開心麻花不“開心” 融資渠道添堵

自去年以來新三板明星影視公司包括楊冪持股的嘉行傳媒，胡歌持股的唐人影視，火箭少女孟美歧、吳宣儀背後的經紀公司樂華文化等都宣佈終止掛牌後，新三板“話劇第一股”北京開心麻花娛樂文化傳媒股份有限公司（835099.OC，以下簡稱“開心麻花”）也走向了這條路。

4月9日，開心麻花發佈公告稱擬申請公司股票在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌。

這讓去年10月第二大股東欲進行全部股權轉讓的開心麻花再引發關注。實際上2018 年 10 月 11 日，公司第二大股東中國文化產業投資基金（簡稱“文產基金”）將其所持的11.33%的股份在北京產權交易所進行招拍掛程序，與此同時，公司在籌劃下一輪融資方案。

4月1日，開心麻花公告稱2019 年 3 月，公司與相關方就融資關鍵條款持續磋商洽談，最終相關方未能達成一致意見，公司終止籌劃下一輪融資，股票於4 月 2 日起恢復轉讓。且上述股權轉讓事宜截至目前尚未完成。

開心麻花在去年3月撤回了IPO申請，如今又面臨著融資失敗的局面，在文娛業遭遇資本撤離、監管趨嚴的當下，為何處於產業頭部位置的開心麻花也遭遇當下的局面？未來將何去何從？從事TMT板塊資本投資人士吳坤（化名）告訴《中國經營報》記者，當下大環境不好，對於內容公司，資本也擔心IPO退出難的問題，加上開心麻花（新一輪的融資估值）肯定不會很便宜，所以融資比較難。

對於記者的採訪，開心麻花迴應記者稱鑑於近期公司年報即將公佈，經考慮，先不做具體迴應。

融資渠道不暢

開心麻花2003年首創賀歲舞臺劇，2012年登上春晚舞臺逐漸被大眾所知。2015年以電影《夏洛特煩惱》為起點，實現了其估值和淨利潤的大幅增長，並逐漸確立了“戲劇+電影+藝人經紀”的商業模式。

電影《夏洛特煩惱》讓開心麻花在電影業務上一戰成名，取得14.4億元票房。招股書顯示，2015年度，公司新增影視業務收入，2015年淨利潤為1.32億元，較2014年提高 224.55%，主要是2015年電影項目取得了較高的回報，而2015年其淨利潤僅為3916萬元。

開心麻花的估值過去幾年從3億元漲至50億元之多，這歸功於其從純話劇演出公司向IP改編的轉型。

開心麻花CEO劉洪濤曾向媒體坦言， 2012年光線傳媒投資的《人在囧途》實現IP深度開發，以此創造了衍生電影《泰囧》，收穫了12億元票房的好成績，開心麻花深受感觸，並由此開始嘗試開發開心麻花的舞臺劇IP資源，進行喜劇影視作品深度開發的延伸。

有影視投資人曾在接受本報記者採訪時表示，純粹的話劇公司的估值並不高，而開心麻花在推出電影《夏洛特煩惱》之後，逐漸將自己打造成了一個IP的運營公司，這個決定了其估值的發展。

開心麻花在2016年2月，擬以106元/股發行284萬股，預計募集金額不超過3億元。此次定增完成之後，公司股本增至4736萬股，若按照每股106元的價格計算，估值超過50億元。

眼下，開心麻花融資不成，而文產基金作為第二股東退出也存在困難。一位專注於投資新三板公司的風險投資機構人士李清（化名）在接受記者採訪時表示：“公開掛牌（進行股權轉讓的）一般只要有人買的話就會產生交易，所以掛到最後沒有結果的，那就是賣不了。”

對此，有在新三板做中小企業融資業務的人士告訴記者，企業業績萎縮，估值很高，IPO基本不可能，開心麻花想融資挺難的。

不同於吳坤認為的開心麻花融資難更多是因為市場情緒所致，引發投資者擔心。李清對記者表示，雖然有金融大環境的影響，實際上企業的基本面更關鍵。按照開心麻花2017年3.8億元的淨利潤，如果2018年還是維持這個水平甚至上漲的話，那該估值不算高。“最核心的問題應該是業績波動或者下滑，或者企業如果沒有一些特殊的負面信息出來，不太應該這樣。”

記者查閱開心麻花2018年半年報發現，2018年1~6月，公司實現營收3.4億元，較上年同期增長了 113.05%；歸屬於掛牌公司股東的淨利潤 4051萬元，較上年同期增長了 53.72%。財報顯示營業收入和淨利潤均增長明顯，主要是由於當期演出場次較上年同期增加，導致演出及衍生收入較上年同期增長了29.77%； 電影《羞羞的鐵拳》和《妖鈴鈴》等當期帶來影視及衍生收入 3010萬元，較上年同期大幅增加；本期藝人經紀項目增多，相關收入較上年同期大幅增加 362.21%。

儘管從半年報來看，其業績表現不俗，但是對於開心麻花作品的質疑聲從去年開始甚囂塵上，這背後人們是對開心麻花是否可以持續產出優質喜劇內容的擔憂。

記者發現，去年開心麻花國慶檔觀眾備受期待的電影《李茶的姑媽》，豆瓣評分5.1分，貓眼專業版顯示票房為5.88億元，低於開心麻花2015年電影《夏洛特煩惱》14億元、2017年《羞羞的鐵拳》22億元的票房，相比前作後者口碑和票房雙滑落。

