'藥明康德投資版圖受損：歸母淨利跌16.91% 最大毛利來源扭頭下滑'

報告期內，藥明康德實現營業收入58.94億元，同比增長33.68%；歸母淨利潤達10.57億元，同比下滑16.91%

《投資時報》研究員 孟楠

一邊是股價連創今年以來新高卻必須面對股東百億級別的減持計劃，一邊是投資版圖估值斷崖式縮水，導致2016年以來首度盈利能力下滑，中國醫藥研發龍頭公司藥明康德（603259.SH）正經歷著資本市場AB面的雙重考驗。

8月19日，藥明康德披露2019年半年度報告：報告期內該公司實現營業收入58.94億元，同比增長33.68%；歸母淨利潤10.57億元，同比下滑16.91%；歸母扣非淨利潤為9.93億元，同比增長20.05%。

對於業績波動的原因，藥明康德在報告中解釋稱，主要由於其所投資標的公允價值變動損失5517.75萬元，較上年同期公允價值變動收益4.32億元大幅減少4.87億元所致。若扣除該因素影響，其報告期內歸母淨利潤實現同比增長32.43%。

《投資時報》注意到，事實上，在非經常性損益對於利潤的華麗裝飾背後，藥明康德主營業務盈利能力增速已呈放緩跡象。

Wind數據顯示，2016年至2018年，藥明康德分別實現歸母淨利潤9.75億元、12.27億元和22.61億元，同比增長分別為179.39%、25.86%和84.22 %。同期，非經常性損益分別達到0.97億元、2.48億元和7.02億元，而2017年和2018年卸掉裝飾後的歸母扣非淨利潤，分別降至9.79億元和15.59億元，同比增速則分別降至11.46%和59.18%。

公允價值變動損失或繼續擴大

作為盈利能力的“拖油瓶”，藥明康德報告期內公允價值變動損失的主要構成系旗下投資的已上市公司Unity Biotechnology, Inc.（下稱UB，UBX.O）和華領醫藥（2552.HK）股價下跌所致。

UB於2009年在美國特拉華州成立，是一家通過藥物來減緩與年齡增長相關疾病的影響，從而幫助人類達到長壽的目的生物技術公司。華領醫藥則是一家致力於開發用於治療2型糖尿病的全球首創新藥口服藥物的中國藥物開發公司。

Wind數據顯示，藥明康德通過旗下主要投資平臺WuXi PharmaTech Healthcare Fund I L.P.持有UB和和華領醫藥的股權比例分別為7.68%和7.02%。後兩者的股價在今年上半年的區間跌幅分別為41.75%和15.06%，市值蒸發分別約為11.60億港元（按歷史匯率約13.18億元人民幣）和3.03億美元（按歷史匯率約20.83億元人民幣）。

從目前的情形看，藥明康德的公允價值變動損失或將繼續擴大。

截至2019年8月20日，UB和華領醫藥的股價年內跌幅已擴大至63%和18%，而UB在前一交易日更是創出歷史新低：5.94美元/ADS。

頗堪玩味的是，儘管藥明康德面臨著上海金藥投資和平安置業投資等七名IPO首發原始股東超過130億元市值的股份減持計劃，但其股價於當日盤中再創年內新高。不過，該公司當日76.51元/股收盤價，較歷史高點（前復權）跌幅仍下挫22.38%。

藥明康德今年以來股價走勢圖 （單位：元/股）

數據來源：Wind

最大毛利來源已呈下滑趨勢

從公開信息可見，自2000年成立以來，藥明康德憑藉自身的研發實力，疊加近10年來超過10宗的海外併購，已成長為全球公認的具備新藥研發實力的領先開放式、全方位、一體化的醫藥研發服務能力與技術平臺。其主營業務包括中國區實驗室服務、CDMO/CMO服務、美國區實驗室服務和臨床研究及其他CRO服務。

隨著全球醫藥研發服務行業市場規模持續增長和政策紅利逐漸釋放，藥明康德上述主營業務收入近4年的複合增長率超過25%。

不過，《投資時報》研究員也注意到，儘管該公司憑藉CDMO/CMO服務和臨床CRO業務，在今年上半年錄得42.03%和104.22%的同比高速增長，令總營收實現33.68%的同比增速，但其最大毛利來源——中國區實驗室服務業務的毛利率，卻出現下滑趨勢。

半年度報告顯示，藥明康德中國區實驗室服務報告期內實現毛利13.02億元，同比增長19.38%，毛利率下降1.57個百分點。該公司給出的原因是，由於公司加大對關鍵人才激勵包括股權激勵計劃等導致成本比去年同期增加3323.34萬元，以及業務構成和去年同期有所差異。

而該公司主營業務整體毛利率較去年同期下降1.29個百分點，除股權激勵計劃影響外，低毛利的臨床業務的代墊費用收入規模擴大也直接降低了整體毛利率。

《投資時報》研究員查閱相關信息發現，儘管藥明康德股權激勵計劃對人員穩定有積極作用，並對未來業績發展有長期的促進，但限制性股票和股票期權對於該公司2019—2022年的費用攤銷預計總計分別約為4896萬元、2.64億元、1.03億元和3808萬元，也就意味著該公司2020年和2021年的毛利率將再度承壓。

與藥明康德眼下境遇類似，醫藥研發龍頭公司美國控股實驗室（LH.N）和IQVIA Holdings Inc（原名昆泰醫藥，下稱IQVIA，IQV.N）近期股價相繼創下今年以來新高，但二者的盈利能力均出現不同程度的下滑。

Wind數據顯示，1971年成立的美國控股實驗室今年上半年實現389.99億元，同比下滑0.73%；扣非歸母淨利潤為28.20億元，同比減少5.37%；另一行業巨頭，成立於1982年的IQVIA同期實現營收372.88億元，同比微增5.73%；扣非歸母淨利潤為9.90億元，同比下滑17.71%。而去年年底二者扣非歸母淨利潤同比下滑幅度分別達28.21%和75.79%。

值得注意的是，除美國控股實驗室2015年營收同比增速達44.39%，以及IQVIA在2016年和2017年營收分別實現41.60%和19.89%同比增長外，兩巨頭近十年營收平均增速不足10%。

這從某種程度上而言，或許也代表著新晉巨頭藥明康德未來的業績走勢。

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