神州租車老闆創業的這家咖啡要上市了，憑啥得到馬化騰的投資？

©懂財帝原創 · 作者 | 櫻 珞 監製 | 朱瓊華

“這一杯，誰不愛”。

在過去的一年多裡，在電梯間，在朋友圈，手持“小藍杯”的湯唯和張震向中國消費者進行了“靈魂拷問”。現在，接受提問的對象變成了華爾街的投資人。

美國東部時間4月22日，瑞幸咖啡正式向美國證券交易委員會（SEC）提交招股書。從試營業到申請上市，瑞幸只用了15個月，很有可能取代拼多多成為“中國速度”的新代表。

只不過，伴隨上市申請公佈的還有瑞幸實在不算“好看”的財務數據：2018年，淨虧損高達16.19億元人民幣。

在多輪密集融資和支持下，瑞幸仍創出如此鉅額虧損，讓人不得不對其推行的基於補貼的瘋狂擴張策略的持續性產生質疑。

對此，瑞幸的掌舵者們顯得不以為然。畢竟，他們曾經以幾乎同樣的手段打造了神州優車的成功。而且，在中國，咖啡是一個潛力巨大的市場。

瑞幸的崛起在給予了消費者更多選擇，迫使行業做出改變的同時，也為自己的發展提出了更高的要求。

未來，如何能繼續講述這個咖啡故事來打動消費者和投資人，這是瑞幸無論是否能上市成功都必須要思考的問題。

1 | 鉅虧“小藍杯”

美國東部時間4月22日，瑞幸咖啡正式向美國證券交易委員會（SEC）提交招股書，申請在納斯達克上市，代號為LK，承銷商包括瑞信、摩根士丹利、中金公司和海通證券等，具體上市時間尚未確定。

與其他期望以光鮮招股書據叩開美股大門的企業不一樣，瑞幸咖啡的財務數據看上去頗為黯淡。

根據招股書，2019年第一季度，瑞幸咖啡總淨營收為4.785億元人民幣，淨虧損為5.518億元人民幣。2018全年，瑞幸咖啡總淨營收為8.407億元人民幣，淨虧損16.19億元人民幣。

不過，人們對瑞幸的鉅額虧損早有心理準備。

2018年年底，因融資需要，瑞幸公開了財務數據：2018年前三季度，瑞幸總收入為3.75億元，毛利潤為虧損4.33億元，淨虧損高達8.57億元。消息傳出，市場與媒體集體“震驚”。

鉅額虧損還導致瑞幸的現金流狀況看上去並不太妙。招股書顯示，截至到2019年年3月底，其負債總額為10.8億元。與此同時，其賬上持有的現金僅為11.58億元。

不難猜測，瑞幸咖啡此次申請上市就是為了緩解資金緊張。其實，即便不看招股書，人們也能感覺到瑞幸對資金的強烈渴求。

成立不足兩年的瑞幸一直在融資。在遞交招股書前一週，4月18日，瑞幸宣佈獲得共計1.5億美元的B+投資，距其對上一輪融資僅過了四個月。

2018年12月，瑞幸獲得愉悅資本、大鉦資本等投資方的2億美元B輪融資，這距當年7月瑞幸宣佈完成2億美元的A輪融資也不過約五個月的時間。

瑞幸這幾次融資的時間相隔非常近，表明瑞幸對資金的需求非常緊迫。

此外，4月初，瑞幸還將多地門店的咖啡機、奶箱、粉倉等動產抵押給了中關村科技租賃有限公司，獲得了4500萬元的貸款。此舉更被認為是瑞幸資金緊缺的又一例證。

據悉，瑞幸此次上市申請至多融資1億美元。如果瑞幸上市成功，從其試營業開始算，用時不過15個月，將打破由拼多多創下的最短上市時間記錄。

那麼，納斯達克最終“愛不愛”瑞幸“這一杯”呢？

2 | 補貼換市場，超越星巴克？

鉅額補貼，瘋狂擴張，瑞幸財務數據“難看”不是沒有原因的。

瑞幸咖啡成立於 2017 年 7 月，2018年 1 月開始在線下試營業。通過聘請明星代言、密集投放廣告、大幅度補貼及大規模線下開店等營銷方式，瑞幸迅速佔領消費者“心智”，開拓市場。

