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作者 | 關爾
流程編輯 | 小白
（友情提示：為幫助理解，風雲君指路《不想玩跨界的水電設備製造商不是好上市公司：浙富控股，小心這位跨界玩家的資金鍊 | 風雲獨立審計》，諸君可先一睹為快~ ）
9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
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9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
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9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
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據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
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9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
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一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
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注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
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但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
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注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
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值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
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由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
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但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
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據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
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二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
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由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
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注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
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基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
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上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
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但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
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注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
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作者 | 關爾
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（友情提示：為幫助理解，風雲君指路《不想玩跨界的水電設備製造商不是好上市公司：浙富控股，小心這位跨界玩家的資金鍊 | 風雲獨立審計》，諸君可先一睹為快~ ）
9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
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（友情提示：為幫助理解，風雲君指路《不想玩跨界的水電設備製造商不是好上市公司：浙富控股，小心這位跨界玩家的資金鍊 | 風雲獨立審計》，諸君可先一睹為快~ ）
9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
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但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
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一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
1、負債依然比較高
首先，僅僅是為了支付15.84億元的現金對價，就算經協商浙富控股可分三期支付，但從報表上看還未收購成功浙富控股就增加了債務壓力。
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9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
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由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
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若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
1、負債依然比較高
首先，僅僅是為了支付15.84億元的現金對價，就算經協商浙富控股可分三期支付，但從報表上看還未收購成功浙富控股就增加了債務壓力。
如果將申聯環保集團和申能環保（標的資產）從2018年1月1日起就納入浙富控股合併範圍，可以明顯地看到，“應付股權款”引起其他應付款飆升並維持在24億元左右，是未合併前的3.8倍。
受這一點和標的資產本身的負債情況影響，資產重組後浙富控股的資產負債率不降反升。
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據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
1、負債依然比較高
首先，僅僅是為了支付15.84億元的現金對價，就算經協商浙富控股可分三期支付，但從報表上看還未收購成功浙富控股就增加了債務壓力。
如果將申聯環保集團和申能環保（標的資產）從2018年1月1日起就納入浙富控股合併範圍，可以明顯地看到，“應付股權款”引起其他應付款飆升並維持在24億元左右，是未合併前的3.8倍。
受這一點和標的資產本身的負債情況影響，資產重組後浙富控股的資產負債率不降反升。
除應付股權款外，資產重組後浙富控股依然負債高企——有息負債是原有的2倍，2019年上半年甚至達到了31.1億元，資產負債率也從43.99%躍升至52.69%。
伴隨著負債而來的，還有高額的利息費用。可以看到，資產重組後浙富控股需要支付的2018年利息費用從0.88億元增至1.68億元。
2、固定資產投資方面
其次，標的資產是危廢處理企業，危廢固體、液體因具有一定危險需要特殊的運輸工具收集和運輸，處理設備規模也不小。這樣推斷的話，標的資產不會是輕資產企業。
加之浙富控股在資產重組前一直飽受水電項目在建工程的“拖累”，一旦將標的資產納入合併範圍，固定資產投資比例將持續提高。
事實也的確如此。
-Tips：下載【市值風雲APP】，精彩內容搶先看--
作者 | 關爾
流程編輯 | 小白
（友情提示：為幫助理解，風雲君指路《不想玩跨界的水電設備製造商不是好上市公司：浙富控股，小心這位跨界玩家的資金鍊 | 風雲獨立審計》，諸君可先一睹為快~ ）
9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
1、負債依然比較高
首先，僅僅是為了支付15.84億元的現金對價，就算經協商浙富控股可分三期支付，但從報表上看還未收購成功浙富控股就增加了債務壓力。
如果將申聯環保集團和申能環保（標的資產）從2018年1月1日起就納入浙富控股合併範圍，可以明顯地看到，“應付股權款”引起其他應付款飆升並維持在24億元左右，是未合併前的3.8倍。
