港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
數據來源：Choice數據
首先便是供給側的影響，2018年港股市場逐步放寬新股上市制度，鼓勵新經濟港股上市，這就引發了大規模IPO，由此帶來的即是供給過剩，直接造成了大範圍的IPO破發。
除供給側因素影響外，2019上半年破發率低於2018年另一原因在於較為保守的估值。2018年的IPO浪潮使得市場過熱，使得企業估值與其盈利並不匹配，數據顯示，平安好醫生自成立以來持續虧損，2015年至2017年分別虧損了3.24億元、7.58億元、10.02億元；雷蛇2015至2017年虧損額分別為620萬美元、2026.3萬美元和3182.5萬美元；眾安在線僅2017年虧損就達9.96億元；閱文集團雖在2016至2017年實現盈利，不過相對於目前的市值，其市盈率達90倍。過高的估值加之市場的“炒新”情緒，很容易提升股價泡沫，使得其更容易破發。而在2019上半年IPO公司中，超過70%的企業市盈率低於20倍，這意味著上市後估值下修機率降低，從而破發機率更小。
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
數據來源：Choice數據
首先便是供給側的影響，2018年港股市場逐步放寬新股上市制度，鼓勵新經濟港股上市，這就引發了大規模IPO，由此帶來的即是供給過剩，直接造成了大範圍的IPO破發。
除供給側因素影響外，2019上半年破發率低於2018年另一原因在於較為保守的估值。2018年的IPO浪潮使得市場過熱，使得企業估值與其盈利並不匹配，數據顯示，平安好醫生自成立以來持續虧損，2015年至2017年分別虧損了3.24億元、7.58億元、10.02億元；雷蛇2015至2017年虧損額分別為620萬美元、2026.3萬美元和3182.5萬美元；眾安在線僅2017年虧損就達9.96億元；閱文集團雖在2016至2017年實現盈利，不過相對於目前的市值，其市盈率達90倍。過高的估值加之市場的“炒新”情緒，很容易提升股價泡沫，使得其更容易破發。而在2019上半年IPO公司中，超過70%的企業市盈率低於20倍，這意味著上市後估值下修機率降低，從而破發機率更小。
長江後浪推前浪，
19年上半年新股表現較去年更好
正如之前提到，2019上半年港股走出一波上漲行情，帶來了積極的市場情緒，一定程度上能解釋新股表現較好，但從更深層面分析，更加合理的估值是主要原因。從歷史數據來看，發行估值越高，IPO後下跌幅度越大。19年IPO公司中（剔除未盈利公司），超過70% 公司發行市盈率低於20倍，更低的發行估值意味著上市後估值下修風險更小，而新股“殺估值”正是18年港股新股表現疲弱的原因之一。 此外，18年港交所“新經濟”公司大量赴港上市，而一級市場資本對部分“獨角獸”公司給予過高估值和發行溢價，使得市場整體下跌時IPO公司面臨估值大幅下修。
圖4、發行估值越高，IPO下跌幅度越大：
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
數據來源：Choice數據
首先便是供給側的影響，2018年港股市場逐步放寬新股上市制度，鼓勵新經濟港股上市，這就引發了大規模IPO，由此帶來的即是供給過剩，直接造成了大範圍的IPO破發。
除供給側因素影響外，2019上半年破發率低於2018年另一原因在於較為保守的估值。2018年的IPO浪潮使得市場過熱，使得企業估值與其盈利並不匹配，數據顯示，平安好醫生自成立以來持續虧損，2015年至2017年分別虧損了3.24億元、7.58億元、10.02億元；雷蛇2015至2017年虧損額分別為620萬美元、2026.3萬美元和3182.5萬美元；眾安在線僅2017年虧損就達9.96億元；閱文集團雖在2016至2017年實現盈利，不過相對於目前的市值，其市盈率達90倍。過高的估值加之市場的“炒新”情緒，很容易提升股價泡沫，使得其更容易破發。而在2019上半年IPO公司中，超過70%的企業市盈率低於20倍，這意味著上市後估值下修機率降低，從而破發機率更小。