截至2018年底，瑞幸咖啡線下門店總數突破2000家，消費人數達1254萬人，銷售量超過8968萬杯。

雖然2018年虧損高達16億元，但瑞幸並沒有放慢擴張腳步的打算。今年1月，瑞幸宣佈新一輪的擴張計劃，計劃全國開出2500家新門店，門店總數超過4500家，要在2019年在門店數量上超過星巴克。

但是，更多的門店和更多的杯量意味著更大的成本和補貼。

更甚的是，瑞幸的運營成本高居不下。2019年第一季度，其製作咖啡的材料費和店面租賃運營費用高達5.37億元，甚至超過了其營收。這還沒算上營銷、行政及倉儲等成本。

從收入結構來看，瑞幸幾乎所有的收入都來自咖啡、食品以及用戶支付的外賣運費。這也意味著，本質上瑞幸依然是一家傳統的咖啡企業，和互聯網沒太大關係。

在這種模式下，瑞幸如果想實現盈利，就必需漲價，可這對於依靠大面積開店搶佔市場的瑞幸而言是一個不太可能的選擇。

瑞幸不但沒有漲價，反而還在繼續執行以補貼換市場的策略。3月11日，瑞幸咖啡公佈了新一輪為期10周的現金補貼方案。

在至今都沒有宣佈單店盈利且現金流狀況不盡人意的情況下，瑞幸需要不斷地“籌錢”，而“籌錢”的方式除了融資，更持續的方式就是上市。

據知情人士透露，瑞幸咖啡虧損現狀難以改變，只能通過補貼刷量讓數據更好看，為上市鋪路。也就是說，為了“籌錢”，瑞幸首先需要不斷地“燒錢”。

當然，瑞幸並非全沒好消息。

數據顯示，2018年Q1~Q4，瑞幸咖啡經營虧損率分別為966%、283%、201%和138%。2019年Q1，經營虧損率進一步收窄至110%。此外，2018年，瑞幸的客戶回購的比率超過了54％。

與此同時，瑞幸激進的補貼換市場策略的為自己招來了“貴人”。

在瑞幸4月中剛完成的B+輪投資中，貝萊德所管理的私募基金投資了1.25億美元。貝萊德是全球最大的資產管理公司，還是瑞幸一直對標並勢要超越的星巴克的最大主動投資人。

瑞幸此次獲得貝萊德的垂青，比融資額更重要的是獲得全球頂級投資機構的認可，代表著在資本市場上其已與星巴克這一國際巨頭處於同一水平線上，而這對無論是融資還是上市都至關重要。

“我自有道理。”

這是瑞幸咖啡的另一句廣告宣傳語。

在1月的媒體溝通會上，瑞幸CMO楊飛表示：“用適度補貼，獲取這一年的市場規模和速度，是非常值得的。”

虧損16億換來了貝萊德的認可，從這個角度來看，楊飛口中的“非常值得”“自有道理”。

3 | 下一個ofo？

楊飛還特別強調：“目前公司現金流沒有任何問題，可以堅持3-5年不盈利，所以不擔心資金鍊緊張問題，也不會成為下一個ofo。”

除了瘋狂補貼和鉅額虧損外，讓人將瑞幸與ofo聯繫起來的還有其創始人的出行行業背景。

招股書顯示，陸正耀持有瑞幸30.53%的股份，錢治亞持有19.68%的股份。陸正耀是神州優車的董事長兼CEO、神州租車董事局主席，而錢治亞曾任神州租車、神州優車的COO。

