生益科技：電子電路基材龍頭企業

這是《年報看什麼》系列的第十九篇，我們來解讀一下電子電路基材行業的龍頭企業生益科技的2018年年報。

公司簡介

生益科技創始於1985年，是集研發、生產、銷售、服務為一體的全球電子電路基材核心供應商。經過三十餘年的發展，通過生益人的不斷努力，生益覆銅板板材產量從建廠之初的年產60萬平方米發展到2017年度的8100多萬平方米。根據美國Prismark調研機構對於全球硬質覆銅板的統計和排名，從2013年至2017年，生益科技硬質覆銅板銷售總額已躍升全球第二。

生益科技集團總部坐落於中國最具經濟活力的城市——廣東東莞。先後在咸陽、蘇州、香港、臺灣、常熟、南通和九江等地建立了全資子公司和控股子公司，集團員工近萬人。

生益科技始終立足於高標準、高品質、高性能、高可靠性，自主生產覆銅板、半固化片、絕緣層壓板、金屬基覆銅箔板、塗樹脂銅箔、覆蓋膜類等高端電子材料。產品主要供製作單、雙面線路板及高多層線路板，廣泛用於家電、手機、汽車、電腦、航空航天工業、通訊設備以及各種中高檔電子產品中。

公司的主導產品被廣泛地應用於 5G 天線、通訊骨幹網絡、通訊基站、大型計算機、路由器、服務器、移動終端、汽車電子、智能家居、安防、工控、醫療設備、大型顯 示屏、LED 照明和芯片封裝等產品上，並已獲得各行業領先製造商，如NOKIA、華為、中興、京信、 昕諾飛、浪潮、BOSCH、CONTINENTAL、格力、國星光電等國際知名企業的認可，擁有較大的競爭優勢，產品銷美洲、歐洲、韓國、日本、東南亞等世界多個國家和地區。

生益科技技術力量雄厚，先後開發出多種在世界範圍內廣泛應用的高科技產品，由國家科技部於2011年批准組建“國家電子電路基材工程技術研究中心”，並於2016年獲得“國家認定企業技術中心”之榮譽。同時，公司還設立了博士後科研工作站和廣東省院士專家企業工作站，積極主導制定相關國際標準、國家標準和行業標準。

生益科技是全國印製電路標準化技術委員會基材工作組組長單位，還是中國電子電路行業協 會（CPCA）、中國覆銅板行業協會（CCLA）以及美國電子電路互連與封裝協會（IPC MEMBER）的會員。

生益科技提倡以顧客的需求和期望來驅動內部的經營管理，並主動創新和優化，經三十多年的不斷提煉和改善，生益科技創立了引領行業、獨特的“4 ONE”的營銷模式：ONE-WINDOW（一個窗口的完善服務）、ONE-STOP（一站式全系列產品的供應）、ONE-PLATFORM （一個統一的中央計劃平臺）、ONE-DAY（一天急單交貨承諾），極大地滿足了顧客的需求和期望，生益科技的品牌已深深紮根於客戶的心中。

展望未來，生益科技將繼續保持對市場的敏銳反應，始終以前瞻的眼光、先進的技術水平和創新的精神適應不斷變化的市場，並及時提供滿足客戶要求的產品和服務，持續為客戶創造更大價值。

電子電路基材核心關鍵技術

公司財務表現

我們首先來看看公司近三年來的財務表現：近三年來，公司營業收入累計增長40.33%，扣非淨利潤累計增長26.72%，經營活動現金流增長14.57%，淨資產增長26.85%，總資產增長35.16 %，淨資產收益率從2016年的15.27%變動到2018年的15.15%，下降0.12個百分點。

從這組數據來看，生益科技已經基本進入成熟期。各項業務指標保持穩健增長，淨資產收益率保持基本穩定。

生益科技2018年報披露的主要會計數據

生益科技2018年報披露的主要財務指標

分季度來看，2018年四個季度的營收基本穩定；前三個季度的淨利潤也基本穩定，第四季度淨利潤明顯下滑；經營活動現金流量季度間波動較大，第一季度為低點，第四季度為高點，可能和公司的回款賬期有關。

生益科技2018年報披露的分季度財務指標

行業格局與發展前景

2018 年經濟發展不如預期，增速有所回落。展望 2019 年，雖然中美貿易爭端有所緩和，但單邊主義、地緣政治等問題仍將繼續，面對當前錯綜複雜的政治經濟形勢，2019 年全球經濟發展存在較大不確定性。隨著稅改法案帶來的消費動力逐漸減弱，美國經濟增長動能將有所放緩，加之美聯儲加息腳步放緩或考慮停止加息，美國經濟增速預計在 2.5%。歐盟方面，經濟衝擊因素較多，包括貿易保護主義抬頭、英國脫歐安排等，且法國和德國等歐盟經濟領頭羊顯露頹勢，預計 2019 年增速繼續有所下降。日本經濟得益於大規模貨幣寬鬆政策有所復甦，但預定於 10 月開始實施的消費增值稅或會影響消費，外部風險也使得前景迷霧重重。韓國經濟設備投資、工業生產低迷，出口需求回落，增長預期下滑至 2.6%。新興經濟體隨著美聯儲加息進程放緩以及美元走軟，外部壓力會有所減少，將繼續推動全球經濟的增長。總體而言，2019 年全球經濟動能有所放緩，經濟下行壓力大，貿易爭端和政策不穩定性等原因使得局面更加撲朔迷離。

