'有色金屬專題報告：紫金礦業深度解析'

紫金礦業有色金屬黃金冶金投資鐵礦石煤炭剛果白銀未來智庫 2019-08-04

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一。公司主要經營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發，截止至2018年，公司控制的金、銅及鋅金屬資源儲量分別佔國內相關品種總儲量的 13%，46.7%及4.5%；公司的礦產金、礦產銅及礦產鋅產量均已進入全國前三，公司資產規模和銷售收入均已超過 1000億元。公司的投資項目分佈在國內24個省(自治區)和海外11個國家，其中海外業務佔比超過三分之一且有進一步放大趨勢，且公司已是中國礦企在外海擁有礦產資源儲量和產量最多的企業之一。公司在 2019年《福布斯》全球有色金屬企業排第10位、全球黃金企業排第1位，在2018年《財富》“中國500強”中排第82位。

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

公司是國內礦儲資源量最為豐富的多金屬礦業巨頭。至 2018年末，公司已擁有探採礦權共計 428個，佔地面積共3154.35平方公里；其中探礦權195個，採礦權233個。公司保有資源儲備為金金屬量1727.97噸，銅金屬量4952.11萬噸，銀金屬量1846.59噸，鋅金屬量836.6萬噸。此外，公司還擁有1.2億噸鐵礦石，235.8噸鉑礦及148.76噸鈀礦，並且擁有鉛、鎢、鉬、錫及煤炭等礦種儲備。當前公司的黃金儲量佔全國13%，銅資源儲量佔全國46.7%，鋅資源儲量佔全國4.5%。此外，公司不斷加大勘探力度，2018年公司新增金、銅、鉛鋅、銀333類別權益資源儲量分別為39噸、303萬噸、52萬噸及168噸；若分礦山觀察，公司的剛果（金）卡莫阿銅礦新增銅資源量 592萬噸，剛果（金）科盧韋齊銅礦項目新增資源量銅 43萬噸、鈷4.5萬噸，新疆烏拉根新增鉛+鋅資源量28萬噸，山西義興寨-義聯項目新增黃金資源28噸。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

公司的主營業務為整體分為礦山業務及冶煉業務。其中礦山業務包括四大類，分別是金礦業務、銅礦業務、鋅鉛礦業務及白銀/鐵礦業務；而冶煉業務主要分為銅冶煉及鋅冶煉。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

公司的黃金業務是公司主要的營收來源，其整體分為礦產金業務及冶煉加工與貿易金業務，其中礦產金業務是公司主要的利潤貢獻點。公司黃金業務年產金約 241.63噸，其中礦產金年產36.5噸，冶煉加工與貿易金為205.1噸，各佔黃金總產量的15.1%及84.9%。從收益情況觀察，公司黃金業務年總收入為647.1億元，佔總營業收入比為50.8%，毛利佔集團業務總毛利比為 21.4%。其中公司礦產金年收入約 91.1億元，毛利率31.4%；冶煉金收入為556億元，毛利率0.25%。礦產金與冶煉金毛利率的差異主要體現在單位銷售成本的不同，公司礦產金單位銷售成本約 172.99元/克，冶煉加工金單位銷售成本約 273.45元/克，礦產金業務毛利貢獻明顯。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

公司的礦產黃金業務主要由其全資控股或參股的六家公司旗下的六座礦山進行，境外黃金項目將主導公司黃金業務發展。公司主要六座在產金礦山的年礦石處理共計 3221萬噸，年產黃金共計25.184噸，佔紫金礦業集團總礦產金年產量的69%。從營收角度看，公司除紫金山金礦因無單獨報表而缺失數據外，主要的五家礦山年營收62.86億，年淨利潤10.12億，淨利潤率約16.1%。其中公司全資持有帕丁頓金礦、曙光金礦及紫金山金礦100%權益，並持有波格拉金礦、左岸金礦及吉勞塔羅金礦50%、60%及70%權益。分地區看，公司境外黃金項目礦產金產量約 19.07噸，佔總產量52.3%；公司境外黃金儲量為1131.78噸，佔總儲量65.5%，公司的境外黃金資源將主導公司未來的黃金業務發展。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

