1、多品類有效發力,定製渠道有效增長
歐派家居主要從事整體櫥櫃、整體衣櫃、整體衛浴和定製木門等定製化整體家居產品的個性化設計、研發、生產、銷售和安裝服務,2016年四類產品分別實現營業收入43.49億元、20.22億元、2.42億元和2.08億元,佔比分別為62%、29%、3%和3%。
2017Q1公司營收增速20.49%,2017Q1公司歸母淨利潤增速33.31%;我們認為公司收入的增長驅動因素一方面是地產景氣行業層面的催化,一方面來自公司三馬一車”的戰略的落地及延續,其中三馬指的是“大家居”、信息化和第二品牌--歐鉑麗,一車是經營代理商。
歐鉑麗(OPPOLIA)是歐派家居旗下年輕時尚品牌,以打造全新傢俱生活體驗為目標,為客戶提供從全屋傢俱到軟裝視頻的一站式居住空間定製服務,秉承“定製-點亮生活”的品牌理念,通過不同風格的搭配組合,為追求時尚的年輕家庭提供更多居住靈感。
2016年公司總渠道數量4729家,其中經銷商專賣店4710家,直營19家,經銷商專賣店較2015年增加571家。
此外,Q1當季收入、淨利潤額雖規模不大,主要系一季度是定製家居企業的傳統經營淡季。
2、雖公司毛利同比下降,但費用率下行,淨利率提升
2017Q1歐派家居銷售毛利率為31.00%,較上年同期毛利率34.11%減少了3.11pct,毛利率的同比下降,我們認為部分原因在於上游原材料漲價所致,包括板材、五金配件等等。
2017Q1歐派家居銷售費用額為1.95億元,較上年同期下降4.88%,銷售費用率為13.49%,較上年同期減少3.58pct;管理費用額為1.71億元,較上年同期增加19,58%,管理費用率為11.80%,較上年同期減少0.07pct。報告期內,公司財務費用額為510.21萬元,較上年同期下降79.69%,主要是公司募集資金到位,存款金額增多,利息收入較上年同期增長幅度較大所致。
雖然毛利率下降,但是公司三項費用率均下降,從而驅動公司銷售淨利率為3.80%,較上年同期淨利率3.45%增加了0.35pct。
3、櫥櫃卡位,募投產能投放,大家居化全面落地
我們認為廚房是家居裝修中最複雜繁瑣的一部分,涉及到木、水、電、氣等,每一步都至關重要,細節設計關係著今後使用者的身體舒適和安全問題,衣櫃、鞋櫃、床頭櫃等產品與櫥櫃相比生產難度相對較低,因此相對而言產品的拓展速度更快。
歐派家居從一個整體櫥櫃的單品類公司逐步成長為涵括全品類家居產品線的整體家居集團。1994年,歐派第一套整體櫥櫃誕生,開創了中國工業化生產現代櫥櫃的先河;2004年,公司進入衛浴產品的研發和生產;2005年公司建成獨立衣櫃生產專線;2008年,歐派提出進軍木門產業的戰略決策,於2012年開始產生定製木門收入;2010年公司進入壁紙行業。至此,公司已經開始全面發展全品類戰略。
目前公司產能利用率高位運行,各產品基本均處於滿產狀態,產能不足已成為制約公司在傢俱領域高速發展的首要因素。截至2016年底,公司擁有櫥櫃產能50萬套/年,衣櫃產能73萬套/年,木門15萬樘;此次募投項目投產後,公司整體櫥櫃、整體衣櫃及定製木門產能將分別提升至80萬套/年、108萬套/年、75萬樘/年,建設週期2年。產能擴充後,將進一步釋放產品的增長動能,完善公司產品全國性產能佈局。
2017年的五大發力點:(1)信息化;(2)流程再造;(3)電商;(4)歐鉑麗;(5)工程和代理商精英化,以及八大助力點,鋪開公司多品發力新驅動。
4、出爐管理層激勵,鞏固人才梯度,奠定長久增長潛力。
定製家居作為細分朝陽行業,人才成為公司持續增長的核心,歐派家居也堪稱是定製家居里面的“黃埔軍校”,雖然歐派家居尚未公告具體激勵方案,但我們看好公司上市伊始即啟動的人才激勵計劃,足顯公司董事長及管理層開闊胸襟和長遠佈局。
2013年10月公司曾增發股份,引入110名自然人股東;目前公司共107名自然人股東,其中106名自然人股東是公司及控股子公司的管理人員及技術人員。
投資建議:我們預計2017-2018年公司營業收入分別為94.55億元和122.67億元,同比增長分別為32.53%和29.73%;淨利潤分別為12.49億元和16.08億元,同比增長分別為31.48%和28.79%(收入端的驅動是來自渠道和產能,利潤的增速主要是考慮到了2016年的高基數因素)。公司發行後4.15億總股本,EPS分別為3.01元/股和3.87元/股,公司現價105.58元/股,對應的P/E分別為35x和27x。考慮定製家居行業的成長性、公司定製行業大龍頭地位、公司2017年的多項業績驅動因素、此次管理層激勵等,我們維持對公司的“買入”評級。
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