光大證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
四川路橋(600039)
事件：四川路橋發佈2019年半年報。1H19公司收入176.3億，YoY+13.9%，歸母淨利7.6億，YoY+59.1%；其中2Q19收入112.2億，YoY+6.5%，歸母淨利4.1億，YoY+13.5%。
收入增速階段性下滑，毛利率延續改善：1H19公司收入YoY+13.9%，增速同比減少2.8pcts，單2Q19收入YoY+6.5%，增速同比減少9.2pcts，收入增速階段性下滑，推測源於公司在手項目收入確認節奏，考慮公司在手項目儲備，判斷下半年存在改善空間。1H19公司綜合毛利率11.3%，同增1.8pcts，其中2Q19綜合毛利率10.1%，同增1.4pcts，延續4Q18以來邊際向上趨勢，驗證前期判斷。1H19公司歸母淨利率同比提升1.2pcts至4.3%，其中2Q19歸母淨利率同比持平為2.3%。歸母淨利率變動主要源於：1）薪酬制度改革及加大市場拓展力度致管理費用提升，帶動1H19、2Q19期間費用率分別提升0.9、0.8pct至7.1%、5.5%；2）1Q19轉讓四川視高帶來投資收益2.7億（1H19、2Q19投資收益佔收入比例分別為1.4%、-0.1%）；3）壞賬準備計提變動致1H19、2Q19減值損失佔收入比例分別同比提升1.0、0.3pct至0.1%、0.0%。判斷管理費用率提升空間有限，其他因素影響邊際趨弱，淨利率有望隨毛利率改善而向上。
新簽訂單增速下滑，回款改善：19年1-7月公司新籤施工項目訂單額176.5億，YoY-61.1%，主要受四川省內交通建設投資總體下降及地方政府投資偏謹慎影響。考慮到基建逆週期調節預期升溫，專項債文件有望提升地方政府積極性，四川、成都路網規劃等充滿機遇，2H19新簽訂單增速有望回暖。近12個月新籤施工訂單合計413.8億，略超18年收入額，未來業績相對有保障。截止1H19末，公司資產負債率、帶息負債比率分別為82.4%、48.0%，分別同比變動+1.6、-6.0pcts，帶息負債水平延續降低態勢；1H19公司收付現比分別為97.7%、99.5%，同比分別變動+12.0、+9.8pcts，收付現比差距持續縮窄，回款改善。
維持“買入”評級：公司於西南地區路橋施工龍頭地位穩固，區域基建投資景氣度仍處相對高位，公司有望受益。維持19-21年歸母淨利預測14.6/16.7/19.2億，現價對應19-21年PE分別為8x/7x/6x，維持“買入”評級。
風險提示：西南區域基建投資景氣度下降，回款不及預期
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