毓承資本合夥人朱忠遠/口述
經濟觀察報記者汪曉慧 採訪整理
中國醫療行業正處於變革時代，醫療行業投資在國內方興未艾。回顧十餘年的投資經驗，我認為主線應該是迴歸行業的本質。行業是由一個個公司構成，公司提供的產品和服務，一定是市場所需要的，而優秀的企業能夠引領行業的發展，創造更大的市場，這樣的公司就自然能夠發展壯大。變革時代呼喚著更多的醫藥行業專業投資人順應趨勢，抓住醫藥供給側改革的機遇，發現或創建領軍企業，推動行業發展。
抓住趨勢提前佈局
上世紀末到本世紀初，中國醫藥市場是國產替代的階段，這是那一時期主要的邏輯。很多重要的藥抓住趨勢提前佈局物、器械，被跨國企業壟斷。國產替代可以大大降低成本，是一個大趨勢，會誕生很多優質公司，也蘊含很多投資機會。
當時我在景林投資，我們投資了一家藥企叫甘李藥業，主要產品是三代胰島素類似物甘精胰島素。糖尿病是一個很大的市場，在甘李藥業之前，胰島素類似物被國外三家企業壟斷。我們投資甘李的時候，企業正要進入高速發展期，而且壁壘很高，幾年內沒有國內競爭對手。現在公司淨利潤已經有近5億，準備在A股上市，印證了我們當初的判斷。
2011年、2012年的時候，中國醫療服務領域的投資還遠不像現在這樣熱，很多人一般選擇投藥或者器械。那時,我們投了一個公司叫鳳凰醫療，是國內最大的民營醫療集團之一。當時看鳳凰醫療的投資機構也不少，但最後是我們決定領投，為什麼我們選擇投呢？我們認為醫療服務一定是一個重要的方向，而且它不可能持續靠國家財政補貼，有一天財政補貼會透支，也就是一定會讓民營資本來做。這是當時我們的第一個判斷邏輯。
第二個判斷邏輯是，鳳凰醫療當時的模式是託管公立醫院。原來公立醫院在運營的時候都虧損，國家每年都補貼，還照樣虧損；不僅虧損，醫療環境也相對較差。鳳凰醫療把公立醫院託管了以後，不要國家補貼一分錢，還把公立醫院的醫療環境改善了。硬件改善了，請最好的醫生，流程也改善了，最終得到當地老百姓的認可。通過這樣的模式，老百姓受益了，鳳凰醫療也受益了，是多贏的局面。
經過深入分析和盡職調查，我們在合理的估值下投了五千萬美金，並幫助它在香港上市，超額認購100倍，它成為第一家在港股上市的民營醫療服務集團，我們投資也獲得了不錯的回報。
鳳凰醫療的故事也再次印證我的觀點：迴歸行業的本質。要看這個行業到底有沒有發展前途，這個公司是不是在引導這個行業發展。自從鳳凰醫療上市以後，很多投資機構開始意識到原來投資醫療服務是可行的，所以大家紛紛投醫療服務，但現在估值已經不便宜了，充分說明提早佈局，在拐點出現前投資的重要性。
醫藥的“供給側”投資邏輯
通常我們認為市場是有效的，如果需求變了，供給自然就會調整以適應需求。但現在發現供給的調整其實有時是嚴重滯後的。所以，我們需要供給側改革。國內有很多仿製藥企業，其實都處於低水平重複的階段，這就屬於供給側失靈。醫藥供給側的改革涉及兩個方面，一個是去產能和去庫存，另外一方面是增加有效供應，即提供優質，真正有臨床價值的產品。
什麼是去產能？以前的新藥“產證不分離”，也就是說要獲得的一個新藥證書，必須先有生產企業來生產，然後才能拿這個藥的證書，新藥證書是歸生產企業所有。如果新藥研發人委託一家生產商做生產企業，那麼新藥證書就給生產企業了，研發企業當然不願意這樣的情況。現在，CFDA推出了新藥上市許可人制度（MAH），解決了這個問題。研發企業委託生產，但是新藥證書依然歸研發者所有。新藥證書所有者也可以換委託生產企業，讓研發人更有話語權。這是一個重大的改革。
在MAH制度之前，產生了很多產能的浪費。因為只要是一個醫藥企業，就會去蓋一個廠，很多生產部門的大部分產能都是閒置的。有一個數據是，中國現在產能利用率大概是百分之三十幾，如果產能全部開起來，整個亞洲的藥廠都不用開了；如果中國的產能再提高一點點，整個非洲產能都不用開了。所以中國的醫藥去產能是絕對必要的，MAH是去產能很重要的制度。去產能之外是去庫存，相應的制度包括仿製藥一致性評價等，很多低水平重複，質量不高或沒有臨床價值的產品將被淘汰。作為投資人對行業趨勢應該有清楚把握，尤其不能急功近利，避免投資過剩產能或即將被淘汰的產品。
