近年來，信託公司參與資產證券化的程度越來越深。研究報告數據顯示，2018年，信貸資產支持證券（以下簡稱“信貸ABS”）發行9318億元，同比增長56％；資產支持票據（以下簡稱“ABN”）發行1261億元，同比增長119％。資產證券化信託產品通常同時存在預期到期日和法定到期日，前者是資產支持證券早償或逾期的判定標準，後者是資產支持證券違約與否的判定標準。本文對兩者含義做出解釋，並進一步從原始權益人、基礎資產和信用評級三個角度分析資產支持證券信託產品的兌付情況，進而提出信託登記建議。
一、資產證券化概述
（一）基本理論概述
資產證券化，是指以基礎資產未來所產生的現金流為償付支持，通過結構化設計進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券或受益憑證，從而實現風險和收益的分割及重組的過程。
資產證券化信託產品通常有兩個到期日：預期到期日和法定到期日。預期到期日是指通過對現金流、早償率和違約率的預測，分層證券最後一期現金流預期發生的日期；法定到期日則為處置資產清算日期，通常晚於預期到期日兩到三年左右。
（二）預期到期日和法定到期日的經濟含義
預期到期日通常是資產支持證券早償或逾期的判定標準。如果實際兌付日早於預期到期日，則為提前兌付；如果實際兌付日晚於預期到期日（但早於法定到期日），則為逾期兌付；如果實際兌付日和預期到期日為同一日，則為正常兌付。法定到期日通常是違約事件的判定標準。如果在預期到期日之後法定到期日之前完成本金和期間利息的足額償付，則不構成實質違約；如果在法定到期日之後還未能完成足額兌付，則構成實質違約。設置法定到期日的目的為了給針對基礎資產進行的追索留足時間，避免出現基礎資產追索不足導致投資人分配利益減損的情況出現。亦有觀點認為，只要超過預期到期日一定期限未能兌付，或基礎資產嚴重惡化，即便未到法定到期日，也構成違約事件。違約事件並不必然導致實質違約，資產證券化項目中因設置有分層機制或內外部增信機制，高等級證券利益一般能夠得到保障；但法定到期日仍未能償付的，一定構成實質違約。
從投資人角度看，預期到期日比法定到期日更具參考意義。其一，預期到期日反映了資產證券化產品的預計未來現金流狀況，比較接近於資產支持證券的加權平均期限；而法定到期日側重於整個項目的清算日，並不能體現各檔證券的期限差別。其二，預期到期日能夠揭示投資的風險。提前兌付會產生再投資風險，逾期兌付會產生資金佔用風險和信用風險。其三，兩個日期間隔期往往較長，進一步削弱了法定到期日的參考價值。因此在信託產品初始登記中，採用分層證券的預期到期日填報各層受益權到期日是合適的。
二、資產支持證券的兌付情況分析
本文選取截至2019年3月29日（含）已經完成兌付的、以信託計劃作為SPV的信貸ABS和ABN作為研究樣本（同一個SPV下的不同層級證券視為多個獨立樣本，共計1119個樣本），從不同角度考察其兌付情況。由於中國信登信託登記系統內未囊括在補辦窗口之前已經終止的信託產品信息，本文所有數據均來源於Wind數據庫。
（一）整體兌付情況
從總體兌付筆數看，正常兌付佔比最高（43.70％），且提前兌付比例（40.93％）遠高於逾期兌付比例（15.37％）。提前兌付主要集中在預期到期日前的1個月、3個月和6個月，可能與底層資產回款時間同步；逾期兌付主要集中在預期到期日後的1天和2天，最長未超6個月，說明基礎資產池整體風險可控，尚未出現實質性違約風險。
（二）原始權益人的影響
本文將原始權益人分為政策性銀行、大型商業銀行和其他類機構（含股份制銀行、城商行、財務公司、汽車金融公司、金融資產管理公司等）三類。就正常兌付而言，政策性銀行作為原始權益人的比例最高（51.22％），其他類機構次之（43.39％），大型商業銀行最末（41.88％）；就逾期兌付而言，政策性銀行作為原始權益人的比例最高（19.51％），是由其較多參與長週期企業貸款和專項貸款的逾期還款所致；就提前兌付而言，其他類機構作為原始權益人的比例最高（42.04％），是由其較多參與汽車貸款的提前還款所致。
（三）基礎資產的影響
從筆數看，提前兌付主要集中於企業貸款（37.91％）、汽車貸款（58.96％）、消費性貸款（53.33％）和信用卡貸款（40.00％），逾期兌付主要產生於企業貸款（13.27％）、汽車貸款（14.45％）、信用卡貸款（26.00％）和個人住房抵押貸款（32.26％）。從規模看，汽車貸款的提前兌付佔比最高，個人住房抵押貸款、信用卡貸款等零售類貸款的逾期兌付佔比偏高。
（四）信用評級的影響
本文將資產支持證券的信用等級分為等級1（AAA）、等級2（AA+、AA和AA-）和等級3（A+、A、A-和BBB）三類。等級1的非正常兌付風險最低（早償和逾期合計52.74％），等級2居中（早償和逾期合計58.13％），等級3最高（早償和逾期合計62.50％）；可見對於存在信用評級的資產支持證券，信用評級越高，正常兌付概率越高。
綜上，本文有如下四點發現：第一，資產支持證券信託產品的早償率遠高於逾期率；第二，從原始權益人角度看，政策性銀行的正常兌付比例最高，穩定性較好，而其他類機構的提前兌付比例偏高，政策性銀行的逾期兌付比例偏高；第三，從基礎資產角度看，汽車貸款的提前兌付比例最高，個人住房抵押貸款、信用卡貸款等零售類貸款的逾期兌付比例偏高；第四，從信用評級角度看，信用等級越高，正常兌付的概率越高。
三、相關建議
資產證券化業務是信託公司重點拓展業務，隨著部分信託公司陸續獲得交易所管理人資質，未來信託參與資產證券化業務的程度將不斷加深，業務模式也將愈加複雜。我司將不斷研究和歸納資產證券化信託產品的登記要點與難點，助力行業形成統一登記規範，服務好監管、信託公司和投資者，助力資產證券化業務健康發展。
本文源自華夏資本聯盟
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