【財新網】（專欄作家 程實 特約作者 塗振聲 李月 曲鴻）人民銀行近日正式發佈《內地與香港債券市場互聯互通合作管理暫行辦法》。當中，原來在《徵求意見稿》中，“北向通”沒有投資額度限制的表述在《暫行辦法》中被刪去。我們認為這是出於彈性管理的需求，和對將來“南向通”推出的考慮。不過，從投資人的業務範圍和使用資金的限制來看，“北向通”的安排都是較為寬鬆的，相信有助於鼓勵各種投資到境內債券市場的產品推出。同時，在答記者問的新聞稿中，人民銀行也明確了境外投資者在名義持有人和多級託管制度下的實際權益和法律權利，這將有助於消除市場憂慮，並有利於「債券通」順利推出。
明確投資人和業務範圍。經過意見徵求階段後，人民銀行日前正式發佈了《內地與香港債券市場互聯互通合作管理暫行辦法》（中國人民銀行令〔2017〕第1號），並於6月22昨日就相關問題回答了記者提問。其中，明確了 “北向通” 境外投資者包括： 中央銀行或貨幣當局、主權財富基金、國際金融組織；合格境外機構投資者（QFII）、人民幣合格境外機構投資者（RQFII）；境外依法註冊成立的商業銀行、保險公司、證券公司、基金管理公司及其他資產管理機構等各類金融機構，上述金融機構依法合規面向客戶發行的投資產品，以及養老基金、慈善基金、捐贈基金等人民銀行認可的中長期機構投資者。可使資金的來源包括自行積累、籌集以及在離岸市場自行兌換的人民幣資金。相信在較寬鬆的安排下，有助於鼓勵各種投資到境內債券市場的產品出現。但投資笵圍初期僅限於在銀行間市場的現券交易。
沒有投資額度的表述被刪除。不過，市場較為關注的是，與《徵求意見稿》比較，刪去了“北向通”沒有投資額度限制的表述，但也沒有提及任何的額度限制。人民銀行在答記者問的新聞稿中沒有進一步解釋，但我們估計當中有兩個考慮： 第一，這可能是出於風險管理。如明確沒有額度限制，可能會觸發跨境資金大規模流動，引起市場波動。把這表述除去，可以讓監管層更大的彈性去管理資金流入的速度和規模。第二，可能是出於對未來推出“南向通”的考慮。在公平的原則下，“北向通”和“南向通”的投資額度應該是對等的，正如“滬股通”和“港股通”初期的總額度分別是3，000億元和2，500億元人民幣，這兩個額度在去年也一併取消了。如“北向通”明確沒有投資額度限制，市場會預期將來的“南向通”也獲類似的對待，但這或會加大資金流出的壓力，不利市場穩定。因此，我們認為把沒有投資額度限制的表述被刪除，也是為了將來“南向通”順利推出的考慮。
明確境外投資人權利。在早前《徵求意見稿》發佈後，市場對名義持有人的制度有點擔憂，我們在之前的報告中已說明了採取名義持有人制度、多級託管的優點。人民銀行在22日昨天的新聞稿中進一步明確了在“「債券通」”名義持有人制度下，境外投資人的權利。當中明確了“北向通”下的債券實際權益擁有人可通過名義持有人，即香港金融管理局的CMU行使對債券發行人的權利。CMU作為境外投資者的名義持有人，可以行使相關債權人權利、提起訴訟。如果境外投資者可以提供證明其作為債券實際權益擁有人、有直接利害關係的相關證據，則可依法以自己的名義在內地法院提起法律訴訟。如何證明境外投資者是債券實際權益擁有人，則根據香港特區的法律和規則安排。我們認為人民銀行的表態進一步明確了境外投資者在名義持有人和多級託管制度下的實際權益和法律權利，有助消除市場憂慮。■
作者程實為工銀國際研究部主管、首席經濟學家、董事總經理，塗振聲為工銀國際研究部副主管、特許財務分析師，李月、曲鴻為分析師
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