餘燕明
時隔10個月後，海南航空控股股份有限公司（600221.SH，以下簡稱“海航控股”）為了兜售北京海南航空大廈（以下簡稱“北京海航大廈”）項目物業而重新制定的交易方案，將在2019年7月23日召開的臨時股東大會上，再次等待股東們的審議表決。
海航控股最早在2018年9月下旬動議出售北京海航大廈項目物業，當時制定的交易方案是由海航控股整體轉讓北京海航大廈項目公司全部股權，上市公司董事會審議通過了這一交易方案。
但在2018年10月中旬召開的臨時股東大會上，海航控股的控股股東“大新華航空有限公司”（以下簡稱“大新華航空”）投下了反對票，據稱其“要求重新制定更優交易方案”。
新的交易方案結合了對項目公司分次實施“增資擴股+股權轉讓”，但《中國經營報》記者對比前後兩次交易方案，其在估值作價、交易對價上並無明顯差異，難以將其視作“更優交易方案”。
記者為此向海航控股方面求證，對比前後兩次交易方案在估值作價、交易對價並無明顯差異的情況下，新的交易方案為何是“更優交易方案”的原因。該公司不願多作解釋，強調以上市公司公告為準。
不過，尤其值得注意的是，重新制定、分次實施的“增資擴股+股權轉讓”的新交易方案，在“增資擴股”環節上，北京海航大廈項目物業的受讓方並未實際支付、繳納對項目公司4.3億元增資款。
海航控股為了出售北京海航大廈項目物業而重新制定的“更優交易方案”，已經獲得董事會批准通過。但是，新的交易方案是否僅為便於會計調整的“數學遊戲”，將在7月23日專門召開的股東大會上，留給上市公司的股東們進行決斷。
估值對價並無調整
海航控股重新制定的交易方案結合了對項目公司“增資擴股+股權轉讓”分次出讓所持北京海航大廈項目物業的全部權益。
收購方是由北京萬科企業有限公司（以下簡稱“北京萬科”）與厚朴（北京）資本管理有限公司（以下簡稱“厚朴資本”）合夥設立的一隻併購基金“北京厚朴蘊德投資管理合夥企業（有限合夥）”（以下簡稱“厚朴蘊德”）。
這隻併購基金的註冊資本多達150億元，由北京萬科作為有限合夥人（LP）承擔了絕大多數的出資，厚朴資本只是名義出資，但其是厚朴蘊德的管理合夥人（GP）之一。
新的交易方案始於2019年6月中旬厚朴蘊德附屬企業“珠海萬厚達美企業管理有限公司”（以下簡稱“萬厚達美”）對北京海航大廈項目公司“北京國晟物業管理有限公司”（以下簡稱“國晟物業”）的增資擴股。
北京海航大廈項目物業是一項相對“乾淨”的資產。海航控股為了出售北京海航大廈項目物業，其在2018年7月初專門設立了項目公司“國晟物業”，並在之後將北京海航大廈項目物業的經營業務、對應資產、債權債務等以資產包形式一併作價，置入了國晟物業。
今年6月中旬，萬厚達美對國晟物業的增資擴股，估值作價是以同致信德（北京）資產評估有限公司（以下簡稱“同致信德”）出具的資產評估報告為依據，以2018年8月31日為評估基準日，當時國晟物業持有的主要資產為北京海航大廈項目物業。
彼時，國晟物業資產賬面值約為11.84億元，其中負債賬面值為4.44億元，淨資產賬面值為7.4億元。相應地，國晟物業資產評估值為17.4億元，淨資產評估值為12.96億元。
以此為依據，萬厚達美向國晟物業增資4.3億元，換取項目公司24.9%的股權。按此計算，國晟物業的投後估值為17.27億元，投前估值約為12.97億元，與項目公司的淨資產評估值一致。
根據工商變更備案記錄，萬厚達美已經取得了國晟物業24.9%的股權。
今年7月初，海航控股進一步向萬厚達美轉讓其所持國晟物業剩餘75.1%的股權，交易對價為13.04億元。
按照這一交易價格計算，對應國晟物業的整體估值為17.36億元，這與國晟物業在萬厚達美對其實施增資擴股後的投後估值也基本一致。
由於國晟物業在今年6月中旬進行過一輪增資擴股，因此，以2019年6月30日為評估基準日，同致信德再次出具了一份新的資產評估報告。
目前，國晟物業持有的主要資產仍然是北京海航大廈項目物業，項目公司資產賬面值約為11.86億元，其中負債賬面值為4.37億元，淨資產賬面值7.48億元。相應地，國晟物業資產評估值仍為17.4億元，淨資產評估值為13.04億元。
這意味著在今年6月中旬萬厚達美對國晟物業增資4.3億元並取得國晟物業24.9%股權的情況下，項目公司的賬上現金、淨資產及其評估值並無大幅增加。