長江後浪推前浪，
19年上半年新股表現較去年更好
正如之前提到，2019上半年港股走出一波上漲行情，帶來了積極的市場情緒，一定程度上能解釋新股表現較好，但從更深層面分析，更加合理的估值是主要原因。從歷史數據來看，發行估值越高，IPO後下跌幅度越大。19年IPO公司中（剔除未盈利公司），超過70% 公司發行市盈率低於20倍，更低的發行估值意味著上市後估值下修風險更小，而新股“殺估值”正是18年港股新股表現疲弱的原因之一。 此外，18年港交所“新經濟”公司大量赴港上市，而一級市場資本對部分“獨角獸”公司給予過高估值和發行溢價，使得市場整體下跌時IPO公司面臨估值大幅下修。
圖4、發行估值越高，IPO下跌幅度越大：
數據來源：廣發證券研究所
第二，基石投資者佔比更高。若公司存在基石投資者，上市後1個月內股價表現更好。基石投資者包括大型機構投資者、企業集團等，在新股IPO時承諾購買一定數量股票，能起到提振市場信心的“壓艙石”作用，提升市場整體信心。今年赴港IPO公司中，超過50%存在基石投資者，該比例顯著高於18年，這一數字在2018年僅為31.7%。
最後，超額認購比例更低。19年大部分港股新股超額認購倍數低於20倍，整體認購熱度不及18年。超額認購倍數越高並不等於IPO後股價表現更好，反而由於拉昇了估值溢價使得IPO發行後續股價下跌的可能性增加：以近兩年新股為例，超額認購倍數位於10-100倍的公司IPO後表現最為穩健，若超額認購倍數高於100倍，新股上市後一個月出現顯著下跌的概率較高。因為超額認購倍數越高， 則IPO過程中從國際配售回撥至公開發售的股票比例越高，而散戶持股比例提升，進一步加劇新股上市後股價波動；同時超額認購越高，發行估值越高，上市後面臨更大回調壓力。
圖5、基石投資者佔比越高，IPO表現越好：
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
數據來源：Choice數據
首先便是供給側的影響，2018年港股市場逐步放寬新股上市制度，鼓勵新經濟港股上市，這就引發了大規模IPO，由此帶來的即是供給過剩，直接造成了大範圍的IPO破發。
除供給側因素影響外，2019上半年破發率低於2018年另一原因在於較為保守的估值。2018年的IPO浪潮使得市場過熱，使得企業估值與其盈利並不匹配，數據顯示，平安好醫生自成立以來持續虧損，2015年至2017年分別虧損了3.24億元、7.58億元、10.02億元；雷蛇2015至2017年虧損額分別為620萬美元、2026.3萬美元和3182.5萬美元；眾安在線僅2017年虧損就達9.96億元；閱文集團雖在2016至2017年實現盈利，不過相對於目前的市值，其市盈率達90倍。過高的估值加之市場的“炒新”情緒，很容易提升股價泡沫，使得其更容易破發。而在2019上半年IPO公司中，超過70%的企業市盈率低於20倍，這意味著上市後估值下修機率降低，從而破發機率更小。
長江後浪推前浪，
19年上半年新股表現較去年更好
正如之前提到，2019上半年港股走出一波上漲行情，帶來了積極的市場情緒，一定程度上能解釋新股表現較好，但從更深層面分析，更加合理的估值是主要原因。從歷史數據來看，發行估值越高，IPO後下跌幅度越大。19年IPO公司中（剔除未盈利公司），超過70% 公司發行市盈率低於20倍，更低的發行估值意味著上市後估值下修風險更小，而新股“殺估值”正是18年港股新股表現疲弱的原因之一。 此外，18年港交所“新經濟”公司大量赴港上市，而一級市場資本對部分“獨角獸”公司給予過高估值和發行溢價，使得市場整體下跌時IPO公司面臨估值大幅下修。
圖4、發行估值越高，IPO下跌幅度越大：
數據來源：廣發證券研究所
