'深見股市/消費的方向，9月大消費組電話會議行業觀點'

本次，9月大消費組電話會議對食品，社服，零售，服裝，家電，農業，輕工這8個行業進行了最近行業觀點的彙報，以下是語音回放：

1、食品行業首席分析師 楊勇勝 ：

整體觀點：延續八月份觀點，白酒推薦高端白酒貴州茅臺、五糧液、瀘州老 窖，及古井貢酒、今世緣，食品板塊選擇部分預期回落、估值合理或被低估 的品種伊利股份、涪陵榨菜、中炬高新。

中報數據中的兩個背離：很多投資者都注意到了今年中報業績的“兩個背離”，一是高端白酒和次高端、中檔白酒增速的背離，二是白酒板塊和食品板塊增 速的背離。

高端白酒增速快於其他價格帶：二季度白酒板塊整體增速維持穩健，高端白酒表現亮眼，尤其五糧液在去年的高基數下仍然取得了較高增速，但是高端 以下價格帶增速有些回落，與高端白酒有所背離。原因在於，茅臺供應緊張 撐起的行業高景氣度，茅臺發貨量緊缺、批價持續上漲，五糧液老窖二季度 得以維持量價齊升趨勢。而次高端及中檔白酒企業在春節發貨之後，二季度 整體都在進行去庫存、加大費用投入的動作，這就導致高端白酒和次高端、中檔白酒二季度業績出現背離。

白酒板塊和大眾品板塊的背離：二季度白酒板塊維持穩健增長下，以穩健為 特色的食品板塊增速出現了一定的回落，如龍頭海天、伊利收入增速穩中略 降，同時費用投入加大拖累業績，競爭加劇在乳製品行業表現更為明顯。以 往大家普遍認為大眾品受經濟波動的影響較小，白酒明顯，但是今年中報來 看並非如此。我們理解其原因在於，大眾品對經銷商的議價能力偏弱，包括 對庫存的操控力、對成本的轉嫁能力等都不及白酒公司，需求回落下企業競 爭投入也不得不加大。而白酒可以通過產品升級、擠壓中小企業份額保持業 績穩健成長，或者說白酒行業內可能存在倖存者偏差，未上市的白酒公司壓 力預計也不小。

通過對中報數據來看，整體需求沒有加速，二季度環比一季度增速略放緩，在此過程中高端白酒和品牌龍頭的確定性更強。

白酒板塊中秋節動銷跟蹤 & 核心推薦：

八月份以來白酒板塊整體動銷正常，中秋備貨未看到特別火爆的情況，但是 有一些指標、一些公司趨勢表現良好。

一是茅臺的批價仍在高位。目前上海、深圳飛天的報價 2550—2600 元。批價 維持高位的根本原因仍然是供應量的緊缺，雖然之前公司表示中秋節要放 7400 噸的量出來，但一是放量的速度沒有想象那麼快，二是量最後主要投放 在了 KA 直營渠道，大部分沒有流向一批市場，對平抑批價沒有產生太強作用。因此，就衍生出來另一個問題，當下的茅臺批價是否存在泡沫和風險？我們認為 2600 元並不能代表目前整體市場的交易價格，實際上應當有不少茅臺酒 是以低於此價格在交易，估計最後市場整體的加權平均價格低於此水平，

再加上對 2012 年的購買力平價還原，當前價格仍然比較穩健，不存在太多泡沫。茅臺批價維持在 2500 以上，將有望繼續引領高端白酒景氣度持續。

二是一些區域龍頭動銷表現較好。古井貢酒及今世緣在區域龍頭中表現不錯。古井牢牢抓住安徽尤其在合肥市場的消費升級趨勢，200 元以上價格帶、尤其 300/400 元價格帶保持高速增長，很類似 09—10 年洋河在南京市場引領消費 升級時的情景。今世緣在 7、8 月份尤其 8 月底以來中秋備貨保持快速增長。

