中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
特變電工(600089)
1H19業績主要受光伏影響低於我們預期
公司1H19收入170.52億元，同比下滑8.35%；歸母淨利潤10.48億元，同比下滑26.45%；對應每股盈利0.2821元，同比下滑26.42%。其中，1-2Q收入分別同比+0.09%/_14.73%，歸母淨利潤分別同比_10.49%/_35.12%，2Q下滑加劇，主要在光伏影響下業績低於我們的預期。
發展趨勢
新能源產業及配套工程：產業政策傳導下營收、毛利大幅下滑拖累業績，下半年板塊業績有望修復。1H19光伏發電受政策調整影響裝機同比下滑30%，國內太陽能級多晶緻密料同比下滑47.1%，導致公司上半年相應業務收入36.75億元、同比下滑25.52%，毛利率21.47%、同比大幅下滑7.33ppt。公司表現好於行業平均，並加快3.6萬噸／年高純多晶硅產業升級項目，並推進優質電站開發，我們預期下半年光伏需求有望重啟、價格有望回暖，板塊業績有望修復。與此同時，公司公告擬3.99億元投資鋯基項目，以抵禦光伏行業帶來的新能源業務波動，建設期15個月，達產後有望帶來年均收入3.44億元、利潤o．78億元的業績增量。
輸變電業務：收入下滑，毛利率結構性調整。1H19公司變壓器、電線電纜、輸變電成套工程分別收入44.58、28.19、16.79億元，同比分別-5.64%、-17.92%、-21.62%；毛利率分別17.50%、12.16%、34.43%，同比分別-6.26ppt、+6.69ppt、+5.52ppto整體在競爭加劇、原料波動、新開工項目放緩等因素下收入盈利放緩，電線電纜毛利率提升主要由於產品結構優化。公司上半年輸變電國內市場簽約近111.6億元，國際成套系統集成業務正在執行尚未確認收入及待履行項目的合同金額超過60億美元。
1H19物流貿易、電費、煤炭產品分別實現收入16.09、8.54、14.19億元，，分別同比+77.91%、+45.48%、+3.69%，毛利率分別3.32%、46.36%、27.98%，分別同比-1.24ppt、+7.27ppt、+5.67ppt。
盈利預測與估值
由於公司上半年業績不及我們的預期，因此我們下調2019/2020年淨利潤12.9%/14.9%至23.11億元/26.64億元。當前股價對應2019/2020年10.8倍/9.4倍市盈率。我們下調目標價13.3%至8.50元，對應13.7倍2019年市盈率和11.8倍2020年市盈率，較當前股價有26.1%的上行空間，維持跑贏行業評級。
風險
光伏行業需求不及預期，輸變電訂單推進不及預期，競爭加劇。
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