'20家上市車企負債破萬億，上汽集團負債額佔43%'
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
定價模式：電解液行業的定價模式分為兩種，一種是由下游客戶提供配方，電解液廠商負責生產從而收取一定的加工費的模式；另一種屬於電解液廠商掌握配方專利或者與下游電池廠商合作研發，從而依靠配方和添加劑獲得一定的溢價，行業主要公司電解液產品的毛利率近期約在26%-28%之間。
市場格局：中國佔全球產量達67%。目前，全球鋰離子電池電解液的供應商主要集中在中、日、韓等國。國內CR3佔比達56%，而隨著行業內擴產的進度和價格的變化，龍頭提升市場份額的趨勢也愈加明顯。
電解液的行業集中度高就銷量與市佔率來看，國內天賜材料與新宙邦與江蘇國泰處於前三甲，天賜憑藉其成本、技術與客戶優勢，市佔率保持在25%以上；新宙邦海外電池巨頭基本為其客戶，市佔率在15%以上且有上升空間；而江蘇國泰主要為3C電解液， 2018年的銷量達1.8萬噸，市佔率接近13%且處於上升趨勢；杉杉股份在2018年的銷量1.3萬噸，其市佔率同比上升3.8%，為市佔率提升最快的企業。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
定價模式：電解液行業的定價模式分為兩種，一種是由下游客戶提供配方，電解液廠商負責生產從而收取一定的加工費的模式；另一種屬於電解液廠商掌握配方專利或者與下游電池廠商合作研發，從而依靠配方和添加劑獲得一定的溢價，行業主要公司電解液產品的毛利率近期約在26%-28%之間。
市場格局：中國佔全球產量達67%。目前，全球鋰離子電池電解液的供應商主要集中在中、日、韓等國。國內CR3佔比達56%，而隨著行業內擴產的進度和價格的變化，龍頭提升市場份額的趨勢也愈加明顯。
電解液的行業集中度高就銷量與市佔率來看，國內天賜材料與新宙邦與江蘇國泰處於前三甲，天賜憑藉其成本、技術與客戶優勢，市佔率保持在25%以上；新宙邦海外電池巨頭基本為其客戶，市佔率在15%以上且有上升空間；而江蘇國泰主要為3C電解液， 2018年的銷量達1.8萬噸，市佔率接近13%且處於上升趨勢；杉杉股份在2018年的銷量1.3萬噸，其市佔率同比上升3.8%，為市佔率提升最快的企業。
行業門檻較低，產能利用率長期處於低位：電解液由於投資金額小、產能投建和復產速度快，所以行業產能長期過剩，且產能利用率呈現出不斷下降的趨勢。根據高工鋰電數據，2018Q1 行業產能利用率不到30%，降至歷史最低點，之後季度產能利用率回升到約50%，但仍處於較低水平，且2019年第一季度數據有下滑趨勢。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
定價模式：電解液行業的定價模式分為兩種，一種是由下游客戶提供配方，電解液廠商負責生產從而收取一定的加工費的模式；另一種屬於電解液廠商掌握配方專利或者與下游電池廠商合作研發，從而依靠配方和添加劑獲得一定的溢價，行業主要公司電解液產品的毛利率近期約在26%-28%之間。
市場格局：中國佔全球產量達67%。目前，全球鋰離子電池電解液的供應商主要集中在中、日、韓等國。國內CR3佔比達56%，而隨著行業內擴產的進度和價格的變化，龍頭提升市場份額的趨勢也愈加明顯。
電解液的行業集中度高就銷量與市佔率來看，國內天賜材料與新宙邦與江蘇國泰處於前三甲，天賜憑藉其成本、技術與客戶優勢，市佔率保持在25%以上；新宙邦海外電池巨頭基本為其客戶，市佔率在15%以上且有上升空間；而江蘇國泰主要為3C電解液， 2018年的銷量達1.8萬噸，市佔率接近13%且處於上升趨勢；杉杉股份在2018年的銷量1.3萬噸，其市佔率同比上升3.8%，為市佔率提升最快的企業。
行業門檻較低，產能利用率長期處於低位：電解液由於投資金額小、產能投建和復產速度快，所以行業產能長期過剩，且產能利用率呈現出不斷下降的趨勢。根據高工鋰電數據，2018Q1 行業產能利用率不到30%，降至歷史最低點，之後季度產能利用率回升到約50%，但仍處於較低水平，且2019年第一季度數據有下滑趨勢。
價格仍有下滑趨勢：長期供過於求疊加行業洗牌大廠搶佔市場份額，電解液行業競爭激烈，自2016Q1 以來價格連續下滑超過10個季度，2018至2019年行業價格戰更是進入白熱化階段，電解液均價同比下滑超30%，價格逼近行業邊際產能的現金成本線，中小企業已經開始虧損，但始終處於穩定位置，未有繼續下降的趨勢。
4、隔膜
鋰電池隔膜一般按照工藝，分為幹法工藝和溼法工藝，由此，隔膜產品也分為幹法隔膜和溼法隔膜兩類。就工藝本身來看，幹法隔膜和溼法隔膜各有優缺點，幹法隔膜在生產工藝、成本、環保經濟等方面具有較大優勢，溼法隔膜則具有短路率低、孔隙率和透氣性可控範圍大等優點。
受三元鋰電快速發展帶動，溼法有望成為主流。近幾年隔膜產能擴張迅速，等產能完全釋放後，將出現激烈的價格競爭，此時產品成本低的公司將會最終獲得較大市場份。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
定價模式：電解液行業的定價模式分為兩種，一種是由下游客戶提供配方，電解液廠商負責生產從而收取一定的加工費的模式；另一種屬於電解液廠商掌握配方專利或者與下游電池廠商合作研發，從而依靠配方和添加劑獲得一定的溢價，行業主要公司電解液產品的毛利率近期約在26%-28%之間。
市場格局：中國佔全球產量達67%。目前，全球鋰離子電池電解液的供應商主要集中在中、日、韓等國。國內CR3佔比達56%，而隨著行業內擴產的進度和價格的變化，龍頭提升市場份額的趨勢也愈加明顯。