2018 年，中國國內生產總值突破 90 萬億元，同比增長 6.6%，增速有所放緩。從宏觀來看， 中國經濟在 2019 年會基本維持相對平穩的增長，國家繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，加大減稅降費力度，促進製造業、民營企業和小微企業發展；培育壯大經濟新動能，推動製造業轉型升級，深化和促進大數據、人工智能等研發應用，培育新能源汽車、新材料、高端裝備等新興產業集群；推動消費，釋放內需潛力及擴大有效投資。

聚焦到電子行業，隨著全球經濟放緩以及國際貿易爭端的發酵，電子行業並沒有過多亮點， 雖然服務器和網絡設備有所增長，但消費類產品增速放緩，5G 等新熱點尚未成為氣候，市場需求整體走弱，2018 年全球 PCB 產值約 623 億美元，增速同比下滑，預計為 6.6%。2019 年，中國的 PCB 企業將會得益於 5G 的試商用和建設，相應的小基站建設以及智能設備更新換代將帶來一定增長；摺疊屏的上市和推廣將進一步推動軟性材料的需求增長；新能源汽車的推廣以及智能駕駛程度的不斷提高，也將推動新汽車電子部件的需求。雖然有 5G 概念的驅動，但也只限於部分試點地區的網絡建設，需求總量有限，期待有更大的應用場景來拉動需求；國內傳統汽車市場、手機市場達到了一定的飽和度，在沒有新的功能亮點出現之前，估計仍然會維持不溫不火的局面；家電、工控類產品需求會走入平穩的階段，總的驅動動能仍然不足。儘管 PCB 和 CCL 行業不會像過去兩年那樣有一個強勁的增長需求，但總量依然會維持一個 3.5%的增長水平，總體而言，雖有亮點值得期待，但存量市場空間有限，我們需要高度關注行業格局在悄然發生的一些變化，我們要有清醒的認識並採取有效的應對措施。

在“市場沒有熱點”成為新常態的背景下，雖然 2018 年年初承接了 2017 年第四季度的傳統 旺勢，但從三月份開始，由於客戶有一定的庫存以及對產品銷售價格有調整的預期，整體市場需求放緩。隨著四月份以中興事件為標誌的中美貿易爭端爆發後，機遇與挑戰並存，通訊訂單走低。在國內外經濟增速整體下滑以及匯率、環保等因素的影響下，第三季度市場並沒有恢復到預期中的旺季，仍呈現不溫不火的跡象，第四季度市場則呈現極速下滑的局面。雖然需求端走低，但原材料端仍面臨供應偏緊、價格談判艱難以及特殊材料短缺等問題。

綜上所述，2018 年全球經濟和電子工業整體增速放緩，市場形勢跌宕起伏，需要在不確定性中尋找確定性，在危機中尋找突破口。

覆銅板行業經過數十年的市場化競爭，目前全球已經形成了相對集中和穩定的供應格局，2017 年全球前三家市場份額約為 38%，前十家市場份額約為 74%。根據美國 Prismark 2017 年全球硬質覆銅板統計和排名，公司硬質覆銅板銷售總額全球排名第二。

近年來，隨著日本、美國及我國臺灣地區的企業通過直銷、在大陸獨資或合資建廠等方式不斷髮展覆銅板的生產經營，且該等公司生產規模較大、資金實力雄厚、技術研發能力強，和公司形成了直接或間接的競爭。

在 2019 年供過於求的基本判斷之下，我們的主要經營思路是守住存量市場份額，抓住材料 “國產化”的機會，力推國內終端的認證，加大在中資客戶的市場佔有率，一如既往地堅持走流程優化、節能降耗、減員增效的持續改善之路，繼續加大對研發和市場（包括海外）的投入力度，做好新工廠新項目的運作管理，為未來進一步發展積蓄技術、市場和管理的力量。

公司經營情況

發展戰略方面，公司仍堅持以做大做強覆銅板為主業的戰略，堅持在覆銅板行業成為全球最具綜合競爭優勢的製造商，成為電子電路所需材料的知名品牌核心供應商，以及終端功能需求的解決者。公司原則上不向上、下游擴張。公司的戰略目標是實現覆銅板年產能超過一億平方米。

