簡析Facebook數字貨幣Libra的貨幣屬性

今天Libra的白皮書公佈以後，我閱讀了其中有關其貨幣屬性的相關內容。本評論也只侷限於Libra的貨幣屬性，而不涉及白皮書中其他的內容。我會截取一些白皮書中的內容做解讀，以第二段第一句話為例：

我們的世界真正需要一套可靠的數字貨幣和金融基礎設施，兩者結合起來必須能兌現“貨幣互聯網”的承諾。

評：事實上現在的世界已經擁有了這兩者，比如支付寶的餘額和銀行存款就是數字化的“貨幣”，或許它無關於區塊鏈。此外，金融基礎設施也已經非常豐富。比如美聯儲的Fedwire、作為託管和回購結算中心的紐約梅隆銀行以及諸多持牌銀行。

與大多數加密貨幣不同，Libra完全由真實資產儲備提供支持。對於每個新創建的Libra加密貨幣，在Libra儲備中都有相對應價值的一籃子銀行存款和短期政府債券，以此建立人們對其內在價值的信任。Libra儲備的目的是維持Libra加密貨幣的價值穩定，確保其不會隨著時間劇烈波動。

看到這裡，筆者已經有所失望。Libra作為一種新的貨幣發行，其支撐的資產是銀行存款和短期政府債券。市面上有許多和這類所謂的“真實資產儲備”結構近似的金融產品，比如美國的政府型貨幣基金和我們大家都熟知的餘額寶。

圖：餘額寶Q1資產佔比

圖：JPMorgan U.S. Government Money Market Fund

我們下面看第四部分：

我們認為，世界需要一種全球性的數字原生貨幣，它能夠集世界上最佳貨幣的特徵於一體：穩定性、低通貨膨脹率、 全球普遍接受和可互換性。

這說的不就是美元嗎？除了所謂的“數字原生貨幣”。這句描述的荒謬之處在於，Libra即便可以獲得這四項“世界上最佳貨幣的特徵”，那也不是它原生的優勢……為什麼呢？

任何持有Libra的人都可以獲得高度保證，他們能夠根據匯率將自己持有的這種數字貨幣兌換為當地貨幣，就像在旅行時將一種貨幣換成另一種貨幣一樣。

什麼都沒說，你甚至可以使用商品（比如一根口香糖）都可以根據“匯率”（價格）兌換為任何一種貨幣。但這種所謂的商品和貨幣流動性並不意味著“高度保證”。

確保這種貨幣可以用於換取真實資產，比如黃金。目的是為了幫助培養人們對新貨幣的信任，並在貨幣誕生初期實現廣泛使用。儘管Libra不會使用黃金作為支持，但它將採用一系列低波動性資產（比如，由穩定且信譽良好的中央銀行提供的現金和政府證券）進行抵押。

前半句沒有錯，思路也是對的，在美聯儲建立的一開始也是基於黃金資產發行了大量的法幣的，如下圖。Libra的想法是在起初借用主權信用擔保來發行貨幣。但這裡的描述顯然和之前有出入。之前是“銀行存款”和“短期政府債券”，但這裡卻變成了“中央銀行提供的現金”和“政府證券”。“中央銀行提供的現金”和“銀行存款”是兩個概念，前者在美國是Federal Reserve Note，即現鈔，是對主權部門的債權。所謂銀行擠兌，就是人們不信任存款，而信任現鈔（存款信用是銀行信用），將對銀行的債權（存款）轉化為了對主權部門的債權（現鈔），兩者僅在國家存款保險的上限範圍內是等價的，但顯然Libra的規模不可能低於FDIC的存款保險限額；此外，“政府證券”和“短期政府債券”也是兩個概念，前者的期限可以很長——比如MBS；後者的期限很短，泛指狹義的國債，和國家信用擔保的SPV所發行的證券不是一個概念。因此，這一段和之前的前後不一致讓人感到匪夷所思。好像白皮書的撰寫者並不清楚各類儲備資產之間的差異性。比如，準備金賬戶相比於銀行存款賬戶在整個貨幣體系內高一級。因為不是所有人都能在人民銀行開存款賬戶的，只有持牌銀行才可以，支付寶也只能開支付結算戶，不能開設準備金賬戶。

圖：二戰時期美聯儲大量卸掉表內的黃金，在1945年時表內資產端的最大佔比資產已經是對政府信貸（涵蓋國債）

另外，這裡也並沒有明確Libra在借用主權信用擔保來發行貨幣以後將使用何種方式來擺脫這種依賴。美元對黃金的擺脫是經由與政治上與黃金脫鉤，財務上資產端增加大量的美國國債、政策上設立通脹目標制（穩定通脹）以及全球化環境中更自由的美元信用創造來擠出黃金的。但是Libra並沒有擠出法幣資產（銀行存款和主權國債）的路徑圖。這樣的話，看上去Libra甘於作為法幣的附庸貨幣存在。

