時代週報記者 吳怡 發自北京
萬達電影（002739.SZ）併購萬達影視，一波三折的資本故事背後，是掌舵人王健林再造一個萬達的勃勃野心。
11月26日，萬達電影發佈了購買資產及關聯交易報告書的修訂稿，這也是兩年9個月以來，該公司對萬達影視重大資產重組方案的第三次調整。
相較於今年6月份的版本，修改點主要集中在三個方面：萬達影視估值由120億元下調至110億元；支付方式由發行股份+現金，改為發行股份；對賭期延長至4年，承諾利潤較此前預案多出7.66億元。
萬達電影重組成功與否，在此一舉。這是萬達電影從院線企業升級為電影集團的關鍵，也是其塑造電影生態圈的關鍵一步。
4年前，王健林拿起“手術刀”，對萬達上下進行了一場脫胎換骨的轉型“大手術”。這場萬達史上第四次轉型的“小目標”裡，文化產業被上升到支柱地位，未來資產價值和市場價值要同在世界一流品牌之列，影視是其中重要板塊之一。
王健林在等待萬達影視集團總裁兼萬達電影總裁曾茂軍和他的團隊交出一份具有說服力的重組成果。作為萬達電影生態圈的前鋒大將，曾茂軍用五句話概括了萬達電影的戰略思路：影院做入口、人群是核心、內容是靈魂、場景做平臺、營銷來融合。他們志在創新場景消費模式，完善影視上下游產業鏈生態佈局。
而萬達內部的影視資產重組整合這件事非做不可。“如果不提前思考和佈局，影院業務的天花板很快就會到來。”曾茂軍有很強的危機意識：“任何時候，一定要比行業跑得快，即便有一天增速放緩，被淘汰的也不是你。”
方案多次變更
萬達電影在11月份發佈的最新收購方案中，明確了萬達影視最新的交易作價為106.51億元，承諾4年合計利潤39.94億元，主要的改動包括下調標的資產收購價格、控股股東萬達投資放棄現金的交易，以及對賭時限延長、利潤承諾增加7.66億元。
萬達電影此舉也意在消除監管層對於行業併購的憂慮。早在2016年，萬達院線（後改名“萬達電影”）就宣佈收購萬達影視100%股權，但最後因為傳奇影業的業績拖累萬達影視虧損等問題而導致重組終止。去年7月，萬達電影正式重啟收購，在接近一年的停牌後，今年6月，萬達電影再次發佈重組方案，改為擬用支付現金及發行股份的方式購買萬達影視96.8262%的股權，交易價格為116.19億元。
與第一次的重組方案相比，今年6月份的方案剝離了傳奇影業資產，同時標的資產還新增了電視劇內容製作的子公司“新媒誠品”與網絡遊戲發行運營子公司“互愛互動”，萬達影視的估值從原來的375億元降到120億元，縮水2/3。
交易標的萬達影視的主要資產除了互愛互動100%股權和新媒誠品99.44%股權，還有全資子公司萬達影業（香港）和萬達影業（青島），以及五洲發行44.5%股權。
而11月份的最新收購方案繼續“瘦身”：重組草案修訂稿顯示，截至2018年7月31日，萬達影視賬面價值為51.61億元，評估價值為110.03億元，最終確定交易作價為106.51億元，較此前116.19億元的交易作價下調近8.33%。
萬達電影方面強調，估值大幅降低主要是為了讓利中小股東，而且標的資產優質，盈利相對穩健，保障了上市公司和投資者的利益。與此同時，萬達影視2019年的預測淨利潤約為8.88億元，對應萬達影視2019年預測市盈率為12.39倍，遠低於上市公司自身市盈率和行業平均市盈率。
此次，萬達電影也針對此前深交所37個大問題的問詢函做了詳細迴應，其中包括前後兩次重組的差異性、標的公司估值和業績承諾的合理性、業績補償承諾的合規性、如何應對商譽減值風險等等。
“監管層對於這筆收購的擔憂主要因為萬達併購比較頻繁，出於規範併購過程和排查隱藏風險的考慮，不過影視行業通過併購進一步集中化是難以阻擋的發展趨勢。”中央財經大學文化經濟研究院院長魏鵬舉告訴時代週報記者。
加碼利潤承諾