第二，基石投資者佔比更高。若公司存在基石投資者，上市後1個月內股價表現更好。基石投資者包括大型機構投資者、企業集團等，在新股IPO時承諾購買一定數量股票，能起到提振市場信心的“壓艙石”作用，提升市場整體信心。今年赴港IPO公司中，超過50%存在基石投資者，該比例顯著高於18年，這一數字在2018年僅為31.7%。
最後，超額認購比例更低。19年大部分港股新股超額認購倍數低於20倍，整體認購熱度不及18年。超額認購倍數越高並不等於IPO後股價表現更好，反而由於拉昇了估值溢價使得IPO發行後續股價下跌的可能性增加：以近兩年新股為例，超額認購倍數位於10-100倍的公司IPO後表現最為穩健，若超額認購倍數高於100倍，新股上市後一個月出現顯著下跌的概率較高。因為超額認購倍數越高， 則IPO過程中從國際配售回撥至公開發售的股票比例越高，而散戶持股比例提升，進一步加劇新股上市後股價波動；同時超額認購越高，發行估值越高，上市後面臨更大回調壓力。
圖5、基石投資者佔比越高，IPO表現越好：
數據來源：廣發證券研究所
圖6、超額認購倍數越低，IPO表現越好：
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
數據來源：Choice數據
首先便是供給側的影響，2018年港股市場逐步放寬新股上市制度，鼓勵新經濟港股上市，這就引發了大規模IPO，由此帶來的即是供給過剩，直接造成了大範圍的IPO破發。
除供給側因素影響外，2019上半年破發率低於2018年另一原因在於較為保守的估值。2018年的IPO浪潮使得市場過熱，使得企業估值與其盈利並不匹配，數據顯示，平安好醫生自成立以來持續虧損，2015年至2017年分別虧損了3.24億元、7.58億元、10.02億元；雷蛇2015至2017年虧損額分別為620萬美元、2026.3萬美元和3182.5萬美元；眾安在線僅2017年虧損就達9.96億元；閱文集團雖在2016至2017年實現盈利，不過相對於目前的市值，其市盈率達90倍。過高的估值加之市場的“炒新”情緒，很容易提升股價泡沫，使得其更容易破發。而在2019上半年IPO公司中，超過70%的企業市盈率低於20倍，這意味著上市後估值下修機率降低，從而破發機率更小。
長江後浪推前浪，
19年上半年新股表現較去年更好
正如之前提到，2019上半年港股走出一波上漲行情，帶來了積極的市場情緒，一定程度上能解釋新股表現較好，但從更深層面分析，更加合理的估值是主要原因。從歷史數據來看，發行估值越高，IPO後下跌幅度越大。19年IPO公司中（剔除未盈利公司），超過70% 公司發行市盈率低於20倍，更低的發行估值意味著上市後估值下修風險更小，而新股“殺估值”正是18年港股新股表現疲弱的原因之一。 此外，18年港交所“新經濟”公司大量赴港上市，而一級市場資本對部分“獨角獸”公司給予過高估值和發行溢價，使得市場整體下跌時IPO公司面臨估值大幅下修。
圖4、發行估值越高，IPO下跌幅度越大：
數據來源：廣發證券研究所
第二，基石投資者佔比更高。若公司存在基石投資者，上市後1個月內股價表現更好。基石投資者包括大型機構投資者、企業集團等，在新股IPO時承諾購買一定數量股票，能起到提振市場信心的“壓艙石”作用，提升市場整體信心。今年赴港IPO公司中，超過50%存在基石投資者，該比例顯著高於18年，這一數字在2018年僅為31.7%。
最後，超額認購比例更低。19年大部分港股新股超額認購倍數低於20倍，整體認購熱度不及18年。超額認購倍數越高並不等於IPO後股價表現更好，反而由於拉昇了估值溢價使得IPO發行後續股價下跌的可能性增加：以近兩年新股為例，超額認購倍數位於10-100倍的公司IPO後表現最為穩健，若超額認購倍數高於100倍，新股上市後一個月出現顯著下跌的概率較高。因為超額認購倍數越高， 則IPO過程中從國際配售回撥至公開發售的股票比例越高，而散戶持股比例提升，進一步加劇新股上市後股價波動；同時超額認購越高，發行估值越高，上市後面臨更大回調壓力。
