華金證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
永輝超市(601933)
事件
公司披露半年報，上半年實現營收411.76億元/+19.71%，實現歸母淨利13.69億元/+46.69%，EPS約為0.14元。其中Q2營收189.40億元/+21.18%，歸母淨利2.45億元/+32.25%。
投資要點
渠道擴張使營收穩健增長，費率降低推動淨利潤快速提升：門店方面，上半年公司門店同比增長27%至791家，若剔除5月併入的百佳永輝的38家超市門店，門店數量增長21%。營收端，渠道外延穩步進行，老店客流逐步提升，銷售額增長推動規模提升，2019年上半年公司營收增長19.7%，增速環比大致穩定。淨利端，2018年上半年永輝雲創虧損及激勵費用影響淨利潤，費率降低使2019年上半年淨利潤增長47%。其中Q2渠道持續擴張推動公司營收增速環比上行，毛利率同比下行1.1pct使淨利潤增速放緩至32%。
渠道擴張推動客流及營收增長：近年來，永輝超市渠道數量持續擴張。2014年至2018年公司渠道數量年複合增長約21%，簽約面積年複合增速約19%。2019年上半年公司門店數量同比增長27%至791家（含百佳永輝），簽約面積增長20%。渠道擴張推動客流增長，2018年公司日均客流量已達290萬人次，2016年至2018年年複合增速約為19%。2019全年，公司計劃新開門店150家，約為2018年末公司門店數量的21%，新開門店逐步培育有望貢獻穩健的業績增長。另外公司嘗試MINI店業態，有望拉進與消費者的距離，進一步提升市佔率。
上半年毛利率同比略降，規模增長推動毛利潤提升：分品類看，2019年上半年公司生鮮及加工商品、食品用品商品、服務業收入分別佔據營收44%、49%、7%的份額。渠道擴張推動，2019年上半年公司生鮮、食品品類分別實現18%、21%的營收增速。毛利率方面，生鮮及加工、食品用品、服務業毛利率分別為13.9%、18.6%、89.9%，商品銷售毛利率明顯低於服務毛利率。因此2019年上半年上述三個品類的毛利潤佔比分別約28%、42%、30%。渠道快速擴張及新模式嘗試使Q2公司毛利率略有下行，規模增長推動下，生鮮、食品、服務分別實現毛利潤增長9%、27%、28%，推動公司業績持續穩健增長。
Q2毛利率略有下滑，費用變化影響淨利率：盈利能力方面，Q2毛利率同比下滑1.1pct，使上半年毛利率同比下降0.6pct至21.84%。雲創出表，上半年股權激烈費用較去年同期減少約2.08億元至1.36億元，剝離彩食鮮獲得投資收益1.26億元。最終2019年上半年公司淨利率增長1.15pct至3.32%，公司淨利潤快速提升。
存貨方面，2019年上半年公司存貨較去年末減少21%至64.2億元，佔營收比例同比略有提升，主要源於渠道擴張及新模式探索。對比可比公司，2019上半年永輝超市存貨週轉率仍處於可比公司平均水平，存貨週轉整體良好。
資產證券化加快資金週轉，有望提高資金使用效率：公司擬以永輝超市及其下屬公司的供應鏈賬款債權及其附屬權作為基礎資產，以發行資產支持證券的方式進行融資。本次擬募集資金20億元。公司擬發行資產支持證券，一是有望通過資產證券化的方式盤活存量資產，加快資金週轉，提高資金使用效率；二是募集資金20億元，有望降低公司短期債務壓力，助力公司渠道擴張。
投資建議：永輝超市是全國性超市龍頭之一，市佔率排名第4，近年來渠道擴張推動營收規模穩步增長，規模效應及供應鏈合作提升利潤率。2019年預計門店數量增長21%，帶動公司營收穩步提升。我們公司預測2019年至2021年每股收益分別為0.24、0.30和0.37元。淨資產收益率分別為10.0%、11.4%和12.6%。目前股價PE（2019E）約為42倍，維持“買入-A”建議。
風險提示：渠道外延擴張或不及預期；新業態培育或不及預期；短期毛利率下行使利潤增速放緩。
"