華泰證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
農業銀行(601288)
利潤增速五大行最高，維持“增持”評級
農業銀行於 8 月 30 日發佈 2019 年半年報，上半年歸母淨利潤增速同比+4.9%，較 1Q19 上升 0.6pct，居五大行之首， 業績符合我們的預期。 公司資產質量大幅改善，息差較一季度上升，中間收入增速領跑大行。 我們預 測 公 司 2019-2021 年 歸 母 淨 利 潤 增 速 5.7%/6.0%/6.4% ，EPS0.61/0.65/0.69 元，目標價 4.48~4.98 元，維持“增持”評級。
息差較一季度上升，主要受資產端驅動
上半年年化 ROE、ROA 分別同比下降 2.15pct、0.03pct 至 14.57%、1.05%，2018 年 6 月公司進行 1000 億元定增， ROE 受到攤薄而同比下行。 1H19淨息差為 2.16%，較 2018 年下降 17bp，主要壓力在負債端，存款競爭激烈導致成本上行趨勢明顯（尤其是個人存款，成本較 2018 年+27bp）。但我們測算 1H19 息差較 1Q19 上升 4bp，好於其他大行的表現，主要驅動因素在資產端， 1H19 生息資產收益率較 1Q19 上升 11bp。負債端成本較1Q19 繼續上升 4bp， 或繼續受到存款成本的拖累。
不良貸款率大幅下降， 對公零售均向好
6 月末不良貸款率、撥備覆蓋率分別為 1.43%、 278%，分別較 Q1 末-10bp、+14pct，不良率下降、撥備覆蓋率上升幅度均居五大行之首，以一己之力帶動大行整體不良率下降 6bp。目前農行不良率在大行中僅高於中行、撥備覆蓋率則遙遙領先，建立資產質量優勢。關注類貸款佔比較 2018 年末下降 31bp，降幅同樣居大行之首。 對公與零售不良率全面向好， 對公貸款不良率較 2018 年末下降 24bp， 主要得益於製造業和批發零售業不良貸款的持續化解， 基礎設施行業不良率則有所抬升。 個人貸款不良率較 2018年末下降 7bp 至 0.58%， 住房按揭、 信用卡、 個人經營貸不良率均下降。
中間收入增速領跑，資本實力已全面鞏固
上半年中間業務收入同比+16.6%，增速較 Q1 回落 8.3pct，仍居於大行首位。與工行、建行類似，第三方支付帶動的電子銀行收入是中收增長的主要支柱，但農行的電子銀行收入同比增速高達 41.7%（工行、建行分別24.7%、 18.3%）。 代理業務收入已經恢復正增長（同比+1.3%）。資本充足率 15.48%，較 Q1 末+0.14pct，主要得益於 4 月 600 億元二級資本債的發行。 目前 1200 億元永續債發行計劃已獲銀保監會批准， 再創銀行資本工具發行金額新高（前次為農行 2018 年 6 月的 1000 億元定增），提升資本充足率至 16.29%（據 6 月末 RWA 測算）。
普惠特色的潛力大行，目標價 4.48~4.98 元
鑑於公司基本面改善超預期， 我們調整 2019 至 2021 年歸母淨利潤增速預測至 5.7%/6.0%/6.4%（前次 4.6%/5.0%/5.5%）， EPS 為 0.61/0.65/0.69元（前次 0.61/0.64/0.67 元）， 2019 年 BVPS4.98 元（與前次一致），對應PB0.68 倍，可比大行 Wind 一致預測 PB 為 0.73 倍， 我們繼續給予 2019年目標 PB0.9~1.0 倍， 維持目標價 4.48~4.98 元。
風險提示：經濟下行超預期，資產質量惡化超預期。
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