申銀萬國發佈投資研究報告，評級: 增持。
業績符合我們預期。11 年上半年公司實現營業收入 23.2 億元，同比增長20.2%；歸屬於母公司股東的淨利潤 0.88 億元，同比增長 5.3%；基本每股收益0.17元，同比提高 5.8%。淨利潤增速低於收入增速的主要原因是綜合毛利率同比略微下降和三項費用率同比提高。
上半年新籤合同同比大幅增長，將於下半年和明年營收中體現。1）上半年新籤合同額 23.76 億元，同比增長 41.34%,而 08/09/10 年上半年的新籤合同同比增長僅為 13.41%/4.48%/4.54%。配合訂單擴張，存貨中外購商品賬面餘額達到 3.9 億，比期初增長 45.2%。2）由於項目週期多為 6 個月至 2 年，預計新籤合同將在 11年下半年和 12年全年營收中體現。
毛利有喜有憂，軟件和服務毛利貢獻繼續加大。1）上半年公司綜合毛利率同比下滑1.28個百分點至18.34%，其主要原因是硬件及集成業務的毛利率同比下滑 2.13 個百分點，與行業整體毛利率趨勢一致。2）受益於公司高端 IT 服務拓展較順利，專業服務毛利同比上浮 3.1 個百分點至 35.05%，但與去年同期專業服務毛利略低有關。3）目前軟件和專業服務對毛利的貢獻比例已經同比上浮 3.2 個百分點至 62.32%。預計下半年起，高毛利的自由開發軟件客戶數量增大，帶動該比例繼續上升。
三項費用率增長主要歸因於股權激勵攤銷、技術和營銷投入，公司將加強控制。1）公司三項費用率同比增加約 4 千萬，其中，股權激勵攤銷和新增技術開發費各貢獻約 1 千萬。若扣除這兩項影響，三項費用率同比增長僅為約 8%。2）以新產品全國巡展為代表的市場營銷投入加大，對費用增長具有影響。3）公司未來將費用控制作為下一階段工作重點。
經營現金流緊張制約發展，募集資金有助解決。1）一方面，由於業務特性，下游客戶回款週期拉長，公司經營現金流較緊張。上半年經營現金流量為-30,698 元，同比降低22,280元。2）另一方面，公司近 2年外延擴張收購摩卡、長天、I-Sprint支付收購款也是一大因素。3）證監會已批准公司向不超過 10名特定對象募集資金約5億元，投向四大募投項目。募集資金將有助解決現金流問題。
四大募集項目目標明確，回報高，可行性較強。1）我們判斷四大項目具備兩大目標：一是雲計算複製到其它行業，二是雲計算產業鏈的垂直整合。2）我們測算公司目標領域市場空間為 2000億規模。假定項目綜合利潤率為 25%，在暫不考慮折現條件下，即使公司僅佔相應市場空間 1%，已經回本。3）根據公司目前公告的技術儲備和目標領域的技術要求， 按照軟件行業“任務量 “法測算， 項目完成期為1.6-3.6年，與公司目標完成期 2-3年基本一致，可行性較強。
維持公司“增持“評級。儘管公司硬件及集成業務毛利壓力較大，但我們看好公司未來軟件和服務業務的前景，並預計股權激勵攤銷、營銷投入對未來費用率影響將減弱。我們維持盈利預測，並預計公司 11/12/13 年 EPS 分別為 0.50/0.68/0.89元，對應動態市盈率 26/19/15 倍。目前估值處於歷史和行業相對低點，安全邊際較高。
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