公司的銅礦業務是公司毛利偏高的業務條線，主要由礦產銅及冶煉銅構成。公司年產銅約 68.31萬噸，其中礦產銅24.86萬噸，佔比36.4%；冶煉產銅43.45萬噸，佔比63.6%。從銅礦業務的銷售及毛利觀察，銅銷售收入佔公司營業總收入 19.9%（277.8億元），毛利佔集團毛利36.24%。從細分成本及毛利角度觀察，礦產銅噸成本約17694元，而冶煉銅噸成本則為 41958元，成本的差異導致毛利出現分化，其中礦產銅毛利高達50%，而冶煉銅因賺取的收益主要為加工費，毛利僅為 3.54%。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

公司的礦產銅業務主要由五座主力在產礦山展開，公司近 80%銅資源儲量位於境外。公司在產五座礦山的年礦石處理能力共計4370萬噸，年礦產銅產量約22.94萬噸，佔公司礦產銅總量的92.2%。其中公司全資擁有紫金山金銅礦、多寶山銅礦及曙光金銅礦 100%權益，並持有剛果（金）科盧韋齊銅礦及新疆阿舍勒銅礦 72%及51%的權益。公司境外礦產銅約6.01萬噸，佔公司礦銅總產量的24.2%。此外，公司境外銅資源儲備巨大，共計約3879.4萬噸，佔公司銅資源總儲量的78.3%。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

公司的鋅鉛礦業務整體穩定，鋅業務主要由礦產鋅及冶煉鋅構成，鉛業務則為礦產鉛。公司年產鋅約 46.12萬噸，其中礦產鋅27.8萬噸，佔比60.3%；冶煉產鋅18.3萬噸，佔比39.7%。此外，公司礦產鉛年產約3.59萬噸。從鋅鉛礦業務的銷售及毛利觀察，鋅鉛銷售收入佔公司營業總收入 6.6%，毛利佔集團毛利21.3%。從細分成本及毛利角度觀察，礦產鋅噸成本約4917元，毛利高達65.3%；而冶煉鋅噸成本則為19559元，毛利僅為3.2%

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

公司的礦產鋅鉛業務主要由三座主力在產礦山展開。三座礦山的年礦石處理能力共計 906萬噸，年礦產鋅產量約26.79萬噸，礦產鉛約3.07萬噸，分別佔公司礦產鋅總量的96.4%及礦產鉛總量的85.6%。其中公司全資擁有烏拉根鉛鋅礦100%權益，並持有三貴口鉛鋅礦及塔什特克鋅多金屬礦各 95%及70%的權益。此外，阿舍勒銅礦亦有年約9000噸的伴生鋅供應。公司境外礦產鋅約 9.99萬噸，佔公司礦鋅總產量的 35.9%；公司境外鋅鉛資源儲量約242.44萬噸，佔公司鋅鉛資源總儲量的25.3%。

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1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

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1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

公司的白銀與鐵礦業務毛利較高。其中白銀業務分為礦產銀與冶煉副產銀；鐵礦業務主要為鐵精礦。公司年產銀約604.8噸，礦產銀221噸，佔比36.5%；冶煉產銀384萬噸，佔比63.5%；公司年產鐵精礦約297萬噸。從白銀鐵礦業務的銷售及毛利觀察，白銀鐵礦銷售收入佔公司營業總收入22.7%，毛利佔集團毛利21.1%。從細分成本及毛利角度觀察，礦產銀克成本約1.73元，毛利為24.3%；鐵精礦噸成本為170元，毛利為71%。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

公司的白銀與鐵礦業務主要由五個子公司展開。礦產銀業務主要聚焦於三家子公司進行，共計年礦產銀約101.6噸，佔公司礦產銀總量的46%。其中福建武平紫金礦業是公司唯一的在產銀礦，年礦銀產量約 42.12噸，剩餘礦產銀均源於伴生銀供給。公司鐵礦業務主要由新疆金寶礦業公司（56%）及福建馬坑礦業股份有限公司（41.5%）開展，兩公司年礦石處理能力共計 840萬噸，鐵精礦產量共計297萬噸，佔公司鐵礦總產量的100%。

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1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

公司旗下擁有兩個冶煉子公司，分別進行銅冶煉及鋅錠冶煉業務。銅鋅年冶煉收入共計 228.16億元，淨利5.476億，淨利率為2.4%。其中銅冶煉年收入189.39億元，淨利率2.21%；鋅冶煉收入38.77億元，淨利率3.33%。公司冶煉收入及其利潤變化主要與相關品種原礦供應的情況有關。公司銅冶煉當前主要由紫金銅業有限公司及吉林琿春紫金銅業有限公司進行（持有 100%權益），其銅冶煉產共計40萬噸/年；此外，考慮到RTB BOR 8萬噸銅冶煉產能的並表及黑龍江紫金銅冶煉項目 15萬噸冶煉產能的竣工，我們預計紫金礦業的銅冶煉產能有望升至63萬噸。公司鋅冶煉主要由巴彥淖爾紫金有色金屬有限公司進行（持有87.2%權益），具有20萬噸/年的鋅冶煉產能。