圖5、基石投資者佔比越高，IPO表現越好：
數據來源：廣發證券研究所
圖6、超額認購倍數越低，IPO表現越好：
數據來源：廣發證券研究所
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
數據來源：Choice數據
首先便是供給側的影響，2018年港股市場逐步放寬新股上市制度，鼓勵新經濟港股上市，這就引發了大規模IPO，由此帶來的即是供給過剩，直接造成了大範圍的IPO破發。
除供給側因素影響外，2019上半年破發率低於2018年另一原因在於較為保守的估值。2018年的IPO浪潮使得市場過熱，使得企業估值與其盈利並不匹配，數據顯示，平安好醫生自成立以來持續虧損，2015年至2017年分別虧損了3.24億元、7.58億元、10.02億元；雷蛇2015至2017年虧損額分別為620萬美元、2026.3萬美元和3182.5萬美元；眾安在線僅2017年虧損就達9.96億元；閱文集團雖在2016至2017年實現盈利，不過相對於目前的市值，其市盈率達90倍。過高的估值加之市場的“炒新”情緒，很容易提升股價泡沫，使得其更容易破發。而在2019上半年IPO公司中，超過70%的企業市盈率低於20倍，這意味著上市後估值下修機率降低，從而破發機率更小。
長江後浪推前浪，
19年上半年新股表現較去年更好
正如之前提到，2019上半年港股走出一波上漲行情，帶來了積極的市場情緒，一定程度上能解釋新股表現較好，但從更深層面分析，更加合理的估值是主要原因。從歷史數據來看，發行估值越高，IPO後下跌幅度越大。19年IPO公司中（剔除未盈利公司），超過70% 公司發行市盈率低於20倍，更低的發行估值意味著上市後估值下修風險更小，而新股“殺估值”正是18年港股新股表現疲弱的原因之一。 此外，18年港交所“新經濟”公司大量赴港上市，而一級市場資本對部分“獨角獸”公司給予過高估值和發行溢價，使得市場整體下跌時IPO公司面臨估值大幅下修。
圖4、發行估值越高，IPO下跌幅度越大：
數據來源：廣發證券研究所
第二，基石投資者佔比更高。若公司存在基石投資者，上市後1個月內股價表現更好。基石投資者包括大型機構投資者、企業集團等，在新股IPO時承諾購買一定數量股票，能起到提振市場信心的“壓艙石”作用，提升市場整體信心。今年赴港IPO公司中，超過50%存在基石投資者，該比例顯著高於18年，這一數字在2018年僅為31.7%。
最後，超額認購比例更低。19年大部分港股新股超額認購倍數低於20倍，整體認購熱度不及18年。超額認購倍數越高並不等於IPO後股價表現更好，反而由於拉昇了估值溢價使得IPO發行後續股價下跌的可能性增加：以近兩年新股為例，超額認購倍數位於10-100倍的公司IPO後表現最為穩健，若超額認購倍數高於100倍，新股上市後一個月出現顯著下跌的概率較高。因為超額認購倍數越高， 則IPO過程中從國際配售回撥至公開發售的股票比例越高，而散戶持股比例提升，進一步加劇新股上市後股價波動；同時超額認購越高，發行估值越高，上市後面臨更大回調壓力。
圖5、基石投資者佔比越高，IPO表現越好：
數據來源：廣發證券研究所
圖6、超額認購倍數越低，IPO表現越好：
數據來源：廣發證券研究所
具有出色的基本面，
題材的稀缺性的新股表現更優
在上半年新股中，有兩隻表現頗佳的新股值得我們關注，醫藥行業的翰森製藥（03692.HK）以及藥草行業的中煙國際（06055.HK）。
翰森製藥為內地龍頭醫藥企業，上市首日即暴漲近50%，收盤漲幅也達36.75%；成為港股市值最大的醫藥股。其能獲得市場如此反響主要原因在於其業務發展迅猛，產品線多元化，從基本面數據來看，當前翰森製藥市值已達111.85億人民幣，同時其基本面數據表現優異，營收增長達24.8%，淨利潤利潤率達24.3%且流動性充足。
圖7、翰森製藥（3692.HK）上市後市場走勢：
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