除了《李茶的姑媽》以外，去年開心麻花還參投了從開心麻花出走的兩位核心導演閆非和彭大魔（原名彭安宇）成立的公司主出品的電影《西虹市首富》。去年不斷有聲音指出，開心麻花現在的作品更多陷入同質化。

業績波動風險

2018年10月11日，北京產權交易所披露的信息顯示，文產基金擬轉讓其擁有的開心麻花11.33%的股權，轉讓底價6.12億元。

據悉，文產基金是由財政部與其他機構共同發起，屬於國家級投資基金。長城證券股份有限公司收購兼併部總經理尹中餘告訴本報記者，國有股權轉讓時按法律規定要在北交所進行掛牌。

值得注意的是，根據當時的披露，受讓方要滿足5個資格條件，其中之一是意向受讓方應具備舞臺劇及電影行業經驗或出品過話劇及電影。李清向記者表示，至今轉讓未完成或許與資格條件較高有關，“按照這個條件是比較難找，全行業都沒有幾個有話劇經驗的。這個條件把99%的投資者都排除了，那就是需要產業內的投資機構進入，其他投資機構是沒有這個能力的。”

2017年6月16日，開心麻花向證監會提交了首次公開發行股票並在創業板上市的申請。在宣佈擬IPO兩個月後，開心麻花中止了IPO申請，原因是：“審查期間，為開心麻花出具首次公開發行股票並上市相關法律文件簽字律師之一，因個人發展需要從原律師事務所離職。”隨後的2017年10月，開心麻花恢復了IPO審查。到2018年3月，恢復IPO審查不足半年的開心麻花再度撤回IPO申請，理由是股權結構調整。

公開信息顯示，有6家機構在開心麻花提交IPO申請前夕入股。包括上海檀英投資合夥企業、寧波市鄞州璽順創業投資中心、北京鳳凰富聚投資管理中心、北京華蓋映月影視文化投資合夥企業等，近日，有其中一家機構的內部人士對記者表示：“開心麻花（我們持有的股份）肯定不是在三板退，還是要從其他渠道退出。”

吳坤對記者表示，現在上A股比較難，但是投資機構需要階段性結果，開心麻花可能的出路有轉VIE架構或者賣給上市公司之類。

在記者的採訪中，投資人普遍對開心麻花的業務模式表達了擔心，認為存在較大風險。

根據其2017年年報，演出及衍生、影視及衍生、藝人經紀收入佔總營收的比重分別為38.95%、49.74%、11.31%。而在2016年演出及衍生業務佔比還在90.21%，影視及衍生業務為9.79%。2014年到2017年公司主營業務收入分別為1.5億元、3.83億元、2.92億元和8.22億元，歸屬於母公司所有者的淨利潤分別為3916萬元、1.3億元、7187萬元和3.89億元。2017年營收和淨利潤分別增長181.6%和441.81%。顯然，業績波動非常明顯。

而一位主要做文娛、消費類投資的人士對記者表示，目前上A股很難，且需要不斷的業績支撐，而開心麻花的業績波動很大，其營收中電影業務佔據了一半，存在較大風險。記者發現，以開心麻花2016年為例，電影《驢得水》雖然取得了高口碑，但是票房僅有約1.7億元，影視及衍生業務收入較2015年減少，整體主營業務收入較2015年減少了23.81%。

開心麻花在其風險提示中指出，2015 年公司首部電影《夏洛特煩惱》票房收入超過 14 億元，促 使公司業績水平較 2014 年大幅提高。2016 年公司黑色幽默電影《驢得水》口碑高居 2016 年華語電影豆瓣評分第一名，但受影片類型及市場環境的影響，票房收入約為 1.7 億元，收入貢獻相對較少，導致公司2016年業績水平較 2015 年有所下滑。

另外一位做消費類投資的人士對記者表示，資本投入資金的預期是公司的收入有進一步的增長潛力，而目前開心麻花雖然有IP，也有成熟的商業模式，但是它本身有很明顯的邊際效益，因為整個製作流程都依託於人，勞動密集導致它的邊際成本很高，開心麻花到了今天這個體量，為什麼融資會不順利？很大程度上，和資本對它繼續拓展商業邊界產生新性質收入的能力有質疑。而吳坤認為開心麻花的基本業務還可以，但到了這個階段和狀態，融資就沒那麼容易了。因為資本總能找到擔心的地方，為什麼要找“擔心”的東西，本質上還是因為市場“情緒”導致。

開心麻花摘牌以後的下一步計劃成為關注的焦點。李清對記者表示，新三板畢竟還是一個市場，作為公眾公司進行披露信息以後，如果公司是向好的方面發展、融資順利，那可以繼續掛牌，但是很多企業在上面融不到資，繼續掛牌不僅需要信息披露，還要規範交稅，被監督，所以很多企業選擇摘牌。

他認為目前開心麻花登陸港股是有可能的，也容易一些。但是港股估值很低，而且港股市場也不好，如果企業本身基本面不夠好，那也融不到什麼錢，交易也不會特別的活躍。