'建投能源收購大股東的業績下滑資產，或致上市公司盈利能力下降'

河北建投能源投資股份有限公司（證券簡稱：建投能源，證券代碼：000600.SZ，以下簡稱“建投能源”）的主營產品為投資建設、經營管理以電力生產為主的能源項目。2019年7月9日，建投能源發佈了發行股份購買資產暨關聯交易報告書(草案)(修訂稿)（以下簡稱：“報告書”）。經我們研究發現，併購標的資產存在市盈率相對較高，盈利能力下滑，未來業績或許難以保證以及標的公司財務對不上等問題。

購資產竟出現百倍以上的市盈率

本次交易方案為建投能源向控股股東河北建設投資集團有限責任公司 （以下簡稱：“建投集團”）發行股份購買其持有的河北張河灣蓄能發電有限責任公司（以下簡稱：“張河灣公司”）45%的股權和秦皇島秦熱發電有限責任公司（以下簡稱：“秦熱公司”）40%的股權，截至2019年7月8日，建投集團持有建投能源65.63%的股權，是控股股東。

建投能源向建投集團發行股份購買資產的發行價格為公司董事會決議公告日前60個交易日股票交易均價的90%，即5.21元/股。公司於2019年6月5日實施了2018年年度權益分派，向全體股東每 10股派發現金股利1.00元人民幣現金（含稅），因此此次發行股份購買資產的股份發行價格由5.21元/股調整5.11元/股。

由於此次交易並未達到資產總額的50%、資產淨額的50%、營業收入的50%且金額大於5000萬元的《重組辦法》規定的重大資產重組標準，因此此次交易不構成重大資產重組，屬於上市公司發行股份購買資產的情形。

根據中銘國際出具的資產評估報告，標的資產在評估基準日2018年9月30日的評估值合計為10.49億元。具體來看，標的資產100%股權賬面價值為16.94億元，100%股權評估值為24.10億元，增值為7.17億元，增值率為42.30%。該資產作價為10.49億元。建投能源以發行股份的方式支付對價。其中張河灣公司100%股權賬面價值為11.05億元，100%股權評估值為17.02億元，增值為5.97億元，增值率為54.03%，由於收購比例為45%，該資產作價為7.66億元。秦熱公司的100%股權賬面價值為5.88億元，100%股權評估值為7.08億元，增值為1.19億元，增值率為20.29%，由於收購比例為40%，該資產作價為2.83億元。

張河灣公司和秦熱公司的增值率雖然不高，但市盈率較高卻是不爭的事實。

此次交易中，張河灣公司的市盈率為23.24倍，秦熱公司的市盈率則高達101.83倍，而根據建投能源在報告書中給出的近五年內可比交易顯示，其中共包括9家公司收購20家標的公司的股權，其中最高的是寧波熱電股份有限公司（證券簡稱：寧波熱電，證券代碼：600982.SH，以下簡稱“寧波熱電”）收購的寧波熱力，市盈率為53.45倍，此外大部分收購標的的市盈率，都在23倍以下,但是秦熱公司的市盈率卻高達101.83倍，令人驚訝。

資產業績已經下滑明顯，而且無業績承諾

如果標的資產具有高成長性，那麼給予其較高的估值倒也無可厚非，但是由於其營業收入來源主要依靠售電收入，且利潤連年下降，如此高的市盈率就比較奇怪了。

此外，本次交易，竟然沒有業績補償協議。在報告書中，建投能源也提到了不設置業績補償的原因。

截至2018年9月30日，張河灣公司有未償還的美元負債9632.90萬元美金。由於人民幣對美元匯率波動較大，張河灣公司匯兌損益金額變化較大。考慮到張河灣公司未來收益仍將受到匯兌損益的影響，短期波動可能較大。

秦熱公司的營業成本主要是煤炭，煤炭價格的波動受到宏觀調控、供需關係、經濟景氣度等多方面因素影響，具有較大不確定性，秦熱公司未來業績受煤炭價格波動影響較大。

以上的原因確實是客觀存在的，但標的公司的盈利能力下滑或許才是其中更為重要的原因。

根據報告書所述，在2017年度以及2018年度，張河灣公司的營業收入分別為4.21億元、4.24億元，營業收入的變動不大，其淨利潤分別為7326.61萬元、2117.59萬元，淨利潤下滑金額高達5209.02萬元,下滑幅度高達71.1%。

另一家標的公司秦熱公司也存在著類似的情況。

在2015年度-2018年度，秦熱公司的營業收入分別為10.30億元、9.35億元、10.55億元、10.88億元，除了在2016年度營業收入存在一定程度的下降外，秦熱公司在其餘年份的營業收入波動不大，在營業收入並未出現明顯增長的情況下，秦熱公司的淨利潤分別為1.26億元、7429.02萬元、695.07萬元、576.61萬元，4年內淨利潤下滑金額高達1.21億元，下滑幅度高達95.44%。由此可見兩家標的公司的盈利能力都在下降。長此以往，收購或許不僅無法令建投能源受益，還會使得上市公司的盈利能力受到一定程度的影響。

標的公司財務數據對不上

根據報告書所述，在最近兩年及一個報告期內（2017 年度、2018 年度及 2019 年 1-3 月，以下簡稱：“報告期”），張河灣的主營業務收入主要為售電收入。

報告期內，張河灣的售電收入分別為41981.41萬元、42274.57萬元、10601.22萬元。

其中，在2017年度，張河灣對當年第一大客戶國網河北省公司的銷售收入也恰好為41981.41萬元，也就是說按照報告書的說法，張河灣當年所有的售電收入均來自國網河北省公司，但是數據是否真實卻存在一定的疑問。

根據張河灣公司提供的五大客戶銷售情況所示，在2017年度，張河灣公司對國網河北省公司、國網新源控股有限公司檢修分公司 、北京中色測繪院有限公司、石家莊康宏電氣設備有限公司、山東文登抽水蓄能有限公司的銷售收入分別為41981.41萬元、24.77萬元、10.16萬元、7.74萬元以及6.25萬元，合計計算得出為42030.33萬元，但是報告書中合計銷售收入卻為41970.38萬元，相差59.95萬元。這就比較奇怪了，即使是張河灣公司在2017年度對國網河北省公司的單一銷售金額就已經達到了41981.41萬元，超過了報告書中統計的合計銷售收入11.03萬元之多，究竟是在對國網河北省公司的售電收入統計存在偏差亦或是別的原因，這其中的財務數據是否真實，值得懷疑。