大家好，這是價值事務所的第16篇深度文章。

我們是專門做個股和行業深度分析的小團隊，致力於為大家挖掘市場上的潛力優質股，請點一下關注，方便後面看優質股的深度分析。

---------------------------------

把醬油賣到全國第一，可以值2700億，如果把麵包賣到全國第一，可以值多少億呢？下面跟著我們一起思考解答這個問題。

一段經歷

價值事務所是一個小團隊，主要是Leo 和 vive兩人做分析，vive之前在瀋陽上大學，學校的超市裡只有桃李這一款麵包，於是吃著桃李麵包，喝著輝山牛奶（輝山牛奶董事長自己作死，拿公司的錢去瀋陽炒房地產破產了，傳現在伊利要對其收購）度過了五年大學時光（為什麼是五年，因為vive是學醫的）。

講道理，桃李的麵包是真心好吃，vive最愛吃的是他家的切片，醇熟原味和全麥都愛，這款麵包溼、軟，入口香甜有回味，不甜不膩。給vive一上午，能吃一整袋！不像超市裡別的切片，越吃越幹，越吃越想喝水。

由於vive是南方人去北方讀書，因此咱可以摸著良心說，北方的麵食確實比南方好吃，東北的餃子、面吃過回到南方就吃不下，東北做麵包確實有優勢。

本以為和輝山一樣，這樣的麵包只能在瀋陽吃得到，沒想北京到處是桃李、重慶到處是桃李，到哪哪有桃李，更過分的是你去附近的永輝逛逛，除了超市自己生產的，你能買到的短保質期麵包基本只有桃李。

打開京東到家，附近最大的永輝超市，品牌面包就只有桃李一家

公司介紹

桃李麵包成立於1997年，是一個典型的家族企業，其中吳志剛和盛雅莉是父母，吳學群、吳學亮、吳學東是三兄弟，桃李麵包主要由吳志剛與吳學群創辦，老爺子起了主要作用，其他兩兄弟是後來陸續加入，截止19年中報，吳氏家族一共持股佔比71.84%。

其餘核心管理人員及中幹大部分均持有公司的股份，這是一家籌碼十分集中的公司，和海天味業相似（海天味業的深度剖析：海天味業，讓人高攀不起的醬油）

一點點錢就能拉個漲停，因此桃李麵包的PE自上市起就沒便宜過，最低的時候也是33倍PE。

公司主要做3-7天短保質期麵包，逢年過節也會做點月餅、粽子等迎合市場，但這麼多年可謂十分專一，麵包佔營收的98%左右，是公司收入和利潤的主要來源，屬於行業中的隱行冠軍。

烘焙行業現狀

公司所處的大行業為烘焙食品行業，自上世紀80年代起，麵包的種類經歷了從無到有，由少到多，我們最的直觀感受就是，吃麵包的人越來越多，街上到處都是烘培店，超市裡也有專櫃專門賣麵包。

烘培分三大類：新鮮現烤、短保、長保。

新鮮現烤：如好利來、85°C、元祖、麵包新語，還有大型超市自己烤的麵包，但由於新鮮現烤麵包當天必須賣完，產銷規模受限，無法深化分工，生產成本難以下降，肯去這些麵包店消費的幾乎是收入較高的人群，而且現在街上到處是新鮮麵包房，妥妥的紅海市場。

長保質期：如生產盼盼法式小麵包的達利園，但這種麵包用了較多的防腐添加劑，口感也較差，一般都是實在沒吃的的時候墊肚子用的，目前越來越少有人吃了。近幾年$達利食品(03799)$ 增速下降也體現了這一趨勢。

反觀桃李的短保工業麵包，不斷深化分工，生產成本持續下降，品質穩步提升，與現場烘焙麵包的口味差距越來越小，至少就切片來說，我們覺得桃李甚至還能比好利來、85°C更好吃。