電解液的行業集中度高就銷量與市佔率來看，國內天賜材料與新宙邦與江蘇國泰處於前三甲，天賜憑藉其成本、技術與客戶優勢，市佔率保持在25%以上；新宙邦海外電池巨頭基本為其客戶，市佔率在15%以上且有上升空間；而江蘇國泰主要為3C電解液， 2018年的銷量達1.8萬噸，市佔率接近13%且處於上升趨勢；杉杉股份在2018年的銷量1.3萬噸，其市佔率同比上升3.8%，為市佔率提升最快的企業。
行業門檻較低，產能利用率長期處於低位：電解液由於投資金額小、產能投建和復產速度快，所以行業產能長期過剩，且產能利用率呈現出不斷下降的趨勢。根據高工鋰電數據，2018Q1 行業產能利用率不到30%，降至歷史最低點，之後季度產能利用率回升到約50%，但仍處於較低水平，且2019年第一季度數據有下滑趨勢。
價格仍有下滑趨勢：長期供過於求疊加行業洗牌大廠搶佔市場份額，電解液行業競爭激烈，自2016Q1 以來價格連續下滑超過10個季度，2018至2019年行業價格戰更是進入白熱化階段，電解液均價同比下滑超30%，價格逼近行業邊際產能的現金成本線，中小企業已經開始虧損，但始終處於穩定位置，未有繼續下降的趨勢。
4、隔膜
鋰電池隔膜一般按照工藝，分為幹法工藝和溼法工藝，由此，隔膜產品也分為幹法隔膜和溼法隔膜兩類。就工藝本身來看，幹法隔膜和溼法隔膜各有優缺點，幹法隔膜在生產工藝、成本、環保經濟等方面具有較大優勢，溼法隔膜則具有短路率低、孔隙率和透氣性可控範圍大等優點。
受三元鋰電快速發展帶動，溼法有望成為主流。近幾年隔膜產能擴張迅速，等產能完全釋放後，將出現激烈的價格競爭，此時產品成本低的公司將會最終獲得較大市場份。
價格下降趨勢明顯：隔膜價格自從國內實現量產以來一直呈現價格下行趨勢，主要系國產化比例上升，成本大幅下行。2018年溼法隔膜及幹法單拉隔膜價格降幅超過40%。12um溼法隔膜均價從2017年的3.4元/平方米下降到2018年同期的2元/平方米，降幅達41.7%。
市場格局：2018年中國鋰電池隔膜出貨量20.2億平米，同比增長39.7%。新能源汽車的銷量曾增長帶動國內動力電池產銷同比增長超過45%，而國內動力電池用隔膜以國產為主。隔膜國產化率進一步提升，從2017年90%上升到2018年93%。國內隔膜繼續替代進口隔膜在中國的市場。目前國內隔膜行業已形成一定格局，溼法隔膜為上海恩捷排名第一，幹法隔膜為星源材質。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
定價模式：電解液行業的定價模式分為兩種，一種是由下游客戶提供配方，電解液廠商負責生產從而收取一定的加工費的模式；另一種屬於電解液廠商掌握配方專利或者與下游電池廠商合作研發，從而依靠配方和添加劑獲得一定的溢價，行業主要公司電解液產品的毛利率近期約在26%-28%之間。
市場格局：中國佔全球產量達67%。目前，全球鋰離子電池電解液的供應商主要集中在中、日、韓等國。國內CR3佔比達56%，而隨著行業內擴產的進度和價格的變化，龍頭提升市場份額的趨勢也愈加明顯。
電解液的行業集中度高就銷量與市佔率來看，國內天賜材料與新宙邦與江蘇國泰處於前三甲，天賜憑藉其成本、技術與客戶優勢，市佔率保持在25%以上；新宙邦海外電池巨頭基本為其客戶，市佔率在15%以上且有上升空間；而江蘇國泰主要為3C電解液， 2018年的銷量達1.8萬噸，市佔率接近13%且處於上升趨勢；杉杉股份在2018年的銷量1.3萬噸，其市佔率同比上升3.8%，為市佔率提升最快的企業。
行業門檻較低，產能利用率長期處於低位：電解液由於投資金額小、產能投建和復產速度快，所以行業產能長期過剩，且產能利用率呈現出不斷下降的趨勢。根據高工鋰電數據，2018Q1 行業產能利用率不到30%，降至歷史最低點，之後季度產能利用率回升到約50%，但仍處於較低水平，且2019年第一季度數據有下滑趨勢。
價格仍有下滑趨勢：長期供過於求疊加行業洗牌大廠搶佔市場份額，電解液行業競爭激烈，自2016Q1 以來價格連續下滑超過10個季度，2018至2019年行業價格戰更是進入白熱化階段，電解液均價同比下滑超30%，價格逼近行業邊際產能的現金成本線，中小企業已經開始虧損，但始終處於穩定位置，未有繼續下降的趨勢。
4、隔膜
鋰電池隔膜一般按照工藝，分為幹法工藝和溼法工藝，由此，隔膜產品也分為幹法隔膜和溼法隔膜兩類。就工藝本身來看，幹法隔膜和溼法隔膜各有優缺點，幹法隔膜在生產工藝、成本、環保經濟等方面具有較大優勢，溼法隔膜則具有短路率低、孔隙率和透氣性可控範圍大等優點。
受三元鋰電快速發展帶動，溼法有望成為主流。近幾年隔膜產能擴張迅速，等產能完全釋放後，將出現激烈的價格競爭，此時產品成本低的公司將會最終獲得較大市場份。
價格下降趨勢明顯：隔膜價格自從國內實現量產以來一直呈現價格下行趨勢，主要系國產化比例上升，成本大幅下行。2018年溼法隔膜及幹法單拉隔膜價格降幅超過40%。12um溼法隔膜均價從2017年的3.4元/平方米下降到2018年同期的2元/平方米，降幅達41.7%。
市場格局：2018年中國鋰電池隔膜出貨量20.2億平米，同比增長39.7%。新能源汽車的銷量曾增長帶動國內動力電池產銷同比增長超過45%，而國內動力電池用隔膜以國產為主。隔膜國產化率進一步提升，從2017年90%上升到2018年93%。國內隔膜繼續替代進口隔膜在中國的市場。目前國內隔膜行業已形成一定格局，溼法隔膜為上海恩捷排名第一，幹法隔膜為星源材質。
三、政策相關情況
目前新能源汽車補貼政策最新版為2019年3月發佈的《關於於進一步完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》。
乘用車：乘用車補貼進一步細化，度電補貼由2018年的1200元/W降低至550元/W；續航里程簡化為250≤R＜400km 和 R≥400km 兩檔，且補貼分別出現了大幅度下降。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
