文|丁甜
編輯|封成
“這隻松鼠”已經被困了805天，本以為今天就是終點。
然而，根據深圳證券交易所官方的最新公告，本該在今天正式申購的三隻松鼠又推遲了IPO的發行進程。
三隻松鼠股份有限公司原定於6月11日舉行網上路演，6月12日進行申購，現IPO進程延後，網上路演時間重新定在7月2日，網上、網下申購時間定在7月3日。
一年前，章燎原訂下的目標還是，2019年營收超過100億。
5月份的時候，三隻松鼠正式拿到了IPO的入場券，擬於6月12日在深交所創業板掛牌交易。而這位三隻松鼠的創始人，在公司內部被稱為“松鼠老爹”, 如果三隻松鼠上市成功，43歲的章燎原將憑藉手中45.41%的股份，成為新的安徽首富。
但是現在，一再波折的上市審查和臨時推遲的股票發售，讓一切顯得有些可疑。
互聯網讓生活變得輕盈，從線下轉移到線上，從種草到拔草，只需要動動手指，下單，次日送達。由此，催生了無數的網紅零食：髒髒包、雪花酥、蜂蜜黃油薯片、每日堅果……也誕生了零食界的電商“BAT”——三隻松鼠、良品鋪子、百草味。
七年時間，三隻松鼠完成了零食獨角獸的進化。乘著電子商務的東風，利用流量紅利實現了快速發展，使得三隻松鼠得以順利闖關，但成功IPO，究竟是資本的解脫還是蛻變的開始，或許現在要打上一個巨大的問號。
01
資本市場都知道，三隻松鼠的上市歷程可謂是一波三折。從2017年3月29日第一次提交招股書開始，這隻松鼠懸掛在IPO的關口超過兩年。
2017年3月29日，三隻松鼠向證監會遞交招股說明書，後主動提出中止審查。
同年10月21日，證監會網站顯示三隻松鼠IPO審核狀態變更為“中止審查”，原因為“簽字律師辭職”，三隻松鼠主動提出中止審查。月底，三隻松鼠更新招股說明書，IPO申請恢復正常審核。然而12月8日，鑑於三隻松鼠尚有相關事項需要進一步核查，發審委又決定取消對三隻松鼠發行申報文件的審核，據《證券時報》報道，是因為一封自媒體的匿名信。
2018年6月25日，證監會網站顯示三隻松鼠正進入IPO排隊階段，其審核狀態顯示為“預先披露更新”。但直到今年5月16日，三隻松鼠才終於叩開資本市場的大門，IPO申請獲發審會通過，拿到A股“通行證”。
充滿戲劇性的是，三隻松鼠坎坷的上市路並不是因為業績表現不好，而是一些簽字律師離職、自媒體敲詐勒索等奇怪的原因多次終止IPO審核。
那麼三隻松鼠的業績到底如何呢？乍一瞧似乎很好看。
三隻松鼠是天貓食品行業當之無愧的七冠王。2012年剛剛僅上線65天的時候，三隻松鼠就像一匹黑馬一樣，在堅果領域脫穎而出。憑藉近800萬銷售額，奪得天貓堅果行業冠軍，此後便一發不可收。2016年5.02億，2017年5.22億，到了2018年，截至11月11日24時，三隻松鼠全網銷售額達6.82億元，同比增長30.51%，刷新行業紀錄。
2018年全年，三隻松鼠實現70億元營收，堪稱零食零售界的航母。
三隻松鼠的最新財務情況在招股書中也有所披露。2019年1月至3月，三隻松鼠實現營業收入28.7億元，同比增長27.17%；歸屬於母公司股東的淨利潤為2.49億元，同比增長6.95%；扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東淨利潤為2.47億元，同比增長6.84%。
