隨著前首富黃光裕身陷囹圄，其打造的“國美系”亦從行業領先者逐漸轉變為跟隨者。如今，昔日的行業霸主只能依靠前首富“即將出獄”的坊間傳言來提振股價。更加無奈的是，在激烈競爭中已被遺忘在角落的國美零售，似乎也只能依靠前首富的熱度來引人注意

文 | 《投資時報》記者 孟楠

“昔去雪如花，今來花似雪”。這或許是年齡相差四歲的杜鵑黃光裕夫妻對未來生活的某種寄望。如果可以再附加一個條件，就請將時針從2021年2月16日儘可能提前。

按法定時間，那是已被核定減少21個月刑期的中國前首富恢復自由身的日子。屆時，黃年滿52歲，早不再是當初睥睨同業的潮州少年郎。

“我給你一個比現在還要好的國美。”2008年11月，面對剛剛被拘捕的丈夫，杜鵑如是寬慰。

事實上，此前一直扮演相夫教子角色，被熟人比作“人畜無害小綿羊”的杜，此時同樣面臨身陷囹圄的困境。

外界很難得知素來性格剛毅的黃光裕最終做出了怎樣的博弈和妥協。然而，兩年後的8月30日，杜鵑最終被判三年緩刑，這顯然是拯救國美帝國漫漫征途上最關鍵的一場勝利。

正是緣於杜的復出，才令黃氏家族得以在是年9月30日那場全國關注的股東大會上推翻了陳曉一方提出的配股稀釋計劃，並以34%實質控制權坐穩江山。

14年刑期，8億人民幣的罰沒，這是黃必須獨自揹負的代價，不過以時間換空間，對於偌大的家族事業而言，這一切仍然值當。2016年末，福布斯雜誌以664.02億人民幣財富標註將黃光裕家族推上中國上市家族企業排行榜的第五位，而杜鵑本人亦被美國財富雜誌評為年度中國最有影響力商界女性的第九名。

現在，到了兌現對丈夫承諾的時刻。

相比九年前，如今的國美系表面上確實是“還要好”，且“花似雪”。

據國美控股集團官網披露，其業務目前已涵蓋零售、電商、物流、地產、投資、文化傳媒、醫藥健康、金融和高端俱樂部等九大領域。2017年上半年，其核心國美零售控股有限公司（下稱“國美零售”）銷售收入380.7億元，增長7.82%；國美零售線上線下交易總額（GMV）與去年同期相比增長22.87%，其中線上電子商務的GMV增長54.24%，線下的可比門店的銷售收入增長約2.34%。

市場人士理所當然注意到了一個顯著變化，即曾經叱吒風雲的“國美電器”—2004年6月通過借殼在香港上市—已悄然變身。2017年6月，即上市13年後，該公司正式更名為“國美零售”。從原先主打電器到如今在綜合零售領域全面轉型。中軍帳中的杜和她牢獄中以影子身份牢牢把握全局的丈夫，做出了重要決策。

不過，改弦未必能更張，財報漂亮數字背後其實蘊藏著不少玄機。雖然國美零售門店數量接近1600家，且已連續18個季度盈利，但2017年上半年該公司歸屬母公司淨利潤卻由去年同期的1.24億元下降至1.22億元，同比出現下滑1.61%。這種下滑，已持續近兩年半的時間。

被胡潤和福布斯四度評選為“中國首富”的黃，不只是一位零售大師，其在資本市場的凌厲做派同樣享譽一時，甚至當年獲罪的原因之一正是“操縱市場”。而國美零售也並非其唯一的資本平臺。問題是，國美系旗下另外四家上市公司，即國美金融科技有限公司（下稱“國美金融”）、北京中關村科技發展（控股）股份有限公司（下稱“中關村”）、山東金泰集團股份有限公司（下稱“山東金泰”）和國美通訊設備股份有限公司（下稱“國美通訊”），整體情況亦不容樂觀。

相對於2007年黃光裕450億元身家，更不用說當時僅國美零售一家上市公司市值便接近900億港元，國美系目前五家上市公司合計不過275億元的市值，這份成績單—即便後者總資產接近1700億元，顯然無法與前者時期同日而語。