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1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

公司在國內的礦山投建項目較多，其中多寶山銅礦二期及黑龍江紫金銅業銅冶煉項目趨近完工。多寶山二期項目及黑龍江紫金銅業銅冶煉項目總金額分別為 24.77億元及23億元，其中多寶山二期當前累計投入金額14.23億元，工程投入佔預算比例 75%，工程進度已經達到81%；黑龍江資金當前已投入進而 20.6億，土建工程進度已到95%，安裝工程也達到80%。多寶山銅礦二期達產後年銅產能將達到 8萬噸，該項目已於2018年底建成試投產；黑龍江紫金銅冶煉項目達產後預計年產銅 15萬噸。此外，陝南紫金禮縣金礦項目及新疆紫金鋅冶煉項目亦在積極進展，後期有望分別帶來黃金 6噸及鋅10萬噸的年產能。

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1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

公司境外的三大主力項目分別為 RTB BOR，Nevsun及卡莫阿-卡庫拉項目，其中RTB BOR和Nevsun均為公司在2018年境外併購的代表項目，而卡莫阿-卡庫拉則為公司2015年收購，並在2019年完成卡庫拉礦段預可研和2019年項目的初步經濟評估。當前三個項目中僅有 RTB BOR和Nevsun旗下的Bisha礦山是在產狀態，而Nevsun的Timok上下帶礦，卡莫阿-卡庫拉項目等均為在建狀態，後期仍有較大資本開支需求。但另一方面，考慮到RTB BOR和Nevsun的Timok礦均在塞爾維亞，兩個礦產項目的協同效應預期較強，有助於項目整體經濟效益的提升；此外，卡莫阿-卡庫拉項目2021年後的產出實現有助於公司經營業績的全面提升。

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1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

RTB BOR是公司在2018年境外併購的代表性項目之一。RTB BOR項目地處塞爾維亞，是塞爾維亞唯一在產的銅礦及冶煉廠，也是塞爾維亞共和國的國有銅業公司。該項目地處塞爾維亞波爾市，距首都約 180km，項目所涉及的交通運輸、水源電力等條件成熟，政治環境亦相對穩定。公司在2018年Q4以現金3.5億美元對RTBBOR進行增資擴股並由此獲得RTB BOR 63%的股權，此次交易金額佔公司 2017年度經審計淨資產6.85%，收購資金為公司自籌。

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1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

RTB BOR項目保有資源儲量較大，旗下有三家子公司分別控制四個低品位銅礦山及一個冶煉廠。RTB項目擁有19.99億噸資源量，其中銅、金及銀金屬儲量分別為 1029萬噸、297噸及2197噸；相關銅、金及銀金屬品位分別為0.39%、0.15克/噸及1.1克/噸。RTB BOR項目主要由旗下RBB/RBM/TIR三家子公司進行，分別控制了Majdanpek、Veliki Krivelj、New Cerovo及Jama四座礦山及年產約8萬噸陰極銅的冶煉廠。該項目四個礦山均為斑岩型銅金銀類型礦床，設計採選規模共計 2120萬噸，實際採選規模660萬噸，年產礦產銅4.25萬噸；冶煉廠採用閃速熔鍊工藝，年產冶煉銅 8萬噸（2018年為6.7萬噸，因原材料供應不足導致產量略有下滑），硫酸35-40萬噸。

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

RTB BOR項目技改擴產潛力較大。當前 RTB BOR項目正在進行技改擴建和新建，6年內仍有共計約9.1億美元的資金投入需求（約年均 1.52億美元支出）。技改項目分兩期進行，預計一期完成後RTB年礦產銅至8.2萬噸，冶煉產銅8萬噸；二期完成後項目年礦產銅可升至 12萬噸，礦產金1.45噸，礦產銀10.6噸，冶煉產銅達15萬噸，按各品種2018年均價計算，保守估計2019年RTB項目對公司的現金流收入貢獻約37.3億元，至2024年二期項目達成後能為紫金帶來約84.78億的營業收入。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

