【芯人物】李亞軍：集成電路併購獵場的“守”獵者

【本期人物】李亞軍，本科畢業於北京郵電大學，中歐國際工商學院EMBA，上海臨芯投資管理有限公司創始人、董事長兼CEO，瀾起科技董事。曾任上海浦東科技投資有限公司管理合夥人、副總裁，聯芯科技財務總監、投資總監，擁有近30年央企投資及高級管理經驗。曾參與銳迪科、瀾起科技、OmniVision等多起海內外半導體私有化及併購案。

文/樂川 校對/範蓉

自從集成電路產業上升到國家戰略後，中國集成電路產業的境內外併購整合、資本投資愈加熱烈，在國家集成電路產業投資基金（大基金）引導下，各地政府、民間資金積極參與行業的併購、投資，半導體產業迎來“天時、地利、人和”的發展階段。

“半導體併購對投資人的毅力、眼光、胸懷有極大要求，猶猶豫豫做不成大事。”臨芯投資董事長、CEO李亞軍這樣評價道。作為一個有幾十年半導體投資經驗的資深投資人，2008年大唐電信入股中芯國際、2013年銳迪科併購、2014年瀾起私有化、2015年OmniVision私有化……這幾起在中國半導體史上極具分量的併購案幕後都有李亞軍的身影。

參與創立聯芯科技，初涉資本市場運作

1984年，20歲的李亞軍從北京郵電大學畢業，進入郵電部設計院做計劃科，相當於現在的市場部，後來被派到財務科科長的崗位上。“雖然大學時候專業課也學過會計，但是從做計劃轉到做財務，我的思路就與傳統的財務人員的思路不同。”他說。他在郵電部設計院一待就是20年，期間取得了中歐國際工商學院EMBA。

2008年，李亞軍離開郵電部設計院，調任新成立的聯芯科技的CFO，入職做的第一件事就是員工持股計劃。聯芯的核心團隊來自當時的上海大唐移動和大唐微電子，為了吸引人才，激勵員工工作熱情，公司決定實施員工持股計劃。

據李亞軍回憶，當時的計劃是大唐電信出資1.9億元，聯芯員工出資2000萬元。他提出的方案是2000萬元這部分資金由員工自己出，而不是採取有些公司通常會採用的獎金、借款等方式。“雖然這是一個很好的政策，但是推出以後發現員工是不願意出資的。一方面當時大家手裡餘錢都不多，另一方面員工希望這種持股是免費的，不用再自己掏錢。”李亞軍說，“我就跟員工說，現在想免費，以後可能就不一定能拿到收益，所以一定要自己出資。”在他的堅持下，持股計劃最終得以實施。

推行完持股計劃，聯芯員工的士氣得到了極大的激勵，在創立的前幾年，發展勢頭非常迅猛。

“這次聯芯的員工持股計劃可以看成是一次創業成功，聯芯科技初始出資為2.1億元，2011年引入戰略投資人估值就增長了6倍，再重組進大唐電信，重組時的股價估值是7、8元左右，最後退出的時候均價在20多元，獲益20多倍，這可能是在央企裡為數不多的能夠正常進、正常出的一次陽光持股。對初期那批核心員工來說，也可以算得上是一次創業成功。”李亞軍指出，“另外，期間聯芯曾引進戰略投資者，最後重組進上市公司，也是一個資本市場的完整運作案例。”

如果說員工持股計劃是李亞軍初涉半導體行業的資本市場運作，那後來的大唐電信入股中芯國際則是他參與的第一個半導體併購項目，李亞軍作為參與者，首次對國際半導體併購有了清晰的認識。

展訊、銳迪科併購案：小路條之爭，中國IC投資史上的里程碑

2013年，紫光集團以18億美元總價收購展訊通信；其後，浦東科投和紫光集團先後發起對銳迪科的收購，形成競購，最終紫光以9.07億美元的價格完成對銳迪科微電子的收購。這兩項收購案的背後，就是著名的“小路條”之爭。李亞軍直接參與了這兩起併購案，他回憶了當時的故事。

聯芯成立以後，中國三家手機基帶芯片公司陷入了激烈的競爭。李亞軍說，2008年剛上市沒多久的展訊股價跌得厲害，最低的時候到了每股73美分。李亞軍當時提議，可以收購展訊。“此時展訊的估值，收購它比聯芯繼續投入十幾億研發要划算得多。”但是公司決策會議上沒有通過此項提議。

