投資者經常會爭論一個問題，“是 集中投資，還是分散投資”？這其實是個很大的問題，於剛入門的小白，可以直白翻譯為“買基金還是選幾隻股票？對於多年的征戰江湖的老鳥來說則是股票倉位是分散還是集中？投資的產品要不要跨資產類別（股票、債券、黃金、房產要不要各來一桶）要不要做跨市場投資？投資的時機要不要分散？這裡面的哪一個單獨拎出來講都是一個很大的課題。這後面的一坨會讓小白雲裡霧裡，卻是拉開不同段位的投資者收益率的關鍵。
一、高段位投資者為何選擇資產配置？
我們問：為何需要做資產配置？大部分投資人可能都會有一些概念：因為資產配置能夠降低風險。但實際上，資產配置到底能降低什麼風險呢？很多投資人可能也沒有具體的感受，只是道聽途說的知道【配置能夠降低風險】。實際上，離我們最近的一次全市場系統性危機，已經過去了快10年了（08年美國金融危機，09年中國經濟危機），很多經歷過這兩次事件的投資人，切膚之痛早已癒合。
對於大部分投資人而言，由於投資週期不明確，很難用較長的投資週期（20年以上）抵禦投資風險。而在較短的投資中，投資人面臨的最大風險，就是【最大回撤】。什麼是最大回撤呢？其實就是歷史上這個股票或者是資產，所出現過的最大跌幅。很多學術研究表明，一般的投資人在面臨40%左右的浮虧時，心理防線基本會被擊破，最後被迫割肉離場。那麼我們先來看看，歷史上持有單一股票或者是單一資產，會有多大的最大回撤。
二、投資於單一股票的風險
其實喜歡炒股，應該是件好事：通過自己對公司的分析，買入持有（或者做空），獲得回報。對於好的公司，持有這個公司的股票也是對這個公司的認可，投資人可以跟隨著公司一起成長，分享公司持續發展的紅利。理想是非常美好的，但現實卻是非常骨感。
我不知道大家，反正我在十幾年前炒股的時候，就基本沒怎麼幹公司基本面分析的正經事，每天都把時間花在看新聞和K線分析上了。抱著一夜暴富的心態，今天這個跟隨主力，明天那個金叉銀叉的。反正我最後在一隻股票上，虧了60%，割了肉，出了場。是，我不是牛散，我承認我技術不行。如果你是牛散、K線王，那麼就不用浪費時間看下面的文章了。
後來一直從事量化資產管理，通過數據，我才知道了購買單一股票有多大的風險。下面的圖是基於美國市場1980年-2015年的數據，我將時間段分成了兩部分：1980-1997，1998-2015。在每個時間段中，我選取了美國市場上市值最大的前3000只股票，然後計算了這個3000只股票在5年投資週期上的最大回撤。也就是說我計算了這個3000只股票，歷史上任意投資5年的週期，所經歷過的最大回撤。
橫軸為5年期最大回撤水平，從負100%到0%，縱軸為最大回撤分佈。讓我們看看這些讓人不寒而慄的數據：
1.1980年至1997年，有58%的股票，跌幅曾經超過50%。只有6只股票，最大跌幅在10%以內。
2.1998年至2015年，在這個時間段裡，由於美國經歷了2次系統性的危機，有超過86%的股票曾經跌幅超過50%。只有2只股票，最大跌幅在15%以內。
這，就是實實在在的持有單一股票的風險。有的投資人說：行，那我多選幾個股票好了。沒錯，【多選幾個】確實是比較好的做法。不過大部分的投資人，平心而論，很少有持倉超過10只以上的時候吧？如果只持有10只或者10只以下的股票的時候，除非你真的每隻股票都從每個不同的行業中選取，力求降低組合的相關性，要不然你這個組合面臨的最大回撤風險，也很難特別有效的被降低。比如說你買的都是教育股，當監管的大錘砸下來的時候就一起GG了
三、投資於單一資產的風險
如果投資於單一股票的風險大，那我可以去投資股指（整個股票市場）呀。沒錯，邏輯是正確的，從純理論的角度來說，投資於股指的風險比投資於單一股票的風險要小。但是，像股指這類單一資產的最大回撤，也是很高的。那麼我們來看看一些主要資產歷史上的最大回撤。
1972年-2017年，我選取了標普500指數、美國房地產指數和美國10年期國債指數。根據這3個資產的期間表現，將它們出現過的最大回撤用面積圖顯示了出來。
看起來是不是毛骨悚然、血淋淋的樣子？越看我越覺得滲得慌。