Nevsun是公司18年收購的另一個有代表性的大型礦業項目。Nevsun是一家主要進行銅、鋅、金、銀等礦產資源勘查及開發的公司，其擁有兩大核心資產，分別是塞爾維亞 Timok銅金礦及厄立特里亞Bisha銅鋅礦。其中Timok銅金礦為開發中礦山，分為上、下帶礦（上帶礦為高品位銅金礦，擁有100%權益，下帶礦為大型斑岩銅礦，預期權益稀釋至 46%）；Bisha銅鋅礦為在產礦山（權益 60%），Timok及Bisha合計擁有27個探礦權。公司在2018年Q4以每股6加元共計18.58億加元價格現金要約收購Nevsun，當前Nevsun已從多倫多和紐約證券交易所退市。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

公司收購Nevsun後有助於公司資源儲備增厚。按Timok上帶礦100%、下帶礦46%及Bisha60%權益核算，Nevsun資源權益總量分別為金金屬 236噸，銅金屬819萬噸，鋅金屬188萬噸及銀金屬1346噸，佔公司收購前各金屬資源儲量的 18%、26%、20%及161%。

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1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

Timok銅金礦位於塞爾維亞東部，具有良好的水電及運輸條件，當前尚未開發。Timok銅金礦項目總礦石儲量為17億噸，含銅金屬量約1558萬噸，平均品位0.916%；金金屬量380噸，平均品位0.224克/噸。該項目由Nevsun合資子公司Rakita exploration d.o.o Bor持有，項目分為上帶礦和下帶礦並有與之對應的 A類股及B類股。Nevsun持有A類股（上帶礦）100%股權，B類股（下帶礦）預期為46%股權（Timok上下帶礦可研報告完成後，Freeport下帶礦實際權益增至54%）。按最終權益核算，Nevsun在Timok銅金礦的權益銅金屬量為 786萬噸，金金屬量219噸。

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1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

Timok上帶礦為高品位塊狀金銅礦，是當前全球內部收益率最高的銅礦項目。Timok上帶礦擁有礦石儲量4615萬噸，其中銅、金及銀金屬儲量分別為121.9萬噸、76.2噸及141.7噸；銅、金及銀品位分別為2.71%、1.7克/噸及3.16克/噸。Timok上帶礦有顯著的高品位礦體，其高品位礦石量約295萬噸，銅金屬量36萬噸（平均品位高達12.3%），金金屬量25噸（平均品位達8.67克/噸）。從成本收益角度看，上帶礦的初始資本投入約5.74億美元（該數據為外方預期，紫金公告預期降低 1億美元至4.74億美元），預計採礦和選礦直接成本分別為22.88美元/噸及8.05美元/噸。而根據公司估值結果觀察，按8%貼現率及3.15美元/磅統計推算，Timok上帶礦的NPV為18.2億美元，IRR可高達80%，為全球收益率最高的銅礦項目。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

Timok上帶礦開發進展良好，預計 2021年將有產出實現。上帶礦設計生產服務年限約 13年（其中投產期2年，達產期7年，減產期4年）。當前上帶礦的勘查工作已經完成，按進度2019年內即可開始建設計劃（時間較前期2020年建設規劃提前），考慮到項目建設期約2.5年，預計至2021年上帶礦可完成達產規劃。達產後Timok上帶礦預計開採規模為330萬噸/年，年均銅產量為8.6萬噸（前3年年均產銅量可達14.8萬噸）。按照2019H1的金屬均價測算，預計2021年Timok上帶礦可產生19.23億現金流貢獻，至2022年隨著銅及金產出規模的增大，Timok上帶礦對公司的現金流貢獻或會達到 82.9億元。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

Timok下帶礦為全球排名前十的銅礦開發項目，是有顯著資源儲量的超大斑岩型銅礦，但不具有明確可行的開採性計劃。Timok下帶礦擁有礦石資源儲量16.59億噸，其中銅金屬儲量1430萬噸，品位0.86%；金金屬儲量298.59噸，品位0.18克/噸。當前Nevsun通過持有Rakita享有Timok下帶礦60.4%的權益，Freeport持有剩餘39.6%權益。根據Nevsun與Freeport的合資協議，當Timok上下帶銅礦的可研報告完成後（截止日為2025年5月4日前），Freeport有權收購Timok JSVA 20%的增項權益，Nevsun在Rakita公司的持股比例將降到25%，由此會導致Nevsun在Timok下帶礦的實際權益由60.4%降至46%。根據46%權益核算，Timok下帶礦會增厚公司銅金屬儲量 657.8萬噸，金金屬量137.4噸。從實際開發進展觀察，Timok下帶礦當前依然處於勘探階段，暫時未有詳細開發方案，因此近年內對公司無現金流貢獻。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

