文 ✎ 唐郡 熊穎

編輯 ✎ 邢昀

生在福建、落戶上海、戰在全國。

短短二十多年，從查無此人，再到貼上“激進”標籤，閩系房企成為地產江湖裡最不可小覷的“攪局者”。

雖然閩系大佬們側重點各異，但順週期通過“高槓杆、高週轉、高溢價”快速擴張，是大家最鮮明的打法。到2018年，克爾瑞房企銷售額排行榜前二十中，閩系房企佔據四分之一，成為挑戰老牌房企大本營粵系最有力的勢力。

樓市寒冬，以高槓杆換取的成績背後風險暴露，不少閩系房企現出原形，降槓桿維穩成了閩系房企的頭等大事。

01

輸在起跑線

房地產江湖裡，閩系房企是“輸在起跑線上的孩子”。

粵系勝在“天時”。1992年，南巡講話吹起改革春風，剛從國外回來不久的王石打消了出國留學的念頭，決心踏踏實實把萬科做好；副處級幹部許家印加入了彼時的下海浪潮，勇闖深圳；“包工頭”楊國強冒風險墊資為開發商建了4000套別墅，取名“碧桂園”，只因地處順德碧江與三桂管理區交界帶。

改革紅利降臨廣東，粵系老大哥們初具雛形。但熱鬧是別人的，作為鄰里的福建，趕上這波紅利的房企不多。

此時的福建房地產業剛剛萌芽，中駿、陽光城、泰禾等閩系鉅子們還要等到4年後才會進入這片造富熱土。雖躲過了1993年的嚴厲調控，但也失了先機。

滬系、京系贏在“地利”。得土地者得天下，房價水漲船高，滬系、京系和外地人打拼的辛酸不同，這是本地人獨有的閒適。

“八山一水一分田”，靠山出名的福建，天時、地利都不佔優勢。但閩系房企卻硬生生的成了地產江湖裡的攪局者。

福州是福建房地產市場最具代表性的群像之一。

一位深耕福州市場多年的地產人試圖向市界分析其中緣由，“一方面，城市不大，人口不多，市場容量就在那裡；另一方面，福建人崇商，喜歡自己當老闆；再加上，福建人團結，同一個縣、市、鄉走出來的人互相幫助。”

“如果你能在福州做得下去，在哪裡都可以做得下去了。” 一位在全國各地都有合作項目的地產代理商曾如此調侃。

02

愛拼才會贏？

閩南人向來信奉“愛拼才會贏”，閩系房企更是如此。

起步晚、本地“蛋糕”小，閩系房企並不介意自己“輸在起跑線上”，他們自有一套祖上傳下來的生意哲學。用上述地產人士的話說就是，“膽子大、敢做，又有手段，碰上黃金時期，就發展壯大了”。

1998年，福利分房的取消，猶如平地一聲雷。各路房企都虎視眈眈，想要分得一塊住宅商品化的“大蛋糕”，閩系大軍也迎來了房地產最初的好年景。

但巧婦難為無米之炊。“福建多山地，可開發資源不多。”在易觀智庫房產中心研究總監嚴躍進看來，閩系房企走出去是一個必然現象。

福建人走出去的第一招是因地制宜。

不同於京派房企“走出去”常常水土不服，福建人最擅長入鄉隨俗。

1999年，世茂進軍上海，在浦東黃浦江沿岸打造出“上海世茂濱江花園”，“濱江模式”一炮而紅。隨後這一模式被世茂在長江沿岸城市不斷複製，水景房由此成為世茂的代言詞。

2002年，泰禾北上北京做了個“運河岸上的院子”，此後“院子系”遍地開花。但不同的是，北京院子可以找到衚衕的影子；上海院子融入了弄堂的形制；杭州院子結合了南宋御街坊巷文化。

比因地制宜更深入人心的是，閩系房企的“激進”。

順週期加槓桿、高溢價拿地，一擲千金的故事讓人腎上腺素激增。

比如，江湖中流傳的閩系傳說，招待媒體到一半，某閩系開發商匆匆離場，“各位，我要去拍地了，等我的好消息”，天大、地大，都沒有拿地來得重要。

2013年，在土地拍賣會上，泰禾和保利、融創、綠地、龍湖等十多家房企扛上，43輪激烈競價後，泰禾以18.5億元拿下朝陽孫河地塊，溢價率近50%。熱衷於跳價競拍，泰禾的“圈地運動”彼時十分瘋狂。

2016年，融信的一場豪賭更成為地產圈的飯後談資。1個小時，18家房企，融信最終以110億元的高價“勸退”其他17位競爭者，拿下距外灘2公里的黃金地塊。

根據中原地產研究中心統計數據，2016年，11大閩系房企在拿地上花了1406.9億元。當年全國單價地王TOP10中，閩系獨攬4席。閩系房企也靠買買買收穫了“土地收割機”的稱號。