定價模式：電解液行業的定價模式分為兩種，一種是由下游客戶提供配方，電解液廠商負責生產從而收取一定的加工費的模式；另一種屬於電解液廠商掌握配方專利或者與下游電池廠商合作研發，從而依靠配方和添加劑獲得一定的溢價，行業主要公司電解液產品的毛利率近期約在26%-28%之間。
市場格局：中國佔全球產量達67%。目前，全球鋰離子電池電解液的供應商主要集中在中、日、韓等國。國內CR3佔比達56%，而隨著行業內擴產的進度和價格的變化，龍頭提升市場份額的趨勢也愈加明顯。
電解液的行業集中度高就銷量與市佔率來看，國內天賜材料與新宙邦與江蘇國泰處於前三甲，天賜憑藉其成本、技術與客戶優勢，市佔率保持在25%以上；新宙邦海外電池巨頭基本為其客戶，市佔率在15%以上且有上升空間；而江蘇國泰主要為3C電解液， 2018年的銷量達1.8萬噸，市佔率接近13%且處於上升趨勢；杉杉股份在2018年的銷量1.3萬噸，其市佔率同比上升3.8%，為市佔率提升最快的企業。
行業門檻較低，產能利用率長期處於低位：電解液由於投資金額小、產能投建和復產速度快，所以行業產能長期過剩，且產能利用率呈現出不斷下降的趨勢。根據高工鋰電數據，2018Q1 行業產能利用率不到30%，降至歷史最低點，之後季度產能利用率回升到約50%，但仍處於較低水平，且2019年第一季度數據有下滑趨勢。
價格仍有下滑趨勢：長期供過於求疊加行業洗牌大廠搶佔市場份額，電解液行業競爭激烈，自2016Q1 以來價格連續下滑超過10個季度，2018至2019年行業價格戰更是進入白熱化階段，電解液均價同比下滑超30%，價格逼近行業邊際產能的現金成本線，中小企業已經開始虧損，但始終處於穩定位置，未有繼續下降的趨勢。
4、隔膜
鋰電池隔膜一般按照工藝，分為幹法工藝和溼法工藝，由此，隔膜產品也分為幹法隔膜和溼法隔膜兩類。就工藝本身來看，幹法隔膜和溼法隔膜各有優缺點，幹法隔膜在生產工藝、成本、環保經濟等方面具有較大優勢，溼法隔膜則具有短路率低、孔隙率和透氣性可控範圍大等優點。
受三元鋰電快速發展帶動，溼法有望成為主流。近幾年隔膜產能擴張迅速，等產能完全釋放後，將出現激烈的價格競爭，此時產品成本低的公司將會最終獲得較大市場份。
價格下降趨勢明顯：隔膜價格自從國內實現量產以來一直呈現價格下行趨勢，主要系國產化比例上升，成本大幅下行。2018年溼法隔膜及幹法單拉隔膜價格降幅超過40%。12um溼法隔膜均價從2017年的3.4元/平方米下降到2018年同期的2元/平方米，降幅達41.7%。
市場格局：2018年中國鋰電池隔膜出貨量20.2億平米，同比增長39.7%。新能源汽車的銷量曾增長帶動國內動力電池產銷同比增長超過45%，而國內動力電池用隔膜以國產為主。隔膜國產化率進一步提升，從2017年90%上升到2018年93%。國內隔膜繼續替代進口隔膜在中國的市場。目前國內隔膜行業已形成一定格局，溼法隔膜為上海恩捷排名第一，幹法隔膜為星源材質。
三、政策相關情況
目前新能源汽車補貼政策最新版為2019年3月發佈的《關於於進一步完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》。
乘用車：乘用車補貼進一步細化，度電補貼由2018年的1200元/W降低至550元/W；續航里程簡化為250≤R＜400km 和 R≥400km 兩檔，且補貼分別出現了大幅度下降。
此外在性能指標方面，同樣規定了里程、能量密度補貼倍數、30min最高車速下限、能耗補貼係數等指標，總體而言，乘用車補貼退坡幅度在50%以上，若考慮到地補取消的影響，則在70%左右，低於此前市場預估的40%-50%退坡幅度。
客車：度電補貼層面，非快充類純電動客車、快充類純電動客車和插電式混合動力（含增程式）客車三類型的補貼從2018年的1200、2100、1500元/kWh分別下調至500、900、600元/kWh，退坡幅度分別達58.35%、57.1%、60.0%。此外，系統能量密度要求也提升至135Wh/kg以上，等速法續駛里程不低於200公里的要求。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
定價模式：電解液行業的定價模式分為兩種，一種是由下游客戶提供配方，電解液廠商負責生產從而收取一定的加工費的模式；另一種屬於電解液廠商掌握配方專利或者與下游電池廠商合作研發，從而依靠配方和添加劑獲得一定的溢價，行業主要公司電解液產品的毛利率近期約在26%-28%之間。
市場格局：中國佔全球產量達67%。目前，全球鋰離子電池電解液的供應商主要集中在中、日、韓等國。國內CR3佔比達56%，而隨著行業內擴產的進度和價格的變化，龍頭提升市場份額的趨勢也愈加明顯。
電解液的行業集中度高就銷量與市佔率來看，國內天賜材料與新宙邦與江蘇國泰處於前三甲，天賜憑藉其成本、技術與客戶優勢，市佔率保持在25%以上；新宙邦海外電池巨頭基本為其客戶，市佔率在15%以上且有上升空間；而江蘇國泰主要為3C電解液， 2018年的銷量達1.8萬噸，市佔率接近13%且處於上升趨勢；杉杉股份在2018年的銷量1.3萬噸，其市佔率同比上升3.8%，為市佔率提升最快的企業。
行業門檻較低，產能利用率長期處於低位：電解液由於投資金額小、產能投建和復產速度快，所以行業產能長期過剩，且產能利用率呈現出不斷下降的趨勢。根據高工鋰電數據，2018Q1 行業產能利用率不到30%，降至歷史最低點，之後季度產能利用率回升到約50%，但仍處於較低水平，且2019年第一季度數據有下滑趨勢。
