尋訪市值超過1000億美元的企業④

“長長的坡，厚厚的雪”，我們繼續來分析“厚厚的雪”。巴菲特曾經說過，要在嘴巴邊尋找投資機會。今天我們就來分析一下，A股牛股集中營—食品飲料行業。

價值一線天

在之前列出的1000億美元以上市值的食品飲料行業企業中，因為菲利普莫里斯是菸草公司，A股中沒有相關的企業，我們就不去研究它。其他的食品飲料企業，可以看下面的列表。

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麥當勞是漢堡加可樂，所以雖說是食品飲料行業，但以上企業大部分的產品都跟喝有關，水跟食物相比更為重要，飲料中的大部分原材料是水，產品的毛利率也會更高一些。當然，美國最大的食品企業瑪氏公司沒有上市，旗下的品牌包括熟悉的德芙、士力架、箭牌等。

看過我們之前的文章的朋友會發現，我們這次沒有用淨資產收益率和有形資產收益率兩個指標來對比企業的盈利能力，而是採用了企業的銷售毛利率和銷售淨利率。這主要是考慮到美國企業普遍負債率較高，存在有息負債，而國內優秀的食品飲料企業一般沒有有息負債。

另外美國企業回購股票做法也比較普遍，他們回購股票之後，再註銷，會影響公司的淨資產。為了使企業之間有更多的可比性，我們改用了毛利率和淨利率兩個指標來對比企業的賺錢能力。

從上面的表中，可以看出食品飲料行業的銷售毛利率普遍都比較高，也就是說他們有一定的定價能力，商業模式比較好，所以容易產生牛股。其中白酒行業的貴州茅臺，銷售毛利率和銷售淨利率都顯著高於其他企業。這是我們中國獨有的產品，也可以看出貴州茅臺的毛利率可以比肩奢侈品了。

另外，百威英博雖然毛利率還挺高的，但是它的淨利率明顯地低於其他的幾家企業。可見，啤酒行業，商業模式不如其它的企業，有人分析說主要是啤酒的銷售半徑問題，因為它的單價低運輸成本高。

國內的啤酒龍頭企業，青島啤酒，2018年公司銷售毛利率37.7%，淨利率5.87%。嘉士伯控股的重慶啤酒，2018年公司銷售毛利率39.93%，淨利率12.15%。整體上看，啤酒企業確實不如其它食品飲料行業的盈利能力。跟百威英博相比，青島啤酒還有比較大的差距。

把貴州茅臺這個特色，以及啤酒行業的百威英博，剔除開。重新計算食品飲料行業的平均銷售毛利率為57.93%，平均銷售淨利率為22.41%。

我們再列一下A股優秀食品飲料公司的情況，來對比一下。

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從上表中，可以看出國內優秀企業的平均銷售毛利率與世界著名的食品飲料企業接近，平均銷售淨利率還高出了5%。其中，白酒行業的五糧液和瀘州老窖的銷售毛利率相對平均水平還是比較高，說明白酒是暴利行業。

伊利股份作為國內乳製品行業的龍頭企業，銷售毛利率和銷售淨利率都不如其他的食品飲料企業。特別是銷售淨利率只有個位數，這樣的表現離優秀還有一定的差距。

養元飲品，得益於2018年的所得稅下調，公司淨利率上升，高於平均水平。而涪陵榨菜這得益於其產品漲價，近年來，毛利率和淨利率都大幅提高。

前文中，我們提到美國企業普遍負債率較高，存在有息負債。而國內優秀的食品飲料企業一般沒有有息負債。

考慮到跨國公司存在為了避稅，將現金留在國外，然後在國內借錢的現象。我們把現金和有息負債抵扣後，還剩下的有息負債記入有息負債率，總資產進行相應抵扣。

我們列一個表，詳細的說明一下。

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麥當勞有很多值錢的土地，採用了成本法計量，所以儘管這種方法算的的麥當勞的有息負債率高達94%，但是一個例外。

明顯可以看出，星巴克的有息負債率在國外著名食品飲料企業中很低，只有3%。星巴克，這家公司很年輕，1971年才成立，業發展的很快，後面我們會有專門的文章介紹。

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還有再說明一下的是，國內優秀的食品飲料企業，不光是沒有有息負債，賬上還躺著大量的現金和類現金資產，我們來看它們2018年末的數據。

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可見，國內優秀的食品飲料企業，相對國外企業，在財務槓桿上非常的保守。

前兩天寫科技股，寫的我是那個鬱悶呀。分析對比完美國的食品飲料企業，真實感覺到我國同行企業的強大競爭力，就算是保守估計，它們的平均有息負債率也有27%。而我們的優秀食品飲料企業不光沒有有息負債，還有大量現金，將來要是國內的優秀企業也加槓桿擴張業務，還有很大的提升空間。而且，在規模上，我們大部分還是小而美。

食品飲料企業未來的挑戰

2019年2月25日，巴菲特在CNBC的一個訪談節目中，談到卡夫亨氏的投資失利。零售商的定價權過去十年變得強大，包括沃爾瑪，Costco。而品牌商的定價權下來了。Costco旗下的私有品牌Kirkland，只用了27年的時間，銷售額已經超過了擁有100年以上歷史，投入大量廣告費用的卡夫亨氏。

這裡說的其實是一個行業格局的變化。記得以前有朋友聊起為什麼國內的冰箱、洗衣機、電視機不賺錢。從早期的國美蘇寧，到後來電商的京東家電，強大的零售商，削弱了大家電品牌商的定價權。這是個重要的原因。

電商巨頭亞馬遜，近年來，大力發展自有品牌，數量接近140個。沃爾瑪的自有品牌惠宜，覆蓋多個系列食品。便利店連鎖品牌7-Eleven在近日宣佈，將在美國市場推出自有飲料品牌Quake，主要用於運動後和熱量消耗後的能量補充。

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零售商自有品牌的崛起，會削弱品牌商的品牌溢價。誰能保證，阿里巴巴、京東、拼多多以後不會推出自有品牌的食品或飲料？

面對零售商的威脅，我們看好三個方向。

一是採用低成本策略的公司。這種企業具有規模經濟的優勢，零售商如果做類似的產品，不會有獲利空間。比如2塊錢1瓶的可口可樂。二是產品有特殊工藝，零售商做不出來，比如貴州茅臺、帝亞吉歐。三是本身就有零售渠道，比如麥當勞、星巴克。

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