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投資評級：增持（維持）
事件
公司發佈2018年年度報告，2018年營業收入14.93億元，較上年同期增20.11%；歸屬於母公司所有者的淨利潤為3.06億元，較上年同期增20.53%，業績符合預期。
投資要點
1 營業收入持續增長，盈利能力維持較高水平
儘管受到光伏“531”光伏新政影響，但公司2018年業績是由2017年新接訂單決定的，仍維持20%以上的穩定增長。
分產品看，半導體摻雜沉積光伏設備（擴散設備及PECVD設備）銷售收入佔比56.12%，溼法工藝光伏設備（清洗設備、制絨設備和刻蝕設備）佔比25.67%，自動化配套設備佔比12.36%。
2 設備高附加值帶來高毛利率和淨利率，期間費用率有所上升
毛利率、淨利率整體呈現明顯上升趨勢。公司毛利率一直維持在30%以上，2018年全年超過40%。主要系：1. 產品結構不斷升級帶來附加值增長；2. 高毛利率水平的外銷佔比逐年提升；3. 原材料採購成本稍有下降。淨利率跟隨毛利率的趨勢逐年上升，2018年達20.5%。
2018年，半導體摻雜沉積光伏設備（擴散設備及PECVD設備）毛利率38.44%，溼法工藝光伏設備（清洗設備、制絨設備和刻蝕設備）毛利率39.38%，自動化配套設備毛利率42.29%，較上年同比-0.35pct、-1.49pct、+3.22pct。
境外銷售產品毛利率高於境內銷售產品毛利率，境內為37.07%，境外為45.52%，較上年同比-0.37pct、+1.58pct。
3 持續高研發投入維持優勢，新技術儲備展現前瞻性佈局
公司將技術研發視作持續增長的最終動力，不斷增加研發投入，確保技術水平在晶體硅電池生產設備領域處於領先地位。公司2016年到2018年研發投入分別為3860萬、7472萬、7652萬元，佔營業收入比重分別為4.6%、6.0%、5.1%。截止2018年底，公司共有研發人員186人，佔比12%。公司也在佈局未來兩到三年的新電池技術的生產設備，包括未來最有前景的HIT、Topcon電池等。在其他新興領域，用等離子體澱積石墨的方式來製造鋰離子電池負極片的樣機也進入調試階段。
4 客戶範圍不斷擴展，在手訂單支持業績高增長
2018年，公司前五名客戶合計銷售金額佔年度銷售總額比例37.50%，佔比逐年降低，說明公司對單一客戶的依賴性逐漸下降，市場地位逐步提高。公司預收賬款2018年底達到14.93億，說明了報告期內公司業務發展迅速，在手訂單增長。根據公司訂單的結算方式，客戶付款一般採用“3331”的方式，其中預付款30%，發貨款30%，驗收款30%，質保金10%，即在產品驗收之前，公司所收到的預付款和發貨款均被計入預收賬款，驗收後才能確認收入。我們預計預收賬款佔公司整體在手訂單的比例約為35%-45%，則可以推算2018年末公司的在手訂單規模約為33-43億。
盈利預測與投資評級
我們預計2019-2021年的淨利潤分別為 4.2，5.2，6.2億，對應當前股價PE為26,21,18倍，繼續維持“增持”評級。
風險提示
行業受政策波動風險，行業競爭風險，設備企業外延拓展不及預期
正文
1 營業收入持續增長，盈利能力維持較高水平
公司2018年營業收入14.93億，同比增長20.11%；歸母淨利潤3.06億，同比增長20.53%。儘管受到光伏“531”光伏新政影響，公司2018年業績是由2017年新接訂單決定的，仍維持20%以上的穩定增長。
圖1：2018年營收14.93億，同比增長20.11%
圖2：2018年歸母淨利潤3.06億，同比增長20.53%
根據草根調研，我們預計捷佳偉創產品涵蓋PECVD設備（SiNx鍍膜設備市佔率達50%-60%）、擴散爐（市佔率50%）、制絨設備（市佔率70%-80%）、刻蝕設備（市佔率30%）、清洗設備（市佔率70%-80%）、自動化設備等（市佔率20%）。
分產品看，半導體摻雜沉積光伏設備（擴散設備及PECVD設備）銷售收入佔比56.12%，溼法工藝光伏設備（清洗設備、制絨設備和刻蝕設備）佔比25.67%，自動化配套設備佔比12.36%。
圖3：各類設備佔比，擴散設備和PECVD設備核心業務
2 設備高附加值帶來高毛利率和淨利率，期間費用率有所上升
毛利率、淨利率整體呈現明顯上升趨勢。公司毛利率一直維持在30%以上，2018年全年超過40%。主要系：1. 產品結構不斷升級帶來附加值增長；2. 高毛利率水平的外銷佔比逐年提升；3. 原材料採購成本稍有下降。淨利率跟隨毛利率的趨勢逐年上升，2018年達20.50%。
2018年ROE達到22%，ROA達到8.75%，較2017年小幅下降，但仍然維持在較高水平。
圖4：毛利率和淨利率整體呈現上升趨勢
圖5：ROE和ROA仍然維持較高水平