受這一點和標的資產本身的負債情況影響，資產重組後浙富控股的資產負債率不降反升。
除應付股權款外，資產重組後浙富控股依然負債高企——有息負債是原有的2倍，2019年上半年甚至達到了31.1億元，資產負債率也從43.99%躍升至52.69%。
伴隨著負債而來的，還有高額的利息費用。可以看到，資產重組後浙富控股需要支付的2018年利息費用從0.88億元增至1.68億元。
2、固定資產投資方面
其次，標的資產是危廢處理企業，危廢固體、液體因具有一定危險需要特殊的運輸工具收集和運輸，處理設備規模也不小。這樣推斷的話，標的資產不會是輕資產企業。
加之浙富控股在資產重組前一直飽受水電項目在建工程的“拖累”，一旦將標的資產納入合併範圍，固定資產投資比例將持續提高。
事實也的確如此。
資產重組後，固定資產投資金額與佔總資產佔比都有所上升，截至2019年6月30日，固定資產投資規模達到37億元，比2018年末增加約6億元，並未有效緩解浙富控股原來固定資產投資佔用資金的困局。
3、歷史遺留商譽
兩個標的資產中，申聯環保集團賬面躺著11.2億元的商譽，佔總資產的17.05%，其中大部分由子公司申能環保貢獻。
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9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
1、負債依然比較高
首先，僅僅是為了支付15.84億元的現金對價，就算經協商浙富控股可分三期支付，但從報表上看還未收購成功浙富控股就增加了債務壓力。
如果將申聯環保集團和申能環保（標的資產）從2018年1月1日起就納入浙富控股合併範圍，可以明顯地看到，“應付股權款”引起其他應付款飆升並維持在24億元左右，是未合併前的3.8倍。
受這一點和標的資產本身的負債情況影響，資產重組後浙富控股的資產負債率不降反升。
除應付股權款外，資產重組後浙富控股依然負債高企——有息負債是原有的2倍，2019年上半年甚至達到了31.1億元，資產負債率也從43.99%躍升至52.69%。
伴隨著負債而來的，還有高額的利息費用。可以看到，資產重組後浙富控股需要支付的2018年利息費用從0.88億元增至1.68億元。
2、固定資產投資方面
其次，標的資產是危廢處理企業，危廢固體、液體因具有一定危險需要特殊的運輸工具收集和運輸，處理設備規模也不小。這樣推斷的話，標的資產不會是輕資產企業。
加之浙富控股在資產重組前一直飽受水電項目在建工程的“拖累”，一旦將標的資產納入合併範圍，固定資產投資比例將持續提高。
事實也的確如此。
資產重組後，固定資產投資金額與佔總資產佔比都有所上升，截至2019年6月30日，固定資產投資規模達到37億元，比2018年末增加約6億元，並未有效緩解浙富控股原來固定資產投資佔用資金的困局。
3、歷史遺留商譽
兩個標的資產中，申聯環保集團賬面躺著11.2億元的商譽，佔總資產的17.05%，其中大部分由子公司申能環保貢獻。
（來源：申聯環保集團審計報告）
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9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
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為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
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從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
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受這一點和標的資產本身的負債情況影響，資產重組後浙富控股的資產負債率不降反升。
除應付股權款外，資產重組後浙富控股依然負債高企——有息負債是原有的2倍，2019年上半年甚至達到了31.1億元，資產負債率也從43.99%躍升至52.69%。
伴隨著負債而來的，還有高額的利息費用。可以看到，資產重組後浙富控股需要支付的2018年利息費用從0.88億元增至1.68億元。
2、固定資產投資方面
其次，標的資產是危廢處理企業，危廢固體、液體因具有一定危險需要特殊的運輸工具收集和運輸，處理設備規模也不小。這樣推斷的話，標的資產不會是輕資產企業。
加之浙富控股在資產重組前一直飽受水電項目在建工程的“拖累”，一旦將標的資產納入合併範圍，固定資產投資比例將持續提高。
事實也的確如此。
資產重組後，固定資產投資金額與佔總資產佔比都有所上升，截至2019年6月30日，固定資產投資規模達到37億元，比2018年末增加約6億元，並未有效緩解浙富控股原來固定資產投資佔用資金的困局。
3、歷史遺留商譽
兩個標的資產中，申聯環保集團賬面躺著11.2億元的商譽，佔總資產的17.05%，其中大部分由子公司申能環保貢獻。
（來源：申聯環保集團審計報告）
