社交電商:流量焦慮時代的去中心化解決方案
社交電商的興起源自電商行業的流量焦慮，存量時代迫切需求低成本的流量源。社交電商核心在於以社交方式引流，重構了流量 來源和運營轉化方式。依據獲客及運營模式差異，國內活躍的社交電商產業公司主要分為四類: 1)S2B2C 分銷/會員類，典型代表為 雲集、環球捕手等;2)拼購/拼團類，典型代表為拼多多、蘇寧拼購等，以及 18 年以來崛起的社區拼購平臺;3)社區/內容類，典型 代表為小紅書、寶寶樹、如涵電商、蘑菇街等;4)技術服務類，典型代表為中國有贊、微盟等。作為系列報告開篇，本篇重點解讀S2B2C 社交電商代表性公司雲集。
雲集1.0:社交驅動，S2B2C賦能，三年狂奔擴張
雲集 S2B2C 社交電商模式核心在於平臺(S)作為核心整合供應鏈並賦能店主(B)，構建品牌方(產品)和買家(C)的新鏈路。 其中平臺集成標準化中後臺供應鏈服務，店主則僅負責前端分享引流，形成熟人背書的社交銷售“場”。依據招股書披露，16-18 年， 雲集 GMV 由 18 億元增長至 227 億元，年購買用戶數由 250 萬增至 2320 萬，累計擁有付費會員達到 740 萬;且雲集成立以來並未依 靠大幅燒錢擴張，18 年 non-GAAP 口徑僅微虧 200 萬元，接近盈虧平衡。
雲集2.0:從社交到會員，邁向會員電商新時代
2018 年 10 月，雲集創始人肖尚略宣佈雲集將全面轉型會員電商。我們認為會員制零售的核心是構建前端大量&穩定需求與後端低 成本&優質供應鏈的正循環，雲集成立三年來前端依靠 SB2C 模式迅速放大會員規模，後端則持續優化供應鏈，已然形成典型會員零售 公司“低毛利+高週轉+會員費盈利”的財務組合。依據招股書，18 年雲集會員費收入/毛利貢獻佔比 11.9%/48.9%;會員消費在總 GMV中佔比達到 66.4%，會員人均消費為非會員 4 倍有餘。
盈利探討:會員收入+3P業務變現將是未來盈利點
雲集成立以來利潤端改善趨勢明顯，18 年 non-GAAP 已接近盈虧平衡且經營現金流狀況良好，社交驅動的會員電商魅力可見一斑。 我們認為雲集的獨特優勢在於:1)社交驅動的低獲客成本;2)高粘性會員重複消費降低二次營銷投入;3)會員制零售高週轉模式疊 加會員資金沉澱，進一步改善經營現金流。長期來看，會員留存及 3P 業務變現將決定雲集未來擴張和盈利能力邊際。
風險提示:S2B2C 社交行業監管風險;會員電商發展對經營管理的挑戰;會員續約率下滑;新技術新渠道改變流量格局。
投資聚焦
社交電商的興起源自電商行業的流量焦慮，存量時代迫切需求低成本的流量源， “無社交，不電商”成為行業共識。以拼多多、雲集、蘑菇街等為代表，18年以來 各類型頭部社交電商公司紛紛開啟上市之路，我們也得以窺見社交電商行業的真實 面貌。作為系列報告開篇，我們首先關注頗受爭議的S2B2C模式先驅——雲集。雲 集自15年成立以來便飛速擴張，至18年以及成長為擁有2320萬購買用戶、740萬付 費會員、227億GMV的“小巨頭”。更難能可貴的是，雲集成立至今並未大規模燒 錢擴張，18年non-GAAP淨虧損僅200萬，且經營現金流持續淨流入，其成長路徑和 內核無疑值得深究。
本篇報告，我們試圖回答幾個維度的問題:
1)社交電商為何興起?社交電商的興起源自電商上半場流量紅利終結後的行業 焦慮，存量時代迫切需求低成本的流量源。各類社交電商核心在於以不同方式實現 社交引流，重構了流量來源和運營轉化方式。
2)S2B2C 模式的內核是什麼?S2B2C社交電商模式核心在於平臺(S)作為 核心整合供應鏈並賦能店主(B)，構建品牌方(產品)和買家(C)的新鏈路。其 中雲集平臺集成標準化中後臺供應鏈服務，店主則僅負責前端分享引流，形成熟人 背書的社交銷售“場”。