對於逐漸接近被消費者遺忘狀態的國美系，如今更多隻能依靠“黃杜”二人“你贏我陪你君臨天下，你輸我獨自為你東山再起”的愛情故事，來被消費者和投資者偶爾掛念和消遣。

不過有意味的是，關於黃減刑及提前出獄的傳言始終不絕於耳。近期，市場再次有鼻有眼傳出黃將於今年末獲釋的消息。甚至有媒體以圖為證，將昔日黃氏鍾愛車牌號為1718的邁巴赫62S，以及車牌號為0019的奔馳S600被保養一新的照片，冠之“妻子待他再創輝煌”聳人標題。

受益於黃氏資本神話，每逢“傳言”出街，國美系股票無一例外全部上漲。但這卻又像是“圍城”中的國美系及“深陷其中”想搏一把的股民內心的吶喊：歸來呦，漲停吧！

不論黃是否能年底出獄，還是按時迴歸，國美系目前都面臨著進退維谷的境地。唯一可以拿出來炫耀的近1600家門店的優勢還可以維持多久？面對新零售概念崛起，線下實體店的戰場再次硝煙瀰漫，龐大資本支持下互聯網巨頭們勾勒著各自的所謂新零售版圖。久疏戰陣的黃又能如何突出重圍？

國美活了下來，但“帝國夕陽”的咒語未能解除。

前首富迴歸前的資本佈局

早在2010年，隨著陳曉及其“反黃派”管理層離去，國美系權利爭奪戰畫上了句號。接過權杖的杜鵑至此正式掌管國美系，哪怕遵循法律規定，她的名片上只能印著“國美集團決策委員會主席”字樣。

不過，“安內”後的國美系或是心有餘悸，或是出於穩定底盤的考量，更多精力一直鎖定在傳統零售板塊，其作風已明顯偏於保守。雖然先於同行佈局互聯網，但併購庫巴網後，卻未與線下實體店融合運行，而是採取雙品牌並行戰略。直至2012年12月國美在線上線，國美零售才有機會分割互聯網蛋糕。

為時已晚。國美的互聯網體系不僅錯過了網購的爆發期，更錯過了該時期所帶來的粉絲“引流”紅利。對互聯網浪潮的迷失從根本上造就了國美如今被邊緣化的尷尬，這亦是各大電商日大戰不見其蹤影的原因之一。2017年初格力與國美簽署銷售200億元的戰略協議，但外界對此評價仍然寥寥。

“過去躺著也能成長的線上市場紅利結束了，線上流量越來越貴，互聯網將進入精耕細作的下半場”，這是近兩年眾多互聯網大佬們的共識。

國美系下半場是什麼？

2017年，隨著國美電器、華銀控股和三聯商社陸續更名為國美零售、國美金融和國美通訊，國美系轉型雛形初現—打造全零售生態圈戰略，即構建線下零售、互聯網、智能家居/家電製造、智能手機制造、金融投資、地產六大業務板塊，使國美控股由單一的家電零售商轉型成一個綜合型線上和線下融合的產品和服務提供商。

但從目前來看，國美系的生態圈除了國美零售勉強拿得出手外，其餘板塊均顯薄弱。

國美通訊率先被棒唱：轉型後迎來近7年以來的首次虧損。其中報顯示，2017年上半年淨虧損1415.67萬元，而2016年同期則盈利766.23萬元。對此，國美通訊方面表示，公司處於戰略轉型初期，自有品牌手機尚未形成規模銷售；而前期產品研發、品牌推廣、渠道建設等又需要大量費用投入，上半年自有品牌手機業務虧損。

《投資時報》記者瞭解到，國美通訊公告裡給予手機業務定位為中國安全手機的 No.1，行業模板公司則是已轉讓給TCL的黑莓公司。儘管後者2011年和2012年達到行業頂峰，且市值逾800億美元，但在轉讓前2016年二季度的淨虧損已達3.72億美元。

如今TCL推出的黑莓手機，更多是被情懷買單。而在拼殺激烈的智能手機市場，連蘋果專營店在IPHONE8推出之際都遭遇門庭冷落的境地，更何況並無情懷牌可打的國美手機。

