◎ 鄭汴樓市 陶朱公
房地產界的“流量”公司，入選資格大抵離不開兩方面——熱門企業和明星老闆，如果將二者相加求得一個綜合指標，融創毫無疑問拔得頭籌。
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截止到4月3日，有76家房地產公司交了2018年年報。其中，A股51家，港股25家。在發佈了年報的76公司家中，22家利潤下降，其餘的企業利潤則出現了明顯上漲。
有意思的是，新城控股發佈年報後，上交所深夜發出問詢函，連發16問。並要求新城控股在4月19日之前，回覆相關“信披”存在的問題。
暫且按下新城控股不表，儘管這是一個很有意思的公司。以後有機會陶公我再專門著文，表一表新城控股的掌故。
咱們今天先說說年報“優等生“融創中國。3月29日，融創中國發布了年報。年報顯示，融創中國交出了有史以來最優的年報，營收和利潤都錄得了顯著增長。
2018年，融創中國實現營業收入1247.5億元人民幣（下同），同比增長89.4%，這個數據，讓融創中國的經營規模再上臺階，並穩居行業前四強。
年報顯示，融創中國2018年的毛利率為25%，同比上漲了4.3。毛利潤額達到311.4億元，同比增長128.5億元。而淨利潤為174.5億元，同比增長50%。由此可見，融創中國的賺錢能力，實在是很強勁。
對應到資本市場，2018年融創中國每股基本盈利3.79元，同比上漲37.3％。董事會建議派發末期股息每股0.827元，同比提升65.1％。
2018年9月1日，55歲的孫宏斌在香港說：“剛需可以買，投資就算了，買房的收益還不如買融創的股票。”
彼時，融創中國（01918.HK）的股價每股在26港元左右，4月3日，融創中國的股價已經越過了40港元。按此計算，收益率已經達到50%。誠不我欺，老孫履行了“將戰略優勢轉化為優異財務表現”的承諾。
4月2日，國際評級機構惠譽提升了融創中國的信用評級：由BB-穩定躍過BB-正面，直接提至BB穩定，這是2018年以來惠譽連續三次提升融創中國信用評級。
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1999年8月的成都，中城房網第一次正式籌備會在錦江賓館舉行，12家成員的老闆王石、馮侖、盧鏗、胡葆森、孫宏斌、朱孟依、周慶治等悉數到場。當地報紙用了“地產巨頭祕密集會”這樣聳人聽聞的標題，記者還編制了一箇中國地產界的“明星夢之隊”，煞費苦心地給銷售代理出身的孫宏斌戴了一頂“最佳前鋒”的帽子。
此後的一段時間裡，地產圈子的大佬們對這個來自天津一隅的小老弟，大有提攜照顧的友好態度。但是短短二三年之後，孫宏斌開始對這個圈子的做法表現出不以為然：“大腕兒們把這個行業給耽誤了，他們大多是在一個城市做地產，怎麼能夠代表整個行業呢？！”
中國網絡經濟的第一個巔峰時期，在2001年年初。此時順馳已將互聯網與連鎖店相結合，打造全新的房產中介。1月15日，中城房網董事長聯席會議在北京長城飯店召開。孫宏斌在會上稱，順馳置業網解決了水泥和鼠標之間的兼容問題，為房地產業在新經濟時代的專業化、規模化提供了一條可鑑之路。
也就是在這次中城房網的週年會議上，孫宏斌的霸氣和個性開始初露崢嶸。當會上提出萬科牽頭聯合買地的時候，孫宏斌不幹了：“為什麼要以萬科為主？”別人告訴他因為倡議書是萬科起草的，孫宏斌馬上回應道：“那由順馳來起草吧！”
此後的兩年時間裡，孫宏斌轉向低調，很少拋頭露面，神祕地隱身天津，天天忙著給員工上課培訓；而企業的動作則顯得大刀闊斧，又是大盤開發，又是高級別墅，在天津市場極其活躍和強勢。有人回憶說，此時的孫宏斌找到了一張王牌——企業的發展戰略，“因為腰裡別了張牌，給了孫見誰跟誰來的勇氣。”
果然，2003年7月，在重慶的中城房網會議上，孫宏斌原本論述著自己企業的戰略思考，卻突然話鋒一轉：“我們的中長期戰略是要做全國第一。”他微微頓了頓，側臉看了看在座的王石，然後說道，“也就是要超過在座諸位，包括王總。”
此後，關於“害群之馬”和“九死一生”的論斷，開始在江湖上廣為流傳。事實上，因為順馳的出現，改變了行業的運行模式甚至是規則，把正處於宏觀調控中的許多公司，帶入了一個生死極速的心跳階段。
隨後，孫宏斌從重慶直接飛到北京，乘車來到昌平，召開了後來被視作順馳歷史上具標誌意義的蟒山會議，會上孫宏斌做了一個題為《鴻鵠之志向，螞蟻之行動》的演講，宣佈順馳推行全國發展戰略。
接下來，順馳全國跑馬圈地，在調控中找到空當，順勢而為。當然，對一路跟隨順馳的員工們，順馳投桃報李，“用大號牛皮信封裝工資”發給他們。順馳終於修成正果：人人拿著大白饅頭，想蘸白糖蘸白糖，想蘸紅糖蘸紅糖。