價格仍有下滑趨勢：長期供過於求疊加行業洗牌大廠搶佔市場份額，電解液行業競爭激烈，自2016Q1 以來價格連續下滑超過10個季度，2018至2019年行業價格戰更是進入白熱化階段，電解液均價同比下滑超30%，價格逼近行業邊際產能的現金成本線，中小企業已經開始虧損，但始終處於穩定位置，未有繼續下降的趨勢。
4、隔膜
鋰電池隔膜一般按照工藝，分為幹法工藝和溼法工藝，由此，隔膜產品也分為幹法隔膜和溼法隔膜兩類。就工藝本身來看，幹法隔膜和溼法隔膜各有優缺點，幹法隔膜在生產工藝、成本、環保經濟等方面具有較大優勢，溼法隔膜則具有短路率低、孔隙率和透氣性可控範圍大等優點。
受三元鋰電快速發展帶動，溼法有望成為主流。近幾年隔膜產能擴張迅速，等產能完全釋放後，將出現激烈的價格競爭，此時產品成本低的公司將會最終獲得較大市場份。
價格下降趨勢明顯：隔膜價格自從國內實現量產以來一直呈現價格下行趨勢，主要系國產化比例上升，成本大幅下行。2018年溼法隔膜及幹法單拉隔膜價格降幅超過40%。12um溼法隔膜均價從2017年的3.4元/平方米下降到2018年同期的2元/平方米，降幅達41.7%。
市場格局：2018年中國鋰電池隔膜出貨量20.2億平米，同比增長39.7%。新能源汽車的銷量曾增長帶動國內動力電池產銷同比增長超過45%，而國內動力電池用隔膜以國產為主。隔膜國產化率進一步提升，從2017年90%上升到2018年93%。國內隔膜繼續替代進口隔膜在中國的市場。目前國內隔膜行業已形成一定格局，溼法隔膜為上海恩捷排名第一，幹法隔膜為星源材質。
三、政策相關情況
目前新能源汽車補貼政策最新版為2019年3月發佈的《關於於進一步完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》。
乘用車：乘用車補貼進一步細化，度電補貼由2018年的1200元/W降低至550元/W；續航里程簡化為250≤R＜400km 和 R≥400km 兩檔，且補貼分別出現了大幅度下降。
此外在性能指標方面，同樣規定了里程、能量密度補貼倍數、30min最高車速下限、能耗補貼係數等指標，總體而言，乘用車補貼退坡幅度在50%以上，若考慮到地補取消的影響，則在70%左右，低於此前市場預估的40%-50%退坡幅度。
客車：度電補貼層面，非快充類純電動客車、快充類純電動客車和插電式混合動力（含增程式）客車三類型的補貼從2018年的1200、2100、1500元/kWh分別下調至500、900、600元/kWh，退坡幅度分別達58.35%、57.1%、60.0%。此外，系統能量密度要求也提升至135Wh/kg以上，等速法續駛里程不低於200公里的要求。
貨車：在新能源貨車補貼中，純電動貨車和插電式混合動力（含增程式）貨車的度電補貼分別是350、500元/kWh。此外，還給出了三檔設計總質量車型的單車補貼上限。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
定價模式：電解液行業的定價模式分為兩種，一種是由下游客戶提供配方，電解液廠商負責生產從而收取一定的加工費的模式；另一種屬於電解液廠商掌握配方專利或者與下游電池廠商合作研發，從而依靠配方和添加劑獲得一定的溢價，行業主要公司電解液產品的毛利率近期約在26%-28%之間。
市場格局：中國佔全球產量達67%。目前，全球鋰離子電池電解液的供應商主要集中在中、日、韓等國。國內CR3佔比達56%，而隨著行業內擴產的進度和價格的變化，龍頭提升市場份額的趨勢也愈加明顯。
電解液的行業集中度高就銷量與市佔率來看，國內天賜材料與新宙邦與江蘇國泰處於前三甲，天賜憑藉其成本、技術與客戶優勢，市佔率保持在25%以上；新宙邦海外電池巨頭基本為其客戶，市佔率在15%以上且有上升空間；而江蘇國泰主要為3C電解液， 2018年的銷量達1.8萬噸，市佔率接近13%且處於上升趨勢；杉杉股份在2018年的銷量1.3萬噸，其市佔率同比上升3.8%，為市佔率提升最快的企業。
行業門檻較低，產能利用率長期處於低位：電解液由於投資金額小、產能投建和復產速度快，所以行業產能長期過剩，且產能利用率呈現出不斷下降的趨勢。根據高工鋰電數據，2018Q1 行業產能利用率不到30%，降至歷史最低點，之後季度產能利用率回升到約50%，但仍處於較低水平，且2019年第一季度數據有下滑趨勢。
價格仍有下滑趨勢：長期供過於求疊加行業洗牌大廠搶佔市場份額，電解液行業競爭激烈，自2016Q1 以來價格連續下滑超過10個季度，2018至2019年行業價格戰更是進入白熱化階段，電解液均價同比下滑超30%，價格逼近行業邊際產能的現金成本線，中小企業已經開始虧損，但始終處於穩定位置，未有繼續下降的趨勢。
4、隔膜
鋰電池隔膜一般按照工藝，分為幹法工藝和溼法工藝，由此，隔膜產品也分為幹法隔膜和溼法隔膜兩類。就工藝本身來看，幹法隔膜和溼法隔膜各有優缺點，幹法隔膜在生產工藝、成本、環保經濟等方面具有較大優勢，溼法隔膜則具有短路率低、孔隙率和透氣性可控範圍大等優點。
受三元鋰電快速發展帶動，溼法有望成為主流。近幾年隔膜產能擴張迅速，等產能完全釋放後，將出現激烈的價格競爭，此時產品成本低的公司將會最終獲得較大市場份。
價格下降趨勢明顯：隔膜價格自從國內實現量產以來一直呈現價格下行趨勢，主要系國產化比例上升，成本大幅下行。2018年溼法隔膜及幹法單拉隔膜價格降幅超過40%。12um溼法隔膜均價從2017年的3.4元/平方米下降到2018年同期的2元/平方米，降幅達41.7%。
市場格局：2018年中國鋰電池隔膜出貨量20.2億平米，同比增長39.7%。新能源汽車的銷量曾增長帶動國內動力電池產銷同比增長超過45%，而國內動力電池用隔膜以國產為主。隔膜國產化率進一步提升，從2017年90%上升到2018年93%。國內隔膜繼續替代進口隔膜在中國的市場。目前國內隔膜行業已形成一定格局，溼法隔膜為上海恩捷排名第一，幹法隔膜為星源材質。
三、政策相關情況