這個現象比較特殊，風雲君去仔細看了看，發現原來這是個歷史遺留問題。
申能環保成立於2004年7月，創始人為胡亦春、胡顯春，原名為富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“富陽申能”，申能環保前身）。
2015年10月，東方園林（002310.SH）發佈公告宣稱以現金14.64億元向胡亦春、胡顯春收購富陽申能60%股權，同樣以收益法評估，評估增值率為1,204.05%。胡亦春、胡顯春二人承諾富陽申能2015、2016、2017年度扣非後淨利潤不低於1.8億元、2.07億元、2.38億元。
同年12月14日，富陽申能更名為杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（申能環保）並完成工商變更登記，正式成為東方園林控股子公司。
比較微妙的是，兩天後，也就是2015年12月16日，杭州申聯環保科技有限公司（以下簡稱“杭州申聯”，申聯環保集團前身）成立了，發起人為胡顯春之妹胡金蓮及其丈夫葉標。
2015年、2016年申能環保分別以扣非後淨利潤1.87億元、2.13億擦線完成了業績承諾。但在2017年4月29日，東方園林以“雙方經營理念、發展戰略不一致”為由以15.115億元的價格向杭州申聯出售申能環保60%股權。
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作者 | 關爾
流程編輯 | 小白
（友情提示：為幫助理解，風雲君指路《不想玩跨界的水電設備製造商不是好上市公司：浙富控股，小心這位跨界玩家的資金鍊 | 風雲獨立審計》，諸君可先一睹為快~ ）
9月9日晚一則爆炸性的資產重組公告為浙富控股（002266.SZ）引來了資本市場的關注。
據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
1、負債依然比較高
首先，僅僅是為了支付15.84億元的現金對價，就算經協商浙富控股可分三期支付，但從報表上看還未收購成功浙富控股就增加了債務壓力。
如果將申聯環保集團和申能環保（標的資產）從2018年1月1日起就納入浙富控股合併範圍，可以明顯地看到，“應付股權款”引起其他應付款飆升並維持在24億元左右，是未合併前的3.8倍。
受這一點和標的資產本身的負債情況影響，資產重組後浙富控股的資產負債率不降反升。
除應付股權款外，資產重組後浙富控股依然負債高企——有息負債是原有的2倍，2019年上半年甚至達到了31.1億元，資產負債率也從43.99%躍升至52.69%。
伴隨著負債而來的，還有高額的利息費用。可以看到，資產重組後浙富控股需要支付的2018年利息費用從0.88億元增至1.68億元。
2、固定資產投資方面
其次，標的資產是危廢處理企業，危廢固體、液體因具有一定危險需要特殊的運輸工具收集和運輸，處理設備規模也不小。這樣推斷的話，標的資產不會是輕資產企業。
加之浙富控股在資產重組前一直飽受水電項目在建工程的“拖累”，一旦將標的資產納入合併範圍，固定資產投資比例將持續提高。
事實也的確如此。
資產重組後，固定資產投資金額與佔總資產佔比都有所上升，截至2019年6月30日，固定資產投資規模達到37億元，比2018年末增加約6億元，並未有效緩解浙富控股原來固定資產投資佔用資金的困局。
3、歷史遺留商譽
兩個標的資產中，申聯環保集團賬面躺著11.2億元的商譽，佔總資產的17.05%，其中大部分由子公司申能環保貢獻。
（來源：申聯環保集團審計報告）
這個現象比較特殊，風雲君去仔細看了看，發現原來這是個歷史遺留問題。
申能環保成立於2004年7月，創始人為胡亦春、胡顯春，原名為富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“富陽申能”，申能環保前身）。
2015年10月，東方園林（002310.SH）發佈公告宣稱以現金14.64億元向胡亦春、胡顯春收購富陽申能60%股權，同樣以收益法評估，評估增值率為1,204.05%。胡亦春、胡顯春二人承諾富陽申能2015、2016、2017年度扣非後淨利潤不低於1.8億元、2.07億元、2.38億元。
同年12月14日，富陽申能更名為杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（申能環保）並完成工商變更登記，正式成為東方園林控股子公司。
比較微妙的是，兩天後，也就是2015年12月16日，杭州申聯環保科技有限公司（以下簡稱“杭州申聯”，申聯環保集團前身）成立了，發起人為胡顯春之妹胡金蓮及其丈夫葉標。
2015年、2016年申能環保分別以扣非後淨利潤1.87億元、2.13億擦線完成了業績承諾。但在2017年4月29日，東方園林以“雙方經營理念、發展戰略不一致”為由以15.115億元的價格向杭州申聯出售申能環保60%股權。
（來源：東方園林出售股權公告）
也就是說，申能環保轉了一圈，在不到2年的時間裡從上市公司東方園林又回到了胡顯春家族的手中。這一轉，就給申聯環保集團賬面增加了11.2億元的商譽。
至於為什麼又賣回來了，風雲君猜測原因可能如下：