綜合以上，九月份白酒板塊的核心推薦標的為貴州茅臺、五糧液、古井貢酒，繼續推薦瀘州老窖、今世緣。

大眾品板塊核心推薦：

大眾品板塊年初到二季度末此段時間是一個預期提升、估值上漲的過程，由 於二季度消費需求的回落及行業競爭加劇，部分公司中報或增長展望低於市 場預期，導致公司估值和盈利預測出現回落。我們認為大眾品需要尋找預期 回落品種的底部機會，9 月份繼續推薦伊利、榨菜、中炬高新。

伊利股份：伊利未來五年公司增長預期為複合增速 8%，據我們測算，認為公 司預期可能是下限水平。乳業是一個上游原材料波動很大、競爭反覆的行業，公司規劃為五年規劃，而非一年兩年的短期規劃，我們認為合乎情理。考慮到二季度競品特侖蘇的打折力度很大、原奶仍在上漲通道，今年我們尚未給 伊利太高預期，但是明後年尤其 2021 年公司千億目標實現之後，利潤釋放空 間有望超預期。此外，據我們近期對伊利業務板塊的分析，認為奶粉、奶酪 業務有望成為伊利的潛力增長引擎。公司目前估值 25x，市場一致預期也調 整至明年零增長，我們認為當前股價 28 元附近或將是未來一年估值相對低 點。

涪陵榨菜：中報公佈後公司市場盈利預測有所下調，公司今年注重渠道下沉 和事業部裂變，效果預計明年將逐步顯現。我們認為公司在做正確的事情，市場對於公司中報低於預期已反應充分，估值回落至年初 25x，增速下調到位，預計公司在當前估值也具備較高安全邊際。

綜合以上，九月份大眾品板塊的核心推薦標的為伊利股份、涪陵榨菜、和改革預期持續釋放的中炬高新。

2、醫藥行業首席分析師吳斌：

醫藥板塊近期兩大特點：第一，貿易摩擦重啟之後，醫藥板塊防禦屬性突出。市場的關注度在上升，所以最近就表現不錯。龍頭個股走勢又比行業好很多。第二，醫藥板塊行業內部分化。市場對中報的業績非常看重，中報較差公司，股價表現也較差；而股價表現走勢較好的公司，幾乎都是中報較好的，像我們推薦的這個歐普康視、天壇生物。所以八月份，市場本質還是對中報的表現更為關注。並且我們認為不只是中報，在下半年，市場都會繼續看好成長性較高的公司。因為目前醫藥板塊龍頭個股估值都不算便宜，下半年機會主要在估值切換，這意味著要看公司的業績，增速比較高、成長性比較好的公司能夠繼續維持目前估值，賺業績增長的錢。這可能也是醫藥板塊內部分化的原因所在。

核心投資建議：因為醫藥內部分化比較嚴重，我們堅持之前中期的投資策略，即繼續看好高景氣的板塊。

近視防控板塊：去年國家要求中小學生近視率要下降，導致學校對於視光中心、眼科醫院來學校的宣傳活動變得更加開放，加之現在正處寒暑假，這使得視光中心、眼科醫院的客戶能夠有所增長。推薦標的：愛爾眼科、歐普康視。愛爾眼科是非常不錯的視光行業的公司，估值不算便宜但可以接受；歐普康視估值在合理區間。

CRO板塊：相關公司都不便宜，所以我們認為還是關注龍頭和有特色的標的。我們主要推薦，就是昭衍新藥，藥明康德；另外是作為龍頭的泰格醫藥。

器械耗材板塊：有關高值耗材六月份出臺了改革方案，之後高值耗材應該也會做集採。我們認為，一是設備不受政策影響，是可以持續看好的，如邁瑞醫療、開立醫療；二是高值耗材政策出臺後不一定都是利空，進口替代空間比較大的國產企業在高值耗材的集採方面非常受益。從這一角度上看，關節骨科也是較好的板塊，但沒有好標的。另外，像正海生物的口腔膜也是進口空間比較大的，可以看好。

血製品板塊：板塊景氣度可能持續往上。我們認為現在行業已經走出去年的最低谷的時候，現在處在是改善的過程。從長期來看，對比國外之後，我們國家血製品需求還有上升空間，這一需求能夠帶領血製品板塊進入高景氣的狀態。而且長期來看，決定血製品企業成長空間的還是採漿量。所以最看好天壇生物。博雅生物將來可能也會有提升空間。