目前新能源汽車補貼政策最新版為2019年3月發佈的《關於於進一步完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》。
乘用車：乘用車補貼進一步細化，度電補貼由2018年的1200元/W降低至550元/W；續航里程簡化為250≤R＜400km 和 R≥400km 兩檔，且補貼分別出現了大幅度下降。
此外在性能指標方面，同樣規定了里程、能量密度補貼倍數、30min最高車速下限、能耗補貼係數等指標，總體而言，乘用車補貼退坡幅度在50%以上，若考慮到地補取消的影響，則在70%左右，低於此前市場預估的40%-50%退坡幅度。
客車：度電補貼層面，非快充類純電動客車、快充類純電動客車和插電式混合動力（含增程式）客車三類型的補貼從2018年的1200、2100、1500元/kWh分別下調至500、900、600元/kWh，退坡幅度分別達58.35%、57.1%、60.0%。此外，系統能量密度要求也提升至135Wh/kg以上，等速法續駛里程不低於200公里的要求。
貨車：在新能源貨車補貼中，純電動貨車和插電式混合動力（含增程式）貨車的度電補貼分別是350、500元/kWh。此外，還給出了三檔設計總質量車型的單車補貼上限。
在貨車的性能指標層面，同樣規定了系統能量密度、單位載質量能量消耗量、續航里程等，進一步規範了補貼細則。
地方補貼：將地方補貼原有的資金形式轉變到對充電基礎設施的建設上，包含充/換電、加氫等基礎設施，以及配套運營服務等，多方面鼓勵支持新能源汽車的健康發展。
四、財務特性簡析
1、商業模式
新能源汽車動力電池屬於製造業中的成長型行業，上游材料等偏向於週期性行業特徵，下游汽車為消費型行業，商業模式上有如下特點：
一：做盈利預判時，通過在手訂單及合作企業車型進行預判。在手訂單量充足是企業未來經營活動現金持續流入的保障，更是獲取利潤的前提，而詳細分析對應車型，預判是否出現爆款或銷售低迷，也是做盈利預測時的重要考慮因素；
二：行業補貼款發放進程會有一定的影響收入質量。目前產業鏈主要是補貼傳導：由財政部將相應的補貼給予主機廠，而主機廠則根據自身的需求及能力向上遊電芯等企業下單，而產業鏈中會出現主機廠因獲取補貼稍慢而將資金傳導影響至電芯企業的情況。
三：強強聯合的趨勢仍會繼續。動力電池產業公司目前均有行業快速成長中不確定性帶來的巨大沖擊，所以無論是為了降本增效，還是協同研發加強實力，都會促使龍頭公司在上下游尋找合作伙伴，如主機廠與電芯企業合資設廠、電芯企業與上游資源企業戰略合作等。
2、現金流特點
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
因商業模式仍是訂單製為主，在此我們主要從在手訂單量來還原動力電池企業的現金流狀況。經營活動現金流中，銷售商品、提供勞務收到的現金一般代表了企業當期電池出貨情況；購買商品、提供勞務支付的現金反映企業購買生產用原材料、生產成本等；其他與經營活動有關的現今一般代表了收到的政府補助、產品質保的回款等；投資活動產生的現金流方面，主要是擴產帶來公司的投資支出。
由於補貼政策在實時調整，各家電芯、原材料企業對於技術路徑、發展規劃各有不同看法，所以不同子領域的不同財務指標的側重點不同，對具體企業分析時須有一定的側重分析。
國內車市的嚴峻形勢暫未得到徹底改觀。近日，乘聯會發布了7月份乘用車市場分析報告，數據顯示，7月份狹義乘用車銷售148.54萬輛，同比下降5.0%，環比下降15.9%，1月份-7月份乘用車累計銷量1143.97萬輛，同比減少8.8%。
在此背景下，上市車企的業績表現及負債情況再次成為業界關注的焦點。
作為我國車市由正轉負的拐點之年，2018年各大上市車企所面臨的資金壓力究竟有多大?《證券日報》記者近日選取了包括上汽集團、廣汽集團、長安汽車、長城汽車等在內20家主流上市車企(包含16家乘用車企及4家客車企業)的債務數據，統計顯示，2018年20家車企的總負債突破萬億元至11570億元，在2017年11127億元的基礎上增加443億元，創下史上負債總額的新高。
與此同時，2018年汽車行業主要經濟效益指標表現回落，各大上市車企市場表現和業績顯著分化。去年，20家上市車企的經營性現金流總額從2017年的1500億元降至640億元，降幅超過50%。同時，作為衡量企業經營活動能力的重要財務指標之一，各車企的資產負債額大幅攀升。
汽車行業分析師林示對記者表示，企業的資產負債率良劣應從兩方面衡量，即“橫向看同行，縱向比自己”。整車製造業屬於資金密集型行業，普遍資產負債率較高，但如果企業突然出現資產負債率攀升的現象，則需防範投資風險。對於車企來說，未來如何優化配置舉債資金調整產能佈局、整合營銷渠道對其發展具有重要意義。
20家車企
累計負債破萬億元
《證券日報》記者選取20家行業主流車企近兩年的負債數據來看，20家車企平均負債總額呈上升趨勢。在2016年8098億元、2017年11127億元的基礎上，2018年車企總負債再度突破萬億元至11570億元，創下史上負債總額的新高。
具體來看，上汽集團、比亞迪和長城汽車的資產負債總額最高，分別為4980億元、1339億元和591億元，上述3家車企資產負債率分別為64%、69%和53%。資產負債率方面，排名最高的3家車企為一汽夏利、金盃客車和金龍汽車，分別為97%、85%和81%。
事實上，2018年一汽夏利負債總額達43.94億元，儘管通過轉賣一汽豐田15%股權獲得大規模現金流，實現淨利潤3731萬元。但97%的資產負債率不僅遠高於行業平均水平，同時也創下了公司負債率的次新高。
進入2019年，一季度財報顯示，20家車企的新增負債總額再度攀升至162億元。這其中，上汽集團、比亞迪和長城汽車一季度資產負債總額最高，資產負債率分別為61.74%、69%和53%，而去年負債率高企的車企中甚至出現資不抵債的狀況。