目前短保麵包，桃李是絕對的龍頭，主要競爭對手是外資工廠——賓堡，但賓堡的營收不足10億，體量也只有桃李的20%不到，無論從品牌還是其他方面來看均不是桃李的對手。

桃李採用中央工廠+批發模式，即企業在各個城市設立工廠，通過流水線生產對食品進行加工，以工廠為圓心，集中物流配送至終端。一箇中心工廠覆蓋周邊二三百公里的區域，不斷在沒有覆蓋到的區域建立中心工廠，拓展銷售渠道，截至 2018 年 12 月 31 日，公司已在全國市場建立了 22 萬多個零售終端。

目前，我國麵包行業已經度過了初創期，進入了高速發展的成長期，麵包市場規模從 2004 年的 87.56 億元增長到 2017 年的 330.72 億元，年均複合增長率達 10.76%。

但我國麵包行業的集中度依然較低，產品競爭激烈且同質化現象嚴重，隨著經濟發展和人民物質生活水平的提高，人們對面包品質的要求也不斷提升，食品安全、質量、 營銷、服務和管理等非價格因素在行業競爭中的作用將逐步體現，在發展過程中小型生產加工作坊將不斷被淘汰，具備品牌知名度、規模效應的企業將得到持續發展，從而進一步擴大市場份額。

綜上，我們認為，桃李處於一個十分好的賽道，增長空間巨大，且龍頭優勢明顯。

財務分析

首先是分紅融資比，公司上市四年，分紅融資比為95.74%，優秀！

桃李上市時間不長，規模不大，總資產也就40億，財報很乾淨，沒啥好說的。資產負債率一直維持在12%左右，近五年營收和淨利如下圖：

營收、淨利、銷售毛利潤、淨利潤都在穩步增長，公司在擴展業務的同時不停的在改善運營環節，壓縮運營成本，提高利潤，優秀！

從公司的固定資產和在建工程逐年提升可以看出，公司在不斷用賺來的錢購買固定資產，規模擴張，跑馬圈地。

短期來看，公司處在全國跑馬圈地及成熟市場渠道下沉階段，渠道物流、人工等費用投放有所增加；長期來看，未來隨著產能逐步釋放、渠道網絡成熟帶來規模效應持續強化，盈利能力有望穩步提升。

總結

我們團隊一致認為，桃李麵包短保龍頭效應明顯，規模優勢顯著、渠道滲透力強、物流高效,目前處於全國擴張的高速發展期，對標日本龍頭企業市佔率有較大提升空間。

日本的短保龍頭山崎麵包2018年營收達655 億，市佔率24%，中國的人口數量和日本不是一個量級的，目前桃李18年營收48億，在我國市佔率3%，還有很大的成長空間。

再說，一個賣醬油的龍頭企業能有2600億市值，作為主食的麵包的龍頭企業，1000億市值不過分吧？

假設桃李麵包渠道擴建再有三年，這三年每年按20%的增速，以18年淨利為基準，2021年公司淨利11.1億，給予30倍PE，對應市值330億，目前市值311億，貌似沒有任何增長空間。

但是，要是渠道建設完畢，公司又開始砸廣告打造品牌的時候，公司利潤有望迎來爆發式增長，具體爆發在哪一年，這誰能知道呢～

因此，考慮到公司的增長性和標的的稀缺性，我們建議目前可建一部分觀察倉，若今後出現估值迴歸，便可大舉買入！長期看，它有望是下一個十倍股。

不過這個股票也不是沒有風險，最大的風險是股權風險。創始人老爺子今年84歲了，退休後股權如何安排。如果不能妥善處理好股權問題，一旦兄弟不合，就很容易搞窩裡鬥​，這是需要密切注意的點。​

做深度調研和分析非常不容易，有緣讀到這篇文章的朋友點個贊哦，讓我們知道你來過，也當給我們一個鼓勵。

看更多優質個股深度分析，請點擊下方瞭解更多 ↓↓↓↓↓