紅刊財經 特約作者 葉文輝
2016年以來，稀土價格普遍有一定程度的回暖。受此推動，相關上市公司去年四季度和今年一季度的業績明顯改善，一舉扭轉連續數年虧損的局面。作為一個與政策緊密聯繫的行業，供給側改革的進展與成效決定了稀土產業的景氣週期，目前可能正處於新週期的起點，長遠而言稀土是值得關注的。儘管如此，考慮到近期監管趨嚴下，參與小市值品種仍存在較大的流動性風險，不妨留足耐心，待稀土主題行情明確時再右側佈局。
未來需求端重點關注新興領域
具體來看，稀土分為輕稀土（鈰族稀土）和重稀土（釔族稀土），輕、重稀土分別有不同的用途。我國稀土分佈呈現“北輕南重”，輕稀土主要分佈在內蒙古包頭等北方地區和四川涼山，離子型中重稀土主要分佈在江西贛州、福建龍巖等南方地區。稀土資源戰略價值突出，無論是冶金機械、石油化工、玻璃陶瓷等傳統領域，還是熒光材料、永磁材料、催化劑等新材料領域，稀土產品都有廣泛的應用。
上游開採方面，稀土礦山的開採方式主要為露天開採，經過沉澱和灼燒後得到混合稀土氧化物（精礦）。中游冶煉加工方面，主要採用酸法分解稀土礦並使其富集，生產出稀土化合物和氧化物。下游應用方面，從國內的消費結構來看，35%~40%的稀土被用作永磁材料，不僅用於傳統的家電、電動自行車、箱包扣等領域，也用於風力發電、新能源汽車、變頻家電、節能電梯等新興領域，是未來需求端值得重點關注的領域。永磁材料中具有代表性的是釹鐵硼永磁體，主要用於風電電機、新能源汽車電機和變頻空調壓縮機。受新能源汽車放量的影響，永磁材料成為當前下游消費中佔比最高且增速最快的終端。
根據不同的統計口徑，中國稀土儲量在世界總儲量的比重略有不同，大致在20%至40%之間，如《MineralCommoditySummary》顯示，我國稀土儲量為3600萬噸，佔全球儲量的36%，超過其他國家的佔比。儘管國內稀土儲量僅佔全球三成，但卻提供了全球稀土85%的供給，早在十年前這一比例更是高達97%。近年來國內稀土供給佔比下降主要是2011年前後稀土價格暴漲後，海外稀土的供給逐年增加，其中以美國為代表的產能擴張速度較快，其已成為全球第二大稀土礦產品生產國。
供給過剩致盈利惡化
為了爭奪在國際市場的定價權，早在1998年我國便實施了稀土出口配額管理措施。但由於國內稀土出口配額一直高於全球市場需求總量，一直以來我們都沒有實現對稀土定價權的控制，因此在2010年之前稀土價格並沒有因為需求的增加而出現大幅上漲。為了保護國內稀土產業的戰略價值，2008年以來中國政府陸續削減了對稀土礦及其產品的產量和出口配額。如2010年稀土出口量同比驟降50%，伴隨著的是當時稀土價格呈現數倍的飆漲。統計顯示，氧化鐠釹漲幅849%、氧化鋱漲幅894%、氧化鏑漲幅1611%，稀土行業從此化身為暴利行業，這為後面黑稀土的泛濫埋下了禍根。
不像煤炭等資源，稀土的開採和冶煉技術含量和難度都不高。業內人士透露，露天方式便能滿足大多數稀土礦的開採，在礦區隨便挖點土然後用草酸萃取便可粗略完成稀土礦的提純，而正規企業由於有其它的稅費和安全生產成本很難與其競爭。以江西贛州的南方離子型稀土礦為例，贛州地區正規的南方中釔富銪礦的生產成本約為18.3萬元/噸（含稅），而目前中釔富銪礦的市場價格約18萬元~19萬元/噸，這意味著絕大多數的正規稀土企業仍掙扎在盈虧平衡點上。而這18.3萬元的生產成本中，實際只有8萬元用於實際開採，剩下近10萬元均為安全費用和稅費等。這意味著如果私挖盜採每噸將得到10萬元的利潤，這便是打黑這麼多年來成效不明顯的主因。
為了降低黑稀土對行業的傷害，這幾年國家也一直在努力。首先由工信部牽頭制定了稀土大集團方案，2015年初獲國務院批覆同意，組建了以中國鋁業、五礦集團、廈門鎢業、南方稀土、廣東稀土、北方稀土為主導的六大稀土集團。過去兩年多的時間裡，六大稀土集團已經完成了全國67本稀土採礦權中的66本和99家冶煉分離企業中的77家，剩餘企業已明確整合意向或列入淘汰落後計劃，整合完成後，稀土開採及冶煉將全部集中於六大集團，黑白稀土將形成明確的分界線。同時，國家隊黑稀土的打擊力度也持續加強，礦山和冶煉分離企業的產權和權責逐步明確，懲罰力度也由過往的簡單罰款改為量刑。儘管巨大牟利空間的存在使黑稀土很難在短期內消失，但若打黑執行到位，相信稀土行業的供給過剩將在相當程度上得到遏制。因此行業長期的發展空間需關注供給側改革的進展，包括六大稀土集團整合全國稀土後的控制力，以及反腐打黑稀土的執行力度。
靜候新景氣週期
