德邦證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
宇通客車(600066)
業績符合預期，營收淨利較18年同期增長。宇通上半年客車銷售25429輛，同比+2.62%，其中新能源客車8834輛，宇通客車2019H1實現營收125.05億元，同比+4.06%，歸母淨利潤6.83億元，同比+10.78%，扣非後歸母淨利潤5.22億元，同比+0.66%，。第二季度實現營收76.67億元，同比+4.20%，歸母淨利潤3.72億元，同比+15.71%，扣非後歸母淨利潤2.75億元，同比+11.77%。
毛利穩中有升，費用較為平穩。2019H1宇通毛利率22.94%，同比+1.52%，淨利率5.46%，同比+0.33%，毛利率提升主要系產品結構的改變，大中型客車份額的提升以及高端車型的投放。報告期內三費比例18.04%，同比+2.13%，其中銷售費用率為8.23%，同比-0.18%；管理費用率為8.97%，同比+1.25%，主要系研發投入加大；財務費用率為0.84%，同比+1.06%，主要系匯兌收益有所減少。
市佔率持續提升，龍頭地位穩固。根據中國客車網數據，19年H1全行業銷售7米以上客車58749輛，同比-3.75%。行業承壓背景下，宇通逆勢實現銷量提升，整體銷量同比+2.6%。宇通市場份額為39.18%，同比+3.48%，在出口中佔比26.39%，同比-2pct。海外出口市佔率下降主要系宇通對低毛利率和信用風險高的訂單戰略性放棄，我們認為今年全年海外出口銷量同比增長仍有保障。
新能源客車保價穩量，宇通做好補貼退坡充分應對。由於新能源公交車補貼過渡期從8月7號正式停止，過渡期結束前搶裝效果明顯，與此同時也將透支未來幾個月客車銷量。宇通通過優質的產品技術實力提供差異化的產品，加大對高端車型投放力度，加上優秀的管理和成本控制能力，預計毛利率仍然能夠維持在高水平。
盈利企穩回升，維持“增持”評級。新能源補貼政策的退坡影響逐漸消除，其他車企盈利狀況惡化已無法繼續價格戰，行業將回到常態化的經營。行業目前處於成熟期，宇通是大中型客車的龍頭，能夠逐步提升單車售價和市佔率，我們預計公司2019至2021年歸母淨利潤分別為25.02億元、26.1億元、25.25億元，對應19-21年每股EPS為1.13元、1.18元、1.14元。我們認為高分紅率高股息率的宇通客車合理估值區間為13-15倍，對應19年目標價14.69-16.95元，預計公司未來分紅率將穩定在50%，對應股息率在3.8%-4.4%，維持“增持”評級。
風險提示。受新能源補貼退坡影響，新能源客車市場需求可能存在下滑風險。公路客運市場可能繼續受高速鐵路、城際鐵路的影響，市場需求存在進一步萎縮的風險。校車市場可能存在政策扶持力度不足，需求下滑的風險。出口市場存在全球宏觀經濟下滑，目標國家市場政治和經濟狀況不穩定，支付能力下滑等風險。
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