海通證券發佈投資研究報告，評級: 優於大市。
格力電器(000651)
投資要點：
格力電器發佈2019年半年報，收入及利潤實現穩健增長。19H1實現營業收入972.97億元，同比增長6.95%；實現歸母淨利潤137.50億元，同比增長7.37%。單Q2實現營業收入567.49億元，同比增長10.38%；實現歸母淨利潤80.78億元，同比增長11.82%。
營收穩健增長。分產品來看，19H1空調實現收入793.2億元，同比+4.6%；生活電器實現收入25.6億元，同比+63.6%；智能裝備實現收入4.2億元，同比+16.7%。分地區來看，公司主營業務中，內銷實現收入694.6億元，同比+6.9%；外銷實現收入138.7億元，同比+0.9%。19年上半年空調行業出貨及零售均呈現出較低的景氣度：產業在線數據顯示19H1行業內銷出貨5288萬臺，同比僅增長0.2%；中怡康數據顯示的空調零售量自18Q3以來亦持續4個季度負增長。我們認為，在疲軟的終端銷售及渠道去庫存壓力下，公司空調品類依然取得正增長實為可貴。
毛銷差有所下降，淨利率略有提升，整體經營穩健。19H1公司營業毛利率同比+0.9pct至31.7%，其中空調毛利率36.0%，同比+1.65pct。銷售費用率同比上行1.9pct致最終毛銷差（毛利率-銷售費用率）同比下降0.9pct。研發費用率及管理費用率維持在3.1%及1.9%，利息收入及匯兌收益增加致財務費用率同比下行0.8pct。綜合來看，毛銷差下滑疊加財務費用率下降，公司整體淨利率略提0.1pct至14.0%。Q2其他流動負債項目環比Q1減少5.2億元。報告期末公司經營性現金流淨額164.6億元，同比+84.1%，現金+理財+結構性存款超1400億元，整體經營質量及資產優質依舊。
混改穩步推進，未來發展可期。自今年4月初公司公佈控股股東籌劃轉讓部分股權重大事項以來，相關事項穩步推進，截止目前股轉方案已獲得地方國資委原則同意，2019年8月13日，公司對外披露了《關於控股股東擬協議轉讓公司部分股份公開徵集受讓方的公告》，披露意向受讓方條件及受讓事宜的時間安排，進一步推動股權轉讓事宜的落地。我們認為，無論最終落實方案具體為何，此次格力電器的股權轉讓變動都將是對股權的鬆綁嘗試，使優質企業更為市場化，符合優質國企混改的基本方向。
投資建議及盈利預測。從基本面角度看，我們判斷公司行業龍頭優勢無損，估值及業績匹配度仍高，長期價值穩固。長期來看空調天花板尚遠，強者恆強邏輯下龍頭市場地位難以撼動，且從估值角度看公司絕對估值仍低，對標行業及國際龍頭PE估值折價明顯。短期來看我們認為股權轉讓事件落地後，格力分紅比例有望恢復較高水平。公司原本與美的集團之間存在較大估值差，我們認為一則因公司業務構成單一，多元化開展並不順利，二則因公司作為國企，整體公司治理及高管激勵機制不及美的。但目前來看，公司生活電器板塊發力增長，另則股權轉讓事件完成後，我們認為公司治理結構有望得到進一步優化，與美的之間估值差有望縮小。因此我們預測19-21年EPS分別為5.02元，5.82元，6.65元，給予19年10-12xPE估值，對應合理價值區間50.20元-60.24元，維持“優於大市”評級。
風險提示。渠道庫存風險，終端需求不及預期。
"