瑞幸起步的10億資金正是由陸正耀的借款組成。此外，楊飛曾是神州優車的CMO，目前瑞幸的公關業務也是由神州的公關團隊來負責。

無論從哪個角度來看，瑞幸更像是神州孵化的一個子項目。因此，瑞幸選擇以補貼換市場一點也不出奇了。

楊飛曾說過，咖啡比出行行業掙錢容易得多，“而且我們團隊改造傳統行業的經驗可以得到複製，先用補貼‘破壞’一個行業，再用互聯網的手段去重造”。

藉助資本用鉅額補貼在短期內迅速擴大規模，獲取流量和用戶數據等，做高公司估值，最終走向二級市場，這正是神州優車擅長的互聯網打法。

當初，神州優車就是靠著“燒錢”，在租車市場和專車市場正面對抗滴滴與Uber等強勁對手，硬殺出一條“血路”。

迅速擴張也讓神州優車獲得了阿里巴巴方面約28億元的投資並於2016年7月掛牌新三板並多年佔據新三板市值第一。

此外，在2018年6月神州優車上市以來首次在半年度實現盈利前的三年裡，其已持續虧損了70億元。這似乎也可以解釋為什麼瑞幸團隊對於鉅虧可以泰然處之。

除了這種“用補貼‘破壞’行業”的打法，瑞幸還深得神州優車“碰瓷式”宣傳的精髓。

2018年5月，瑞幸公開批評星巴克用排他性條款施壓供應商，壟斷行業，並對星巴克提起訴訟。這次訴訟使瑞幸聲名大噪，並從此與星巴克“捆綁”。

早在2015年，神州專車就策劃了以“Beat U，我怕黑專車”為主題的宣傳活動，暗諷Uber和滴滴的C2C模式不如神州專車的B2C模式。

不過，瑞幸的這套師承自神州的做法一直不乏爭議。雖然高層極力否認瑞幸會成為下一個ofo 的可能性，但依然無法擺脫ofo的“陰影”。

ofo先後經歷了11輪融資之後，最終卻因虧損過高、流量難以變現倒在了“資本寒冬”裡。

依靠“燒錢”迅速擴大市場規模，用規模支撐起天價估值，進而獲得融資的資本，在獲得融資後繼續“燒錢”來維持規模……如此循環往復正是“互聯網”思維的精髓。

但是，資本是求回報的。當企業規模達到一定程度後，資本就會對其產生盈利的期待。企業若無法確定明確的盈利模式，資本的耐心終有耗盡的一日。

到時，企業的錢燒光了，又無新的資本入賬，結局必然是黯然的。特別是在這兩年“資本寒冬”已來，資本對的容忍度顯然比過往要小很多。

在摩拜單車被美團收購後，創始人之一的胡瑋煒就說過：“資本是助推你的，但最後你都得還回去。”

事實上，在招股書中，瑞幸也並未給出盈利預期，坦承“自我們成立以來，我們已經產生了重大的淨虧損，未來我們可能繼續遭受重大淨虧損”。

去年虧損16億，今年第一季度虧損5.5億，賬上現金11.6億，如果算上債務，瑞幸目前的資金還不夠支持兩個季度。

與此同時，瑞幸還被質疑存在“做局”的嫌疑。

瑞幸此前融資中出現的君聯資本、大鉦資本、愉悅資本等都曾是神州租車的投資人，而B輪唯一新增的中金資本，總裁丁瑋則是神州租車的獨立董事。

鑑於瑞幸的創始者和投資方與神州方面千絲萬縷的關係，有網友把瑞幸的融資稱為“Club Deal”，即“朋友圈裡的交易”。

歷經多輪“朋友圈”融資，瑞幸的估值不斷攀升：2018年 7月A輪融資後，估值達10億美元，成為“獨角獸；”12月B輪融資後，估值達22億美元；最新B+輪融資後，估值已達29億美元。

因此，有聲音質疑這樣的交易如擊鼓傳花，為的就是尋找一個在“音樂停止”時能夠承接高估值瑞幸的“接盤俠”。企業上市後，“接盤俠”就變成了廣大普通散戶投資者。

這再一次讓人想到了ofo。曾為ofo積極站臺的金沙江創業投資的朱嘯虎，在ofo陷入困境前早已順利脫手，賺得盆滿缽滿，而後入局者只有一地雞毛。

上海啡越投資管理有限公司董事長王振東甚至直言：“不要把瑞幸當做餐飲項目，瑞幸目前還是資本吹出來的泡泡。”