必須要強調的是，這意味著一個 Libra並不總是能夠轉換成等額的當地指定貨幣（即Libra並不與單一貨幣“掛鉤”）。相反，隨著標的資產的價值波動，以任何當地貨幣計價的Libra價值也可能會隨之波動。然而，選擇儲備資產的目的是最大限度減少波動性，讓Libra的持有者信任該貨幣能夠長期保值。Libra儲備中的資產將由分佈在全球各地且具有投資級信用評價的託管機構持有，以確保資產的安全性和分散性。

這一段又為之後匪夷所思的矛盾論述埋下了伏筆，首先，Libra和Tether這類單一法幣抵押的穩定幣劃清了界限，因此它無法保持和特定法幣的平價關係，而由於其資產端有各種各樣幣種（比如美元、歐元、日元、英鎊等等）的存款，Libra的定價是基於每個法幣/Libra的貨幣對匯率再結合資產端各幣種的權重配比予以估值的，就像SDR的估值最終選擇了美元計價並加總每個籃子貨幣的加權匯率以後所得。如果最後Libra在貨幣性質上和SDR非常類似，那麼它的命運會和SDR一樣麼？（妄圖反噬美元體系結果以美元計價……）

這裡還有一個重要細節，即Libra的儲備資產是分佈式地中心化託管在投資級（IG）信用的機構的，好吧，很明智，知道貨幣業務不能做到太去中心化。

Libra背後的資產是它與許多現有加密貨幣之間的主要差異，這些加密貨幣缺乏這種內在價值，因此價格會因心理期望而大幅波動。然而，Libra的確是一種加密貨幣，因此，它繼承了這些新型數字貨幣的幾個引人注目的特性：能夠快速轉賬，通過加密保障安全性以及輕鬆自由地跨境轉移資金。

前半句有點鬼扯了，現在很多單一法幣抵押的數字貨幣也都是美元資產。

後半句的特性沒什麼特別的，而且好像還會帶來麻煩。比如快速轉賬——支付寶和銀行體系可以做到。輕鬆自由地跨境轉移資金——這可是美元體系很忌諱的，包括一些資本管制的國家，比如中國（人民銀行會很生氣）；還有一些被制裁的國家，比如朝鮮（美國會很生氣）。

儲備資產的利息將用於支付系統的成本、確保低交易費用、分紅給生態系統啟動初期的投資者（前往此處閱讀“Libra協會”相關內容），以及為進一步增長和普及提供支持。儲備資產的利息分配將提前設定，並將接受 Libra 協會監督。Libra用戶不會收到來自儲備資產的回報。

暴露其狡詐性的一段。首先看最後一句，Libra用戶不會收到來自儲備資產的回報，也就是說發行的Libra是零息貨幣，好吧，我暫且接受這一點，畢竟你如果有Libra資本市場的話，我可以自行配置到Libra安全資產裡。

但是大家要知道一點，你用於鑄造Libra的法幣資產是有機會成本的，Facebook把你的法幣拿了去自己賺了一個無風險的套利收益。這個生意可真不錯，按照現在的套利空間來算，至少1%-2%的套利收益是OK的，如果Libra的規模是一百億美元，那每年白吃一個億的Free Carry可真是美滋滋啊。

只有Libra協會能夠製造 (mint) 和銷燬 (burn) Libra。只有當授權經銷商投入法定資產從協會買入Libra幣以完全支持新幣時，Libra幣才會被製造。只有當授權經銷商向協會賣出Libra幣以換取抵押資產時，Libra幣才會被銷燬。由於授權經銷商始終能夠將Libra幣以等於籃子價值的價格賣給儲備，因此Libra儲備承擔著“最後的買家”的角色。

這一段換掉一些詞就會讀起來很清晰了，Libra協會就是中央銀行，所謂的授權經銷商就是Libra貨幣業務的持牌銀行和一級交易商（Primary Dealer），這些授權經銷商必須用不同的法幣來鑄造Libra，然後Libra協會作為中央銀行必須在授權經銷商出售Libra給它時兌付抵押的法幣資產給它。當然這裡漏掉的細節是Libra賣回給協會時是否是實時兌付還是隔夜兌付的，兌付的又是自己持有的短期資產還是法幣存款？

