「凱恩斯」獲取行業策略！
投資人擔心二次帶量採購再次影響仿製藥行業，但是醫藥行業細分行業眾多，值得關注的企業也非常多，比如在醫藥零售這個領域，就不受帶量採購影響。儘管醫藥零售企業的增長速度並不是特別快，但相對來說比較平穩，也是一個非常值得注意的細分行業。這個領域也有不少的上市公司，今天我們分析一下一心堂。
01
公司概況
2000 年 11 月 8 日，雲南鴻翔藥業有限公司成立，確定了以醫藥零售與批發為主的業務發展方向，此後一直以醫藥零售業務為重點發展方向，銷售收入貢獻超過 90%。公司醫藥零售連鎖業務經營範圍主要為處方藥、非處方藥、中藥材、中藥飲片及中成藥、醫療器械、保健品、消毒用品、衛生護理用品等與醫療健康相關產品的銷售。公司零售業務的主要客戶為終端消費者。
在過去的近二十年的時間裡，公司門店數量、醫藥零售業務銷售金額不斷增加、市場區域不斷拓展。公司市場份額逐步擴大，從最初的昆明市場逐漸向整個西南市場發展，到目前公司業務已經擴張到雲南、四川、廣西、山西、貴州、海南、重慶、上海、天津、河南等十個省份及直轄市。
截止 2018 年底，公司在全國擁有 5758 家直營門店，收入規模突破 90 億元。初步形成了以西南為核心經營地區、華南為戰略縱深經營地區、華北為補充的經營地區格局，在除雲南以外的諸多市場，具有較大品牌和服務影響力。
股權結構
阮鴻獻先生為公司大股東以及實際控制人，直接持有公司 1.81 億股，持股比例為31.87%。劉瓊女士為第二大股東，直接持有公司 9564.80 萬股，持股比例為 16.85%。阮鴻獻先生、劉瓊女士經友好協商，2016 年 12 月 27 日，已辦理離婚手續，解除婚姻關係，公司從審慎角度，仍將其視為關聯方。白雲山為公司第三大股東，通過定增入股一心堂，持有公司 4192.87 萬股，持股比例為 7.38%，強強聯手。
公司的股權結構相對簡單，不確定因素為第一與第二股東原本是夫妻，目前已經離婚，有可能為公司的發展帶來一定的不確定性。
02
行業情況
1.行業增速放緩，龍頭企業增速遠高於行業
2017 年，我國藥品零售市場規模達到 4003 億元，同比增長 9.0%，增速同比下降 0.5個百分點。從 2014 年起，行業增速已經跌落至個位數增長，宏觀經濟增長下行，醫藥行業整體增速的下滑均有影響，同時我國藥店的門店數增長已經十分緩慢，更多的是門店類型結構的變化。
2011-2017 年藥品零售行業銷售趨勢
A 股上市的四家連鎖藥店，近幾年的營收增速均高於行業增速。近幾年來，龍頭藥房增速與行業增速之間差距有拉大的趨勢。龍頭藥房不論是在資金、管理、服務、人才等方面都要優於單體藥店和小型連鎖藥店，標準化的流程，強大的擴張能力加速龍頭藥店的發展。
2.行業連鎖率與集中度整體呈現逐年上升趨勢
2017 年，全國性和區域性藥品零售連鎖企業市場佔有率較上年均有提升，零售市場集中度及零售連鎖率不斷提高。截至 2017 年 11 月，藥品零售連鎖率已達到 50.5%，同比提高 1.1 個百分點，與發達國家醫藥零售市場相比，我國醫藥零售行業的連鎖化率較低。2017 年銷售額前 100 位的藥品零售企業門店總數達到 58355 家，佔全國零售藥店門店總數的 12.9%；銷售總額 1232 億元，佔零售市場總額的 30.8%，同比上升 1.7 個百分 點。其中，6 家全國龍頭企業的銷售總額 510 億元，佔全國零售市場總額的 12.7%，同比 上升 0.9 個百分點；30 家區域零售連鎖企業的銷售總額 522 億元，佔全國零售市場總額 的 13.0%，同比上升 1.5 個百分點。全國龍頭企業和區域零售連鎖企業市場佔有率的變動 反映出市場銷售正逐漸向大型企業集中。
行業集中度成上升趨勢
3.處方外流大勢所趨，打開零售藥店市場增長空間
在國家對醫療機構深化改革、醫藥分開改革持續深入以及醫保控費、零加成、藥店分類管理等政策影響下，處方外流是大勢所趨。全國各個地區已有各種層面、不同程度的探索、像梧州、昆明、天津、重慶等地都進行了處方外流模式的探索。在國家層面也早有政策支持推進醫藥分開，處方外流。