數據來源：Choice數據
首先便是供給側的影響，2018年港股市場逐步放寬新股上市制度，鼓勵新經濟港股上市，這就引發了大規模IPO，由此帶來的即是供給過剩，直接造成了大範圍的IPO破發。
除供給側因素影響外，2019上半年破發率低於2018年另一原因在於較為保守的估值。2018年的IPO浪潮使得市場過熱，使得企業估值與其盈利並不匹配，數據顯示，平安好醫生自成立以來持續虧損，2015年至2017年分別虧損了3.24億元、7.58億元、10.02億元；雷蛇2015至2017年虧損額分別為620萬美元、2026.3萬美元和3182.5萬美元；眾安在線僅2017年虧損就達9.96億元；閱文集團雖在2016至2017年實現盈利，不過相對於目前的市值，其市盈率達90倍。過高的估值加之市場的“炒新”情緒，很容易提升股價泡沫，使得其更容易破發。而在2019上半年IPO公司中，超過70%的企業市盈率低於20倍，這意味著上市後估值下修機率降低，從而破發機率更小。
長江後浪推前浪，
19年上半年新股表現較去年更好
正如之前提到，2019上半年港股走出一波上漲行情，帶來了積極的市場情緒，一定程度上能解釋新股表現較好，但從更深層面分析，更加合理的估值是主要原因。從歷史數據來看，發行估值越高，IPO後下跌幅度越大。19年IPO公司中（剔除未盈利公司），超過70% 公司發行市盈率低於20倍，更低的發行估值意味著上市後估值下修風險更小，而新股“殺估值”正是18年港股新股表現疲弱的原因之一。 此外，18年港交所“新經濟”公司大量赴港上市，而一級市場資本對部分“獨角獸”公司給予過高估值和發行溢價，使得市場整體下跌時IPO公司面臨估值大幅下修。
圖4、發行估值越高，IPO下跌幅度越大：
數據來源：廣發證券研究所
第二，基石投資者佔比更高。若公司存在基石投資者，上市後1個月內股價表現更好。基石投資者包括大型機構投資者、企業集團等，在新股IPO時承諾購買一定數量股票，能起到提振市場信心的“壓艙石”作用，提升市場整體信心。今年赴港IPO公司中，超過50%存在基石投資者，該比例顯著高於18年，這一數字在2018年僅為31.7%。
最後，超額認購比例更低。19年大部分港股新股超額認購倍數低於20倍，整體認購熱度不及18年。超額認購倍數越高並不等於IPO後股價表現更好，反而由於拉昇了估值溢價使得IPO發行後續股價下跌的可能性增加：以近兩年新股為例，超額認購倍數位於10-100倍的公司IPO後表現最為穩健，若超額認購倍數高於100倍，新股上市後一個月出現顯著下跌的概率較高。因為超額認購倍數越高， 則IPO過程中從國際配售回撥至公開發售的股票比例越高，而散戶持股比例提升，進一步加劇新股上市後股價波動；同時超額認購越高，發行估值越高，上市後面臨更大回調壓力。
圖5、基石投資者佔比越高，IPO表現越好：
數據來源：廣發證券研究所
圖6、超額認購倍數越低，IPO表現越好：
數據來源：廣發證券研究所
具有出色的基本面，
題材的稀缺性的新股表現更優
在上半年新股中，有兩隻表現頗佳的新股值得我們關注，醫藥行業的翰森製藥（03692.HK）以及藥草行業的中煙國際（06055.HK）。
翰森製藥為內地龍頭醫藥企業，上市首日即暴漲近50%，收盤漲幅也達36.75%；成為港股市值最大的醫藥股。其能獲得市場如此反響主要原因在於其業務發展迅猛，產品線多元化，從基本面數據來看，當前翰森製藥市值已達111.85億人民幣，同時其基本面數據表現優異，營收增長達24.8%，淨利潤利潤率達24.3%且流動性充足。
圖7、翰森製藥（3692.HK）上市後市場走勢：
數據來源：Bloomberg，Choice數據
另一隻焦點新股中煙香港，為港股菸草第一股。上市首日，股價盤中一度飆升20%，其後收漲9.63%。第二日股價延續暴漲，漲幅高達40%，截至7月18日，累計漲幅高達244.7%。股價暴漲背後的原因是其標的的稀缺性，且受到貨源歸邊而導致短期內大幅脫離基本面因素上升。