後來，銳迪科進入了李亞軍的視線，他再次興起了收購銳迪科的想法。“當時三家公司競爭，形同三國演義，只有孫吳（銳迪科、聯芯科技）聯合才能抗曹（展訊）。”他說。當時華平投資手中持有銳迪科約40%的老股，要出讓一半，談了幾次以後無疾而終，最終以9.3美元的價格轉讓了，“可能是考慮到聯芯央企的背景，華平沒有接受聯芯科技更高的報價。”

2013年7月，清華紫光收購展訊。李亞軍強烈感到對銳迪科的收購不能再等了。鑑於前述收購的失利，聯芯希望尋求合作者共同收購，於是李亞軍找到了浦東科投。在這個過程中，李亞軍順勢加入了浦東科投，正式開始了半導體投資生涯。

隨後，浦東科投率先發起了對銳迪科的收購，並獲得了“中國國家發改委的預先批准確認函”(the NDRC Pre-Clearance)，俗稱“小路條”，但在清華紫光的加價競購之下，銳迪科最終還是與還未獲得“小路條”的清華紫光簽訂了每股18.5美元的收購協議。此次競購史稱“小路條”之爭。

李亞軍表示，“小路條”之爭可以說是中國集成電路投資史上的一個里程碑事件。清華紫光和浦東科投對銳迪科的競購持續時間將近一年之久，期間，北京、上海政府及發改委等政府部門深度參與，各大媒體連續跟蹤報道，引起了政府、社會和行業中的極大關注，也激發了社會各界對集成電路的投資熱情，直接促進了相關產業政策的制定，包括隨後在2014年成立的國家集成電路大基金。同時，由於併購產生的巨大經濟效益，使得無論是上市公司，還是再融資的公司，突然一下子成了“香餑餑”。對於集成電路這個技術密集、資金密集的產業而言，眾多資本的進入就是“久旱逢甘霖”。

瀾起私有化，中國投資併購史上的經典之作

展訊、銳迪科都是從納斯達克迴歸的案例。競購銳迪科失敗後，剛上市不到一年的瀾起科技受到了浦東科投的關注。2014年時，瀾起科技是全球的4家之一、亞洲唯一可以在服務器內存市場提供內存接口解決方案的芯片公司，有著中國上市半導體公司最高的淨利潤率，可以說是中概股的芯片龍頭。李亞軍說，瀾起在2013年上市時的價格是10美元左右，後來一輪增發浦東科投想參與，但是由於股價太高就放棄了。

意外的是後來瀾起股價出現波動，達到了浦東科投的預期價格，機不可失，於是果斷舉牌。最終浦東科投聯合CEC、金石投資，以6.93億美元完成這項私有化交易，當年被評為“最佳中概股私有化獎”。

這項收購在國家《集成電路發展促進綱要》和大基金剛出臺的2014年，意義非常重大，是首次由國企和央企聯手收購的海外上市公司。李亞軍回憶說，浦東科投、CEC只用了4個月時間募集資金，並且完成了各項審批程序，這些經驗對之後中國資本跨境併購的成功有著重要的示範與借鑑意義。

瀾起科技成功私有化，並在後續得到順利發展，進入獨角獸行列。

李亞軍提到，浦東科投還與清芯華創共同發起了豪威（OmniVision）的私有化，但是期間浦東科投實施混改，加上其他種種因素中途退出了，結果非常遺憾錯失了這麼一個優秀的標的。

創立臨芯投資，“守”獵“芯”獵場

2014年國家成立大基金以後，上海也發起建立了500億元規模的集成電路產業基金，其中100億元為裝備材料業基金，為了獲得該基金的管理權，浦東科投將其集成電路投資團隊分立出來成立了上海臨芯投資管理有限公司，落戶上海臨港，並經公開招標，臨芯投資獲得100億元基金管理資格。