對此，有會計師對記者解釋，資產負債率的高與低，並沒有硬性指標，尤其整車製造業屬於資金密集型行業，資產負債率的高低以及是否合理，要看公司的生產經營規模和國際化程度等綜合因素。但如果持續超過80%甚至更高，說明企業的經營面臨較大風險，因為企業幾乎沒有自己的資產，大部分資產是靠債務形成的。
此外，《證券日報》記者注意到，車企不斷的舉債行為，似乎並沒有相應提高公司在去年車市中的盈利狀況。如上汽集團2018年負債額同比增長10.33%，淨利潤僅微增4.65%;比亞迪、金龍汽車負債額同比增長13.32%和5.35%，淨利潤卻分別下挫31.63%和66.82%。
“公司負債行為更多關乎現金流情況，如果是長期借款，有可能是項目貸款，由整個項目部獨立核算自負盈虧。所以，公司負債額與合併報表淨利潤並非絕對地呈正負相關關係。”上述分析師對記者表示。
新能源汽車補貼退坡
加劇資金壓力
車市負增長下增量緊縮，存量市場競爭加劇。大幅度的終端優惠降價使得車型售價倒掛普遍，進一步影響到車企經營現金流的順暢回籠。記者注意到，2018年，包括廣汽集團、長安汽車、江淮汽車、安凱客車等在內的10家車企經營性現金流為負，經營收入不抵支出，近憂隱現。
對此，有汽車行業證券分析師對記者表示，近幾年國內各車企業務規模翻升，導致負債絕對數增長比較快。負債經營必須與企業資本經營需要與資金週轉速度相適應。既要注意負債總量與自有資本之間的比例適度，又要重視資金營運結構與負債結構之間的配比關係。
與此同時，2018年新能源汽車的補貼退坡也造成車企資金壓力倍增，業績出現明顯下滑。資料顯示，去年有7家車企的政府補貼高於其當期利潤，這意味著如果扣除補貼，近半數上市車企將面臨虧損或虧損擴大。
以江淮汽車為例，其2018年財報顯示，公司報告期內壞賬損失3.78億元，其中應收賬款佔壞賬總損失超99.2%;而作為補貼領取大戶的比亞迪，其20.7億元的補貼款，更是佔到全年27.8億元淨利潤的七成。
事實上，隨著各車企業務規模的增長，導致其負債也隨之增加。長期高負債率將影響車企的資金流動及戰略規劃，而資金不到位，會導致其業務難以進一步發展，從而影響企業的盈利能力。
對此，乘聯會祕書長崔東樹認為，新能源整車企業本身需要現金流，如果沒有現金流，融資難，進而影響銀行股權再擔保再抵押，層層疊加構成車企投資成本增加，自然會對企業運行帶來較大壓力。
上汽集團
單家負債佔行業43%
值得一提的是，作為汽車行業的龍頭企業，2018年上汽集團負債總額同比增長10%至4980億元，這意味著僅其一家公司的負債額就佔到20家公司負債總和的43%。
《證券日報》記者翻閱上汽集團2018年年報發現，令公司負債額高企的5個項目分別是應付賬款1252.65億元、吸收存款及同業存放718.89億元、其他應付款659.41億元、流動負債預收款項153.55億元、一年內到期的非流動負債146.14億元。
對此，有證券人士向記者解釋稱，結合利潤表以及現金流量表來看，上汽集團2018年營業收入9021.94億元，同比增長3.62%;淨利潤增長4.65%，可初步判斷上汽集團的資產利用效率較高，資產增加較為合理。公司負債不斷推高應與近年大規模擴張有關，總體來看公司的償債能力風險不高，但仍需謹防財務風險。
記者注意到，上汽集團於2010年資產負債首次突破千億元，達到1470.94億元。此後呈加速增長態勢，2015年負債總額增至3007.13億元，2017年更是衝破4500億元大關。
對於上汽集團資產負債的高增長，有業內人士表示，快速擴張是企業負債高的重要推手，上汽集團的快速發展離不開債務的助力。從股東的立場看，在全部資本利潤率高於借款利息率時，負債比例越大越好;而從企業財務管理的角度來看，公司應該在充分利用借入資金給企業帶來好處的同時，儘可能降低財務風險。
在上述人士看來，現代車企經營的本質是資本經營，包括投資者對企業的投資即實收資本和通過舉債形成債務資本。“適度負債是經營財務管理需要。而如何在負債經營的同時，優化資本結構、降低籌資成本、提高資金營運效能，已成為現代企業財務管理的中心環節。”
新能源汽車動力電池產業梳理
興業研究
新能源汽車動力鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包；下游主要是新能源汽車的主機廠商。目前以方形、三元電池為主流產品，出貨量與新能源汽車銷量緊密相關。2019年上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh。
動力電池的四大材料中，正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，且目前行業格局尚在整合中，CR5仍未達到50%；負極材料格局較為穩定，且龍頭企業市佔率仍在提升，目前人工石墨開始佔據主導地位；隔膜領域而言，溼法隔膜性能更優，幹法價格低廉，未來隔膜仍有一定的降價壓力；電解液行業門檻相對較低，目前總體產能利用率不高，且未來同樣有降價壓力。
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
一、產業概況
1、動力電池概念
動力電池目前以鋰電池為主：鋰離子電池作為替代鎳氫電池和鉛酸電池的一種新型綠色電池，由日本索尼公司於1990年最先開發成功。鋰離子電池的構成部分主要由正極、負極、電解液、隔膜四大材料為主。正極、負極和隔膜通過疊片和卷繞等工藝形成方形或圓形的形狀，在空隙處注入電解液，並用鋁殼、鋼殼等進行包裝，組成鋰離子電池。目前新能源汽車主要採用鋰電池作為動力電池，按正極材料分為磷酸鐵鋰電池和三元電池，其餘如鉛酸電池等佔比極小，且不是未來方向。
