4月1日，上汽集團（600104.SH）發佈公司2018年年度報告。報告顯示，公司2018年營業收入8876.26億元，同比增長3.46%，歸母淨利潤360.09億元，同比增長4.65%，扣非歸母淨利潤324.09億元，同比下降1.54%；基本每股收益3.082元公司擬10派12.6元。
客車市場低迷，貨車市場超預期
2018年受內外部多重因素的疊加影響，國內汽車市場出現了自1990年以來的首次年度負增長，全年國內市場銷售整車2808.06萬輛，同比下降2.76%；其中，乘用車銷售2370.98萬輛，同比下降4.08%，汽車消費升級的趨勢仍在延續但勢頭有所受阻，同時新能源汽車成為車市最大的增長亮點；商用車銷售437.08萬輛，同比增長5.05%，雖然客車市場總體低迷，但貨車市場受基建投資、物流、國三及以下排放車輛更新等需求的帶動，增長超出預期。
（資料來源：汽車工業協會）
汽車行業增速從乘用車和商用車兩個方面看：1.商用車佔總汽車銷量比重較低，部分年份有負增長的情況，週期性更強，這是因為商用車之中貨車的銷售和經濟環境、基建房地產的發展速度呈正相關，基建工程發展快的時候，對貨車的需求旺盛。
2.乘用車的增速，由2005年到2010年的高速增長，到2010年後的中低速增長，整體看增速逐漸放緩，部分年份由於政策刺激，透支了消費需求，導致當年增速較高；但政策刺激作用遞減，從2009和2010年30%以上的增速，到2013和2016年僅10%以上的增速。
2019年1-2月份汽車銷量依舊呈下跌趨勢，但是降幅有所減緩。從銷量來看，2019年2月我國汽車生產140.98萬輛，環比下降40.39%，同比下降17.35%；銷售148.16萬輛，環比下降37.41%，同比下降13.74%。2019年1-2月，我國汽車累計產量為377.65萬輛，累計銷量為385.15萬輛，同比分別下降14.05%和14.92%。2019年1-2月，汽車累計產銷量分別為377.65萬輛和385.15萬輛，同比分別下降14.05%和14.92%。
（資料來源：山西證券）
從細分上來看，2019年1-2月，我國乘用車增速依舊2018年的下降趨勢，並未有太大的好轉。2月乘用車產量為114.03萬輛，環比下降42.85%，同比下降20.77%；銷售121.95萬輛，環比下降39.66%，同比下降17.35%。1-2月，乘用車累計產銷量分別為313.69萬輛和324.32萬輛，同比分別下降16.79和17.51%。
山西證券認為，2019年2月汽車銷量整體趨弱，主要是受到春節因素的影響，因此各整車廠仍然延續1月降庫存的基調。
經營業績史上最好，扣非淨利出現下滑
面對車市寒冬，上汽集團整車銷售實現逆勢走強，經營業績創下歷史最好水平。
從公司汽車銷售看：2018年公司實現整車銷售705.2萬輛，同比增長1.8%，高出總體市場增速5.6個百分點；其中，乘用車銷售616.2萬輛，同比下降0.4%，商用車銷售88.9萬輛，同比增長19.8%（不含微車的一般商用車同比增長22.8%）；國內市場佔有率達到24.1%，同比大幅提升1個百分點，進一步擴大了在國內市場的領先優勢。
1978年，上汽銷量突破1萬輛。1993年，上海桑塔納轎車創造中國第一個轎車年產10萬輛記錄，開始取得中國轎車市場領先優勢。2018年，整車銷量達705萬輛，國內市場佔有率達24.1%。
（資料來源：公司公告）
雖然2018年公司汽車銷量市佔率有所提升，但集團旗下三個合資品牌上汽大眾、上汽通用和上汽通用五菱均表現乏力，全年銷量分別為206.5萬輛、197萬輛以及207.2萬輛，前者同比僅增長0.1%，後兩者分別下滑1.5%和3.65%。在上汽集團的銷量中，上述三家合資公司合計達到610.67萬臺，佔全年總銷量的86.6%。
可見，汽車行業寒冬對上汽集團的汽車銷售還是產生了一定的衝擊。
另外，從財報看：2018年公司實現營業總收入9021.94億元，同比增長3.62%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤360.09億元，同比增長4.65%，主要業績指標增速高於銷量增速。
（資料來源：wind）
但是如果扣除當期的政府補貼，以及計入當期收益中的非經常性損益。上汽集團2018年扣非後的淨利潤僅為324.09億元，同比2017年下降了1.54%。這是上汽集團自整體上市後，首次出現利潤下降的情況。
此外，年報顯示，公司2018年3月收購華域視覺50%股權，該子公司貢獻淨利潤5.05億，倘若扣除這5.05億的淨利潤，上汽的扣非淨利潤下滑程度會更大些。
從年報看，引起公司業績下滑的主要原因為汽車銷量增速放緩，競爭加速，導致企業整車毛利率下降；另外一個原因為2018年公司研發支出大幅提升，2018年研發費用達到159.22億元，同比增長45%，研發投入總額佔營業收入比例達到1.79%。
（資料來源：wind）
如何看待上汽集團的漲跌週期？
汽車股，一直被看做週期股，上汽集團也不例外，即使過去十幾年企業盈利能力在不斷增強，市佔率不斷提高，但是從其股價走勢看，上汽的上漲和下跌週期的界限較為明顯。
（資料來源：wind）
過去十幾年裡，上汽的歸母淨利潤翻了將近二十倍，但是其PE基本保持在十倍以內，極少數年份裡突破十倍以上，而其PE突破十倍以上的情況，也正對應了其上漲的週期。
（資料來源：wind）
從2005年到2007年上汽集團漲了10倍，其原因主要是估值的上漲（PE從7倍左右上漲到60倍），對應事件是上汽整車業務上市。
2006年開始中國汽車銷量增速重回20%以上，而在此之前的2005年汽車銷量有增速下滑的情況，2005年2月銷量增速同比為負，之後類似的情況只有在2008年金融危機的時候才發生；
2005年3月4月增速同比不到10%，2004年銷量增速15.5%，2005年增速13.5%，這兩年也遠低於2002和2003年30%以上的增速，市場認為汽車行業成長空間不大，已經到了週期頂峰，所以按週期股看待，估值給的很低，但2006和2007年全國汽車銷量20%以上增速，打消市場的疑慮，並重新以成長股的估值看待汽車行業。
2009年到2010年漲了5倍，主要是08年金融危機後刺激內需的政策，導致2009和2010兩年汽車銷量大增。從而導致上汽連續兩年快速增長，驅動股價上漲，這段時間市場擔憂汽車行業遭受金融危機打擊，是否存在破產可能，上汽的PB跌破1。
然而汽車行業作為國家的支柱產業之一，和銀行類似，很難破產。
2014年到2018年上汽集團又上漲了3倍，經歷了一次從經濟週期底部向上的過程，2014到2018年，上汽的PE估值從最底部的6左右上漲到目前10左右，年淨利潤增速逐漸趨於穩定，結合目前汽車銷售增速逐步放緩的前景，這段上漲主要是估值迴歸正常、逐步變成價值股的過程。
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