國美系金控板塊方面則喜憂參半。國美金融2017年中期業績扭虧為盈，但其規模相比時下主流金控集團卻差了幾個量級。該公司中報顯示，2017年上半年實現營收僅為4000.6萬元，同期實現淨利潤401.5萬元。

雖然國美金融以7.2億元全資收購銀盈通支付後，已取得包括第三方支付、保理、小貸、基金代銷等金融牌照，但這看似接近全牌照的金控體系，實則含金量有限。

而近期其金控體系下的理財平臺更是被曝出多宗負面消息，其中國美在線金融涉嫌自融、資金流向自家地產公司；P2P平臺美美理財出現多個項目的借款企業有失信被執行記錄並涉及多起合同糾紛等情況。而“踩雷”2017年3月資金鍊斷裂的齊星集團，更令國美系的金融平臺受到質疑。

至於同屬國美系上市公司平臺的中關村和山東金泰，二者的業績與其股價一樣，一直未見抬頭之勢。投資併購板塊除了對拉近網娛前身中國星文化產業收購從而進軍文化娛樂領域外，也無點睛之作。而曾經風光無限的地產板塊，如今早已變成默默無聞的“路人甲”。

升級的對手們高攀不起

目前，京東、蘇寧雲商和國美零售三者市值分別為3850億元、1160億元和160億元，而2017年上半年，三者營收分別為1694億元、837.4億元和380.7億元。

相比之下，京東遙遙領先，而國美零售距離蘇寧雲商，差了一個黃光裕鼎盛時期的國美電器。

且不說京東、阿里強大的互聯網市場佔有率，蘇寧雲商受益於阿里入股以後的“貓寧合體”的互聯網效應，已實現同比扭虧為盈，線上線下銷售收入比已達2:1，而國美零售的線上線下比剛好與之相反。

除此之外，蘇寧雲商營收同比增長26.88%，實現淨利潤2.92億元，同比增長達340.71%。相比之下，國美的業績增速遜色不少，線上線下融合的缺失令互聯網領域成為短板，而只能依靠線下實體的依託來補足。

而2016年上述公司業績的增長，更多是受益於消費升級的帶動，同時家電行業出現了井噴行情，也令該行業產業鏈“雨露均沾”。未來一旦家電消費熱褪去，品類單一且過度依賴實體店的國美零售的業績承壓不小。

2016年雖說是全球電商投資的最低谷，但國內電商的發展仍然持續向好。根據中國電子商務研究中心的監測數據顯示，國內的網絡零售市場規模在2016年的交易規模逾5.3萬億元，同比增長39.1%。網購佔到社會消費品零售總額的14.9%，較2015年的12.7%，增幅上漲2.2個百分點，整體用戶規模逾5億人。

面對競爭對手遠高於自己的業績增速，國美零售在互聯網領域的缺失恐怕是錯過即失去已無法挽回。畢竟隨著如今新零售概念的興起，證明了互聯網蛋糕分割行情接近尾聲，流量紅利已消失殆盡。

而2016年年底馬雲發起的“新零售”概念，短短半年多內風起雲湧，互聯網大咖們紛紛佈局屬於自己的新零售。盒馬生鮮、京東便利店、蘇寧小店、小米之家等等均已落地。對於新零售，國美零售憑藉其線下實體店的優勢，似乎看見了彌補互聯網缺口的希望。然而新零售領域競爭不比互聯網大戰遜色，各大巨頭都打造著屬於自己的新零售體系。最新消息稱，阿里系又下一城已取得新華都10%股權。

近日杜鵑表示，未來國美將進一步融合打通線上線下渠道，轉型社交新零售。

《投資時報》記者瞭解到，目前的新零售概念很多，包括線上線下融合，零售O2O或全渠道;零售+體驗式消費，體驗式消費，生活服務類的商品;零售+產業生態鏈。其中重中之重則是線上與線下的融合，而互聯網實力則成為了這一新興概念的基礎及保障。

在已過去的電商大戰中，國美零售已置身事外，而如今的新零售之爭又將殺入互聯網大軍。儘管國美零售率先置身其中，但雙線作戰前提畢竟是線上+線下融合，缺一不可，尤其是線上。