產業鏈較長，涉及領域眾多：鋰電池上游主要是正極、負極材料，隔膜、電解液、電解質以及外殼包裝等其他材料；中游環節是由原材料加工製成鋰離子電芯，併成組為電池包。電池分為動力電池、消費電池、儲能電池三大類，應用於不同的下游領域，動力電池是新能源汽車核心的零部件環節。
2、行業發展情況
我國動力電池可認為從2015年起正式形成了產業規模，當年裝機量達到15.55GWh，而2018年因補貼調整及大巴車的低迷導致有所下滑，全年裝機量32.84GWh。
進入2019年後，動力電池裝機量因“搶裝”的出現而快速增長，上半年動力電池累計裝機電量為30.0GWh，其中6月份裝機電量 6.61GWh，環比增幅達到16.5%，相比於5月份增速高出近11個百分點。相對應地，6月份新能源汽車產量達12.9萬臺，環比增長16%，相較5月份增速上漲11.6個百分點。
全球格局，寧德時代佔據第一：2018年全球新能源乘用車銷量達到202萬臺，同比增速達到66%；中國新能源乘用車銷量達到101萬臺，佔到世界份額達到50%。2019年5月，全球新能源乘用車銷量同比僅增長12%，總計交付近18萬輛。總體銷量仍穩步增長。從市場份額看，2018年全球動力電池前十大企業產量86.11GWh，佔全球總量比81.24%。從全球動力電池企業的競爭格局來看，日本主要是松下、AESC，韓國主要是SDI、LG，中國有CATL、BYD、國軒、孚能等。從全球動力電池格局來看，松下及CATL目前競爭優勢明顯，但LG、SDI等增長較快，國內排名靠後企業波動較大。
為了在產業中降本增效，目前主機廠和電芯企業綁定關係日趨牢固，如特斯拉與松下的合作、通用與LG化學等。國內的電芯企業處於在全球擴大影響力時期，CATL及孚能等也在不斷與國際主機企業簽署訂單，未來動力電池全球化競爭仍將持續。
3、三元、方形是主流產品
從正極材料分類來看，2019上半年三元電池裝機電量約20.22GWh，同比增長131%；磷酸鐵鋰電池裝機電量約7.66GWh，同比增長23%。另外，2019 上半年方形電池裝機電量約24.67GWh，同比增長109%，排在首位；軟包電池裝機電量約2.63GWh，同比增長38%；圓柱電池裝機電量約2.71GWh，同比增長47%。
二、產業鏈詳解
1、正極材料
正極材料是鋰電池電化學性能的決定性因素，直接決定電池的能量密度及安全性，進而影響電池的綜合性能。另外，由於正極材料在鋰電池材料成本中所佔的比例達30-40%，其成本也直接決定了電池整體成本的高低，因此正極材料在鋰電池中具有舉足輕重的作用，並直接引領了鋰電池產業的發展。
正極材料可劃分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等多種技術路線，整體集中度仍然相對分散。目前，行業主流的NCM型號包括333、523、622和811四種型號。三元正極材料主要是通過提高鎳含量、充電電壓上限和壓實密度使其能量密度不斷提升，高鎳正極通常指鎳相對含量在0.6（含）以上的材料型號。
市場格局：正極材料行業尚未出現CR5佔比超50%的現象，但2018年CR5已從2016年的34%提升至43%，趨勢較為明顯，而其中主要發展方向的三元正極材料領域，2018年CR5佔比超50%，隨著大廠的逐步擴產，未來集中趨勢將更加明顯。
三元材料佔比持續提升：2019年上半年，我國動力電池累計產量達43.4GWh，其中三元電池累計生產27.4GWh，佔動力電池總產量的63.2%；磷酸鐵鋰電池累計產量13.9GWh，佔動力電池總產量的32.0%;其他材料電池佔比4.8%。
2016年底國內第三方三元材料產能僅為7萬噸，至2017年底達15萬噸以上，2018年底達到近30萬噸，19年雖有所下降但其仍然牢牢佔據主流地位。
2、負極材料
負極材料目前主要是人造石墨和天然石墨，還有部分硅炭負極，目前行業的CR5超70%，其中上海杉杉和江西紫宸穩居一線梯隊。未來行業內低端重複產能將逐步被淘汰，擁有核心技術和優勢客戶渠道的企業才能獲得長足的發展，市場集中度有望進一步提高。
目前主流石墨產品中，人造石墨和天然石墨尚未體現出性能差距，理論上人造石墨會在未來有所表現。
目前主流三元動力電池對負極材料的需求約是0.1萬噸/GWh，非三元電池負極用量約為0.11萬噸/GWh。2017、2018年全球動力電池出貨分別是67GWh和112GWh，對應負極材料需求約7.3萬噸和11.4萬噸，而人造石墨的滲透率目前約70%。
人造石墨市場集中度較高：2018年人造石墨負極出貨量超過萬噸級別的有4家，分別是江西紫宸（3.25萬噸）、東莞凱金（2.51萬噸）、上海杉杉（2.38萬噸）、貝特瑞（1.2萬噸），CR4達到70%（因部分出貨在消費領域難以統計，所以會有一定誤差），相比於2016年的54%有了明顯提升。
3、電解液
電解液是鋰電池四大關鍵材料之一，由高純度的有機溶劑、電解質鋰鹽、必要的添加劑等原料,在一定條件下、按一定比例配製而成（目前主流溶質：溶劑：添加劑比例為12：80：8），成本只佔到鋰電池的10%左右，卻對鋰電池的各項性能起著關鍵作用，素有鋰電池“血液”之稱。針對不同型號的正/負極材料，會有不同型號的電解液產品。
定價模式：電解液行業的定價模式分為兩種，一種是由下游客戶提供配方，電解液廠商負責生產從而收取一定的加工費的模式；另一種屬於電解液廠商掌握配方專利或者與下游電池廠商合作研發，從而依靠配方和添加劑獲得一定的溢價，行業主要公司電解液產品的毛利率近期約在26%-28%之間。
市場格局：中國佔全球產量達67%。目前，全球鋰離子電池電解液的供應商主要集中在中、日、韓等國。國內CR3佔比達56%，而隨著行業內擴產的進度和價格的變化，龍頭提升市場份額的趨勢也愈加明顯。