（1）胡顯春家族“另起爐灶”的行為有可能激怒了東方園林，畢竟僅隔2天就成立一家經營範圍重疊的新公司，新公司業績及淨利潤還可能優於申能環保，結合申能環保擦線完成業績承諾的現實，這明顯拿捏著業績承諾底線，有可能把原屬於申能環保的收入和利潤劃到了新公司。
畢竟從2017年杭州申聯營業收入44.95億元、淨利潤3.86億元的情況看，這樣的營收規模和盈利能力需要經過一、兩年的經營和積累。
（2）東方園林將申能環保60%股權出售的兩個月後，即2017年6月22日，浙富控股實控人孫毅控制的桐廬源桐和二三四五高管們參股的灃石恆達就通過增資入股了杭州申聯並完成了工商登記。杭州申聯在此時也正式更名為申聯環保集團。
前腳才買回來，兩個月未滿就邀請第三方入夥，這麼短的時間，要說胡顯春家族沒有提前與浙富控股等第三方達成協議就同意回購股權，風雲君反正是不太信的。
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（友情提示：為幫助理解，風雲君指路《不想玩跨界的水電設備製造商不是好上市公司：浙富控股，小心這位跨界玩家的資金鍊 | 風雲獨立審計》，諸君可先一睹為快~ ）
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據測算，如浙富控股能順利完成對此次標的公司浙江申聯環保集團有限公司（以下簡稱“申聯環保集團”）和杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“申能環保”），公司將可能超越碧水源（300070.SZ）成為新的A股環保第一股。
但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
（來源：東方財富網）
一、現金支付+股票支付，增值率高達265%以上
為何市場如此抵制此次資產重組？這得先從浙富控股公告的草案開始講起。
（交易前申聯環保及申能環保股權結構，）
注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
不僅如此，除葉標等自然人、桐廬源桐外，其餘交易對方中還隱藏著浙富控股的老朋友——上海二三四五網絡控股集團股份有限公司（以下簡稱“二三四五”）。
上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
1、負債依然比較高
首先，僅僅是為了支付15.84億元的現金對價，就算經協商浙富控股可分三期支付，但從報表上看還未收購成功浙富控股就增加了債務壓力。
如果將申聯環保集團和申能環保（標的資產）從2018年1月1日起就納入浙富控股合併範圍，可以明顯地看到，“應付股權款”引起其他應付款飆升並維持在24億元左右，是未合併前的3.8倍。
受這一點和標的資產本身的負債情況影響，資產重組後浙富控股的資產負債率不降反升。
除應付股權款外，資產重組後浙富控股依然負債高企——有息負債是原有的2倍，2019年上半年甚至達到了31.1億元，資產負債率也從43.99%躍升至52.69%。
伴隨著負債而來的，還有高額的利息費用。可以看到，資產重組後浙富控股需要支付的2018年利息費用從0.88億元增至1.68億元。
2、固定資產投資方面
其次，標的資產是危廢處理企業，危廢固體、液體因具有一定危險需要特殊的運輸工具收集和運輸，處理設備規模也不小。這樣推斷的話，標的資產不會是輕資產企業。
加之浙富控股在資產重組前一直飽受水電項目在建工程的“拖累”，一旦將標的資產納入合併範圍，固定資產投資比例將持續提高。
事實也的確如此。
資產重組後，固定資產投資金額與佔總資產佔比都有所上升，截至2019年6月30日，固定資產投資規模達到37億元，比2018年末增加約6億元，並未有效緩解浙富控股原來固定資產投資佔用資金的困局。
3、歷史遺留商譽
兩個標的資產中，申聯環保集團賬面躺著11.2億元的商譽，佔總資產的17.05%，其中大部分由子公司申能環保貢獻。
（來源：申聯環保集團審計報告）
這個現象比較特殊，風雲君去仔細看了看，發現原來這是個歷史遺留問題。
申能環保成立於2004年7月，創始人為胡亦春、胡顯春，原名為富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“富陽申能”，申能環保前身）。
2015年10月，東方園林（002310.SH）發佈公告宣稱以現金14.64億元向胡亦春、胡顯春收購富陽申能60%股權，同樣以收益法評估，評估增值率為1,204.05%。胡亦春、胡顯春二人承諾富陽申能2015、2016、2017年度扣非後淨利潤不低於1.8億元、2.07億元、2.38億元。
同年12月14日，富陽申能更名為杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（申能環保）並完成工商變更登記，正式成為東方園林控股子公司。
比較微妙的是，兩天後，也就是2015年12月16日，杭州申聯環保科技有限公司（以下簡稱“杭州申聯”，申聯環保集團前身）成立了，發起人為胡顯春之妹胡金蓮及其丈夫葉標。
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（來源：東方園林出售股權公告）
