中信證券：諸建芳 劉博陽
4月數據顯示，實體經濟在一季度企穩後再現反覆，投資、消費環比均明顯走弱。其中，工業增加值4月同比增長5.4％，增速環比回落3.1個百分點；1-4月製造業投資增速僅為2.5％，降幅明顯；而4月社消增速亦放緩至7.2％，創2003年以來最低值。向後看，內外壓力下，逆週期調節料在4月的“暫緩”後將再度加力，預計實體經濟5-6月的表現將顯著好於4月。
2019年5月15日，國家統計局發佈2019年4月經濟增長數據。2019年4月規模以上工業增加值同比實際增長5.4％，增速比3月份回落3.1個百分點，比1-2月增加0.1個百分點；4月全國固定資產投資（不含農戶）155747億元，同比增長6.1％，增速比1-3月份回落0.2個百分點；1-4月份，社會消費品零售總額128376億元，同比增長8.0％，增速比1-3月份回落0.3個百分點；1-4月份，全國房地產開發投資34217億元，同比增長11.9％，增速比1—3月份提高0.1個百分點。
工業：增值稅擾動效應消退，工業增加值增速快速回落。
2019年4月規模以上工業增加值同比實際增長5.4％，較前值大幅回落3.1個百分點，低於市場預期（6.5％），基本回到了年初（1-2月）的增長水平（5.3％）。從月度環比增速來看，經季節調整後，4月增速降至0.37％，環比較3月降0.63個百分點。
其中，製造業同比增長重返底部，汽車行業的低景氣和4月出口的減少均繼續影響製造業表現。從重點製造業子行業看，汽車製造業工業增加值重回負增長區間，1-4月累計增速降至-1.1％，預期汽車製造業投資的負增速或持續至下半年。
而在其他高附加值的製造業子項上，計算機、通信和其他電子設備製造業表現較為亮眼，增速達12.4％，環比有所加快，但其餘分項均明顯回落，整體工業表現低於預期，我們認為4月起增值稅率調降3個百分點的擾動影響為主要因素，再疊合實體經濟需求的小幅回落，使得3月“衝高”而4月“突降”。
投資：房地產投資增速維持高位，但製造業下滑明顯。
固定資產投資方面，2019年1-4月全國固定資產投資（不含農戶）增長6.1％（前值6.3％），環比小幅回落，但仍有支撐，房地產投資為主要貢獻項。
分三大行業來看，受企業盈利減少、出口增速下滑及部分行業景氣週期（如汽車等）的共同影響，製造業投資仍然繼續下滑，1-4月累計增速僅為2.5％，降幅顯著；基礎設施建設投資繼續保持平穩，溫和增長，增速較1-3月持平，累計增速為3％；而房地產開發投資增速繼續保持高位增長，同比增長11.9％，增速比1-3月份提高0.1個百分點。綜合看，製造業仍然偏冷，而地產幫助托起了固定資產投資增速。
我們認為房地產市場短期內仍有支撐，地產投資增速在5-6月仍有望保持較好增速水平，能夠幫助固定資產投資的企穩，但下半年的持續支撐能力或將有限，土地購置的下降將成為拖累這一分項放緩的主要因素。
節假日因素疊加消費需求偏弱促使消費增速大幅回落。
2019年4月，社會消費品零售總額30586億元，同比名義增長7.2％（實際增長5.1％，前值為8.7％，去年同期為9.4％），為2003年5月以來的最低值。限額以上單位消費品零售額11120億元，增長2.0％（前值為5.1％，去年同期為7.8％）。
總體看，社消增速下行有節假日因素的影響，今年新增“五一”小長假不僅使得居民消費後移，同時由於節日錯位使得今年4月節假日較去年少2天，一定程度拖累消費。但除此之外，消費同比和環比的大幅回落也能看出整體需求仍然偏弱。
向後看，預計5月受益於小長期消費將出現好轉。更重要的是隨著外部環境不確定性上升，國內增長動能將有望成為政策主要的關注點。預計促進居民增收和鼓勵消費的政策可能會加速出臺落地推動後續消費增長。