目前，承接處方外流主要院邊店、DTP 藥房、特慢病藥房、醫院指定院外藥房等，要實現全面性的處方外流，還需要打通各路關節。
首先，處方要能夠順暢的流出醫院，一方面要靠政策的支持，另一方面讓醫院賣藥由利潤中心變成成本中心。其次，醫院的處方流出，要有合適的對接渠道，建立處方共享平臺，讓院外藥店等機構可以獲取處方。最後，各項醫保支付對社會藥房放開，目前絕大部分醫保定點藥店只能刷醫保個人賬戶，統籌賬戶並沒有放開，限制了處方外流。
根據《中國衛生健康統計年鑑 2018》數據，2017 我國公立醫療機構數為 11872 家，平均每所醫院醫療收入 18909 萬元，公立醫療機構整體醫療收入約 22448.76 億元，其中藥品收入約為 7930.14 億元（門診藥品收入 3336.86 億元，住院藥品收入 4593.28 億元），藥佔比為 35.33%。假設 2018-2021 年醫療收入維持 9%的增速，考慮藥品零加成政策對醫院藥品售價的影響以及藥佔比降低的政策趨勢，2018-2021藥品收入增速為0%/5%/6%/7%，假設不考慮藥佔比降低的因素，2018-2021 年藥品佔比為 34.20%/34.00%33.80%/33.60%。預計 2019 年處方外流達 742 億元，2020 年將超過 1000 億，為院外市場提供了巨大的增量市場。
03
公司優勢
經過十多年的發展，一心堂快速發展壯大，從 12 家門店發展到目前 5758 家門店，從雲南省擴張到全國十個省市，在鞏固原有市場的基礎，向空白區域不斷擴張。在 2014年公司上市之後，融資渠道拓寬，公司在原有 2623 家門店的高基數上，經過 4 年時間的自建門店與併購門店，門店總數量翻番，進一步擴大市場份額。
從公司各個區域醫保門店分佈看，西南地區醫保門店佔比達到 84.99%，為公司的競爭優勢區域，未來醫保門店佔比提升空間有限。華北地區醫保門店佔比超過 80%，處於較高水平。其中，受政策調整利好，華南地區醫保店佔比提升較快，醫保門店佔比達到49.15%，還有提升空間。
一心堂醫保門店以及醫保收入情況
注：缺失 2015 年公司醫保門店以及醫保門店佔比數據
新開店和次新店是公司收入增長的主要來源，但公司的老門收入增長依然達到 9.47%，開業 5 年以內的老門店收入增長達到 12.35%，店齡 5 年以上的老門店收入增長達到 7.33%。隨著店齡的增長，房租、固定資產折舊、裝修費攤銷等固定費用的佔比在攤薄，收入的增長直接帶來利潤增長，淨利率隨之提升。
公司老店的增速情況
分店齡來看，公司新開門店次年收入增速最高，隨著店齡的增長，增速逐步下滑，店齡達到 5 年之後基本穩定（2018 年 5 年以上老店收入增速相比 2017 年提升 0.32 個百分點）。隨著店齡的增長，客單價與單店日均交易次數逐步提升，雖然收入端增速下滑，但是利潤端逐步改善，形成穩定的現金流，為公司持續擴張提供資金。
不同店齡門店的經營情況
隨著公立醫院改革的全面展開以及醫保控費等配套政策的陸續出臺，“醫藥分開”改革趨勢日益明顯。醫療機構、醫保機構、零售藥店三方信息共享試點和零售藥店分類分級管理試行將為藥品零售行業發展提供重要機遇，醫藥分開的局面逐步形成，醫院處方外流將帶來巨大增量市場。
為了承接處方外流，公司將通過開展與政府、醫療機構、醫保機構以及供應商的合作，加快醫院周邊門店的新建和收購步伐，在醫療保險支付、社區醫療職能承接、醫院處方信息共享等方面進行積極探索。
2018年客單價69.87元，同比增長5.03%；處方藥銷售佔比37.18%，同比增長1.55pct；醫保銷售佔比 40.71%，同比增長 0.58pct；會員銷售佔比1.41%，同比增長 3.65pct。其中交易次數、客單價、會員銷售佔比的增長受公司大型促銷活動增加影響，也反映了公司客戶高黏性、高單價、高頻次的特徵。
2017-2018 年公司主要經營指標情況
公司特色
1.標準化門店運營體系確保連鎖複製能力。
