華泰證券6月9日發佈盛屯礦業研究報告，報告摘要如下：
礦山與產業鏈增值服務協同運作，鈷上游產業成功布局
盛屯礦業在國內鉛鋅多金屬採選、金屬產業鏈增值服務和境外剛果金鈷冶煉三個領域的佈局均已經步入正軌，17-19 年多個金屬項目預計實現盈利釋放。其中，華金礦山技改和新收購的恆源鑫茂礦山建設等項目進一步增厚公司資源儲備，提升多金屬採選產能；公司位於非洲的鈷銅冶煉項目計劃18 年上半年完成，即將進入利潤回報期。公司多元化的經營和盈利模式初步構建完成，並積極從鈷產業鏈上游切入，在新能源領域佔據有利位置，在景氣行業成功實現戰略佈局。
境外鈷銅冶煉18 年預期投產，新能源產業鏈佈局在即
公司投資1.29 億美元用於非洲剛果（金）地區年產3500 噸鈷、10000 噸銅綜合利用項目，至今年4 月項目已經進入實施階段，預計建設期13 個月，18 年上半年有望建成投產。公司與華友鈷業合作，以冶煉業務為基礎切入海外金屬產業鏈，積累經驗的同時大力發展海外礦產品貿易，尋求進一步的當地資源收購機會。隨著新能源行業的持續增長，公司前期的原材料佈局將更具備優勢。
優勢資源儲備進行時，鋅銅價格提升增厚利潤
公司於2016 年起開始推進雲南恆源鑫茂礦業80%及大理三鑫銅鈷礦35%的股權收購項目，目前已經收購完成，增厚鉛鋅金屬資源量約66.35 萬噸、銅鈷金屬量7 萬噸以上，併為進一步收購三鑫礦業提供可能。公司目前擁有的6 個礦山中，鉛鋅金屬儲量超過150 萬噸，銅金屬量超過30 萬噸，金銀礦儲量分別約為20 和1800 噸。17 年隨著金屬價格回升，17 年鉛鋅精礦年產量有望迴歸3 萬噸以上水平，價量齊升助力利潤增長。
金屬產業鏈增值服務步入正軌，貿易渠道規避上下游風險
公司深耕有色金屬行業多年，以礦山採選經驗和貿易渠道為依託，自14年起加快發展融資租賃、黃金租賃、商業保理等產業鏈增值服務，16 年業務規模達2.27 億元，增速達60%。目前業務體系已經初步建成，規模和專業程度均處行業龍頭地位。公司貿易業務和供應鏈金融業務相輔相成，隨著原料採購平臺和管理平臺的構建，貿易規模快速增值，實現渠道風險的有效規避和經營效率的顯著提升。
多元業務盈利釋放，首次覆蓋給予“增持”評級
公司多個項目再助業務升級；假設鋅銅精礦17 年均價分別為1.4 萬元/噸和3.6 萬元/噸；金屬產業鏈增值服務維持穩定；18 年鈷銅冶煉項目投產。預計17-19 年公司營收分別為153.53、182.61、202.61 億元，歸屬於母公司股東的淨利潤分別為4.25、5.74、6.67 億元，對應當前股價的PE 為22 倍、16 倍和14 倍。參考可比公司估值水平，給予公司17 年PE25-28倍，對應市值區間為107-119 億元，對應目標價7.11-7.97 元，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：鉛鋅等金屬價格下跌超預期；項目建設進度不及預期。
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