醫療服務板塊：愛爾眼科是不錯的醫療服務公司，之前在近視防控板塊已有推薦；通策醫療的口腔服務受益於種植牙和真皮的高度增長，呈快速增長趨勢。這兩家作為醫療服務公司業績會持續的高增長。但他們估值太高，不在我們的首推標的裡。

3、服裝行業分析師劉麗：

品牌服飾7月終端表現:品類之間表現分化，其中國內電商保持高增長（南極GMV增長超過60%）；體育用品、高端休閒、童裝龍頭表現優秀，線下同店延續雙位數增長趨勢；高端女裝整體表現不及6月，除地素時尚同店仍保持雙位數增長外，歌力思以及安正主品牌直營同店增速均放緩至中低個位數，但店鋪排名變化不大。大眾休閒及商務男裝仍處於築底階段，其中海瀾主品牌延續低個位數增長，森馬成人裝線下零售口徑放緩至同比持平，太平鳥線下同店延續中低個位數下滑趨勢，男裝九牧王仍延續低個位數增長態勢。家紡品類線上延續好轉趨勢，除羅萊因品牌分立導致的階段性下滑以外，富安娜/夢潔/水星電商同比增長在20%左右，但是線下加盟端出於控制庫存風險考慮，提貨仍偏謹慎。

紡織製造：受國內品牌服飾需求不振以及貿易摩擦影響，國內紡織製造企業接單壓力較大，開工率下降的問題較為普遍，同時棉價下跌導致終端產品售價下降拖累毛利率水平，以上因素對今年業績影響較大。海外產能佔比較高、且有一定技術優勢的龍頭如申洲、健盛抗風險能力較強。

投資建議：當前品牌行業的估值僅有13X，處於歷史底部，而且行業下半年的增速會隨著基數的下降有所恢復，同時品牌龍頭在上輪調整後十分注重終端運營效率的提升以及庫存風險的控制，因此行業再度下行的風險有限。我給大家的建議就是精選賽道，看好體育用品 李寧、安踏；童裝森馬；以及高端消費中同店穩健品種比音勒芬和地素時尚。

4、社服行業首席分析師梅林：

國內暑期旅遊市場比較穩定，國內遊保持10%左右的增速。因為國內休閒遊市場和宏觀經濟關聯較弱，更多的來自於家庭消費，所以大眾旅遊消費很穩健，包括像國內的一線目的地，如黃山、桂林、張家界。而三亞這邊相對弱一點，但三亞客流在二季度下滑。出境遊同樣不錯，整體比國內遊更好。像國際航線的客運量增長15%左右，與去年相近。從目的地來說，出境遊以短途為主，像港澳臺日韓等目的地有20%左右的增長。至於長途，歐洲還不錯，但是像美國、澳洲、新西蘭的增長是比較慢的。

板塊推薦標的：宋城演藝、中國國旅。

宋城演藝新項目陸續開業，如去年開業的桂林項目，今年以來整個經營情況還不錯；今年開業的張家界項目之後可能也會比大家預想的要好；到明年，像上海、西安等項目陸續開業，市場保持不錯的關注。所以宋城演藝業績的增長確定性比較高，作為我們的首要推薦。

對於中國國旅，七月底其發佈半年度的業績快報，整體收入增長15%、扣非業績增長30%，整體業績比較符合預期。二季度收入有所下滑，主要還是因為國旅總社出表。國旅業績主要的增長來自於三亞店、北京機場和其他免稅渠道。從四到六月份的情況來看，三亞旅遊市場下滑，因為三亞是高端的旅遊或者商務，但三亞免稅的銷售額依舊保持了15%左右的增長，在當地旅遊業中最強的，可以看出免稅在整個旅遊市場較弱的情況下，收入的穩定性。廣州機場新航站樓投入運營，所以免稅收入增長較快，利潤還是比較符合預期的。展望下半年，浦東機場衛星廳投運，廣州機場會延續二季度的增長表現，所以國旅下半年的表現值得期待，我們對其作持續推薦。