Bisha銅鋅礦項目是Nevsun當前唯一能夠產生直接現金流的在產項目。Bisha項目位於厄立特里亞，距首都約150km，具有良好的交通及水電條件。該項目由Nevsun和厄立特里亞國家礦業公司共同合資的BishaMining Share Company持有（佔比分別為60%及40%），其擁有Bisha和Harvena兩個採礦權和兩份外圍探礦權，其中採礦權面積共計24km2，探礦權面積共計814km2。從礦段觀察，Bisha擁有Bisha、Harena、Northwest、Hambok、Asheli五個礦段，其中Bisha和Harena為在產主礦段；Northwest、Hambok、Asheli離主礦段較近，目前仍處勘查階段。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

Bisha項目具有較顯著的資源儲量。Bisha項目合計資源礦石量為 6719萬噸，年開採能力為2000萬噸/年，選礦能力為240萬噸/年。其中金、銅、鋅及銀金屬儲量分別為38噸、65.5萬噸、312.8萬噸及2007.3噸，按 60%權益歸屬Nevsun相關金屬儲量為：金22.84噸、銅39.32萬噸、鋅187.7萬噸及銀1204.4噸。

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

Bisha礦段已有超過8年的生產歷史，後續服務期為9年。Bisha礦段自2008年建設並於2011投產。礦山自2011-2013年主要開採近地表氧化金礦石；2013-2016年以開採高品位銅礦為主；2016年後轉入開採相對較深的原生硫化物鋅礦為主，銅為伴生礦種。2018年Bisha礦山採礦量為235萬噸，鋅品位為7.02%，銅品位為1.15%，金品位為0.79克/噸，銀品位為48.55克/噸。Bisha礦山預計存續期至2027年（共9年），其中由2019-2023年為達產期（5年），2024-2027年為減產期（4年）。

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

Bisha銅鋅礦對公司的利潤貢獻可能逐漸顯現。Bisha項目在2016年曾實現8.27億美元利潤，但2017年卻出現2.58億美元虧損，從公司已公佈的財務數據觀察，Bisha2018H1的利潤已經完全覆蓋2017年全年的虧損。Bisha礦利潤的大幅變化主要同礦石性質變化有關，公司在2017年將銅生產轉至鋅生產，從而導致礦石回收率的偏低。但2018年公司已順利解決礦石生產率的問題，這從公司 2018利潤率的顯著回升可以看出。預計2019年Bisha項目可直接為公司產生正面的現金流貢獻，根據當前的生產規劃，Bisha在2019年可產出 14萬噸鋅、1.9萬噸銅，0.3噸金及59.7噸銀，合計現金流收入預估為 41.92億元，摺合至公司權益約25.15億元。

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

卡莫阿-卡庫拉是公司海外最具價值及影響力的大型銅礦項目。該項目是近年來全球發現的第二大未開發銅礦，也是當前非洲已存的最大銅礦，其具有高儲量及高品位特點。其中累計銅資源儲量 4249萬噸，平均品位2.6%，礦不僅資源儲量巨大，品位亦大幅高於當前全球銅礦平均 0.65%的入選品位。公司在2015年由全資子公司金山（香港）國際礦業有限公司耗資4.12億美元對艾芬豪礦業持有的卡莫阿控股公司 49.5%的股權進行收購，卡莫阿控股公司持有卡莫阿銅業公司 80%權益（剩餘20%股權由剛果（金）政府持有），而卡莫阿銅業公司則100%擁有卡莫阿銅礦項目。收購完成後紫金礦業總計擁有卡莫阿銅礦 43.5%的權益。