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然而，當年希望“用五個蓋子蓋十口鍋”的孫宏斌，終究沒能捂住順馳。順馳沉了下去，孫宏斌駕融創中國捲土重來。
當年彆著“企業的發展戰略”這張牌的孫宏斌，後來發現，房地產業，玩的就是鬥地主遊戲。對房地產公司來說，這並不是摸著了大小“貓”，頂多只能算是4個2，是個炸彈。
事實上，週期律，才是房地產企業發展戰略的真經。土地，才是房地產企業的“大貓”。資本，才是房地產企業的“小貓”。地段、產品、營銷、人才，是房地產企業的4個2。能不能在房地產業裡“歡樂地鬥地主”而且一直能在牌桌上，關鍵還是看手中有什麼牌。
陶公我研讀了一下相關房地產公司的財報，發現2015年至2017年，A股龍頭房地產公司拿地面積的複合增長率為65%，H股龍頭房地產公司拿地面積的複合增長率為121%，同期，百城土地成交面積複合增長率是負1%。而融創中國，此間每年拿地面積的複合增長率是169%。也就是說，即使是實力雄厚的上市公司龍頭房企，也與融創中國的拿地速度存在差距。
在房地產業，得土地者，得天下。截至2018年上半年，融創中國的土地儲備達到2.31億平方米，總貨值達到3.29萬億元。
僅有大量的土地儲備，其實並不能讓融創中國實現什麼彎道超車。何況彎道超車，要是被交警尋逮著了，是要被處罰的。成本和土地結構是否合理，甚為關鍵。特別重要的是，土地成本，直接決定了房地產公司的賺錢能力。
數據表明，通過併購拿地，有效降低了融創中國獲取土地的成本。融創中國儲備的土地的平均成本，每平方米只有4470元。而通過合作模式，融創中國2018年前9個月共獲取土地建築面積為2920萬平方米，其綜合成本僅為每平方米3620元。
在房地產行業裡，“拿地成本/銷售均價”是一個極其重要的指標，它衡量的是，某塊土地給企業贈取利潤的能力。
2014年，融創中國“拿地成本/銷售均價”這一指標是0.45，到了2017年，這一指標是0.23。這意味著，反應到資本市場上，融創中國賺取利潤的能力在增強，而ROE（淨資產收益率）會更高。
陶公我對比了一下同期在A股上市的龍頭房地產公司，他們在2014年“拿地成本/銷售均價”指標為0.32，而到了2017年，這一指標提高到了0.42。兩相比較，他們幾乎與融創中國剛好完全相反。
從土地儲備角度看，如今的年報優等生融創中國，是因為2014年至2017年間，在行業普遍保守時，“逆週期”的快速拿地，並在結構上，著重佈局了一二線城市的拿地策略，是融創中國強勁增長、成為年報優等生的核心。
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根據杜邦分析法，衡量淨資產收益率（ROE）的健康程度，負債率是一個重要指標。也就是人們傳說中的“槓桿”。
或許是曾經有五個蓋子沒捂住十口鍋的教訓，2017年下半年，老孫強化了財務手段，主動降槓桿，提高公司現金回籠速度。2018年的半年報顯示，融創中國的資產增厚到6699億元，有息債務下降了95億元，現金流健康、充沛。
而年報顯示，在衡量槓桿水平的淨負債率上，2018年同比大幅下降了53個百分點，且連續三年實現同比下降。可喜的是，融創中國的現金高達1202億元。從杜邦分析法觀看，可以說，融創中國交出一份稱得上“精緻”的財報。
與此相映的是，2018年，融創的客戶滿意度高達90分，較2017年提高了5分之多，遠高於行業前十84分和行業平均71分的滿意度。
那麼，只有最後一個問題了：融創中國是否還能持續做優等生？
國際評級機構惠譽是這樣分析的：
融創2018年超額完成4500億的銷售目標，實現4608億全年銷售合同額，得益於強勁的銷售帶來大量的現金回款，加之其過去一年放緩的拿地節奏，融創的槓桿率（淨有息負債比調整後存貨）由2017年底的47.3％大幅下降至38.5％，惠譽認為槓桿率下降的趨勢還將持續。
同時，融創的土地儲備佈局十分優質，85％位於需求強勁的一二線城市，且均衡分佈於中國經濟發達地區，例如華北地區、北京地區、長三角地區、西南地區、華中地區、廣深地區及海南等，這使得融創能夠很好地應對政府因城施策的政策風險。
得益於近年來規模的快速增長，融創的建造成本得到了有效降低，剔除評估攤銷影響，融創2018年的EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）利潤率已達33％，惠譽預測“未來融創的EBITDA利潤率將進一步提升。”
2018年5月，融創入選恆生中國（香港上市）25指數。如今，這份精緻的年報，或許會讓融創中國順利和更早躋身“藍籌”級公司。
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