關於“藥二代”，醫藥圈裡從不缺少故事。
其中，既有在基層打拼多年的“王爺”，也不乏“一步登頂”的“太子”。
前者如A股的珍寶島藥業總裁方小東。1999年，20歲的方小東加入叔叔方同華的珍寶島藥業，在基層銷售員的崗位上磨鍊多年，成功將公司銷售額從幾千萬元人民幣擴展到幾十億元后，2012年，方小東才升任該公司總裁；後者如港股的中國生物製藥（01177）掌門人謝其潤。2015年6月，該公司原主席謝炳突然宣佈，將公司交由年僅22歲的女兒謝其潤掌管；以及因家庭變故而臨危受命的聯邦制藥(03933)現任主席蔡海山。
1998年夏天，帶著父親蔡金樂的期望，蔡海山懷揣同濟醫科大學的醫學學士及外科學士雙學位回到聯邦制藥，出任該公司品質控制部主任。未隔多久，其調至生產廠房任職廠長，全權負責生產廠的規劃及整體生產管理。
2013年4月，72歲的蔡金樂因病逝世，蔡海山被推舉為聯邦制藥主席，接過了公司大旗。從此，該公司進入蔡海山的時代。
雖然在蔡海山的帶領下，聯邦制藥在2013年、2014年接連創下營收76.48億港元（單位下）以及80.29億的業績新記錄，可在2015年下半年開始，該公司的財報卻突然失去往日絢麗（2015年營收為76.94億，2016年為70.62億），陷入退坡漩渦，讓蔡海山無比頭疼。
不過，業績的不佳並未影響聯邦制藥在二級市場的熱度，畢竟該公司是港股“胰島素概念股”中份額最高的代表。於是，出於對市場的看好，該股自2016年8月25日至今，日K線總體保持上揚態勢，期間最高報價5.54元；漲幅超過69.83%。
K線未被業績拖累的同時，近日，各大行也紛紛給予聯邦制藥推薦評級，將目標價推向歷史高點。
機構接連給出“高價”
智通財經獲悉，6月13日，摩根士丹利發表研究報告，指出聯邦制藥的胰島素獲得批文，相信將令公司成為內地糖尿病藥市場的重要藥品公司，又預期均價可錄上升，投資評級由“減持”升至與“大市同步”，目標價由2.5元升至5.6元。
根據大摩的研報，該行預計聯邦制藥旗下產品銷售明年有增長，加上預計另一項胰島素產品可於2019年推出，相信2017至2019年的胰島素產品銷售可分別錄30%、32%及40%的增速，高於該行原先預期，加上其他藥物列入藥物名冊中，相信可帶動成品藥銷售在2017至2019年分別升10%、12%及15%，相信其股價可較同業更具防守性。
大摩的評級鼓動下，聯邦制藥盤面也一度上漲了2.72個點，雖然後面遇到回調，但截至6月13日收盤，該股還是漲了0.78%，報5.18元，涉及金額額1404.1萬，盤中始終保持較活躍的成交量，約270.8萬股。
其實，在大摩看好的之餘，其他如德銀、中金等國內也給出了較為積極的評級。如德銀表示，聯邦制藥的人胰島素去年下半年實現25%增長，將仍然是亮點。鑑於API定價將更優，人胰島素專營權加速，管理層對2017年增長前景樂觀。因此予該公司“持有”評級，將其目標價5元上調至5.4港。
中金更是首次覆蓋聯邦制藥給予推薦評級，目標價6.30元，分別對應2017和2018年預測市盈率19.3倍和15.9倍。堅信未來12個月聯邦制藥將出現估值重估。
2016年虧損3.11億
單從目標價來看，上述機構真是一個賽一個的高。聯邦制藥潛力真有這麼好，以至於都可以不顧2016年虧損的事實，賭一把未來？
回到財務層面，智通財經發現，2016財年，聯邦制藥實現營業額約70.63億，同比下跌8.2%；息稅、折舊及攤銷前溢利約為9.49億，同比下跌32.5%；公司擁有人應占年度虧損約3.11億，上年溢利約1.1億；基本每股虧損19.13港仙，不派息。
針對虧損，智通財經觀察到，主要源於三個方面，其中與主營業務無關的就佔據了兩項：
一是投資物業的公平值變動虧損約1.39億；二是於2016年12月發行的可換股債券嵌入式衍生工具部分的公平值變動虧損約1.11億；三是中間體主要產品6-APA於年內的銷售額下跌，及產品生產量減少引致產品成本上升，因而導致毛利減少（期內，中間體及原料藥的分部營額分別較去年下跌15.2%及13.1%）。
淨利潤虧損過億，聯邦制藥的投資活動現金的流出也在擴大。2016年，該公司用於投資的現金淨額為-5.76億，較同期期環比上漲53%。
大市場中已撈了一筆
看完聯邦制藥的業績，再回到大行評級的邏輯，即看中了該公司的甘精胰島素原料藥及甘精胰島素注射液。
IDF統計，2015年在全球糖尿病花銷前十的國家中，我國位列第二。2015年國內糖尿病用藥市場規模高達人民幣413億，同比增長6.7%。由於糖尿病存在發病率高、診斷率及治療率低，我國糖尿病市場潛在空間巨大。
在我國糖尿病用藥市場中，胰島素及其類似物的市場規模高達人民幣176億，佔比42.6%。口服降糖藥佔據了糖尿病用藥市場份額的56.6%，市場規模達到人民幣233.6億，同比增長8.8%。
恰好，聯邦制藥作為國內胰島素中的佼佼者，其發展的確處於較快的階段。2013-2015年，聯邦制藥二代胰島素的年複合增長率超過66%，2015年市佔率超過5%，並取得3.6億的收入。而且該產品2016年在全國縣級及以上收入佔比超過50%，同比增長超過100%，OTC市場佔比20%，農村及其它基層市場佔30%。
除二代胰島素外，該公司三代胰島素——甘精胰島素的發展也十分順利。2017年1月，該公司的甘精胰島素原料藥及甘精胰島素注射液的申請得到CFDA批准。這也讓聯邦制藥也成為國內同時擁有二代胰島素和三代胰島素的公司。
成為國內同時擁有二、三代胰島素的公司意味這什麼？據智通財經獲悉，目前，國內同時擁有兩者的只有賽諾菲(原研來得時)和甘李藥業(首仿長秀霖)兩家生產企業。而三代胰島素作為糖尿病市場的主導產品，從諾和諾德、禮來、賽諾菲等外企的胰島素產品銷售數據來看，2016年僅三代胰島素全球銷售額便達到約15億美元的規模。不妨假設，2015-2022年甘精胰島素整體市場的複合增速為8%，聯邦制藥的市場佔有率在2022年達到15%，那僅一個甘精胰島素屆時就可以為該公司人民幣近10億的收入。
從目前該公司上市的第一批甘精胰島素產品樣本醫院數據來看，2013-2016年甘精胰島素的複合增速為15%，並且甘精胰島素於中國整體胰島素市場的份額從2006年的5%大幅提升至2016年的34%。預計甘精胰島素銷售額在20117年業績就可以達到3000萬。
從這點，大行們並沒有壓錯寶。
隨著糖尿病市場進一步擴大以及三代胰島素——甘精胰島素開始發力，聯邦制藥有可能成為國內胰島素領域乃至糖尿病領域的龍頭企業。依據當前5.18元的股價，對應2017年19倍的市盈率，的確存在一定的成長空間。(田宇軒/文)