天風證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
交通銀行(601328)
營收增速保持回升， 零售轉型成效卓著
業績增速仍處於近年來較高水平。 1H19 營收 1182 億， YoY +16.0%，略低於19Q1 的 26.5%，但高增態勢不改。淨利息收入+其他非息收入 816 億， YoY+17.8%；中收 231 億， YoY +9.2%。 淨息差有所提升。 1H19 淨息差為 1.58%，同比+17BP， 應歸功於同業負債成本較低、貸款收益率上行。 撥備前利潤842 億， YoY +9.9%，比 18H1 高出 7.0 pct，盈利增速依然強勁； 歸母淨利潤427 億， YoY +4.9%， 主要歸功於淨息差擴大和規模擴張。 ROE 略有下行。1H19 年化 ROE 達 12.57%，同比-19BP， 與其他大行均值的差距或仍存在。
零售轉型成效顯著。 19H1 末，交行個人金融資產(AUM)達 3.28 萬億，較年初增長 7.3%。上半年，交行零售板塊稅前利潤 151.4 億， YoY+36%，該板塊營業收入 YoY+25.1%，對全行的收入貢獻也達到 37.6%，同比+2.7 pct。
規模擴張主要靠政府債， 信用卡貸款出現收縮
1H19 貸款增量中，房地產相關領域的居多。 19H1 對公貸款比年初增量較高的四個行業中，建築業+房地產業共增加 710 億，佔對公貸款增量的 37%。個貸較年初+186 億(住房按揭+602 億，信用卡-505 億)。 交行作為大行，房地產企業客戶相對較優質、房貸業務較規範，受地產融資收緊的影響或不大。 另一個 1H19 的規模擴張主要因素則是政府債，“政府債及央票”科目比年初增加 1408 億，佔到投資端 1H19 增量的 86%， 資產質量穩健性增強。
信用卡不良率上升， 貸款餘額收縮。 19H1 末信用卡不良率 2.49%，較年初上行 97BP。同時，信用卡貸款額下降了 505 億到 4547 億， 其在總貸款中佔比下降了 1.5 pct， 風險偏好或降低，資產安全性提高。 期間，信用卡不良額從 76.8 億上行至 113.2 億，半年間 47%的增速， 風險已有所暴露。
整體資產質量穩中向好， 資本較為充裕
多個風險指標穩中趨降。 19H1 末不良率/關注率/逾期 90+比率分別為1.47%、 2.32%、 1.27%，分別下行 2BP/13BP/3BP， 資產質量穩中向好。 撥備覆蓋率為 173.5%，比年初基本持平。 資本較為充裕。 19H1 核心一級/一級/整體資本充足率分別為 10.86%、 11.86%、 13.84%。 8 月 16 日 400 億二級資本債發行完畢； 7 月 19 日公告，銀保監會已批准其 400 億永續債。以 19H1末 RWA 靜態測算，將分別提升資本充足率、一級資本充足率各 67BP。
投資建議： 零售轉型促業績高增，信用卡收緊令風險緩釋19H1 業績保持高增，零售轉型成效卓著，。 預計 19-21 年歸母淨利潤增速5.1%/6.4%/7.3%，對應 EPS 為 1.04/1.11/1.19 元， 給予目標估值 0.9 倍 19 年PB，對應 8.38 元/股， 維持增持評級。
風險提示： 利率市場化推進使息差持續收窄；政策收緊使“資產荒”加劇
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