降級的朋友圈無能為力

人生若只如初見。眾所周知，黃光裕與強大的朋友圈撐起了當時的國美帝國，而當黃光裕出獄後，他的老朋友們還好嗎？

2005年，黃光裕的鵬潤集團與王健林的萬達集團簽署了戰略合作協議，雙方約定，“萬達集團開發建設的購物中心，國美電器均保證以主力店形式全面進入。國美電器成為當時國內惟一一家可以進入萬達集團開發建設的購物中心的家電連鎖零售企業。”

但隨著萬達“賣賣賣”之後，已漸漸遠離地產行業，並以文娛、健康領域為未來發展方向，兩位前首富之後恐難再有交集。

曾受黃光裕案牽連的朱孟依近期又再次浮現於資本市場。2017年7月，投資30億元、開業僅13天的南昌西湖萬達廣場悄然易主。工商信息顯示，南昌西湖萬達廣場投資人已由萬達商業變更珠江人壽。後者則成為了繼融創、富力之後的第三個萬達接盤者。

儘管朱孟依一直被稱為“隱形富豪”，但其曾創建的資本帝國也今時不同往日。珠江人壽近日披露的二季度償付能力公告顯示，該公司2017年第二季度實現保險業務收入3.25億元，相較於2017年一季度82.93億元的保險業務收入，下降幅度高達96.09%。

而受“亞洲最大空城”京津新城拖累，朱孟依打造的曾經中國最大的開發商—合生創展更是錯過了地產的黃金十年。其中報顯示，截至2017年6月30日，合生創展合約銷售面積約33.24萬平方米，合約銷售金額僅為44.52億元。

至於黃光裕的胞兄黃俊欽，已於2012年刑滿釋放。但後者出獄後已無當年資本操作之勇，ST金泰連續42個漲停亦成為塵封的股市神話。而其掌管的山東金泰2017年上半年營收僅為400萬元，淨利潤虧損300萬元，目前市值僅為20億元，這恐怕對於黃光裕的復出之路的援助杯水車薪。

《投資時報》記者瞭解到，黃及其國美系一直對於銀行牌照存有覬覦之心，但遲遲未能成功。2014年11月國美電器控股有限公司宣佈，與徽商銀行股份有限公司簽訂協議，國美將以每股發行價3.80港元認購6.325億股徽商銀行新的H股，總代價約為24.04億港元，國美認購股份約佔徽商銀行擴大後已發行股本的5.41%。

入股徽商銀行後，國美除了能夠獲得銀行盈利分紅，增強自身抗風險能力外，更有助於提升國美金融服務平臺，可以對其線上業務進行支撐。然而僅在2014年年底，上述交易並未能如期交割，原因則是“未能通過中國證監會的審批”。

如今的徽商銀行則面臨著內憂外患，不僅大股東“中靜系”與董事會的糾葛鬥爭不斷，導致IPO終止及公司管理層動盪，2017年年初以來更是收到多達12張來自銀監會的罰單。2017年9月25日，摩根大通發表研究報告，下調徽商銀行的盈利預期及目標價格，並維持“減持”評級。

無獨有偶，Wind資訊顯示，國際投行匯證和麥格理亦雙雙看淡國美零售前景，下調國美目標價最低至0.7元。匯證方面表示，國美業績令人失望，將全年純利預測降５５％；麥格理則表示，將國美今明兩年盈利預測下調55%及14%，同時將評級降至“跑輸大市”。該行亦對國美在電商業務EBITDA率為1.7至1.8%感到懷疑。

就像張家輝在《旺角監獄》裡的角色，出獄後的主人公已是雙重性格，一面是心地善良、踏實靠譜的老實人；另一面則是偶爾釋放，曾經那個好勇鬥狠的古惑仔。而兩種性格的共性都是無法適應這個不再屬於自己的旺角，找不到那家有午夜場的影院。何時才能走出“旺角”？這是張在電影裡的潛臺詞。

黃光裕的旺角又在哪？

或者應該是北京珠市口東大街430號。整整30年前的1月1日，從那個初始只賣服裝的百平米店鋪起步，那個還叫黃俊烈的中學輟學仔靠著8000元積蓄走上了人生巔峰。無論是2017年還是2021年，他可能要再次面對這個已不熟悉的世界。上一次，他改變了世界，現在會是世界改變他嗎？

雪如花，花似雪，下半場，總得走一遭。