據招股書顯示，2016年、2017年、2018年，三隻松鼠營業收入分別為44.23億元、55.54億元、70.01億元；淨利潤分別為2.36億元、3.02億元、3.04億元。
而在三隻松鼠的主營業務構成方面，堅果產品佔比最大。2016年、2017年至2018年，堅果產品銷售收入分別為30.78億元、35.05億元及36.96億元，佔到主營業務比重分別為69.83%、63.38%、52.97%。
儘管這個數字在逐年下降，但是超過一半的比重仍然是三隻松鼠輔車相依的核心。眾所周知，三隻松鼠並不負責食品的生產和加工，而是採用分裝和品牌推廣的模式來經營，也就是貼牌銷售。因此，招股書顯示，原材料是公司最主要的營業成本，佔比高達97%。市場銷售費用與原材料成本兩項一直居高不下，這也是三隻松鼠的毛利率低下的主要原因。
而三隻松鼠主要從事堅果類的零食，導致原材料成本更加高昂。幾乎所有堅果品類的單位重量成本價格都接近上百元，但對消費者來說，它又不是剛需品種。2018年，三隻松鼠的堅果採購價高達57元/公斤，比其它零售的採購價高出一大截。
然而，為應對美國對從中國進口的商品加徵關稅的措施，我國對原產於美國的堅果類產品先後三次加徵關稅，部分堅果品種進口關稅將大幅上升。此外，受中美貿易戰影響，人民幣對美元匯率大幅波動，也將對三隻松鼠對外進口堅果原料的成本造成較大影響。
為了擺脫堅果行業的低毛利宿命，三隻松鼠正在不斷降低堅果產品佔比，開啟了其業務轉型模式，其一是產品的多元化，引入牛肉製品、豬肉製品以及其它零食，目前零食單品數量已超過500款。
但這種轉型，也不過是從“不生產堅果的堅果大王”變成“不生產零食的零食商”。
02
貼牌的問題還不止於此。
將三隻松鼠運營成一個網紅IP，無疑是互聯網時代的智舉，也是更為“放長線釣大魚”的商業變現。
在品牌形象塑造上，三隻松鼠無疑是成功的。作為品牌logo的三隻松鼠還有自己的名字，鼠小賤、鼠小酷、鼠小美。打開它的官網，漫畫的立體城堡映入眼簾，三隻松鼠奔跑進入畫面，好像時刻準備著領你進入遊樂場。
基於“三隻松鼠”這個品牌，公司還成立了松鼠萌工場動漫文化公司，出品的三隻松鼠動畫片在全國上映。更不用說還有原創松鼠主題壁紙、表情包，甚至三隻松鼠的手遊、衍生周邊等等。
擅長營銷的打法似乎和創始人章燎原的個人經歷有直接關係。據媒體報道，章燎原19歲就開始混社會，他在27歲前嘗試過不下20種工作，包括擺地攤、開摩的、賣衣服、水泥匠、電工...... 十幾年前，章燎原僅是個“混混”，每天幻想和周潤發一樣叼根牙籤走江湖；十幾年後，他成為了堅果大王，或許擅長講故事的人往往都能虜獲消費者的心。
但是放在食品行業，就出現了一個問題，對於吃貨來說，到底是拴住心重要，還是胃重要？是IP形象的萌點更戳中人，還是為健康買的教訓更讓人心疼。
重營銷、輕研發；不生產，只搬運。這種模式的結果是，食品安全問題頻發，品控挑戰疊加，代加工的模式其實是將一整套的食品安全監管流程讓渡給了上游供應商企業。
2016年2月，三隻松鼠的奶油味瓜子被曝出使用甜蜜素過量，甜蜜素含量實際檢出值6.7g/kg，高於規定的6.0g/kg，引起了業界關於食品代加工模式安全性的熱議。
2017年8月，國家食品藥品監督管理總局通報，“三隻松鼠”旗下開心果被檢測出黴菌超標，其檢出值為70 CFU/g，超出國家標準1.8倍。生產不符合食品安全標準的食品、未按規定對採購的食品原料進行檢驗，三隻松鼠隨後召回了相關產品，被處以5萬元行政處罰。