也就是說，申能環保轉了一圈，在不到2年的時間裡從上市公司東方園林又回到了胡顯春家族的手中。這一轉，就給申聯環保集團賬面增加了11.2億元的商譽。
至於為什麼又賣回來了，風雲君猜測原因可能如下：
（1）胡顯春家族“另起爐灶”的行為有可能激怒了東方園林，畢竟僅隔2天就成立一家經營範圍重疊的新公司，新公司業績及淨利潤還可能優於申能環保，結合申能環保擦線完成業績承諾的現實，這明顯拿捏著業績承諾底線，有可能把原屬於申能環保的收入和利潤劃到了新公司。
畢竟從2017年杭州申聯營業收入44.95億元、淨利潤3.86億元的情況看，這樣的營收規模和盈利能力需要經過一、兩年的經營和積累。
（2）東方園林將申能環保60%股權出售的兩個月後，即2017年6月22日，浙富控股實控人孫毅控制的桐廬源桐和二三四五高管們參股的灃石恆達就通過增資入股了杭州申聯並完成了工商登記。杭州申聯在此時也正式更名為申聯環保集團。
前腳才買回來，兩個月未滿就邀請第三方入夥，這麼短的時間，要說胡顯春家族沒有提前與浙富控股等第三方達成協議就同意回購股權，風雲君反正是不太信的。
虛高的評估溢價，造就了歷史遺留下的11.2億元商譽。從商譽角度出發，也不難理解為什麼申能環保40%的股份能賣出15.84億元的高價了，畢竟不能賣虧，不是麼？
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但市場對此似乎持不看好態度，9月10日當日以4.92元收盤，跌幅為6.64%。
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注：紅框表示此次重大資產重組的交易對方，藍框表示此次重大資產重組的標的資產，圖中簡寫的公司會在下文中提及。
據披露，浙富控股擬通過發行股票的方式向桐廬源桐實業有限公司（以下簡稱“桐廬源桐”，浙富控股實控人孫毅控制的投資公司）、浙江申聯投資管理有限公司（以下簡稱“申聯投資”）等6名交易對方購買申聯環保集團100%股權，並通過現金支付方式向胡顯春購買申能環保40%股權。
注：灃石恆達指平潭灃石恆達投資管理合夥企業（有限合夥），灃能投資指寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）。
其中，就評估結果看，浙富控股收購申聯環保集團需要支付對價129.2億元，評估增值率為265.4%；同時為收購申能環保需要向胡顯春支付15.84億元現金，評估增值率為352.2%！而合計總對價145.03億元是浙富控股最新的市值95.77億元（截至9月11日收盤）的1.5倍！
這個奇高的評估結果是以2019年6月30日作為基準日評估得出的，然而彼時浙富控股賬面的可支配資金僅為8.44億元，光是現金對價部分就是其1.9倍！
基於手上的錢不夠支付現金對價的尷尬現實，浙富控股在此次重大資產重組草案中明確提出不排除有“因無法順利籌集資金導致的”違約風險。
值得一提的是，最終被採納的評估增值率在265%以上的評估結果是根據收益法評估得出，而用另一種資產法對申聯環保集團、申能環保評估得到的評估增值率分別為-14.5%和18.25%，兩種評估方法結論相差甚遠。
二、關聯資產注入，交易對方還有二三四五
撇開錢是否足夠支付現金對價、評估結果是否靠譜不談，單從浙富控股披露的交易對方信息中，風雲君和大家一起看一下交易中的幾個重點。
由於此次交易對方之一的桐廬源桐由浙富控股實控人孫毅控制，此次重組構成關聯交易。
（來源：天眼查）
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上圖中，風雲君用黃色方框標示出的灃石恆達（資產重組交易對方之一）的股東，都和二三四五的高管們有著千絲萬縷的聯繫。穿透至最終出資人會更為直觀，風雲君在此做了統計：
此外，二三四五董事長陳於冰參股的西藏巖山投資管理有限公司（以下簡稱“西藏巖山投資”）也與另一交易對方寧波灃能投資管理合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“灃能投資”）有關聯。
這樣看來，這次的重組可以看作是孫毅和二三四五又一次的深度合作了。畢竟二三四五自2016年起，每年都為浙富控股貢獻了83%~93%不等的聯營企業投資收益，關係當然越緊密越好啦。
若此次重組能順利進行，二三四五的高管們能與其他灃石恆達的股東們一起共享浙富控股11.87%的股權，從此雙方互持對方公司股份。
事實上，早在2017年，浙富控股實控人孫毅就已經在為此次注入危廢資產做好了準備。
（來源：天眼查）
2017年6月，桐廬源桐和灃石恆達同時增資入股申聯環保集團。其中，桐廬源桐出資2.05億元，灃石恆達出資9500萬元。
如果按照重組草案中發行股份的初步預計發行價格3.81元/股計算，2年下來，桐廬源桐和灃石恆達分別賺了50.36億元、23.34億元，投資回報率高達2456.73%，真心好買賣！
三、資產重組後盈利能力增強嗎？
花了這麼大價錢購買標的資產，資產重組後浙富控股的盈利能力會立即好轉麼？
表面上看似乎如此。來看幾個數據：
從上表中可以看出，不論是總資產、營業收入還是淨利潤，資產重組後浙富控股都有大幅的正向增長，且利潤表的三項指標增幅均在420%以上，2019年1-6月淨利潤增幅甚至高達721.92%。