產銷量方面，2018 年生產各類覆銅板 8,860.36 萬平方米，比上年同期增長 8.28%；生產粘結片 12,168.10 萬米，比上年同期增長 15.14%。銷售各類覆銅板 8,686.65 萬平方米，比上年同期增長 8.99%；銷售粘結片 12,076.05 萬米，比上年同期增長 14.95%；生產印製電路板 1,041.72 萬平方英尺，比上年同期增長 5.52%；銷售印製電路板 1,075.20 萬平方英尺，比上年同期增長 10.63%。

生益科技2018年報披露的產銷量情況

毛利率方面，分行業來看，覆銅板和粘結片毛利率20.16%，同比增加0.25個百分點；印製線路板毛利率25.99%，同比增加1.50個百分點；綜合毛利率21.16，同比增加0.53個百分點。分地區來看，內銷品毛利率22.72%，同比增加1.00個百分點；外銷品毛利率16.29%，同比減少1.40個百分點。從內外銷的毛利率差別可以看出，國內需求要好於國外。

生益科技2018年報披露的分行業毛利率

生益科技2018年報披露的分地區毛利率

成本方面，覆銅板和粘結片行業，直接材料成本佔比87.76%，製造費用佔比7.81%，直接人工佔比4.43；印刷線路板行業，直接材料佔比59.85%，製造費用佔比31.31%，直接人工佔比8.84%。

此外，2018年人力資源工作，圍繞工作分析和減編增效兩條主線，結合業務調整，共實現減編 8%，涵蓋公司各層級崗位，創造了可觀的經濟效益。

生益科技2018年報披露的成本構成

費用方面，研發費用同比增長115.41%，主要系本期公司持續技術創新，開展的研發項目較多，相應增加研發投入所致；財務費用同比增長112.98%，主要系本期本公司計提可轉債利息費用，以及本期匯率變動引起匯兌損失增加所致。

現金流方面，經營活動現金流量同比增長125.44%，主要系本期銷售商品、提供勞務收到的現金增加所致；投資活動現金流量淨流出11.97億元，同比多流出72.06%，主要系本期購建固定資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金增加所致；籌資活動現金流量淨流出12.50億元，去年淨流入17.39億元，主要繫上期發行可轉換債券收到募集資金，以及本期借款所收到的現金大幅減少所致。

生益科技2018年報披露的費用和現金流情況

研發方面，2018年公司研發投入5.29億元，營收佔比4.41%，全部費用化；研發人員1185名，佔比13.11%。

報告期內，公司加快了高頻、高速、封裝、服務 器等領域產品的市場突破。對技術資源進行了更加充分的利用和開發，進一步形成、鞏固了生產一代（產品）、儲備一代（產品）、研發一代（產品）的格局。公司重點佈局了汽車電子、5G通信相關的電子基材研發工作。

生益科技2018年報披露的研發投入

經營計劃方面，2019 年集團預算經營硬板覆銅板 8,720 萬平方米，粘結片 12,831 萬米，線路板 1,305 萬平方英尺。

分紅方面，公司擬每10股派發現金紅利3.5元，分紅比例74.08%；近三年來，公司的分紅比例都超過了60%，可以說是十分慷慨，也從一個側面說明公司進入了成熟期；按照2019年4月22日收盤價格13.66元計算，股息率為2.56%。

生益科技2018年報披露的分紅情況

股東變動

生益科技的流通股東之中，有國家隊、外資、保險資管、券商資管和大型私募基金，體現了各類機構對於公司的普遍看好。

2018年第四季度東證資管的東方紅瑞豐減持了600萬股，北上資金減持了140萬股，挪威中央銀行增持了207萬股，私募淡水泉增持了28萬股。此外，大股東增持了8128萬股，之前大股東在2018年第二季度增持了7914萬股，從股價走勢來看入場時點還是很精準的。

生益科技2018年報披露的十大流通股東

總結

作為電子基材的龍頭企業，生益科技屬於生產型製造企業。這類企業的特點是，雖然不直接參與具體行業終端產品的生產，確實這些生產終端產品企業所不可獲取的。很有點“賣鏟子給挖金礦的人”的味道。

隨著汽車電子以及第五代移動通信（5G）的發展，電子器件的需求將會長期保持增長，而這也就意味著對於覆銅板、印刷電路板的持續需求（只要礦還在挖，鏟子一定需要）。

從行業競爭格局來看，生益科技覆銅板做到了全球第二，並在多個細分領域裡面持續推動技術升級和產品研發，應該說輕易不會掉隊了。

既然企業的品質不錯，就價值投資而言，那剩下的就是價格了。年初以來股價已經上漲超過了60%，並創出了歷史新高。以當前的股價計算，近30倍的PE估值還是有點高了，也難怪2019年4月12日公司公告，董事陳仁喜先生擬自減持計劃公告之日起 15 個交易日後的6個月內，採用集中競價方式按市場價格減持不超過 381,712 股。