像藥明康德這樣的CRO/CMO企業，迎來發展大機遇。他們提供優質的研發/生產外包服務，對很多新藥研發企業來說是福音，不用像以前那樣投幾個億去蓋生產廠，從而大大降低創業門檻，鼓勵創業。這也是近些年生物製藥創業公司越來越多的原因之一。
供給側改革另外一方面是增加優質、真正有臨床價值的產品。中國的醫藥市場很大，但真正創新的產品相對缺乏，有的甚至落後美國10年時間。怎麼樣才能讓中國醫藥行業有很好的供給呢？我們投資一批優質的新藥早期創新研發企業，通過自主研發或全球產品引進為中國患者帶來優質的有臨床價值的產品。如何建立全球網絡站在行業前沿去篩選產品？如何判斷產品是否有臨床價值，並真正適合中國患者的需求？如何讓產品在中國落地，順利走完從研發，申報，到臨床，上市的流程，這些問題考驗著投資人的專業眼光，素養和行業底蘊，同時也很大程度影響了投資回報。
如果供給側改革進一步延伸的話，不僅要增加優秀的產品，更要打造優秀的領軍企業，從而有體系，有系統地來提供這些產品。我們希望不僅是投資一個企業，更重要的是讓這個企業成為行業的推動力，引領一個行業的發展。現在雖然有很多生物製藥企業在起步，但是有一個巨大的GAP（差距），那就是很多生物製藥企業的創始人是科學家，或者教授，他們做藥的思維方式其實不是因為市場需要什麼，而是因為他能做什麼，或正好發現了什麼；另外，他們往往對藥物的早期發現很熟悉，但對產品後期申報，臨床試驗和產品上市階段並不熟悉。我們希望彌補上述GAP，所以我們創建了基石藥業。基石藥業擁有頂尖的藥物開發，臨床試驗團隊，有望打造成中國最好的drug de-velopment engine （藥物開發引擎）之一，源源不斷地為中國患者提供優質的腫瘤免疫產品。我們希望創建一批像基石藥業這樣的領軍企業。
資本與管理層如何相處
我們和其他VC的打法不一樣的，是我們以創建公司為主。作為VC，從投資人角度我們先看到未被滿足的需求，根據需求去找產品，打造非常強的產品線。先孵化公司，再尋找合適的管理團隊，並充分信任授權團隊，比如基石藥業、華領醫藥。讓企業成為產業的推動力量，當這個企業成長領軍企業，我們自然也會有不錯回報。
先有公司，然後有產品，再有團隊，那麼誰才是創始人？這個問題，我的看法是，要取決於怎麼定義“創始人”。如果是說創始人的定義是發起成立這家公司，那投資者是創始人。不過，管理層的加入確實起到創始人的作用，那麼稱是創始人也沒有錯。在上述模式下的管理層激勵，以及股權分配，並不拘泥於形式，真正的關鍵是大家能夠在一起把事情做成，成為一個產業的驅動力量。
先有創始人和公司，再有風投進入，和風投先成立公司再招募管理團隊，這兩種路徑各有優劣。前者的缺點是創業者要冒相當大的風險找錢、找產品、找團隊，並不容易。其次，一般來講，剛開始肯定是創業者主導公司，他的想法也有可能失敗。晃了兩、三年，時間已經浪費掉了，這是常見的現象。
後者是VC搭建了很好的平臺，有產品、有錢、甚至團隊和資源，還獲得相當多的股份，同時風險比較低，很多人願意接受。但這種模式也有一定風險，就是管理層淪為職業經理人，產生打工的心態。這個需要警惕，我們還沒有碰到過這樣的局面，關鍵是找到志同道合的企業家一起創業。
在我看來，投資一定不是一夜情，有點像結婚，某種程度上比結婚還要難。結婚以後是可以離婚的，而投資一旦結合，離都離不了，畢竟錢都投進來了，離就是撤資，就會虧損。所以剛開始的時候，看人要看準，一定要理念相同，有strong commitment（強大的承諾精神）。
對於創業公司來講，到底是誰應該去主導？我一直秉承這個觀點：打仗的時候，肯定是CEO衝在前線，他最瞭解前線，他最瞭解一線炮火的聲音，投資機構更多是擂鼓助威，不可能去指手劃腳。投資就是投人，一旦選擇企業家，就要信任並充分授權。
（朱忠遠系毓承資本合夥人，在醫療健康領域擁有近20年的創業和投資經驗。本報記者汪曉慧採訪整理）