2018年，半導體摻雜沉積光伏設備（擴散設備及PECVD設備）毛利率38.44%，溼法工藝光伏設備（清洗設備、制絨設備和刻蝕設備）毛利率39.38%，自動化配套設備毛利率42.29%，較上年分別同比-0.35pct、-1.49pct、+3.22pct。
境外銷售產品毛利率高於境內銷售產品毛利率，境內為37.07%，境外為45.52%，較上年同比-0.37pct、+1.58pct。
期間費用方面， 銷售費用、管理費用、財務費用、研發費用同比分別+33.71pct、+34.06pct、-201.65pct、+2.42pct，銷售費用增長主要是報告期經營業績和訂單的增加所致，管理費用增長主要是管理人員及績效增加導致薪酬福利上升所致。財務費用同比大幅減少主要是外匯匯率波動影響所致。
3 持續高研發投入維持優勢，新技術儲備展現前瞻性佈局
公司將技術研發視作持續增長的最終動力，不斷增加研發投入，確保技術水平在晶體硅電池生產設備領域處於領先地位。公司2016年到2018年研發投入分別為3860萬、7472萬、7652萬元，佔營業收入比重分別為4.6%、6.0%、5.1%。截止2018年底，公司共有研發人員186人，佔比12%；公司已取得專利196項，其中發明專利33項，實用新型專利158項，外觀設計專利5項。
公司也在佈局未來兩到三年的新電池技術的生產設備，包括未來最有前景的HIT、Topcon電池等。在其他新興領域，用等離子體澱積石墨的方式來製造鋰離子電池負極片的樣機也進入調試階段。
圖6：公司目前研發的新電池工藝設備進展（紅色為2018年年報最新披露，斜槓為未披露）
4 客戶範圍不斷擴展，在手訂單支持業績高增長
捷佳偉創五大主要客戶分別為：阿特斯陽光、天合集團、隆基股份、中來光電、晶科能源，營收佔比較平均。2018年，前五名客戶合計銷售金額佔年度銷售總額比例37.50%，佔比逐年降低，說明公司對單一客戶的依賴性逐漸下降，市場地位逐步提高。
公司預收賬款2018年底達到14.93億，說明了報告期內公司業務發展迅速，在手訂單增長。根據公司訂單的結算方式，客戶付款一般採用“3331”的方式，其中預付款30%，發貨款30%，驗收款30%，質保金10%，即在產品驗收之前，公司所收到的預付款和發貨款均被計入預收賬款，驗收後才能確認收入。我們預計預收賬款佔公司整體在手訂單的比例約為35%-45%，則可以推算2018年末公司的在手訂單規模約為33-43億。
公司經營性現金流淨額2018年底為-6035萬，同比減少151%，主要是2018年公司購買商品和存貨所致。
圖7：公司存貨2018年大幅增長
圖8：存貨增加導致2018年淨現金流為負
近兩年隨著公司技術升級優化，行業的高速發展，公司訂單持續向好，導致生產量、出貨量增長較快；公司採取了有效的庫存管理，併合理安排生產及出貨的排期，導致庫存量較上年下降較多。
圖9：產銷和出貨量均增加，庫存減少（單位：管/臺）
盈利預測與投資評級
我們預計2019-2021年的淨利潤分別為 4.2，5.2，6.2億，對應當前股價PE為26,21,18倍，繼續維持“增持”評級。
風險提示
行業受政策波動風險，行業競爭風險，設備企業外延拓展不及預期
捷佳偉創三大財務預測表
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東吳機械研究團隊榮譽
2017年 新財富最佳分析師 機械行業 第二名
2017年 金牛獎最佳分析師 高端裝備行業 第二名
2017年 賣方分析師水晶球獎 機械行業 第五名
2017年 每市組合 機械行業 年度超額收益率 第一名
2016年 新財富最佳分析師 機械行業 第四名
2016年 金牛獎最佳分析師 高端裝備行業 第四名
2016年 每市組合 機械行業 年度超額收益率 第一名
陳顯帆 東吳研究所副所長，董事總經理，大製造組組長，機械軍工首席分析師（全行業覆蓋）
機械行業2017年新財富第二名，2016年新財富第四名，2015年新財富第三名，2014年新財富第二名；所在團隊2012-2013年獲得新財富第一名。倫敦大學學院機械工程學士、金融學碩士。4年銀行工作經驗。2011-2015年曾任中國銀河證券機械行業首席分析師。2015年加入東吳證券。
周爾雙 高級分析師（工程機械，鋰電設備，半導體設備，智能製造，電梯，核電設備）
英國約克大學財務管理學士、金融學碩士，六年機械研究經驗，2013年加入東吳證券。
倪正洋 分析師（激光、油服、OLED、軌交、船舶、新材料）
南京大學材料學學士、上海交大材料學碩士。2016年加入東吳證券。
朱貝貝 研究助理（智能製造）
武漢大學學士、上海國家會計學院會計碩士。2018年加入東吳證券。
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