廣發證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
圓通速遞(600233)
19H1營收同增]15.6%至139.53億元，Q1/Q2分別同增20.7%、11.7%，其中快遞主業同增20.8%至123.65億元，Q1/Q2分別同增24.5%、17.0%；毛利同增8.9%至17.21億元，Q1/Q2分別同增18.7%、1.8%；歸母淨利同增7.6%至8.63億元，Q1/Q2分別同增15.5%、2.5%；扣非歸母淨利同增7.8%至8.29億元，Q1/Q2分別同增19.4%、0%。
19H1市佔率提1.0pcts至13.7%，快遞單件毛利同比趨穩
圓通19H1快遞量同增35%，Q1/Q2分別同增40%、32%；市佔率同比提1.0pcts至13.7%，Q1/Q2分別為13.6%、13.7%；上半年，公司快遞單件收入（扣補貼）同減0.22元（-7.3%），快遞單件成本（扣補貼）同減0.21元（-7.8%），其中，運輸、中心操作、派費成本分別同比下降0.11元、0.05元、0.09元；快遞單件毛利同比下降僅0.02元（-3.8%）。
考慮中轉自營率，圓通2019H1單件運輸和中心操作成本分別為0.82元、0.43元，分別同比下降0.23元（-22.2%）、0.12元（-21.1%）。單件面單成本提升0.04元主要系面單計費規則調整所致。
受貿易戰影響貨代業務收入下降，Q2整體毛利潤同增僅1.8%
分業務來看，19H1，收入佔比85.5%的國內快遞收入同增19.68%，國際快遞收入同增162.04%；收入佔比10%的貨代收入同比下降13.63%，小包裹、增值服務、倉儲服務、延伸服務分別同比變化+35%、-22%、100%、122.7%；公司非快遞業務單件收入同比下降0.24元（-33%）至0.48元，單件毛利同比下降0.1元（-56%）；總單件毛利同比下降0.11元（-19.6%）至0.45元，Q1/Q2分別同降0.08元、0.13元。公司上半年毛利同增1.4億元（+8.9%）至17.21億元，毛利率同比降0.8pcts至12.3%。
上半年扣非淨利同增7.8%，經營性淨現金流大幅改善
報告期內，公司四費同比增長1.32億元（+25.4%），其他收益同增0.4億元，營業外淨收入同減0.26億元，所得稅同比下降0.44億元，公司上半年歸母淨利同增0.61億元（+7.6%），扣非歸母淨利同增0.6億元（+7.8%），其中Q1：19.4%，Q2：0%。上半年，圓通經營性淨現金流同增75.85%，單件經營性淨現金流提0.07元至0.29元。
投資建議：
公司市佔率穩步提升，成本管控效果顯著，經營性淨現金流大幅改善，單件快遞利潤保持在較高水平；伴隨行業旺季的到來，公司盈利能力有望加速提升。預計公司2019-2021年淨利潤分別為19.55/22.64/26.97億元，同增2.7%/15.8%/19.1%，對應EPS分別為0.69、0.80、0.95元/股，對應最新收盤價PE分別為16.44x、14.19x、11.91x。結合公司業績增速和可比公司估值，給予公司2019年20倍PE，對應0.69元EPS的合理價值約為13.8元，維持“增持”評級。
風險提示：貿易戰；燃油、人力成本上漲；價格戰；電商增速不及預期
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