酒店方面：從上市公司披露的數據來看，二季度酒店整體情況較弱。像華住在二季度酒店的收入有一定下滑，甚至比一季度更弱。這是受到二季度宏觀環境的需求的影響，商務住宿需求是有繼續的回落。並且今年二季度受到去年二季度高基數的壓力。具體來看，它的入住率有兩個百分點左右下滑，和一季度接近。比較大的變化是二季度的酒店價格停止了上漲。一季度酒店價格還有3%左右的增長。所以酒店在二季度還是承受了比較大的壓力；到三季度這一旅遊市場的旺季，可能會有初級反彈。那麼目前是否可以對酒店股進行抄底呢？從估值的角度來說，酒店股確實已經非常便宜，但從市場對基本面的預期來看，可能還會繼續惡化，因此仍需觀望。不過如果想要長期持有，其實現在也是進入的比較好的時機。

5、零售行業首席分析師寧浮潔：

食品板塊：今年由於供給端的影響，生鮮價格的變化比較大，特別是蔬果七月份比去年整體漲幅接近百分之四十，豬肉、禽類等肉製品漲幅百分之二十左右。而這又會帶動終端蔬菜銷售的業態增長，下半年食品cpi有望繼續保持在高位。

超市板塊：超市業態具有超額收益，如永輝超市與家家悅，從整個上半年來看，微觀的數據反映同店增速不錯。雖然目前來看，可能估值和業績的不太匹配，但是自上而下從行情來看還是會有絕對收益。從七月份來看，部分超市還能保持四到五個點的增速，這在宏觀經濟下行的大環境下，增速表現非常不錯。

百貨板塊：受今天的經濟形勢影響較大的，會受整個快消品的影響，特別是服裝、餐飲等，板塊的估值比較低，因此對百貨這塊我們認為偏左側，但是現在還沒有看到右側的機會。

電商板塊：今年的增長還是非常不錯，但整體增速環比去年下降，但像拼多多還是百分之一百一以上的增速。京東環比改善，投資者也可以積極關注。

投資聚焦:超市板塊。電商板塊我們也推薦。另外，自上而下，我們建議關注化妝品板塊的投資機會。

6、家電行業首席分析師紀敏/隋思譽：

一、回顧上半年主要板塊的景氣情況

空調整體上處於高位盤整的狀態，產業在線內銷+0.2%出口-3.8%，中怡康-8%，奧維線上+21.3%，線下-9.4%；份額上看，美的奧克斯領風騷面對需求端存量博弈和產品標準化的窘境，渠道變革效率優化成為家電頭部企業實現經營突圍的管理“抓手”，“T+3”和“網批”是關鍵詞。結合效率提升與低位的原材料價格，美的空調在相對低價基礎上甚至實現了份額與利潤率的雙贏。

冰洗板塊整體略微走弱。產業在線內銷累計同比，冰箱-2.1%洗衣機-0.2%；洗衣機1-4月比較弱，5-6月出現一定的回暖。存量競爭之下，龍頭海爾以及美的的市場份額進一步提升。廚電方面，據產業在線H1油煙機內銷量-4%出口+7.5%;中怡康口徑-4.1%。大廚電作為典型的地產後週期行業，其景氣與地產趨勢高度相關。5月線下廚電一度出現好轉跡象，但6月景氣再度下探，未確認趨勢。線上美的集團份額一枝獨秀，佔比14.8%；線下雙寡頭老闆電器18.7%和方太17.1%平分秋色，高端格局穩定。

二、投資觀點：

A股市場慣常以兩種人設相機抉擇：1，長期競爭力視角下的價值投資（與歷史中樞估值比較）2，聚焦短期景氣與盈利變化的趨勢投資。公司機制的優越性使得美的集團000333在價值觀層面被視為與機構投資者具有高度一致性，從而贏得中長期估值溢價。我們從中長期的角度推薦美的集團。近期公司跟蹤顯示，7月美的空調安裝卡10-15%，整體出貨在大個位數增長，整體經營正常。另外從短期景氣趨勢以及結合現金價值考慮，海爾電器1169.hk性價比凸顯，可以擇機佈局等待經營向好