稀土行業是一個政策高度敏感的行業，基本面的轉好與政策執行力度和效果息息相關。儘管我們尚未有很好的辦法直接衡量稀土行業供給側改革的進展和成效，我們仍可通過稀土產品價格走勢以及相關上市公司的業績變化來進行推測。
價格方面，自去年四季度以來，國內稀土產品價格全面上漲。根據興業有色的統計，截止5月15日國內氧化鋱、氧化鐠、氧化釹及氧化鑭等產品價格分別同比增長19.13%、13.08%、10.42%和6.67%。實際上，每一輪稀土價格的上漲邏輯都離不開生產配額、國家收儲以及反腐打黑等供給側方面的因素，上漲空間的大小則取決於這些因素共振的週期和強度。2013年以來稀土價格長期在底部徘徊，即便是2016年大宗商品出現弱勢反彈，稀土價格也並未跟進，社會整體庫存較低，若此次漲價能成功開啟補庫存週期，則滯漲長達數年的稀土板塊（幾大稀土公司股價基本回到了2010年稀土大行情前的起點）有望打開上漲預期。
考慮到本輪稀土反彈的窗口去年四季度開啟，不妨看看去年四季度和今年一季度相關上市公司的業績表現。其中，廣晟有色、五礦稀土和北方稀土這兩個季度合計分別實現營業利潤1.03億元、1.32億元、1.54億元，而這三家稀土上市公司2016年前三季度所實現的營業利潤分別是-1.60億元、-0.53億元、1.34億元，15年全年實現營業利潤分別為-3.6億元、-4.77億元、2.8億元。由此可見，本輪稀土價格的上漲的的確確落實到了企業利潤的實處，這也是本輪價格反彈與往年反彈的最大不同之處。對於一個連續虧損了三年的行業來說，此次盈利改善的信號值得重點關注。
供給收縮決定景氣，未來五年需求無疑。前面提到新能源汽車是稀土下游應用最廣且增量最大的終端領域，而新能源汽車未來十年的發展又是確定性極高的事件。眾所周知，新能源汽車的驅動方式從發動機變為了電機。基於電動汽車的特點，其對所採用的電機往往有較高的要求，包括最高時速（電機應具有較高的瞬時功率和功率密度）、綜合效率（增加單次充電的行駛距離和高低速運行時的綜合效率）等。憑藉效率高、結構簡單和體積小、重量輕的特點，永磁同步電機是目前應用較為廣泛的電機。除此以外，去年10月中科三環與特斯拉汽車簽署了《特斯拉零部件採購通用條款》，交易標的為釹鐵硼磁體，這一消息從側面驗證了業內一直以來對特斯拉換用永磁電機的傳聞，坐實了永磁電機的大勢所趨。作為稀土氧化物的下游行業，新能源汽車的放量足以支撐稀土產業鏈未來數年的需求。
右側佈局板塊性行情
稀土產業鏈的標的主要可以分為兩類，一類是稀土開採和冶煉企業，一類是永磁材料生產企業。若稀土價格得以持續改善，則無論是開採、冶煉亦或是下游永磁材料應用等企業都將分享行業景氣度的回升。總的來說，稀土是一個值得長線跟蹤的行業，但從過往幾年的炒作經驗來看，這也是一個相當難把握的板塊。作為局外人很難判斷行業供給側改革的進展和成效，不妨留有足夠的耐心，待板塊性行情出現時再以右側的方式進行佈局。
對於稀土開採和冶煉，按照六大稀土集團的從屬關係，分別有：北方稀土集團相關的北方稀土、包鋼股份，中鋁公司相關的盛和資源、安泰科技、創興資源，廣東稀土相關的廣晟有色，廈門鎢業相關的為其本身，五礦集團相關的五礦稀土。從過往稀土主題行情的走勢來看，北方稀土、盛和資源、廣晟有色、廈門鎢業以及五礦稀土這幾家公司的股價聯動性較強。至於稀土類上市公司的業績測算，筆者與不少業內投資人士交流後發現，由於稀土相關上市公司的信息披露並不完全，實在難以測算稀土價格上漲對每一家的影響有幾何。為了衡量稀土價格變化對上市公司的潛在業績彈性，不妨將工信部每年下發的開採和冶煉分離配額作為一個參照指標。由於輕稀土和重稀土價格差異較大，需分別看待重稀土和輕稀土的配額彈性。重稀土方面，以目前市值測算市值彈性最大的為五礦稀土和廣晟有色，輕稀土方面最大的則為北方稀土。
對於永磁類企業，由於磁材在我國稀土下游應用中的佔比將近40%，而磁材生產成本中將近70%的原材料為稀土，考慮到磁材的定價機制為成本加成，在稀土價格上漲的情形下，永磁類上市公司同樣存在投資機會，且這一類公司目前的估值正處於20倍~30倍的區間，具有一定的估值優勢。其中，中科三環是國內最大、全球第二大的釹鐵硼永磁材料製造商，在全球稀土永磁主流應用市場保持著領先的優勢，相信在2016年底進入特斯拉供應鏈後公司的行業地位將進一步加強。此外，從釹鐵硼的產能來看，寧波韻升是國內僅次於中科三環的又一稀土永磁龍頭，公司在蘋果手機的振動馬達磁鋼領域獲得了六成以上的市場份額，銷售收入迅速擴大。