在克爾瑞發佈的2016年中國房地產企業銷售TOP200榜單中，15家閩系房企進入百強行列，已然是中國地產江湖中不可或缺的重要力量。

03

資金收割機

而今回顧，閩系房企“走出去”的成功模版大體相同。

一方面，“遷都”金融中心上海；另一方面，上市登陸資本市場。雙管齊下的目的只有一個，找錢。

敢於在土拍市場一擲千金，除了過人的膽識，更要殷實的荷包。拿下土地後的開發建設，也需要雄厚的資金實力。由於房地產行業的特殊性，自有資金很難滿足房企發展需要，外部融資是房企資金的主要來源。

比起“土地收割機”，“資金收割機”的稱號可能更適合閩系的大佬們。

以泰禾集團為例，自2010年借殼上市至2017年，其經營活動產生的現金流量淨額一直為負值，經營造血能力約等於無。

Wind數據顯示，上市至今，其通過股權融資64億元，債券融資300億元，向金融機構借款累計1052億元，9年間累計融資1416億元，平均每年融資157億元，遠超年均淨利潤。

更重要的是，這些融資中95%以上是有息負債，將來要連本帶利還回去。泰禾掌門人黃其森這些年在土拍市場叱吒風雲，撒的都是別人的幣。

多數閩系房企的情況與泰禾集團大同小異，資金主要來源均為有息負債。

因此，市界選取世茂房地產、旭輝控股集團、陽光城、泰禾集團、融信中國和正榮地產等資產規模排名前六的閩繫上市房企，通過梳理財務數據，初步還原其作為“資金收割機”的激情歲月。

2014年—2018年，6家閩系房企有息負債規模均呈上升趨勢。陽光城和旭輝增長都超過4.5倍，融信和泰禾超過2.5倍，世茂和正榮也增長了一半以上。

截至2018年底，泰禾集團、陽光城和世茂房地產的有息負債規模均突破1000億元，規模最小的正榮地產也突破了400億元，都遠遠超過其賬面現金。

上述6家房企資產規模各不相同，單純比較有息負債規模無法準確衡量各自的槓桿水平，更好的指標是淨負債率。淨負債率越高，說明房企加槓桿越激進，自有資本對債務覆蓋能力越弱，債務風險也就越大。

據市界測算，2016年之前，融信和正榮槓桿水平極高，一度超過1600%，主要原因是相對有息負債規模而言，所有者權益（即淨資產）規模較小，也就是自身底子太薄，槓桿水平被動抬高。

2016年之後，泰禾和陽光城接過高槓杆大旗，帶領閩系各房企開啟了一波短暫的集體加槓桿。2017年末，泰禾集團和陽光城的淨負債率分別衝到了473.39%和304.86%，其餘房企也都出現同比增長。

與融信和正榮不同，泰禾和陽光城槓桿水平飆升的主要原因有息負債規模大幅擴張。2015年—2017年，二者有息負債規模增長了2倍，一躍成為上述閩系房企中有息負債最多的兩家公司。

可以斷言，2017年是閩系房企槓桿水平集體高企的一年，其“資金收割機”特質在這一年達到高潮，此後的重點將從規模轉向效益。

04

閩系維穩

槓桿從來不會白加。

2016年，淨負債率領跑的泰禾集團和陽光城資產規模突破千億。次年，剩餘3家閩系房企也在加槓桿後進階千億俱樂部。

近年來，房地產行業強者恆強的馬太效應愈演愈烈，千億規模已經是個硬門檻，跨過去的還能玩兒兩把，否則就只能等著逐漸被邊緣化。

一位港股上市房企的高管曾向媒體表示，“達不到一定規模，你連錢都融不到。所以你要不想在未來某一天被巨頭吃掉，就只能做大規模。”

閩系一門六傑，玩兒著命地加槓桿，為的就是一張地產江湖下半場入場券。門票到手，維穩需求開始佔據上風。

2018年，6家閩系房企有息負債規模增速都同比下降， 融信和陽光城甚至出現負增長。除原本淨負債率就不高的世茂和旭輝外，其餘四家淨負債率均出現大幅下降。

閩系房企已經開始集體減速，陽光城甚至公開表示，不會唯規模論。“2019年公司淨負債率將爭取回到150%，希望在2020年淨負債率可以降到100%之內。”

作為閩系激進派代表的泰禾更是迎來最困難時刻。

“泰禾集團2017年銷售額將突破千億元，2018年要翻番至2000億元。”2017年的尾聲，黃其森跟媒體談笑風生，2000億元是一個很保守的目標，泰禾才剛剛開場。

一邊是高居不下的負債規模，一邊卻是長期低迷的利潤水平和回款速度，選擇激進到底的泰禾終於在2018年地產寒冬中“翻了船”。

裁員、賣房、賣地、賣股，泰禾的2018年甚是艱難。但努力總算沒有白費，泰禾到底把槓桿水平降下來了。截至2018年底，其淨負債率同比下降90個百分點。不過泰禾集團短期償債壓力仍然巨大，截至2018年底，其短期負債高達574億元，同期賬面現金卻不到150億元，降槓桿還將繼續。

主動也好，被動也罷，以激進著稱的閩系“收割機”們或將成為歷史。一個激情四射的時代已經宣告終結，下一步，腰纏萬貫的地產商們也要精打細算過日子了。

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