4 | 瑞幸的未來

“給行業一個公平競爭的機會，讓中國消費者有更多的選擇。”瑞幸在去年“控訴”星巴克不公平競爭的公開信裡寫道。

另一方面，無可否認的是，瑞幸選擇的是一個頗具潛力的市場，並促進了行業的自我進化。

根據倫敦國際咖啡組織數據顯示，中國市場的咖啡消費增速高達15％，遠超全球增速的2%。

數據顯示，2018年，咖啡賽道相關投資為14起，佔比為5.93%。

事實上，自2014年起，中國咖啡創投市場熱度持續增加。截止2019年1月，中國咖啡市場創投金額30億元，而2018年更是呈現高增長態勢。

其中，瑞幸咖啡2018年4月和12月A、B輪累計融資4億美元，刷新了咖啡行業的融資記錄新高，佔近5年中國咖啡行業融資總額的87%左右，估值超過20億美元。

瑞幸咖啡的高速增長甚至倒逼了曾經堅持不做外賣服務的全球咖啡巨頭星巴克做出改變。

2018年9月，星巴克與阿里旗下外賣平臺餓了麼合作，實現了2000多家門店的外賣接入。這被認為是對瑞幸正面競爭的迴應。

看中咖啡外賣市場的國際餐飲巨頭還有麥當勞。2018年10月，麥當勞中國宣佈旗下麥咖啡品牌推出外送服務。

兩個月後，全家便利店也在上海開設“湃客造夢咖啡館”，並表示未來計劃在北京、上海、廣州等城市開始獨立咖啡館，並自建外送平臺。

據艾媒諮詢數據，2018年中國新中式茶飲市場規模超900億元，今年很有可能過千億。而茶飲和咖啡市場消費者多有重疊交叉。

事實上，新茶飲店已經參與到了中國咖啡市場的競爭。上個月，“網紅”新茶飲店喜茶推出了四款咖啡飲品，宣告切入現磨咖啡市場。

這意味著瑞幸在倒逼咖啡行業給予消費者更多選擇的同時，也為自己樹立了更多的競爭對手。這也意味著瑞幸在考慮資本操作的同時必須迴歸到餐飲本身，用餐飲的思維來尋找盈利。

瑞幸在招股書中提到，使用“大數據分析能力及人工智能，分析用戶消費行為及消費數據，使得我們能夠吸引新用戶，並提升存量用戶的活躍度，以提高復購”。

但有分析指出，從長期的市場觀察來看，一般在SKU（庫存量單位）數量相當有限的情況下，對所謂“人工智能”技術的使用效率及效果持保留態度。

雕爺牛腩、黃太吉肉煎餅、西少爺肉夾饃……瑞幸並不是第一個嘗試用互聯網思維改造餐飲業的企業。但是，這些“互聯網+餐飲”企業在熱鬧過後都經歷了嚴重的業績下滑。

究其原因，他們都忘了餐飲的本質是食物。事實上，瑞幸也不乏這樣的質疑：自誕生以來，其產品的口味一直備受批評，而這是融資和補貼解決不了的問題。

據界面新聞報道，一位曾觀察過瑞幸咖啡的投資者分析，企業發展的早期快速擴張並不是問題，但不管通過快速擴張或者是買流量的方式獲得顧客後，更為重要的是產品和品牌能否在消費者心中被認可，而這些，還要依靠產品和服務能力的持續性，畢竟這是讓消費者進行二次購買的基本能力。

但目前看來，瑞幸短期內戒不了對補貼的依賴。

楊飛表示，瑞幸在未來的3-5年仍會持續補貼政策，而且“我們和投資人在補貼戰略上態度高度一致，他們還擔心我們保守”。​

可是，出行打車、共享單車等一個又一個例子說明，“補貼大戰”終有結束的一日，這不是企業的長久發展之道。

事實上，瑞幸過於依賴補貼的惡果已經開始顯現：企業的增長與推廣費用呈現強烈正相關。

2019年一季度，瑞幸銷售及市場費用為1.68億，相較2018年的二、三、四季度，均有所下降。

銷售費用的下降導致同期收入增長也有所放緩，環比增長僅2.8%。在此之前，瑞幸單季度環比增長動輒達100%以上。

在預開業費用方面，瑞幸也首次出現單季度下降趨勢。一季度預開業費用僅2240萬，相比上季度的3560萬，下降37.2%。這說明公司在2019年整體的開店速度開始放緩。

除了擴張速度放緩，瑞幸還要解決營運端的問題，改善現金流。

顯然，在超越星巴克之前，瑞幸首先要超越的是自己。