在過去的半個世紀，標普500曾經跌超過50%，美國房地產指數跌超過60%，而就算是被譽為低風險資產的美國10年期國債，也跌超過20%。這3大類資產的最大回撤下跌時間都超過了1年，如果投資人持有任何一種資產，在持續下跌的市場中，如何能做到鎮定自若？
跌幅大、跌勢長不說，跌完了漲回前高的時間也是非常的長。特別是08年金融危機後，標普500花費了3年的時間，才漲回了前高，而房地產指數更是花費了超過40個月。試想一下，如果有的投資人剛好在09-10年間退休，面對的資產大幅縮水的局面，還要忍受3年之久的恢復期，是何等的痛苦。
A股市場上也是如此，而且由於中國股市歷來有牛短熊長的特點，加上處於經濟結構發展和轉型中，股市的波動幅度非常之大。
這看起來比美股還毛骨悚然，簡直就是一副中國股民的血淚史，大家自行腦補。 A股最大的回撤還是在1992年的那次股災中，經過15個月的時間，上證跌去了75%，後來花費了快3年的時間才漲回來。
而且通過上面的回撤面積圖我們可以看到，在08年的那次經濟危機中，上證也差不多跌了70%，而這一次，是名副其實的長熊：上證從07年中開始下跌，跌到08的谷底後，一直到現在都沒有漲回來，十年了啊。
當然了，有的投資人會說，那我要是在谷底買了不就賺翻了？是的，你這個邏輯我無法反駁，可在系統性風險前，跌到40%的時候，你敢說那一定是底？你真敢進場嗎？
四、短時間內的大幅下跌
上面列舉的都是長時間的系統性大幅回撤，而市場還存在短時間的大幅下跌，這類事件統稱為【黑天鵝事件】。黑天鵝事件的主要影響是：時間短、強度大，投資人根本來不及止損。我大概找了5個事件，其實不管是A股還是美股，單日跌幅超過3%的情況，還不能說是非常不多見，只不過很多時候投資人過了一陣子就忘記了傷痛。
美股市場上的黑色星期一是人皆知曉的，29年那次2天跌了23%，87年跌了24%。上證在15年那次黑天鵝事件中2天跌了15%，出現千股跌停的奇觀。
而離我們最近的18年2月的美股黑色星期一，股指崩了4%，但基於波動率的CBOE VIX指數爆漲了116%，結果導致這個指數的反向ETN：XIV，跌了95%，一夜間很多投資者鉅虧，就連發行此ETN的瑞信，也宣佈此產品會在2月底之前清盤。
看完上面的數據，你要是不覺得後背發涼，那麼只有兩種情況：1）你膽子巨大，老子不怕！ 2）你巨有錢，有無限的彈藥。
投資單一股票和單一資產的風險是非常大的，難道我們就不投資了嗎？這絕對不可能，人有多大膽，地有多高產的革命精神還是要有滴。作為投資人，我們肯定是希望投資風險低+預期回報高，但這個目標顯然是不太理性的，因為天下沒有這種免費的午餐。
而如果投資人的目的是：在控制和降低風險的情況下，取得與風險相匹配的適當的回報這種投資目標，則是完全可以達到的。全球資產配置，就是取得這一目標的【幾乎免費的午餐】。
四、如何做資產配置？
現代資產組合理論（均值-方差組合）的鼻祖-馬科維茨教授，早在1952年就用優雅的數學公式告訴我們：分散投資可以降低組合的整體風險，甚至增加經風險調整後組合的整體回報。
簡單來說，馬科維茨教授告訴我們：通過合理的資產配置方式，可以達到1+1大於2的效果。好比說我們做奶油千層餅，正確的做法是一層餅加一層奶油，你這麼一層一層的加下去就能做出美味的奶油千層餅。餅和奶油是不相關的兩種食材，簡單的、合理的相加，就能做出人間美味。但如果你跟我一樣二，先大餅鋪個10層，再往上抹個幾斤奶油，那最後你只能做出來一個奶油大煎餅。
所以說，投資是一門藝術，做資產配置，需要有匠心精神：研究、選材、搭配，一樣都不能少。
研究+選材：大師們的全球資產配置
耶魯怎麼做的？
如果我一上來就告訴你我是怎麼做全球資產配置的話，估計你也不信，畢竟我不是大溼嘛。投資界中確實有很多資產配置大師，最出名的、可能也是大家最熟悉的一位大師，就是耶魯捐贈基金的掌門人了：大衛-斯文森。在斯文森先生的帶領下，耶魯捐贈基金在過去的20年間，實現了12.1%的年化收益率。斯文森先生不僅術業專精，在人才上更是培養出了像高瓴資本創始人張磊先生這樣的投資家。
