豆粕期權上市兩週以來，活躍度良好，成交及持倉趨向均衡，價格結構趨於合理，後期隨著參與者不斷增加，市場有效性有望進一步增強。然而，筆者分析豆粕基本面認為，內外盤中期均不樂觀，期權交易要以熊市策略為主。
上市兩週以來運行良好
首先，成交及持倉逐漸均衡。豆粕期權日均成交量在35000手左右，其中看漲期權成交量略高於看跌期權，成交集中在豆粕主力1709合約對應的平值期權。同時，日均持倉量在30000手左右，整體表現均衡。其次，市場流動性逐步改善。從不同執行價的成交及掛單數量來看，豆粕期權上市後流動性有所改善，後期隨著參與者增多，市場流動性將進一步向好。最後，定價結構趨於合理。上市首日豆粕期權的隱含波動率較高，之後幾個交易日的隱含波動率逐漸收斂，當前隱含波動率與過去幾年歷史波動率的平均水平接近，並且處於季節性低點，而且波動率曲線呈現波動率微笑結構。
大豆供應壓力逐漸顯現
巴西方面，今年大豆生長期天氣情況良好，產量預估不斷上調。USDA4月供需報告對巴西大豆產量的預估上調至1.11億噸，較2月預估增加了700萬噸。另據統計，收割進度高於5年均值。雖然前期由於農民惜售造成銷售進度偏慢，但在較大的豐產壓力下，供應壓力終將衝擊市場。目前巴西大豆升貼水報價持續處於低位，說明供應壓力正逐漸顯現。
阿根廷方面，最新預估的大豆產量在5600萬噸，較3月有所上調。雖然阿根廷部分地區發生洪澇災害，但其實際影響還有待觀察。同時，天氣預報顯示，未來兩週除布宜諾斯艾利斯東部和北部以及聖菲州南部地區依然下雨，其他地區天氣均乾燥，這有利於大豆收割工作的恢復。總的來說，南美大豆豐產前景正在演變為現實。
中期很難有上漲驅動力
由於前期豆粕價格持續下跌，終端庫存處於較低水平，開機率也連續3周下降。在此背景下，下游企業開啟一波集中補庫，這也是近期豆粕反彈，並且走勢強於外盤的主要原因。中期來看，未來幾個月進口大豆到港量較大，5月預期在880萬噸，6月預期在850萬噸，7月預期在870萬噸左右，總量較2016年同期增加14%左右，供應壓力明顯。據瞭解，油廠開機率有望從4月下旬開始提高，但飼料需求仍然平淡，屆時豆粕庫存量又將回升至高位。總之，豆粕中期難有上漲驅動力，現貨價格短期的反彈難以扭轉持續偏弱的基本面，隨著後期供應不斷增加，豆粕仍將延續下跌趨勢。
基於我們對豆粕基本面偏空的趨勢判斷，建議在期權策略方面買入熊市價差。以豆粕1709合約為例，可以買入1份執行價格為2750元/噸的豆粕1709合約看跌期權，同時賣出1份執行價格為2600元/噸的豆粕1709合約看跌期權。
（作者單位：國海良時期貨）