除了估值方面作出調整，萬達電影還加碼了利潤承諾。本次重組方案顯示，業績承諾期增加為4年，累計實現淨利潤合計增至39.94億元，較6月份的承諾淨利潤總額增加7.66億元，佔交易標的估值超過37%。
在深交所的問詢函中，萬達影視承諾業績的可實現性也是被問及的焦點問題。此前，由於影視企業屬於輕資產公司，接連併購導致行業的商譽積累較高。萬達電影此次的重組自然也繞不開這個問題。
萬達影視透露，未來2–3年的影視項目已在籌備當中。在電影業務上，公司正在積極籌劃包括《唐人街探案》系列、《尋龍訣》系列、《鬥破蒼穹》、《西域列王紀》和《摺疊城市》等多部作品；另外，在電視劇業務上，新媒誠品已制定了明確的上映、開發、製作和發行計劃，《正陽門下 2》《傘兵魂》《大耍兒之西域風雲》等在內的多部電視劇和網劇將完成發行。
萬達影視的利潤增長可期，此前在2016年、2017年分別實現營業收入 9.95 億元、20.2 億元，實現淨利潤3.36 億元、5.96 億元，淨利潤同比增長率達到77%。
而本次併購中，萬達投資承諾萬達影視2018–2021年度4年淨利潤數分別不低於7.63億元、8.88億元、10.69億元、12.74億元，也就是公司在2018年、2019年度、2020年度及2021年度的淨利潤同比增長率分別需要達到28%、16%、20%以及19%。
值得一提的是，截至今年7月31日，萬達影視已實現營收14.12億元，淨利潤5.61億元，完成2018年承諾利潤的73.53%。不過需要注意的是，萬達影視持股的五洲發行，近幾年排進萬達影視的前五大客戶之列。萬達電影迴應質疑稱，五洲發行的業務具有可替代性，萬達影視對其不存在重大依賴。
“按照當前影視行業以及萬達電影系自身的發展來看，4年40億元的利潤承諾，對於萬達影視來說難度應該不高，合併之後它有這個實力。”一位影視企業高管接受時代週報記者採訪時表示，如果這次萬達電影併購獲得通過，也會成為影視行業資產重組再次活躍起來的範例。
影視巨頭呼之欲出
在萬達電影謀求“大合併”的同時，大洋彼岸迪士尼和21世紀福克斯這兩家傳媒巨頭剛剛以713億美元達成“豪門”聯姻，隨著福克斯的電影和電視資產納入到迪士尼公司，傳統的好萊塢“六大”將變為五家。
而中國文化傳媒上市公司目前已超過20家，但卻還沒有出現像美國“六大”這樣的重量級企業。
“好萊塢當年的發展，從一開始就奠定了寡頭的市場格局。”魏鵬舉將中國當前影視產業形容為“集貿市場”。他認為，國內市場集中度還非常低，產業鏈過於分散和碎片化，仍處於促進市場集中度提升的階段，也需要這樣的併購。
而王健林的“東方好萊塢夢”還在，只是現今的萬達集團正處於資產大調整的節點上，這個夢因而變得有些沉重。
掌舵人王健林要為萬達找到能夠通往未來的路徑，他在尋找文旅和萬達廣場之外的新支柱產業，影視、體育、教育、醫療等都在視線內。
影視板塊作為萬達重要的佈局，揹負著業績增長的厚望。“文化產業在萬達集團的地位隨著國家文化產業政策導向的變化而變化。”香頌資本執行董事沈萌向時代週報記者分析，萬達電影的收購是萬達集團利用上市公司平臺對集團非上市資產進行證券化，以提升資產流動性緩解投資壓力的舉措。
合併之外，萬達電影多次強調兩大資產的融合性，並不只是簡單的“拼湊”。萬達電影旨在成為泛娛樂平臺型公司，希望將主營業務擴展到電影和電視劇的投資、製作和發行，以及網絡遊戲發行和運營領域，而子公司的業務也將各有側重。
魏鵬舉認為，文化板塊是能支撐起萬達集團的核心產業，而且這兩個影視子公司的最核心資產並不是對外收購而來，而是內部生長出的，因而有一定的融合能力，容易形成初步的全產業鏈模式。
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