自此，堅果發黴、生蟲、包裝袋內有標籤紙片等現象仍舊時不時出現。今年6月4日，21世紀經濟報道記者在三隻松鼠天貓旗艦店查看相關評價時發現，還有不少消費者在最新評論中指出貨物不新鮮、多壞果等食品問題。
三隻松鼠的產品生產多由供應商代工完成，公司難以從源頭上對產品生產質量進行把控，食品安全存在較大隱憂。當然，這也不是三隻松鼠一家的問題，放眼望去，友商幾乎都是同樣的操作。資本市場從來不缺故事，章燎原們的故事還在繼續上演。有人說，被可愛的三隻松鼠形象包括下的“問題堅果”，看起來更像是皇帝的新裝。
即使不做吃貨們的“生產者”，只做吃貨們的“搬運工”，首要的也必須是吸引吃貨，然而前幾年開始，出現了許多開挖那些大牌零食背後的代工廠的網絡熱帖和討論，在同樣的食材，同樣的味道，卻更加便宜的選擇面前，很多消費者都種草了代工廠自己的產品。
對於網紅零食品牌來說，線上渠道的流量，更是隨著互聯網紅利的結束變得奇貴無比。
一直以來，電商的銷售渠道佔據了三隻松鼠營收中4/5以上的份額，並且所有的電商平臺上，天貓是當之無愧的爸爸。2016 年-2018 年，三隻松鼠來自電商收入佔總收入比重分別為95.46%、93.92% 以及86.67%，其中通過天貓獲得的收入佔總收入比重分別為72.44%、66.97% 和57.26%。
一開始時，三隻松鼠是以相對較低的價格獲得了巨大的流量。後者並不需要花費鉅額的營銷費用，就可以實現市場銷量成倍的增長。隨著2017年天貓流量見頂後，三隻松鼠的營收增長也開始出現了疲態。
所以，三隻松鼠開始瘋狂的在影視劇中、網絡綜藝中植入廣告，導致營銷費用開始出現成倍的增長。
為擺脫單一渠道，三隻松鼠也上線手機APP，也建設線下門店。曾經預計在兩年之內開店數量超過100家，但截至2018年12月31日，三隻松鼠在全國實際經營的線下體驗店總共53家，且更多是集中於一二線城市，即使線上線下結合，反應到銷售額增速上的並沒有多少變化。相比之下，同期，來伊份連鎖門店總數2697家。良品鋪子截止2018年6月30日，也在全國範圍內開設終端門店2092家。
出生於互聯網，含著資本金湯匙的電商新貴們會發現，線下渠道重資產的佈局，並不是和融資一樣輕鬆的遊戲。
03
何況在休閒零食這個狩獵場裡，也不只三隻松鼠一個有著尖利獠牙的獵手。
近年來，隨著休閒食品的快速發展，三隻松鼠也面臨越來越激烈的行業競爭。商務部流通產業促進中心發佈的《消費升級背景下零食行業發展報告》顯示，2006年到2016年，中國零食行業總產值規模從4240.36億元增長到22156.4億元，年複合增長率為17.98%。報告預測，到2020年零食行業總產值規模將接近3萬億元。
目前三隻松鼠的主要競爭對手包括兩類，一類為以線下休閒食品生產或零售為主要業務的企業，如洽洽食品、來伊份、良品鋪子等；另一類為食品或休閒食品線上零售企業，如最大敵手百草味。
垂直類型的零食打不過恰恰的瓜子、有友的雞爪、鹽津鋪子的話梅，而綜合類休閒零食的戰局更是硝煙瀰漫，眈眈逐逐。
從上海起家的夫妻店來伊份，在2017年啟動了“萬家燈火”計劃，加速線下渠道拓展布局，以“直營店+加盟店”的方式向全國齊頭並進，計劃在2023年實現一萬家門店的規模。雖然過於依賴線下，錯失了線上紅利，而且業績目前來說依舊倚重江浙滬“包郵區”。