公司堅持“高度標準化統一管理”發展策略，使得公司具備更快速度、更大規模的可持續發展能力。經過多年的標準化建設，公司共建立了 890 多個管理制度，3750 多個工作流程，23900 多項工作標準的管理體系，相關的管理文件總計超過 2000 萬字，核心崗位員工使用的工作手冊 44 本。從市場前期調查、市場規劃到選址、審批、裝修、門店貨架佈局、商品結構設計到新員工培訓、市場營銷、門店經營管理等，都制定有整套的標準化流程、嚴密操作程序和管理控制標準保障了新店的快速複製和統一管理。標準化運營還有利於打造品牌優勢，在消費者心中形成一心堂的品牌形象，增強客戶粘性。
2.精細化管理滿足顧客需求，追溯體系全跟蹤利於承接新型服務。
公司引入 CRM 客戶關係管理系統，依託 5000 多家門店和服務 1800 萬會員的經驗，以精準的視角和科學的方式為顧客定製“大健康”服務計劃和健康解決方案，實現以顧客為導向的全過程雙閉環精細化管理。公司針對顧客多維度細分，對不同顧客群提供不同方式的全方位服務，提高顧客忠誠度。2015 年後，一心堂推動顧客用藥質量追溯體系，通過 CRM 系統，實現銷售藥品都與顧客建立起關聯關係，從而使超過百分之七十五的藥品銷售都可追溯到具體的每一個顧客。公司的信息追溯系統，不僅能夠為顧客用藥提供安全保證，還有利於公司承接“處方藥外流”以及 DTP 藥房等新型藥房服務。
04
未來發展方向
1.省外門店佔比逐年提升，川渝市場為重中之重
截止 2018 年 12 月 31 日，公司門店數達到 5758 家，相對於 2014 年末增長了 120%，雲南省以外區域門店數量佔比由 2014 年的 22.26%增長到 2018 年末的 38.19%，在雲南以外的區域中四川、廣西兩省門店均突破 500 家，在四川、廣西、山西、海南幾省市的直營門店數量均排名當地前列。公司逐步形成雲南以外的川渝、桂瓊、晉三個重點突破區域，未公司將在上述區域內深入拓展，不斷優化門店佈局、商品結構，從而提升一心堂門店在當地的品牌影響力，最終實現銷售能力及盈利能力的提升。
分區域來看，西南地區為公司最重要的市場，收入佔比達到 83.04%，門店數量佔比達 80.51%，西南地區單店收入情況要好於其他地區，收入增速達 18.80%，高於其他區域增速。
2.門店佈局層次立體，鞏固已有成果，繼續深度開發
公司在省級、地市級、縣級、鄉鎮四個類型的市場門店均已超過 1000 家，在城市店群完善的基礎上，在縣城建立中心店群，並以此為基礎建設鄉鎮門店，從而形成城鄉一體，店群相宜，密集匹配的門店佈局，形成行業獨有的市縣鄉一體化發展格局。2018 年公司在省級、地市級、縣級、鄉鎮四個區域佈局的門店數為 1415、1664、1449、1180 家，佔總門店比重為 24.57%、28.90%、26.03%、20.49%，佈局均衡。
省會、地市級門店從品牌、商品、服務、物流等維度形成中心輻射，對縣域市場人群消費發揮引領示範作用，符合公司少區域高密度網點的戰略佈局，深度開發單個區域市場，更有利於各層級市場建立競爭壁壘和成本優勢，外來競爭者難以進入。
從各級門店的收入貢獻看，省會、地市、縣級為主要的收入來源，收入規模相當，鄉鎮店收入貢獻佔比較低。隨著縣、鄉一級門店的逐步增加，銷售佔比逐年增加，收入增速也高於省會與地市級門店。
公司四級區域門店收入（萬元，含稅）
3.西南地區區域性連鎖藥店龍頭，深耕雲南市場。
雲南市場為公司大本營，優勢明顯，不論是廣度還是深度均無人能及，3559 家門店遍佈全省，收入規模超過 60 億元，為公司的造血中心，支撐公司向省外擴張。外來競爭者若想進入雲南市場，存在較大的難度，雲南市場的穩固，使公司立於不敗之地。
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估值
公司從公司歷史的經營情況來看，目前的估值水平還是處於合理的區間。
風險提示：市場競爭加劇的風險；行業管理政策變化風險；省外市場擴張不及預期；處方外流進展不及預期。
【以上內容僅代表個人投資建議，股市有風險，投資需謹慎！】
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