3)如何理解S2B2C模式中頗受爭議的層級關係和獎勵機制?層級關係和獎勵 機制無法避免。但我們發現典型雲集店主為年輕寶媽業餘兼職，且平臺嚴格控制會 員層級數和服務人數，確保會員體驗並規避法律風險。我們測算了平臺服務經理的 獎勵機制和真實收入，以平臺獲客視角考慮，雲集依靠店主分享拉新是成本較低的 電商引流模式。
4)從社交電商轉型會員電商，雲集發生了什麼變化?誠如雲集創始人肖尚略先 生的表述，社交電商只是雲集“用來達成商業模式的方式和手段”，會員電商才是 雲集的“本來面目和競爭優勢”。而會員制零售的核心是構建前端大量&穩定需求與 後端低成本&優質供應鏈的正循環，雲集正走在構建這一核心競爭力的正確道路之上， 線上好市多或已起航。
5)雲集的長期盈利和經營關注點是什麼?相比傳統電商公司，當下雲集已更加 接近好市多“低毛利+高週轉+會員費盈利”的財務經營組合。長期來看，會員留存及3P業務變現，將決定雲集未來擴張和盈利能力邊際。
社交電商:流量焦慮時代的去中心化解決方案
社交電商的興起源自電商行業的流量焦慮，存量時代迫切需要低成本的流量源。
國內電商行業用戶增速14年以來迅速放緩(10年以後總用戶增速已快速放緩，但尚 有PC往移動端遷移紅利)，電商上半場的行業流量紅利時代趨於終結，各家電商除 面臨行業內競爭外，還要面對內容平臺等跨行業競品對用戶上網時長的爭奪，獲客 成本陡增，迫切需要新的低成本流量源:
1)依據CNNIC數據，18年國內網購總用戶達到6.1億人，在整體網民中滲透率 達到73.6%;但同比增速僅14%，連續4年用戶增速不足15%。
2)依據QM數據，2018年電商app使用佔用戶上網時長僅3.9%，社交(33.4%) 視頻(21.1%)、新聞資訊(8.6%)等內容平臺在不斷獲取用戶注意力的同時，也 轉向投放廣告、“帶貨”增加變現能力，以頭條為代表的內容公司開始向電商方向 進軍(頭條系購物APP“值點”2018年9月上線);
3)以阿里巴巴和京東為代表，綜合電商的獲客成本持續增加。18年阿里巴巴/京東全用戶維繫成本(營銷費用/全部用戶)達到59/63元，新客獲客成本(營銷費 用/新增用戶)達到312/1503元;同期拼多多/雲集全用戶維繫成本32/41元，新客獲 客成本152/77元，社交電商的流量成本優勢可見一斑。
社交電商核心在於以社交方式引流，重構了流量來源和運營轉化方式。依據獲 客及運營模式差異，國內活躍的社交電商產業公司主要分為四類:
1)拼購/拼團類，通過熟人分享砍價、熟人/陌生人拼/團購減價模式，激發用戶 分享形成自傳播。典型代表為拼多多、蘇寧拼購等，以及18年以來崛起的社區拼購 平臺;
2)S2B2C分銷/會員類，平臺(S)負責從選品、配送、售後的供應鏈整合， 賦能小B作為分銷渠道，通過現金獎勵&銷售提成形式刺激小B分享傳播吸引用戶(C)。 部分平臺逐步過渡為偏重體系內用戶消費的會員模式，提倡“自購省錢，分享賺錢”。 典型代表為雲集、環球捕手等;
3)社區/內容類，針對特定需求和愛好(如母嬰，美妝)，在垂直類目中深耕， 以社區&KOL優質內容吸引用戶“種草”。典型代表為小紅書、寶寶樹、如涵電商、 蘑菇街等;
4)技術服務類，基於微信、微博等流量池，為B端客戶提供小程序開發運營、 技術服務支持等一站式電商運營服務。典型代表為中國有贊、微盟等，以及原阿里 體系的品牌電商服務公司，如寶尊電商等。
圖4:四類典型社交電商產業公司
“無社交，不電商”，社交電商方興未艾，行業規模處於快速成長期。依據CNNIC及CIC數據，2018年國內社交電商交易規模達到5474億元(僅拼多多18年GMV已達 到4718億元)，佔國內電商市場份額約6%;預計到2022年，社交電商規模有望達 到2.4萬億，CAGR=45%，在國內電商市場份額達到16.2%。
以雲集為代表，會員制社交電商1028年市場規模達到533億元(僅雲集18年GMV已達到227億元)，在社交電商中佔比約9.7%;預計到2022年，會員制社交電 商規模將到達3867億元，CAGR=64.1%，在社交電商中佔比將到達16%。