但來伊份利用信息科技打造智慧供應鏈，將200家供應商、2500家門店系統串聯起來，明顯的產業鏈優勢讓來伊份建立起自身壁壘，與此同時，作為地域性零食連鎖經營品牌，來伊份有著鮮明的地域特色和民眾口碑，近兩年也在向全國化邁進。
而良品鋪子在全渠道發展方面則是遙遙領先，良品鋪子以電商體量前三，線上線下4:6的均衡比例成為綜合實力最強的品牌。
並且，良品鋪子12個體系，1500+的SKU數量涵蓋了較為全面的產品品類，同時，供應鏈和品控優勢明顯。針對行業嚴重的食品安全問題，良品鋪子建立了幾乎全行業最完善的質檢制度，包括產品生產環節的《質量安全管理手冊》、《供應商質量綜合評定管理制度》、《理化質檢管理制度》，物流運輸環節的《倉儲配送食品安全管理制度》、《產品質量期望》等。
同時，顧客心聲逆向指導產品升級，典型表現在良品鋪子與網絡星座IP同道大叔合作，打造了國內首家零食星座主題店。去年6月6日，良品鋪子APP還上線了水果頻道，進軍生鮮行業，實現“讓嘴巴去旅行”的品牌定義。
而和三隻松鼠一樣是純電商基因出生的百草味，則專注打造爆款營銷和娛樂營銷，利用影視劇和流量明星的IP定製，通過各傳播層的高頻滲透，製造“霸屏”趨勢，提高話題度，增強用戶對品牌的認同，從而實現IP粉到品牌粉的轉換。產品也在消費者中具備較強的話題性和市場熱度，部分爆品辨識度較強，其“抱抱果”作為IP化大單品，曾創造過10天售出30萬盒的驚人業績。
因此，對於三隻松鼠來說，光靠卡通松鼠賣萌顯然是不夠的。
當然，三隻松鼠也有自身的優勢，除了背靠淘寶紅利，極致的服務體驗是三隻松鼠的發力點之一。在傳統零食拼價格、拼包裝的時候，三隻松鼠讓所有員工組團來開吃，然後把吃瓜子、堅果所有不爽的環節都列出來，有人說瓜子殼沒地方放，有人說核桃太硬沒工具……所以三隻松鼠給你備好果殼袋，考慮到還沒吃完，再送你一個封口袋或封口夾，想到你吃完了要擦手，再給你備好溼紙巾。
顧客被喊作“主人”，客服部是“全球主人滿意中心”，給“主人”傳送的包裹叫“鼠小箱”，果殼袋稱為“鼠小袋”……似乎在這場零食圍獵中，三隻松鼠想證明的是，凶狠在可愛面前一文不值。
然而，在真正的狩獵場上，向來都是狼顧鳶視，餓虎擒羊，尤其是行業門檻較低，技術壁壘也不高的情況下，如果公司本身沒有獨特的優勢，則隨時會被對手搶佔市場。在休閒零食行業，幾大玩家的座次雖初步排定，但還沒有真正的“王者”，而如今，新零售、智慧零售的戰役又開始了。究竟鹿死誰手，還有很長的路要觀察，也並非就是上市者得。
三隻松鼠是峰瑞資本創始人李豐的得意之作，其主導了IDG對三隻松鼠前三輪全部投入，而後自立門戶之後成立了峰瑞資本，仍堅定不移的繼續投入最後2輪。在三隻松鼠品類轉型和流量焦慮承壓的情況下，上市套現也許是最佳選擇。
根據最新消息，公司計劃通過IPO發行股票不超過4100萬股，發行價格為14.68元/股，對應市盈率為22.99倍，高於行業平均水平，但對應市值也就在60億左右。章燎原曾經的那句“我們要做到千億市值”，現階段來講，恐怕是夢話了。或許比起究竟該堅守線上賽道的優勢，還是大舉擴張線下門店的佈局的問題，松鼠該好好思考一下：究竟該拴住吃貨的心，還是吃貨的胃？
你已經是一個成熟的零食品牌了，當然會選擇“我全都要”。