根據耶魯捐贈基金2017年發佈的報告，耶魯2018年的目標組合如下。
耶魯捐贈基金專注於投資8大類資產，其中目標頭寸最大的是絕對收益（25%），第二大的是風險投資（17%），第三大的是境外股票（15.5%），這前三大頭寸已經佔據了整個組合的57%。雖說耶魯捐贈基金是資產配置的黃金標杆，但是對於大部分投資人來說，要去投絕對收益產品和風險投資產品，是非常有難度和挑戰的。
這兩種產品要求的專業度可不是一點兩點，加上較長的鎖定期和較高的管理費用，如果你沒有像耶魯捐贈基金一樣的人力物力資源，其實你很難選出便宜又好的產品，最後可能會花了大量的精力卻得不償失。
在剩下的43%的組合裡，有槓桿收購（14%）和自然資源（7%）這2種資產，對於大部分投資人來說，也很難實現。就算是專業的資產管理人或者是投資顧問，也很少會碰到幫客戶投資這兩類資產的情況。
大部分投資人能做的，可能就是美國本土股票（4%），債券和現金（7.5%），房地產（10%）和境外股票（15.5%）了。
其他著名的資產配置模型
耶魯捐贈基金說到底只是個例，這麼大的市場，其他著名的資產配置大師，他們推薦的組合是什麼樣的呢？我在之前的文章中，收集了市場著名的9種資產配置模型。其中還包括了耶魯捐贈基金掌門人斯文森先生自己所推薦的組合。
我這裡所選取的資產和權重，都是這些大師們活生生的研究成果。從左到右，模型的複雜度依次上升。
上面9種組合的投資標的和耶魯捐贈基金裡面普通人能夠投資的標的，加起來一共超過了22種。其實按照大類資產整合一下，實際上也就是這3大類資產：
- 股票類：本土股票、境外股票
- 實物資產類：房地產、大宗商品
- 債券類：短期貨幣、中長期債券
要知道，耶魯捐贈基金從2012年開始，其本土股票（美國股票）的頭寸就平均只有4.5%，而同期標普500可是年化17%的在漲，大部分號稱高收益的對衝基金都達不到這個表現。所以你想，耶魯捐贈基金大部分的收益，大部分都是從普通投資人很難接觸到的投資標中來的。
除非你自己能力超強，或者能建立一個像耶魯捐贈基金一樣的團隊，那麼大部分人能投資的、能夠觸碰到的投資標的，才是你的首選。說白了，世界上最好的食材，不一定適合你吃；最漂亮的車，也不一定適合你開。
而大部分投資人【能夠觸碰到的】、【便捷的】投資頭寸，就是股票、債券和實物資產了。這三大頭寸的風險敞口也都可以從二級市場上的標準化產品中獲得，比如公募基金、ETF等。這麼做，不僅省時省力，而且標準化產品有個好處就是流動性比非標準產品好，費率也較低，產品選擇多，通過普通的證券、基金賬戶，就可以進行投資。
如何自己動手：
在每個大類資產中，我們按照大師們的推薦，選取了最有代表性的底層標的，都是二級市場中的指數。
- 股票類：標普500指數，美國小盤股指數，發達國家股票指數，新興市場股票指數
- 實物資產類：黃金指數，大宗商品指數，美國房地產指數
- 債券類：美國短期貨幣指數，美國通脹保護指數，美國10年期國債指數，美國30年期國債指數。
這裡有一個極簡版的資產配置組合：全球股票 + 全球債券
如果你想直接通過一隻ETF持有全世界股票的頭寸，那麼先鋒基金還有一隻叫Total World Stock ETF（全世界股票合集）
其管理費只有11個bps。。。分分鐘打死一片ETF管理公司。
1只ETF搞定全世界股票頭寸，再來2只搞定全世界債券頭寸，這個組合加權下來的管理費是0.08%。
上文舉的例子投資組合中的資產主要是股票、債券。如果想更多元化可以考慮大宗商品、房地產等各類資產。比如2008年金融危機，全球股市暴跌，而大宗商品黃金更抗跌。而且股票資產裡也可以更細分，如行業、主題、國家等等。更多實操組合，請看完整版新全球資產配置白皮書（注：本文精選自個人公zhong 號：（新全球資產配置(ID：SmartGAA)，作者徐楊。進入公號對話框，輸入關鍵詞“新全球資產配置白皮書”，可獲取 五萬字的資產配置白皮書PDF版。
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