國晟物業的資產評估報告當中也確認，雖然萬厚達美已經取得項目公司24.9%的股權，但是萬厚達美4.3億元增資款並沒有實際支付或到賬。
另外，值得一提的是，萬厚達美取得國晟物業24.9%股權所應當支付的4.3億元增資款，與目前國晟物業名下欠付的僅有的一筆長期借款相等。國晟物業迄今欠付的4.37億元負債當中，主要為一筆4.3億元長期借款。
據悉，《公司法》當中明確了股東履行出資義務而對公司享有股權的要求，同時規定未履行出資義務或未足額出資的股東對公司負有補繳出資或補足出資額、對其他股東負有違約的責任。
預計增加賬面收益
海航控股出售北京海航大廈項目物業重新制定的交易方案裡，通過萬厚達美在“增資擴股”環節上沒有或延遲繳納4.3億元增資款，或許能夠讓海航控股在這筆交易當中確認更高的體現在賬面上的出售收益，且不會增加厚朴蘊德為收購北京海航大廈項目物業所支付的代價。
最初的交易方案裡，海航控股擬向厚朴蘊德一次性轉讓所持國晟物業的全部股權，交易對價約為13億元。
當時國晟物業的淨資產賬面值為7.4億元，按照13億元的交易對價估算，海航控股方面預計轉讓國晟物業全部股權後將產生5.57億元出售收益。
實際上，厚朴蘊德為了收購北京海航大廈項目物業，除了支付13億元股權轉讓款之外，同時也將承擔國晟物業名下4.44億元負債。
最近重新制定的交易方案裡，萬厚達美所支付13.04億元款項，變成了收購國晟物業75.1%的股權，而非全部股權，但同樣將會承擔項目公司名下4.37億元負債。
由於萬厚達美沒有支付4.3億元增資款，卻仍然取得了國晟物業24.9%的股權，這使得前後兩次制定的交易方案當中，國晟物業的估值作價、交易對價基本一致。
不過，因為海航控股所持項目公司股權由100%稀釋至75.1%，預計在新的交易方案裡，海航控股能夠確認更高的賬面收益。
以2019年6月30日為評估基準日，國晟物業的淨資產賬面值為7.48億元，淨資產評估值為13億元，海航控股所佔國晟物業75.1%股權對應的淨資產賬面值為5.62億元，按照萬厚達美為了收購這部分股權所支付的13.04億元交易對價計算，海航控股預計將能夠確認約7.42億元賬面出售收益，遠高於最初交易方案當中約5.57億元的出售收益。
但值得注意的是，對海航控股而言，這只是調整交易方案後出售收益在賬面上的增加，並非從新的交易方案中獲得更多現金。
由於萬厚達美沒有實際繳納4.3億元增資款，厚朴蘊德收購北京海航大廈項目物業的前後兩次交易方案當中，其實際支付的代價始終是13億元股權轉讓款，以及承擔項目公司名下約4.4億元負債。
按照增資擴股協議，如果萬厚達美在收購國晟物業剩餘75.1%的股權前實際繳納了4.3億元增資款，相應地，國晟物業的淨資產賬面值將從7.4億元增至11.7億元，項目公司投後估值增至17.27億元。
按此計算，海航控股所佔國晟物業75.1%的股權對應的淨資產賬面值約為8.8億元，進一步按照萬厚達美支付的13.04億元交易對價計算，海航控股預計能夠確認的出售收益則只有4.2億元左右。
這與萬厚達美沒有或延遲繳納4.3億元增資款的情況下，海航控股從這筆交易中所能確認的賬面收益相差巨大。
另據記者獲悉，《公司法》並未規定未履行出資義務的股東因此而喪失股東資格，有限責任公司記載於股東名冊的股東，可以依股東名冊主張行使股東權利，這些股東權利當中包括股權轉讓。
海航控股為了出售北京海航大廈項目物業重新制定的交易方案，同樣已經得到了上市公司董事會的批准通過，但尚待7月23日召開的臨時股東大會審議表決。
最初的交易方案提交給當時召開的股東大會審議時，據記者統計比對，海航控股的控股股東大新華航空投下了反對票，否決了前一次的交易方案。
目前，大新華航空合計持有海航控股25.57%的股份。海航控股董事會由9名董事成員組成，其中包括3名獨立董事及6名非獨立董事，絕大部分董事成員有著海航集團的履歷背景。
不過，海航控股及大新華航空的實際控制人是海南省國資委，而非海航集團。目前海航控股董事會裡，只有2名獨立董事有著在海南省政府財稅部門的任職背景。
海航集團在2018年通過籌劃重大資產重組的方式，嘗試向海航控股注入資產，以取得上市公司的實際控制權，但最終以失利告吹。
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