編者按：房地產公司，大多從一省、一域發展起來。在樓市熱火朝天的這些年，憑藉著激進擴張、高負債、高週轉，越來越多的區域房企走向全國，躋身一線，向著千億銷售額衝擊。

但也有一些房企沒跟上激進擴張的步伐。他們或經營保守，深耕一域；亦或堅守品質，用更多時間打磨項目，卻錯失擴張良機。

搜狐財經將選擇東、南、西、北、中不同區域，對平時關注度較少的二三線房企進行分析，以幫助投資者和購房者進行獨立的判斷。

區域房企面臨諸多相似問題：本土市場受外來房企分噬，對外擴張又步履維艱。在政策收緊的當下，他們將何去何從？

本文為“進擊還是固守，二線房企生存之道”系列報道第2篇。

點開江蘇中南建設集團股份有限公司（下稱中南建設）首頁，先後兩個數字映入眼簾——“28”和“31”。兩個數字講述了一個企業從無到有，再到如今以1466億元銷售額位居房企第18位的增長故事。

1988年2月23日，陳錦石懷揣5000元，從海門常樂出發，帶領一支28人的隊伍遠赴山東東營創業；1997至1998年，中南建設進入地產領域，開發南通CBD；2015年起，地產板塊銷售額三級跳，從225億猛增至1466億……中南建設高速發展的業績令外界側目。

不過，此般風景背後，與銷售額一同高走的，還有中南集團的對外擔保額。

8月5日，中南建設發佈公告表示，為了公司業務發展需要，公司擬對萬寧中南城房地產發展有限責任公司等11家未經股東大會審議提供擔保的子公司提供合計約25.66億元的擔保額度。

11家子公司中，除5家公司新成立暫無財務數據外，剩餘6家全部虧損，有兩家資不抵債。就在半個月前，中南建設另一則公告顯示，公司擬對臨沂錦悅開發有限公司等8家子公司新增43億元擔保額度。

據搜狐財經不完全統計，上半年來中南建設發佈對外擔保公告已有近50條，數量逼近2018年全年。最新公告顯示，其累計擔保額超600億元，與同規模房企相比居於高位。

中南建設加速狂飆的後遺症，仍需時間紓解。

半年擔保額增加50%

中南建設於2009年借殼上市，自2016年將總部遷至上海後踏上快車道。

2018年，中南建設迎來高光時刻。年報顯示，2018年公司實現合同銷售面積1144.4萬平方米，銷售金額1466.1億元，同比分別上升32%和52%嗎，首次邁入千億陣營。克而瑞數據顯示，中南建設2018年合約銷售額在上榜房企中排名第18位。

此外，2018年公司實現營業收入401.1億元，同比增長31%。歸屬於上市公司股東的淨利潤大幅上升，同比增長219%，至21.9億元。

（中南建設母公司中南集團總部大廈）

與大多數房企相同，為擴大規模，中南建設通過設立項目子公司在業務城市進行物業開發。由於子公司規模尚小，流動資金吃緊，不少子公司需要母公司提供融資擔保以保證項目正常開發。

近半年間，中南建設的對外擔保動作愈加頻繁。

最新公告中，中南建設及其控股子公司實際對外擔保金額約為609.70億元，佔最近一期經審股東權益的350.43%；公司及控股子公司對合並報表外單位提供的擔保金額為約91.85億元，佔公司最近一期經審計股東權益的52.79%。

簡單對中南建設擔保的子公司進行統計可以發現，中南建設所擔保的子公司大多負債率超過80%，不少子公司處於虧損狀態。

以中南建設此前擔保的31家子公司為例，據搜狐財經不完全統計，這其中大部分子公司資產負債率高於80％，8家子公司資不抵債。同期，除卻10家子公司未披露相關營收數據，有家16子公司淨利潤為負，13家子公司最近一期營業零收入。

從擔保子公司所處地區來看，其中半數公司都位於發達地區周邊三四線城市。如諸暨、太倉、梅州等地，部分公司為初創公司。

財經評論員嚴躍進認為，母公司加快對三四線子公司擔保的頻率，一方面是因為近期拿地較多；另一方面，也因三四線城市銷售預冷，子公司流動性資金緊張。

回溯中南建設過去兩年的動作，其對於三四線城市的佈局早有預兆。

重倉三四線

也是自2016年將總部遷至上海，中南建設在拿地方面開始提速。

年報顯示，2017年中南建設新增項目98個，戰線從江浙滬以及山東區域拓展至深圳、寧波、鄭州等29個城市，規劃建築面積1400萬平方米。

進入2018年後，中南建設加快兼併收購項目和中小型房企的速度。年報顯示，中南建設2018年新增項目111個，規劃建築面積合計為1595平方米，新進入重慶、合肥、石家莊、溫州、惠州、梅州、泉州等城市。