（溫馨提示：文末有下載方式）

1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

（溫馨提示：文末有下載方式）

1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

3.3.1卡莫阿 -卡庫拉項目所處地段的生產設施持續升級

卡莫阿-卡庫拉項目地處非洲中部，周邊電力供應及交通設施已獲得升級保障。卡莫阿-卡庫拉項目位於剛果民主共和國內非洲中部的銅礦帶上，主要由三個礦段組成，分別是卡庫拉礦段、坎索克礦段、卡庫拉西礦段。項目距科盧韋齊鎮以西約 25公里，距離省會盧本巴希以西約 270公里。礦區交通設施相對便利，艾芬豪公司將道路網絡進行了升級，從科盧韋齊通過 Kasekelesa村和Musakantanda村即可到達礦區，此外礦區以北約10公里處有從盧本巴希到安哥拉洛比託鎮長達 1500公里的鐵路和電力線路。礦區的電力將由剛果（金）國家電力公司的優先供應，而國家電力公司的三座發電廠的修復資金則由公司卡莫阿控股的全資子公司艾芬豪礦業能源公司提供。當前剛果（金）境內的 Mwadingusha水電站的升級改造工作已經完成，其發電能力已增加至32兆瓦（之前為11兆瓦），2019年該水電站剩餘的3臺發電機也將升級完成，預計總裝機能量可以達到71兆瓦，這意味著卡莫阿-卡庫拉項目的供電將獲得有效保障。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

3.3.1卡莫阿 -卡庫拉項目所處地段的生產設施持續升級

（溫馨提示：文末有下載方式）

1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

3.3.1卡莫阿 -卡庫拉項目所處地段的生產設施持續升級

3.3.2卡庫拉礦段或在2021年對公司產生24億元的現金流貢獻

卡庫拉預可研大幅提升了卡庫拉礦段的資源量。2019年卡庫拉預可研估算卡庫拉的銅礦石儲量約 1.2億噸，平均銅品位5.48%，礦山服務25年，總計生產約980萬噸高品位銅精礦（含銅量560萬噸）。礦段擁有控制級別的銅金屬資源量較2017年公佈的數據增長超50%至1925萬噸（控制級別1710萬噸，品位2.92%；推斷級別215萬噸，品位1.9%），礦體走向亦由之前的7.7公里延伸到13.3公里。

從礦石處理能力觀察，卡庫拉將首先擁有年處理600萬噸的採礦能力，計劃按300萬噸規模分兩期建成。生產首期的礦石品位高達7.1%，前十年的礦石平均銅品位6.4%。從產銅數量來看，卡庫拉前十年預計年均產銅29.1萬噸，第四年銅產量可以達到36萬噸。從成本角度觀察，卡庫拉產銅全現金成本平均為 1.23美元/磅，其中前1-5年為1.08美元/磅，前1-10年為1.14美元/磅，這遠低於部分銅礦現存的2.5美元/磅的水平。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

3.3.1卡莫阿 -卡庫拉項目所處地段的生產設施持續升級

3.3.2卡庫拉礦段或在2021年對公司產生24億元的現金流貢獻

卡庫拉礦段的建設進度良好，2021年即可對公司產生現金流貢獻。當前卡庫拉礦端兩條主斜坡道已完成施工，正在進行井下進礦巷道+通風豎井等地下工程施工。此外，卡庫拉礦體南側一通風斜井的井口開挖槽已經完工。預計卡庫拉 2021年可產銅10.8萬噸（2021Q3投產，按年產計劃18萬噸的60%計算），歸屬公司權益4.7萬噸，歸屬公司現金流收入約24億；至2024年預期達到年產36萬噸的水平，歸屬公司現金流收入達到76.9億元。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

3.3.1卡莫阿 -卡庫拉項目所處地段的生產設施持續升級

3.3.2卡庫拉礦段或在2021年對公司產生24億元的現金流貢獻

（溫馨提示：文末有下載方式）

1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

3.3.1卡莫阿 -卡庫拉項目所處地段的生產設施持續升級

3.3.2卡庫拉礦段或在2021年對公司產生24億元的現金流貢獻

3.3.3卡莫阿 -卡庫拉項目有助公司未來業績的實質性提升

卡莫阿-卡庫拉項目具有巨大資源潛力及產量潛力，有助於公司未來業績的實質性提升。卡莫阿-卡庫拉銅礦項目礦石量為16.55億噸，銅金屬資源量由收購時的 2400萬噸上漲77%至4249萬噸，平均品位2.56%。礦山服務年限增至37年，服務期內合計產銅預估為 1746萬噸，其中前10年年均產銅38.2萬噸，第12年產銅可達74萬噸（將躋身成為全球第二大銅礦）。此外，卡莫阿-卡庫拉項目有1800萬噸的礦石年處理量升級計劃及100萬噸銅精粉閃速冶煉項目的建設計劃。從礦石處理量升級計劃觀察，在卡庫拉600萬噸年礦石處理能力升級完成後，坎索克礦端和卡庫拉西礦端的礦石處理能力將分別提升 600萬噸，令項目總礦石年處理量達到1800萬噸。從銅精粉閃速冶煉項目觀察，冶煉廠建設預計在5年內完成，這有助於整個項目TC費用的減少及運輸費用的節省。