圖8、中煙國際（6055.HK）上市後市場走勢：
港股IPO熱潮消減，紅利仍存
2018年，港交所推行上市改革，放寬上市條件，允許“同股不同權”、“生物科技公司滿足條件可虧損上市”等諸多情形，釋放政策紅利，使得2018港股IPO融資額達到全球第一，其中TMT和醫療醫藥行業等板塊募集金融超過2000億人民幣；2019年上半年，港股上市熱潮雖有所消退，但政策紅利仍在延續。
2019年前6個月，從數量上看，港股IPO公司共76家，其中主板70家，創業板6家，相較於2018年同期的101家有所下降，但仍處於歷史高值。從發行規模來看，港股2019年上半年以主板新股為主導，發行規模較2018年同期的504億港元上升至695億港元，同比增長38%，不過由於缺乏大型IPO發行，2019上半年總融資規模仍顯著低於歷史同期。
圖1、2019上半年港股新股市場概覽：
數據來源：Choice數據
IPO上市表現：
過半首日仍破發，破發兩級分化
香港股市歷來“炒新”的熱度不高，港股新股上市後短期內上漲效應往往並不強；但IPO首日是否破發能傳遞出投資者對於一家公司一隻股票的態度，雖然破發的因素很多，例如對企業基本面的不看好，對於行業前景的悲觀情緒，亦或是高於預期的估值；但歸根結底，仍是投資者的不信任。從上市當天表現來看，市盈率小於20倍的新股比例達到76%，而首日破發率達49%，其中更有34%開盤即破發；那麼這是由於什麼因素導致的呢？
圖2、2019上半年港股IPO首日市盈率倍數：
數據來源：Choice數據
首先，估值泡沫的崩潰是破發的重要因素。
港股市場自2018為新經濟公司放寬上市條件後，許多尚未實現盈利的公司紛紛赴港上市，這就導致其估值無法採用傳統的市盈率估值法為其合理定價；於是乎市場的炒作效益就將這列企業包裝成所謂的“概念股”、“題材股”，並將其推升至行業甚至國際領頭羊，這一錯誤的市場信息拉伸了投資者對於這類股票的估值預期，估值泡沫由此產生。但有謂“雷聲大雨點小”，當投資者對其興趣喪失亦或外部因素使其情緒轉向，這樣的企業在上市後自身實力就難以支撐過高的估值，也就更加容易破發。
第二，盈利與估值的不匹配。
在市場大環境走強時，指數估值的上升會拉動市場整體的估值，新經濟行業的估值也會隨之上升。但可能真實的情況是，企業的基本面表現難以追上指數上漲的速度，也就難以與其市場估值相匹配；從長遠看，股價最終會回到與其盈利水平相契合的水準，故對於這類企業而言，當然會成為投資者拋售的首選。當外部不確定因素增加，市場情緒轉向，企業盈利又無法支持估值拯救投資者情緒時，IPO破發率將會明顯上升。
第三，認購倍數低於預期。
相較於內地A股高昂打新成本，港股打新對於散戶投資者而言更加友好。同時很多散戶投資者會選擇應用槓桿進行打新以提升中籤概率，這就可能造成超額認購；例如2018年小米香港上市時，公開發售超額僅為9.5倍，而投資者利用槓桿打新的認購額遠高於9.5倍，面對這種超額認購，投資者更傾向於在上市當日就拋售出超額份額以降低損失；這會導致短時間內拋售壓力急劇上升，股價下降，從而破發。
但有意思的是，相較於2018年的港股破發潮，2019上半年港股整體破發率下降，其中50%的公司上市後5日股價上漲，從上市後1個月的時間維度來看，今年股價大幅下跌的公司佔比也明顯小於2018年。截至2019年6月14日，港股IPO破發率為38.1%，顯著低於2018年同期，而這又是因為什麼呢？
圖3、18/19上半年港股IPO上市前5/30個交易日漲跌幅分佈：
數據來源：Choice數據
首先便是供給側的影響，2018年港股市場逐步放寬新股上市制度，鼓勵新經濟港股上市，這就引發了大規模IPO，由此帶來的即是供給過剩，直接造成了大範圍的IPO破發。