下面看幾個指標。
1、負債依然比較高
首先，僅僅是為了支付15.84億元的現金對價，就算經協商浙富控股可分三期支付，但從報表上看還未收購成功浙富控股就增加了債務壓力。
如果將申聯環保集團和申能環保（標的資產）從2018年1月1日起就納入浙富控股合併範圍，可以明顯地看到，“應付股權款”引起其他應付款飆升並維持在24億元左右，是未合併前的3.8倍。
受這一點和標的資產本身的負債情況影響，資產重組後浙富控股的資產負債率不降反升。
除應付股權款外，資產重組後浙富控股依然負債高企——有息負債是原有的2倍，2019年上半年甚至達到了31.1億元，資產負債率也從43.99%躍升至52.69%。
伴隨著負債而來的，還有高額的利息費用。可以看到，資產重組後浙富控股需要支付的2018年利息費用從0.88億元增至1.68億元。
2、固定資產投資方面
其次，標的資產是危廢處理企業，危廢固體、液體因具有一定危險需要特殊的運輸工具收集和運輸，處理設備規模也不小。這樣推斷的話，標的資產不會是輕資產企業。
加之浙富控股在資產重組前一直飽受水電項目在建工程的“拖累”，一旦將標的資產納入合併範圍，固定資產投資比例將持續提高。
事實也的確如此。
資產重組後，固定資產投資金額與佔總資產佔比都有所上升，截至2019年6月30日，固定資產投資規模達到37億元，比2018年末增加約6億元，並未有效緩解浙富控股原來固定資產投資佔用資金的困局。
3、歷史遺留商譽
兩個標的資產中，申聯環保集團賬面躺著11.2億元的商譽，佔總資產的17.05%，其中大部分由子公司申能環保貢獻。
（來源：申聯環保集團審計報告）
這個現象比較特殊，風雲君去仔細看了看，發現原來這是個歷史遺留問題。
申能環保成立於2004年7月，創始人為胡亦春、胡顯春，原名為富陽申能固廢環保再生有限公司（以下簡稱“富陽申能”，申能環保前身）。
2015年10月，東方園林（002310.SH）發佈公告宣稱以現金14.64億元向胡亦春、胡顯春收購富陽申能60%股權，同樣以收益法評估，評估增值率為1,204.05%。胡亦春、胡顯春二人承諾富陽申能2015、2016、2017年度扣非後淨利潤不低於1.8億元、2.07億元、2.38億元。
同年12月14日，富陽申能更名為杭州富陽申能固廢環保再生有限公司（申能環保）並完成工商變更登記，正式成為東方園林控股子公司。
比較微妙的是，兩天後，也就是2015年12月16日，杭州申聯環保科技有限公司（以下簡稱“杭州申聯”，申聯環保集團前身）成立了，發起人為胡顯春之妹胡金蓮及其丈夫葉標。
2015年、2016年申能環保分別以扣非後淨利潤1.87億元、2.13億擦線完成了業績承諾。但在2017年4月29日，東方園林以“雙方經營理念、發展戰略不一致”為由以15.115億元的價格向杭州申聯出售申能環保60%股權。
（來源：東方園林出售股權公告）
也就是說，申能環保轉了一圈，在不到2年的時間裡從上市公司東方園林又回到了胡顯春家族的手中。這一轉，就給申聯環保集團賬面增加了11.2億元的商譽。
至於為什麼又賣回來了，風雲君猜測原因可能如下：
（1）胡顯春家族“另起爐灶”的行為有可能激怒了東方園林，畢竟僅隔2天就成立一家經營範圍重疊的新公司，新公司業績及淨利潤還可能優於申能環保，結合申能環保擦線完成業績承諾的現實，這明顯拿捏著業績承諾底線，有可能把原屬於申能環保的收入和利潤劃到了新公司。
畢竟從2017年杭州申聯營業收入44.95億元、淨利潤3.86億元的情況看，這樣的營收規模和盈利能力需要經過一、兩年的經營和積累。
（2）東方園林將申能環保60%股權出售的兩個月後，即2017年6月22日，浙富控股實控人孫毅控制的桐廬源桐和二三四五高管們參股的灃石恆達就通過增資入股了杭州申聯並完成了工商登記。杭州申聯在此時也正式更名為申聯環保集團。
前腳才買回來，兩個月未滿就邀請第三方入夥，這麼短的時間，要說胡顯春家族沒有提前與浙富控股等第三方達成協議就同意回購股權，風雲君反正是不太信的。
虛高的評估溢價，造就了歷史遺留下的11.2億元商譽。從商譽角度出發，也不難理解為什麼申能環保40%的股份能賣出15.84億元的高價了，畢竟不能賣虧，不是麼？
按目前的情況看，這11.2億元的商譽，怕是還得在申聯環保集團、甚至是浙富控股的賬上待上一陣子了，資產重組後浙富控股商譽佔總資產佔比達到了8.2%呢。至於有沒有商譽減值風險，就看申能環保的實際表現了。
四、結語
故事講到這，也差不多結束了。
面對鉅額的收購價款，桐廬源桐、灃石恆達、胡顯春家族等資產重組交易對方給浙富控股作出的業績承諾是：
1、申聯環保集團2019年、2020年、2021年、2022年淨利潤分別不低於7.3億元、11.78億元、14.77億元和16.96億元。
2、申能環保2019年、2020年、 2021年和2022 年淨利潤分別不低於4億元、4.3億元、4.5億元和4.34億元。
到底兩家標的資產能否按約完成業績承諾？收購後浙富控股是否真的能以“清潔能源+大環保”模式自救成功，實現經營和盈利情況的根本性好轉並將優勢保持下去？
我們且行且看。
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