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1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

3.3.1卡莫阿 -卡庫拉項目所處地段的生產設施持續升級

3.3.2卡庫拉礦段或在2021年對公司產生24億元的現金流貢獻

3.3.3卡莫阿 -卡庫拉項目有助公司未來業績的實質性提升

（溫馨提示：文末有下載方式）

1. 紫金礦業是中國規模最大的多金屬礦業旗艦集團之一

1.1公司主營金、銅、鋅等金屬礦產資源的勘查開發

1.2公司具有較高的股權集中度

1.3公司至2020年有佔總股本1.8 %的限售股解禁

……

2. 公司礦儲資源豐富，銅資源儲量已佔全國47%

2.1公司主營由礦山業務及冶煉業務構成

2.1.1黃金業務是公司主要的營收來源

2.1.2公司礦產金業務主要由六家在產礦山主導

2.1.3銅業務是公司整體毛利偏高的業務條線：

2.1.4公司礦產銅業務由五座主力在產礦山開展：

2.1.5鋅鉛礦業務營收佔比較低

2.1.6公司礦產鉛鋅業務由三座主力在產礦山開展：

2.1.7白銀與鐵礦業務運營穩定

2.1.8公司礦產銀及鐵礦業務由五個子公司開展（三座礦山）：

2.2公司銅冶煉產能有望升至63萬噸，鋅冶煉產能20萬噸

2.3在建及擴建項目有望提振公司金屬產量

3. 境外三大主力項目助力公司後期業績增厚

3.1 RTB Bor項目是公司2018年境外併購的代表性項目之一

3.1.1 RTB Bor為塞爾維亞唯一在產銅礦及冶煉廠

3.1.2 RTB BOR項目由四個低品位銅礦山及一個冶煉廠構成

3.1.3 RTB BOR項目並表為公司帶來約37.3億元收入，2024年技改完成後現金流貢獻或至84.78億元

3.2 Nevsun項目全面提升公司多元化資源儲備

3.2.1 Timok銅金礦：尚未開發的高儲量銅金礦

3.2.2 Timok上帶礦：全球內部收益率最高的銅礦項目

3.2.3 Timok上帶礦：預計2021年會有產出實現，2022年對公司現金流貢獻或達82.9億元

3.2.4 Timok下帶礦：46%權益核增厚公司銅金屬儲量657.8萬噸，金金屬量137.4噸。

3.2.5 Bisha項目：年開採能力2000萬噸的在產銅鋅礦項目

3.2.6 Bisha礦仍有9年的服務期限,2024年後進入4年減產期

3.2.7 Bisha銅鋅礦項目在2019年或有25.15億元的權益現金流貢獻

3.3卡莫阿項目：公司海外最具價值和影響力的大型銅礦項目

3.3.1卡莫阿 -卡庫拉項目所處地段的生產設施持續升級

3.3.2卡庫拉礦段或在2021年對公司產生24億元的現金流貢獻

3.3.3卡莫阿 -卡庫拉項目有助公司未來業績的實質性提升

2019年艾芬豪礦業公佈的初步經濟評估結果顯示卡莫阿-卡庫拉擁有巨大的經濟價值，並將助力公司遠期業績增厚。根據常態化的銅價為3.1美元/磅的長期銅價假設，8%折現率下該項目的IRR為40.9%，NPV高達100億美元。若按近年來銅價成本支撐2.5美元/磅水平觀察，8%折現率下的項目IRR和NPV分別為28.9%及59.31億美元。考慮到公司佔項目權益43.5%，在中性偏悲觀2.5美元/磅的銅價假設下，項目摺合到公司權益淨現值為25.23億美元，約合172億人民幣。此外，卡莫阿-卡庫拉項目的噸銅資本密集率是當前全球超過20萬噸銅礦在開發項目中最低的，這意味著卡莫阿項目利潤率的偏高並對公司遠期業績有明顯增厚效應。

4. 盈利預測及估值（略）

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（報告來源：東興證券；分析師：鄭閔鋼/張天豐）