除供給側因素影響外，2019上半年破發率低於2018年另一原因在於較為保守的估值。2018年的IPO浪潮使得市場過熱，使得企業估值與其盈利並不匹配，數據顯示，平安好醫生自成立以來持續虧損，2015年至2017年分別虧損了3.24億元、7.58億元、10.02億元；雷蛇2015至2017年虧損額分別為620萬美元、2026.3萬美元和3182.5萬美元；眾安在線僅2017年虧損就達9.96億元；閱文集團雖在2016至2017年實現盈利，不過相對於目前的市值，其市盈率達90倍。過高的估值加之市場的“炒新”情緒，很容易提升股價泡沫，使得其更容易破發。而在2019上半年IPO公司中，超過70%的企業市盈率低於20倍，這意味著上市後估值下修機率降低，從而破發機率更小。
長江後浪推前浪，
19年上半年新股表現較去年更好
正如之前提到，2019上半年港股走出一波上漲行情，帶來了積極的市場情緒，一定程度上能解釋新股表現較好，但從更深層面分析，更加合理的估值是主要原因。從歷史數據來看，發行估值越高，IPO後下跌幅度越大。19年IPO公司中（剔除未盈利公司），超過70% 公司發行市盈率低於20倍，更低的發行估值意味著上市後估值下修風險更小，而新股“殺估值”正是18年港股新股表現疲弱的原因之一。 此外，18年港交所“新經濟”公司大量赴港上市，而一級市場資本對部分“獨角獸”公司給予過高估值和發行溢價，使得市場整體下跌時IPO公司面臨估值大幅下修。
圖4、發行估值越高，IPO下跌幅度越大：
數據來源：廣發證券研究所
第二，基石投資者佔比更高。若公司存在基石投資者，上市後1個月內股價表現更好。基石投資者包括大型機構投資者、企業集團等，在新股IPO時承諾購買一定數量股票，能起到提振市場信心的“壓艙石”作用，提升市場整體信心。今年赴港IPO公司中，超過50%存在基石投資者，該比例顯著高於18年，這一數字在2018年僅為31.7%。
最後，超額認購比例更低。19年大部分港股新股超額認購倍數低於20倍，整體認購熱度不及18年。超額認購倍數越高並不等於IPO後股價表現更好，反而由於拉昇了估值溢價使得IPO發行後續股價下跌的可能性增加：以近兩年新股為例，超額認購倍數位於10-100倍的公司IPO後表現最為穩健，若超額認購倍數高於100倍，新股上市後一個月出現顯著下跌的概率較高。因為超額認購倍數越高， 則IPO過程中從國際配售回撥至公開發售的股票比例越高，而散戶持股比例提升，進一步加劇新股上市後股價波動；同時超額認購越高，發行估值越高，上市後面臨更大回調壓力。
圖5、基石投資者佔比越高，IPO表現越好：
數據來源：廣發證券研究所
圖6、超額認購倍數越低，IPO表現越好：
數據來源：廣發證券研究所
具有出色的基本面，
題材的稀缺性的新股表現更優
在上半年新股中，有兩隻表現頗佳的新股值得我們關注，醫藥行業的翰森製藥（03692.HK）以及藥草行業的中煙國際（06055.HK）。
翰森製藥為內地龍頭醫藥企業，上市首日即暴漲近50%，收盤漲幅也達36.75%；成為港股市值最大的醫藥股。其能獲得市場如此反響主要原因在於其業務發展迅猛，產品線多元化，從基本面數據來看，當前翰森製藥市值已達111.85億人民幣，同時其基本面數據表現優異，營收增長達24.8%，淨利潤利潤率達24.3%且流動性充足。
圖7、翰森製藥（3692.HK）上市後市場走勢：
數據來源：Bloomberg，Choice數據
另一隻焦點新股中煙香港，為港股菸草第一股。上市首日，股價盤中一度飆升20%，其後收漲9.63%。第二日股價延續暴漲，漲幅高達40%，截至7月18日，累計漲幅高達244.7%。股價暴漲背後的原因是其標的的稀缺性，且受到貨源歸邊而導致短期內大幅脫離基本面因素上升。
圖8、中煙國際（6055.HK）上市後市場走勢：
數據來源：Bloomberg，Choice數據
總的來看，基本面數據較好的新股能夠支撐其估值，市場情緒不易受外部不確定因素影響，上市破發概率小，後期增長空間大；而題材稀缺性股票勝在他的獨一無二，能有效調動投資者及市場情緒，在2019下半年，我們需要持續關注基本面向好的IPO新股，也需要敏銳捕捉稀缺標的，從而提高收益率。