歷時近五個月，蒙牛與中國聖牧交易終於落下帷幕。昨晚中國聖牧發佈公告稱，此前向蒙牛出售旗下子公司聖牧高科奶業51%股權事項，股份購買協議下所有先決條件已獲達成並於5月20日落實完成。
至此，蒙牛實現控股聖牧高科，後者將在蒙牛的綜合財務報表中確認為其附屬公司，而不在中國聖牧的綜合財務報表中體現。
但是，聖牧高科究竟是不是一個優秀收購標的，值得商榷。從乳業競爭、戰略佈局等角度來看，它確實增大了蒙牛對高端原奶、有機乳領域的掌控力，增加了與行業老大“搏一搏”的砝碼；但是在公司財務的層面，至少在今年，它將拖累蒙牛不淺……
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聖牧高科，是毒還是糖？
頭頂中國“有機奶第一股”，中國聖牧近兩年發展卻不如意，下圖是中國聖牧的港股年K，幾成“仙股”。
拖累中國聖牧的主要問題之一，也是中國幾乎所有大型牧場的共同難題，是奶源過剩。2018年得中國聖牧交出了2011年以來最慘不忍睹的業績：營業收入21.64億元，同比上年下降20.06%；淨利潤為虧損23.11億元，而它的淨資產不過才28.8億元。
▲花朵財經根據公開資料整理
而聖牧高科，正是中國聖牧的“資金黑洞”。根據去年12月份的公告，對內蒙古聖牧高科奶業有限公司及呼和浩特市聖牧高科乳品有限公司的貿易應收款項及其他應收款項確認並計提減值撥備約人民幣10.6億元。也就是說，中國聖牧的淨利潤，近半拿來填坑。
聖牧高科之所以成為中國聖牧的負累，在於有機奶產業過分雲集，高端有機奶淪為“白菜價”；另一方面，營銷策略及奶牛養殖業務佈局調整，致使高毛利的全程有機液態奶和有機原料奶銷量減少。
然而，在蒙牛看來，彼之砒霜，或是我之蜜糖。在行業低谷、中國聖牧最低谷的情況下“抄底”，價格優勢毋庸置疑，且對於蒙牛在高品質奶源領域的佈局形成又一個有利支撐。
當然，在外界看來，最大的關注點還在於未來蒙牛和某競品奶企在有機奶市場的爭奪。特別是在2018年金典增速超過特侖蘇的情況下，蒙牛+中國聖牧，彼此不再是單兵作戰。鹿將死於誰手？
普天盛道乳業分析師雷永軍告訴花朵財經（F-Finance），未來奶業的競爭一定是品質競爭，最核心的則是奶源。
當然，世上沒有白來的好果子。蒙牛此役，對敵人威脅力尚未可知，但必須先自損二百——
中國聖牧年報顯示，聖牧高科奶業2017年營收8.46億元，2018年營收7.22億元，下滑14.6%；2017年淨利潤虧損10.5億元，2018年淨利潤虧損12.6億元，下滑120%。按2018年年報測算聖牧高科奶業並表後業績，蒙牛乳業淨利潤將扣減6.43億元，而蒙牛2018年淨利潤為30.43億元，並表聖牧高科奶業預計將“侵蝕”蒙牛乳業約20%的淨利潤。
難矣哉。有一些商場上的博弈，割肉是陣痛，不割卻得坐視對手笑傲江湖。
事實上，被譽為乳製品行業“雙雄”的蒙牛和競品奶企，不僅常年在消費市場鏖戰，在資本市場也是如此。
02
蒙牛、該競品奶企鏖戰資本市場
花朵財經注意到，其實蒙牛和競品奶企最近一次交鋒標的即為中國聖牧。
2016年10月，該競品奶企曾刊發多條公告，宣告向五名特定投資者募集90億元資金，用於收購中國聖牧37%的股權，作價約46億元，同時表示，如果該交易完成，該競品奶企將成為中國聖牧的大股東。
對於為何選擇收購中國聖牧，該競品奶企方面當時曾對外宣稱，一方面該收購有利於公司增強現有的有機乳製品業務的競爭力；另一方面也有利於該競品奶企強化上游奶源供應，同時還有利於公司獲得香港上市平臺。
遺憾的是，因各種先決條件未獲滿足，該筆交易在2017年4月被終止，該競品奶企最終與中國聖牧分道揚鑣。
直至2018年12月，蒙牛介入，雙方很快達成協議。
值得注意的是，在這筆交易中，競品奶企此前標的是整個中國聖牧，而蒙牛的目標是中國聖牧子公司，處在下游的聖牧高科。
2017年，雙方還曾共同角力澳洲乳業巨頭邁高。
2017年9月，競品奶企與蒙牛先後確認競購澳大利亞乳製品生產商邁高公司，該競品奶企稱，參與競購是為加碼全球化戰略，蒙牛表示其下屬企業富源農業參與了非約束性報價。
但隨著邁高與加拿大乳企薩普託公司（Saputo Dairy Australia Pty Ltd）達成協議，包括該競品奶企、蒙牛在內的中外乳業巨頭集體踏空。
除此之外，雙方在對海外市場爭奪上也勢不兩立。