7、農業行業首席分析師雷軼/陳晗

關於週五養豬股的大跌：整體上來說，週五的下跌更多是資金屬性，和基本面沒有太大關係。和市場交流下來部分週期屬性的資金看到豬價漲股價不漲，認為就是週期見頂的信號，所以選擇拋售。在我們看來，豬價已經不是股價唯一的決定性因素了，能繁母豬的存欄量，月度數據在股價的邊際作用上甚至更大。

展望未來，雖然板塊邏輯通順，也在按照預期發展，但是當前市場對以下3點存在明顯的分歧:(1)豬價能否漲到預期的超高價(消費被動壓制，國家出政策限制)。(2)上市公司的出欄量能否達到預期;(3)行業未來能否持續2-3年的長景氣度(在外界資本的幫助下大量補欄)。我們認為，在豬肉供應非常緊張的背景下，所有的措施效果都是有限的，況且限制豬價與國家鼓勵補欄的意願相違背。退一步來說，即使國家出臺措施限制豬價，企業的盈利也將達到史無前例的水平，對應現在的估值仍有較大的向上空間。同時在疫情沒有被完全控制住的情況下，大型養殖集團的優勢(核心是抗風險能力，比如資金充沛，技術充足)將一直顯著高於其他養殖企業，這決定了未來規模養殖企業的擴張速度(高速)將顯著高於行業平均擴張水平(低速)，這正是規模化加速的核心。而在這個過程中，通過錢、地、人、豬四個要素選擇具有足夠出欄安全墊的標的，將享盡高β下的確定性α行情。而且我們計算過，歷史上我國母豬每年最大的增加量是450萬頭，按照現在保守30%的產能去化幅度，行業至少需要兩年半的時間來補欄母豬，加上一年的出欄時間，因此行業最保守的週期也有3年時間。值得一提的是，生豬養殖行業的進入門檻是非常高的，不管是資金、人才、技術、土地，都需要長期、大量的積累，所以外界資本很難進入行業並佔有一席之地。

在股價節奏方面，我們認為，下半場將聚焦於確定性和成長性，股價的上行更需要豬價和出欄量的相互配合，並且這種行情會走的更加長久，一線龍頭有望複製其在2017年的獨立行情走勢，建議及早佈局，儘早享受高β下的確定性α行情。

8、輕工行業首席分析師鄭愷：

傢俱板塊：七月份的訂單好於六月份，但主要是基數原因。18年上半年傢俱板塊如火如荼，但下半年以後，特別是七八月份到九月份的促銷不達預期，整個行業板塊的熱情很快下降。去年的上半年是行業高點，而今年除了三月份有反彈以外，整個上半年家居板塊基本上行情不多。如果考慮到基數原因，下半年訂單走勢會逐季逐漸轉好，但全行業渠道競爭壓力依然很大。我們認為家居板塊可能不存在趨勢性投資機會，重點建議關注整裝新渠道建設較為順利的歐派家居；

造紙板塊：行業的集中度提升，自五月下旬木漿成本大幅下降，木漿單價從五千下降到四千左右。但是整個文化紙產品的價格基本沒有調整，因此三季度開始業績會有比較強烈的反彈。主要標的：太陽紙業。

印刷板塊：行業成本略有走低，全行業競爭壓力不大，較為穩健，推薦行業集中度大幅提升，議價能力預計會有好轉的金屬包裝板塊的標的：奧瑞金。

中順潔柔渠道調研反饋：中順潔柔19年漲幅達到了百分之七十，十分搶眼。從我們本週的調研結果看，公司上漲主要由於對營銷渠道的持續優化。他們的營銷特色主要是兩個：第一個特色是低線城鎮，以及農村渠道推廣，這些渠道價格比城市高百分之二十，經銷商表示他們在當地有一些壟斷，因此可以把價格稍微上抬，同時城鎮農村人口消費力有很大的提升，可以消費得起品牌生活用紙；第二個特點是做農村這種三四線城市的營銷往往靠人海戰術，需要專人定點每週走訪超市，每個店基本上每月的銷售量大概是十萬，所以說如果把銷售點布完，其實銷售增量相當可觀。所以中順潔柔的成功核心還是公司在三四線城市的渠道的運營能力，並且與其成本的下降相輔相成。因此儘管中順潔柔估值也不便宜，但公司股價預計依然比較堅挺。