截至年底，公司共有303個項目，在建開發項目規劃面積合計2807萬平方米。未開工項目規劃建築面積合計1518萬平方米。

中南建設在一季報中表示，2019年1月至3月新增項目12個，規劃建築面積合計193萬平方米。新增項目中長三角、珠三角和內地核心城市規劃建築面積佔比超過85%。其中不乏以42.8%溢價拍得的杭州江乾區宅地，據悉該宅地出讓面積6.58萬平方米，建築面積15.14萬平方米。

4月至6月期間，中南建設又在三線城市連落多子。新增項多位於鎮江、淮安、南通、紹興、揭陽等中小城市。

據研報統計，今年1月到6月，中南建設公司新獲27個房地產項目，累計拿地總價款達到269.15億元，同比增長約11.84%。

(中南建設青島項目)

從土地分佈來看，近些年中南建設斬獲的土儲大多位於三四線城市，

2018年年報顯示，在中南建設未來合計可竣工的4325萬平方米項目資源中，根據城市等級區分位於一、二線城市面積佔比約39%，位於三四線城市面積佔比約61%。

這意味著未來幾年中，中南建設將有大量位於三四線城市的貨值待銷。政策調控與三四線城市房地產降溫的背景下，一旦擔保子公司的銷售遇阻，中南建設“去化”壓力或將集中呈現，進而影響公司負債水平。

從中南建設的負債情況來看，這樣的擔憂不無道理。

2018年年末，中南建設賬面現金為204.17億元，同期公司的短期借款和一年內到期的非流動負債分別為106.87億元和73.27億元。中南建設在年報中表示，“公司的現金明顯超過一年以內要償還的全部有息負債。”

賬面現金能夠覆蓋短期負債，看似中南建設並無償債壓力。但如果將中南建設204.17億現金中約三成受限資金考慮進去，中南建設一下就變得捉襟見肘起來。

2018年年末，中南建設使用受到限制的貨幣資金共計71.06億元，扣除受限資金後，公司可動用的現金為133.11億元。

中南建設亦有意在降低負債率，從已公佈的一季度財報來看，中南建設的總負債率由2018年末的91.69%，下降至2019年一季度末的91.56%，減少0.13個百分點。

2019年第一季度末，公司有息負債總額約為582.6億元，短期借款和一年內到期的非流動負債共計約132.0億元。同期，公司賬面現金總額約為244.2億元，受限金額未公佈。

融資方面，據不完全統計，今年1月至5月中南建設融資金額達244.63億元，在房企中屬較高水平。6月至7月，中南建設再發債39.3億元人民幣，又以10.875%的中高水平利率分三次發行美元票據，累計5億美元。有分析認為，中南建設美元票據利率較高或與其對外擔保額過多有關。

瞄準淨利潤增長，欲衝房企前列

2016年至2018年三年間，中南建設房地產板塊的銷售額分別為502億元、963億元和1466億元，年增長率分別為119.21%、91.83%、52.23%。

越過千億大關後，中南建設為自己定下目標——三至五年內衝入第一梯隊。業績目標刺激下，中南建設的逆流舉措可以理解。

值得注意的是，在中南建設上半年新獲的27個項目中，僅有12個項目由中南建設持有全部權益，餘下15個項目均採取合作開發的形式。合作模式下，中南建設在低投入、廣佈局做得高數據的同時，風險亦得以分攤。

中南建設公佈的2019年上半年的銷售數據顯示，公司累計合約銷售金額811.9億元，比上年同期增長24%；累計銷售面積約646.0萬平方米，比上年同期增長24%。

（中南建設南通CBD）

一邊是銷售額不斷攀升的黑馬房企，另一邊中南建設則因淨利潤過低受到外界質疑。

2016年和2017年，中南建設房地產業務收入分別為269.83億元和224.13億元，毛利率分別為18.08%和15.57%。但其歸母淨利潤卻僅有3.39億元和6.03億元，扣非後僅剩3.67億和1.1億元。

繼續衝擊第一梯隊的進程中，中南建設將提高淨利潤擺上戰略高地，從其前後兩次發佈的股權激勵計劃可見一斑。

5月底，中南建設發佈公告，擬向激勵對象授予期權約1.38億份，佔總股本3.73%。去年8月，中南建設曾發公告向49名激勵對象授予2.16億份股票期權，佔總股本的6.27%。

中南建設將前後兩次股權激勵計劃的行權指標都定為“淨利潤”。

據公司2018年8月公告，2018年股權激勵計劃將分三年行權，業績考核要求為2018、2019、2020年度淨利潤與2017年相比增長240%、560%、1060%。

今年5月底公佈的計劃業績考核在前一期公告的基礎上，要求2021年相對2017年度淨利潤增長率達1408%。

如按中南建設2017年歸母淨利6.03億元計算，中南建設2021年淨利潤需達84億元才能完成既定目標。（文/黃海)