2018年11月底，幾乎是同一時間，蒙牛在印度尼西亞建設的第一家工廠開業，另一邊，該競品奶企耗資8056萬美元收購泰國本土最大冰淇淋企業。
整體來看，在資本收購方面，蒙牛出手次數更多，從君樂寶、現代牧業、雅士利、多美滋到中國聖牧，蒙牛通過一系列併購快速完善了產業鏈佈局，擴大了規模。
不過，具體到業績上，上述併購似乎還未讓蒙牛嚐到協同效應的“甜頭”，反而使其與該競品奶企的差距越拉越大。
蒙牛的國際化改造，一直為外界爭論不休，有一種聲音是，蒙牛不憚物議做出的國際化改造以及一系列收購措施，僅僅是讓蒙牛實現了形式上的“國際化”，卻在這些事件的進程中，丟掉了當年牛根生們篳路藍縷創業時的生猛勁。
不論是輿論還是實績，對正在衝刺“雙千億”目標的蒙牛而言，都是沉重的壓力。據業內人士分析，此次將聖牧高科收入麾下，或是處於兩方面的考慮，一來可以補足蒙牛有機奶及高端液態奶產品線，使之有與該競品奶企“金典”抗衡的子品牌，另者也將進一步拓寬渠道和增大規模，“蒙牛必須先將盤子做大，進而考慮利潤”。
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雙千億目標逼近，蒙牛挑戰不小
2017年，蒙牛提出三年目標，即到2020年實現銷售額的千億和市值的千億，這意味著2019年和2020兩年間，蒙牛必須要新增300多億元的營收，每年業績增幅至少要達到20%，而根據蒙牛歷年財報，最近一次的營收增幅超過兩位數是在2013年。
橫向比較，熱衷資本化運作的蒙牛在營收上並未落後競品奶企太多，但淨利潤相差較大。
2018年，競品奶企實現營收795.53億元，淨利潤64.52億元；蒙牛營收689.77億元，淨利潤32.04億元，和競品奶企相差一倍。
▲花朵財經根據公開資料整理
從上圖我們不難看出，競品奶企的淨利潤呈一個穩定增長態勢，蒙牛淨利潤在2016年之前與該競品奶企相差不大，但自2016年受雅士利拖累出現虧損後，差距逐漸拉大。
花朵財經查閱公開資料發現，2016年前後正是蒙牛併購高峰期，也就是說，併購確實讓蒙牛的產業鏈更加完善，但並沒有真正提高蒙牛的盈利能力，這一點比較二者的銷售淨利率，不難發現。
銷售淨利率是企業實現淨利潤與銷售收入的對比關係，用以衡量企業在一定時期的銷售收入獲取的能力。
▲花朵財經根據公開資料整理
從上述表格我們可以看出，蒙牛和該競品奶企在毛利率上相差不大，2018年已基本追平，但在淨利率上二者背道而馳，該競品奶企一直在提高，蒙牛基本在下降。
從財務稽核的角度來看，淨利率下降主要由於營收支出及各項費用。財報顯示，蒙牛2018年採取積極的渠道發展及加強品牌宣傳推廣策略，銷售及分銷費用為188.33億元，較2017年增加40億元，佔集團收入為27.3%。
其中，廣告及宣傳費用佔大頭，2018年蒙牛廣告費用上升37.8%至人民幣70.058億元,佔該集團收入比例上升至10.2%，2017年約是50.8億元，佔集團收入比例8.4%，同期該競品奶企的廣告宣傳費為109.55億元。
綜合看銷售費用，二者基本持平，蒙牛的銷售及分銷成本為188.33億元，該競品奶企銷售費用197.73億元，該競品奶企費效比更低。
作為利潤表的扣減項，蒙牛在收入落後的情況下，卻花了和競品奶企差不多的費用，自然要吞噬淨利潤。
收入結構上，競品奶企旗下“金典”“安慕希”“金領冠”等高端大單品的銷售收入增勢迅猛，同比增長了34.3%，其中，新品銷售收入佔比較同期增長了5.6%。
蒙牛未披露各品牌的收入，但從產品線來看，競品奶企更加多元化。
至於產品創新，我們或許可以從研發費用探知一而。數據顯示，競品奶企2018年的研發費用為4.27億元，同比增長104%；蒙牛則為1.59億元，同比增長19.5%。
直觀來看，競品奶企在產品研發上更加賣力。在消費升級，口味越來越挑剔的市場面前，不斷創新是維持業績增長的動力，蒙牛需要更加努力。
此次蒙牛將聖牧高科收入囊中，為優質奶源做佈局，有助於加速在高端有機奶領域的拓展，增加在消費市場爭奪的籌碼；另外，背靠中糧集團這艘超級“航母”，對於蒙牛的產業化、國際化、體量及業績都會起到支撐作用。
但不可忽視的是，以目前聖牧高科的虧損現狀或成為短期內蠶食蒙牛淨利潤的“蛀蟲”；另外，高額費用支出、頻繁併購形成的商譽都是蒙牛需要正視的問題。