後來浦東科投實施了混合所有制改革，管理團隊成為實際控制人。臨芯投資也順勢股改，管理團隊成為實際控制人，李亞軍任董事長、CEO。

成立3年多以來，臨芯投資以“專注於集成電路的產業投資平臺”為宗旨，大手筆開始投資，成績斐然。目前實際管理的已投資金近30億元人民幣，投資了一批在業界有影響力項目，比如瀾起科技、博通集成、中微半導體、芯原、思瑞浦、無錫新潔能等等。典型的如中微半導體，臨芯投資於2016年投資3500萬元人民幣，並在2017、2018年連續追加三輪投資，充分體現了臨芯投資的眼光、手法和風格。在近期的科創板申請大潮中，據統計臨芯投資有9只產品投資了科創板預上市公司，其中包括瀾起科技和中微半導體兩個龍頭。位列218傢俬募管理人投資標的數量之首，有望成為科創板私募冠軍。

談到成功的祕訣，李亞軍表示，臨芯投資的特點就是專注和專業，這是一批由央企和外企高管組成的專業團隊，採取的是“守”獵的方法。“就像一個‘守’獵者一樣，靜守自己熟悉的獵場，長期耕耘和培育，一旦發現機會就果斷出擊，命中率高。”他同時表示說，“投資半導體要有耐心，就像‘煲湯’，不是火大就管用，要溫火慢燉，火候、時辰到了湯味才能出來。”

李亞軍表示：“併購對投資人的毅力、眼光、胸懷都有極大的要求，猶猶豫豫做不成大事。靜如處子， 動如脫兔！”因此，他將投資比喻為“VC賭錢，併購賭命”。“VC我敢投十個出去，砸了九個沒關係，有一個出來就賺錢。但是併購就不能這麼幹，要百發百中。”李亞軍表示，臨芯投資絕大部份資金都是真金白銀的市場化的募資，容不得出錯。

李亞軍將併購標的分成了四個不同的等級和類型。1.0版是併購國內的集成電路企業；2.0版是併購國內運營、海外架構的集成電路企業，例如瀾起；3.0版是併購華人管理的海外企業，例如OmniVision；4.0版是併購純粹的海外企業。目前臨芯投資的重點在3.0版上，而現階段標的價格和併購難度與當初併購瀾起時早已是今非昔比。

尤其是涉及到海外併購，難在首先要把這個公司的技術帶回來，其次要幫助它打開國內市場。“海外併購中最大的挑戰是溝通談判、併購後企業文化融合及投後管理。”例如李亞軍談到臨芯投資的芯原微電子，2014年的時候曾經領投過，某一次他到硅谷去考察，朋友推薦了圖芯，他認為圖芯和芯原的產品如果能組合起來將會實現1+1＞2的效果，便積極推動芯原成功收購了圖芯，成功趕上了人工智能的大潮，為地平線、虹軟等重量級人工智能企業提供了核心技術，芯原的估值為此也上漲了。於是2018年，臨芯投資再次參與了其G輪融資，最近正在衝刺科創板。

“如何將海外的先進技術引進國內，降低運營、研發和開發成本，並開闢國內新市場，使海外業務和國內產業整合，產生1+1>2的化學反應，這是海外併購的意義，也是臨芯投資的的宗旨。”李亞軍強調。

投資有道，對集成電路產業不變的情懷

集成電路企業應該如何融資和正確對自己估值？對此李亞軍提出了“市夢率、市盈率、市銷率、市淨率”的概念，正確認清自己企業處於哪個階段很重要，相對應的投資人最關心的是什麼？“前期大家是聽你講故事，後面是要看你賺不賺錢的。因此就算剛開始估值很高，後面做不好，一樣會跌下來。”他指出。

在新的產業投資形勢下，李亞軍也保持著清醒的頭腦，對投資團隊提出了兩個限制。第一是限制投資的邊界，堅定地聚焦在集成電路產業中；第二是限制慾望，要合理地評估自己的能力，腳踏實地，以平常心來幫助產業做大做強。

同時，李亞軍也強調被投資人的品德，要求“投資有道”，提出了“四不投”原則，即坑蒙拐騙的不投、損人利己的不投、有違道義的不投、汙染環境的不投。

“集成電路目前處於天時地利人和的黃金髮展期，就像20年前的通信產業一樣，經過10到20年的發展，相信會出現一批類似於華為這樣的世界級企業出來，通過實業+投資併購雙輪驅動無疑是集成電路企業發展最快速的一條路徑。作為產業出身的投資人，我對集成電路產業充滿情懷，通過投資推動產業發展是我們的責任和夢想。”李亞軍說。