我們再來看Libra儲備的細節頁面所提供的信息：

Libra幣在最開始便被賦予了內在價值，有助於防止像其他加密貨幣那樣發生投機性波動。

內在價值的用法具備混淆。事實上Libra的價值支撐不是內生的，完全是由抵押品外生的。

如需創造新的Libra幣，則必須使用法定貨幣按1:1比例購買Libra，並將該法定貨幣轉入儲備。因此，儲備將隨著用戶對Libra的需求增加而增加。簡而言之，對投資者和用戶而言，只有一種方法可以創造更多的 Libra，即使用法定貨幣購買更多的Libra並增加儲備。

毫無疑問的法幣附庸。對了，提醒下讀者，當你把人民幣現鈔存入銀行的時候，你就是使用法定貨幣按1:1比例購買了“人民幣存款”。然後銀行把收到的現鈔轉入儲備（準備金或庫存現金）。

如何投資儲備? Libra用戶不會收到來自儲備資產的回報。儲備將投資於低風險資產，該資產將隨著時間產生利息。從利息中獲得的收益將首先用於支付協會的運營開支，包括：為生態系統的成長與發展投資，資助非政府組織，以及為工程研究提供資金等等。支付這些費用後，剩餘的一部分收益將用於向Libra投資代幣的早期投資者支付初始投資的分紅。由於儲備資產為低風險、低收益，早期投資者只有在網絡取得成功和儲備規模大幅增長的情況下才會獲得回報。

又是狡詐的一段，明確表明自己的貨幣業務是無息業務。然後“為生態系統的成長與發展投資”又是什麼鬼？怎麼定義？另外，有興趣的小壞蛋可以查一下Facebook在過去兩年花了多少錢回購自家的股票。

在資本保值方面，協會將僅投資那些不太可能違約，也不太可能出現高通脹的穩定政府發行的債券。此外，通過選擇多個政府而不僅僅是一個政府，協會將進一步降低投資活動的潛在影響，從而使儲備多樣化。在流動性方面，協會的計劃是依靠這些政府發行且在流動性市場交易的短期證券來保證流動性，這些流動性市場的日交易量通常高達數百億甚至數千億。這能讓儲備規模隨著流通Libra的數量增減而輕鬆調整。

你好，我們是一家貨幣基金。

不太可能違約+不太可能出現高通脹這個先決條件能篩出來的可選投資品很少，基本只有美債、德債、日債，過去一百年間違約的主權債不少。有興趣的讀者可以自行查閱艾肯格林、Reinhart的論文，這裡我放一張穆迪的統計圖。當然，違約的都是些小國。

我們的目標是讓Libra與現有貨幣並存。由於Libra將是一種全球貨幣，因此協會決定不制定自己的貨幣政策，而是沿用籃子所代表的中央銀行的政策。如前所述，實體與我們儲備互動的機制決定了我們的方法與貨幣發行局（例如香港貨幣發行局）的運作方式非常類似。與中央銀行自行決定印鈔不同的是，貨幣發行局通常只在具備足夠的外匯資產來充分支持新造的紙幣和硬幣時印製當地貨幣。實施這種系統的其中兩個主要原因是：第一，穩定性，因為基礎資產的選擇是基於其較低的波動性；第二，防止今後濫用，例如，在缺乏支持的情況下製造更多的貨幣。

再次證明自己只是法幣附庸，現在回去讀“它能夠集世界上最佳貨幣的特徵於一體：穩定性、低通貨膨脹率、 全球普遍接受和可互換性。”是不是覺得很諷刺？這些優點不是它自己給的，而是“沿用籃子所代表的中央銀行的政策”所給予的，是現代央行的通脹目標制、金融穩定目標、美元的離岸市場和全球金融體系裡千千萬萬的銀行和Broker-Dealer賦予的，不是你的白皮書賦予的……

白皮書作者搞錯了一點，貨幣局制度是掛鉤單一貨幣的。Libra更像SDR，和平行貨幣假設中的歐元區（即歐元和意大利里拉、法郎、德國馬克同時流通的假想情形）也很像。總之都是些不能和美元體系平起平坐的貨幣體系。

所謂“中央銀行自行決定印鈔”也是錯誤的描述，所有的中央銀行貨幣發行都是基於資產的信用貨幣發行。貨幣局制度基於單一法幣發行本國貨幣，比如美元資產（作為資產項）——港幣（作為負債項）。資產的選擇本來就是央行在其法定授權的範圍內決定的。可以是基於本國國債、基於對本國銀行體系的債權、或者美元資產都可以。因此，後面所謂的“在缺乏支持（應該是譯者搞不懂，其實就是抵押）的情況下製造更多的貨幣”這一點上，只要你經營貨幣業務，大家都是一樣的。

好的，就寫到這，治理結構的內容我還在閱讀。

作者：Mikko 來源：智堡wisburg