電解液的行業集中度高就銷量與市佔率來看，國內天賜材料與新宙邦與江蘇國泰處於前三甲，天賜憑藉其成本、技術與客戶優勢，市佔率保持在25%以上；新宙邦海外電池巨頭基本為其客戶，市佔率在15%以上且有上升空間；而江蘇國泰主要為3C電解液， 2018年的銷量達1.8萬噸，市佔率接近13%且處於上升趨勢；杉杉股份在2018年的銷量1.3萬噸，其市佔率同比上升3.8%，為市佔率提升最快的企業。
行業門檻較低，產能利用率長期處於低位：電解液由於投資金額小、產能投建和復產速度快，所以行業產能長期過剩，且產能利用率呈現出不斷下降的趨勢。根據高工鋰電數據，2018Q1 行業產能利用率不到30%，降至歷史最低點，之後季度產能利用率回升到約50%，但仍處於較低水平，且2019年第一季度數據有下滑趨勢。
價格仍有下滑趨勢：長期供過於求疊加行業洗牌大廠搶佔市場份額，電解液行業競爭激烈，自2016Q1 以來價格連續下滑超過10個季度，2018至2019年行業價格戰更是進入白熱化階段，電解液均價同比下滑超30%，價格逼近行業邊際產能的現金成本線，中小企業已經開始虧損，但始終處於穩定位置，未有繼續下降的趨勢。
4、隔膜
鋰電池隔膜一般按照工藝，分為幹法工藝和溼法工藝，由此，隔膜產品也分為幹法隔膜和溼法隔膜兩類。就工藝本身來看，幹法隔膜和溼法隔膜各有優缺點，幹法隔膜在生產工藝、成本、環保經濟等方面具有較大優勢，溼法隔膜則具有短路率低、孔隙率和透氣性可控範圍大等優點。
受三元鋰電快速發展帶動，溼法有望成為主流。近幾年隔膜產能擴張迅速，等產能完全釋放後，將出現激烈的價格競爭，此時產品成本低的公司將會最終獲得較大市場份。
價格下降趨勢明顯：隔膜價格自從國內實現量產以來一直呈現價格下行趨勢，主要系國產化比例上升，成本大幅下行。2018年溼法隔膜及幹法單拉隔膜價格降幅超過40%。12um溼法隔膜均價從2017年的3.4元/平方米下降到2018年同期的2元/平方米，降幅達41.7%。
市場格局：2018年中國鋰電池隔膜出貨量20.2億平米，同比增長39.7%。新能源汽車的銷量曾增長帶動國內動力電池產銷同比增長超過45%，而國內動力電池用隔膜以國產為主。隔膜國產化率進一步提升，從2017年90%上升到2018年93%。國內隔膜繼續替代進口隔膜在中國的市場。目前國內隔膜行業已形成一定格局，溼法隔膜為上海恩捷排名第一，幹法隔膜為星源材質。
三、政策相關情況
目前新能源汽車補貼政策最新版為2019年3月發佈的《關於於進一步完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知》。
乘用車：乘用車補貼進一步細化，度電補貼由2018年的1200元/W降低至550元/W；續航里程簡化為250≤R＜400km 和 R≥400km 兩檔，且補貼分別出現了大幅度下降。
此外在性能指標方面，同樣規定了里程、能量密度補貼倍數、30min最高車速下限、能耗補貼係數等指標，總體而言，乘用車補貼退坡幅度在50%以上，若考慮到地補取消的影響，則在70%左右，低於此前市場預估的40%-50%退坡幅度。
客車：度電補貼層面，非快充類純電動客車、快充類純電動客車和插電式混合動力（含增程式）客車三類型的補貼從2018年的1200、2100、1500元/kWh分別下調至500、900、600元/kWh，退坡幅度分別達58.35%、57.1%、60.0%。此外，系統能量密度要求也提升至135Wh/kg以上，等速法續駛里程不低於200公里的要求。
貨車：在新能源貨車補貼中，純電動貨車和插電式混合動力（含增程式）貨車的度電補貼分別是350、500元/kWh。此外，還給出了三檔設計總質量車型的單車補貼上限。
在貨車的性能指標層面，同樣規定了系統能量密度、單位載質量能量消耗量、續航里程等，進一步規範了補貼細則。
地方補貼：將地方補貼原有的資金形式轉變到對充電基礎設施的建設上，包含充/換電、加氫等基礎設施，以及配套運營服務等，多方面鼓勵支持新能源汽車的健康發展。
四、財務特性簡析
1、商業模式
新能源汽車動力電池屬於製造業中的成長型行業，上游材料等偏向於週期性行業特徵，下游汽車為消費型行業，商業模式上有如下特點：
一：做盈利預判時，通過在手訂單及合作企業車型進行預判。在手訂單量充足是企業未來經營活動現金持續流入的保障，更是獲取利潤的前提，而詳細分析對應車型，預判是否出現爆款或銷售低迷，也是做盈利預測時的重要考慮因素；
二：行業補貼款發放進程會有一定的影響收入質量。目前產業鏈主要是補貼傳導：由財政部將相應的補貼給予主機廠，而主機廠則根據自身的需求及能力向上遊電芯等企業下單，而產業鏈中會出現主機廠因獲取補貼稍慢而將資金傳導影響至電芯企業的情況。
三：強強聯合的趨勢仍會繼續。動力電池產業公司目前均有行業快速成長中不確定性帶來的巨大沖擊，所以無論是為了降本增效，還是協同研發加強實力，都會促使龍頭公司在上下游尋找合作伙伴，如主機廠與電芯企業合資設廠、電芯企業與上游資源企業戰略合作等。
2、現金流特點
新能源汽車動力電池行業的現金流特點主要由其商業模式決定，由於龍頭動力電池企業的市場化程度更高，客戶面向全球範圍內，因而在客戶的應收賬款回收上一般不會出現延期的現象，現金迴流能夠及時；但排名靠後的企業則有一定的應收賬款拖欠問題，增大了企業風險。
因商業模式仍是訂單製為主，在此我們主要從在手訂單量來還原動力電池企業的現金流狀況。經營活動現金流中，銷售商品、提供勞務收到的現金一般代表了企業當期電池出貨情況；購買商品、提供勞務支付的現金反映企業購買生產用原材料、生產成本等；其他與經營活動有關的現今一般代表了收到的政府補助、產品質保的回款等；投資活動產生的現金流方面，主要是擴產帶來公司的投資支出。
由於補貼政策在實時調整，各家電芯、原材料企業對於技術路徑、發展規劃各有不同看法，所以不同子領域的不同財務指標的側重點不同，對具體企業分析時須有一定的側重分析。