事件:公司發佈2017年第一季度報告,實現營業收入2.5億元 ,同比增長3.4%, 實現歸母淨利潤4886 萬元,同比增長4.4%。
業績穩健,全年業績有望持續良好。受來水不佳影響,2017 年一季度公司下屬及控股公司水電站累計完成發電量9797 萬千瓦時,同比下降25.9%,導致一季度扣非淨利潤同比下滑31.4%。但公司一季度收到2017 年農網改造專項補助資金1900 萬元,促使公司歸母淨利潤同比提高4.4%。歷史上一季度業績佔比約為全年的20%,水電站來水波動為正常現象,我們認為隨裝機2.5 萬千瓦的金盆水電站今年投產,全年業績有望持續穩健。
盈利水平受自發電影響下滑,費用管控能力提升。受公司自發水電減少影響, 公司2017 年一季度毛利率同比下滑10.1 個百分點至22.4%。來水不佳情況下, 一季度期間費用率9.6%,同比下降3.1 個百分點,其中銷售費用率為0.01%, 持續保持低位;管理費用率為5.2%,同比下降1 個百分點;財務費用率為4.5% 同比下降2.2 個百分點,費用管控水平得到增強。
三峽集團持股比例升至17.4%,佈局堅定。一季報顯示,三峽集團通過下屬孫公司長電資本(原名長電創投)增持公司2%股份,三峽集團累計持股比例升至17.4%,再次彰顯三峽集團對公司的堅定佈局。未來背靠三峽集團,有望開拓萬州區及以外售電市場,開啟二次騰飛,劍指國內一流售電企業。
踏電改+國改春風,若“四網融合”推進順利,利潤彈性顯著。目前三峽集團在渝進行“四網融合”打造全新“三峽電網”,若順利推進公司利潤彈性顯著, 我們測算1)若三峽低成本水電替換公司外購電,利潤彈性1.1 億元,對應公司淨利潤達3.3 億元(+40%空間);2)四網融合後若順利整合進入公司,則對應聚龍電力和烏江電力約3.5 億盈利增量,公司淨利潤預計提升至5.7 億元,若考慮烏江和聚龍的外購電源置換,尚有2.6 億以上的利潤空間,預計淨利潤提高至8 億元以上;3)後續萬州、重慶市場空間若進一步開拓,萬州潛在利潤空間約2.5 億元,公司淨利潤總量有望超10 億元,重慶電力市場若進一步放開,潛在30 億-60 億的售電利潤空間。綜上,若上述事項推進順利中短期我們看3.3 億元淨利潤,長期看10 億乃至更高淨利潤,利潤彈性顯著。
盈利預測與投資建議。現有條件下預計2017-2019 年EPS 為0.28 元、0.33 元和0.39 元,PE 為44X、38X 和31X。公司利潤彈性巨大,長期看300 億市值, 維持“買入”評級。
風險提示:來水波動風險,在建電站建設進度不及預期風險,三峽集團重慶資源整合不及預期風險,電力改革進展緩慢風險等。