陳道富：我國當前的投融資困局及出路
財經縱橫
"陳道富：我國當前的投融資困局及出路
財經縱橫
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當前我們正在探索大量新的混合機制，如投貸聯動、PPP、政府引導基金和產業基金，這些混合機制最終成型需要長期磨合的過程，目前出現了文化和激勵約束機制上的衝突。
出發點不同的政策協調難度較大。運動式追求理想模式的政策實施方式，與經濟實際運行要求的相對穩定和漸進調整相矛盾，一些政策的反覆也給經濟主體帶來不必要的成本。
近年來我國金融風險事件頻發，“寬貨幣”無法順暢轉化為“寬信用”。表面上是風險化解和貨幣政策傳導機制問題，但深層次上反映了我國投融資體制的不足。
一、我國當前投融資面臨的主要問題
當前，我國投融資面臨的問題集中體現為“融資難”、“融資貴”和“投資難”。現有機構和項目難以合理的價格獲得必要的融資，金融機構難以其風險收益評價標準找到合意的融資企業和項目，出現“有錢人找不到投資對象，有投資項目的人融不到錢”的現象。
一是融資難。融資難不僅出現在中小微企業領域，也開始出現在了交通運輸、水利工程等基礎設施和政府項目上，市場化運作的工業和服務業領域也廣泛存在。
二是融資貴。我國企業資金成本偏高，面臨普遍的融資貴問題。我國資金市場還存在明顯的三元結構：銀行、資本市場構成的正規金融體系；資產管理和各類準金融機構構成影子銀行體系；互聯網金融和民間借貸。融資成本高度取決於進入哪類金融體系融資。
三是投資難。社會投資機會的匱乏，在某種程度上表現為市場對房地產和銀行理財產品的追捧。政府設立了大量的各種各樣的“產業基金”，有些也以較大的槓桿獲得了社會融資，但難以找到符合風險收益標準的項目，投資落地率不高。國有資本結構性調整基金、扶貧基金也存在同樣的問題，投資方的收益要求出現分歧，難以被市場接受。社會資金同樣充裕，前些年的社會資本以高市盈率（PE）入股企業，今年已出現大量企業上市發行價低於最後融資方成本的現象。
二、對我國當前投融資問題的深層次思考
1.融資難、融資貴和投資難是經濟轉型期的典型特徵。經濟轉型期意味著經濟增長需要從原來的增長模式轉向新的增長模式，動力和結構都要發生根本性轉變。這也意味著原來的增長邏輯普遍面臨“過剩”，新增投入並不能產生效益甚至出現負面效果，但新的增長邏輯尚未經過市場檢驗，大量的基礎設施和配套環境不健全。因此這個時期，市場認可的投資機會匱乏，建立在商業運作基礎之上的信任較低，即商業信任是昂貴的，表現為融資“難”和“貴”。
另一方面，不論是“難”還是“貴”，都是相對概念，都有相對的“不難”和“不貴”。我國當前融資“難”和“貴”，是相對4萬億擴張及此後一段時間內的“容易”和“便宜”，是過度擴張和多元化帶來的“後遺症”；也是相對於政府隱性擔保氾濫，隱性債務急劇擴張而言的規範和轉型。民營企業和中小企業的“難”和“貴”是相對於政府、國企和房地產企業的融資不難和不貴，這是商業信任降低後，社會信任從“商業”轉向“物”（以房地產為代表）和政府的表現。
當金融運作是基於商業效率的信任，其融資難是市場“優勝劣汰”中“劣汰”功能發揮作用的表現，但從不規範、過度擴張向規範、有序擴張的轉型，從商業信任向物、政府信任的變化，既是轉型過程中的合理結果，但可能並不“合意”，需要政府“有為”來引導。
2.現有的投融資體系尚不能很好滿足高質量增長和開啟新時代的要求。十九大開啟了新時代，繪製了建設富強民主文明和諧美麗的社會主義現代化國家藍圖。我國經濟增長轉向高質量增長，提出了七大戰略，設定了近三年的攻堅戰目標。這是我們想要做的事，類似於資產負債表中的資產方。為了實現這些目標，需要在負債方有足以保證完成這些目標的融資安排，包括：商業性融資體系（銀行、債券、多層次資本市場）、政策性金融機構和政策性業務、財政（預算內、基金、社會保障和國有資本）和貨幣。我國曾事實上以土地出讓金、地方融資平臺、大量政策性業務和房地產市場的繁榮支撐著資產方需要完成的目標。隨著我國加強對房地產、政府隱性債務的規範，增加更有社會效益的目標，資產和負債之間出現缺口，需規模龐大的政策性金融體系加以彌補。但政策性金融存在財政和商業不同的目標訴求和考核機制，容易帶來預算軟約束等潛在問題。
3.理想模式與實際運行巨大落差，快速轉型帶來“不適”和“緊縮”。以金融領域為例，金融領域去槓桿和嚴監管帶來的信用緊縮。在信用擴張的基礎上，當前我國金融體系信用擴張主要依靠三個領域：房地產、個人和基礎設施。這三大領域貸款加總起來，佔金融機構信貸比重80%左右，政府希望金融機構支持的不超過20%。信用擴張能力從政府信用、資本金雙支撐到以資本金為主支撐，短期內會制約信用擴張能力，進而影響信用擴張速度。當著力打破剛兌，市場的利率開始真正反映企業的信用風險，帶來中低信用等級的企業利率成本上升。這些都是市場的合理迴歸，但轉型也帶來了信用收縮。
三、影響我國投融資體制功能的其他因素
1.平衡經濟轉型期潛在經濟增速下移和實現合理經濟增速要求，為投融資體系設置科學目標。當追求超過潛在經濟增長速度增長時，就給投融資施加了不現實的壓力，容易產生變異和泡沫。在合理設定經濟增長目標下，激化市場主體活力，則是實現投融資動態平衡的關鍵。融資是為投資服務的，“巧婦難為無米之炊”，投融資活力的關鍵在於投資。當前投資預期嚴重製約了投融資功能的發揮。
2.財政、金融、企業的功能定位。財政的金融化（財政的擠出效應）、金融的財政化（金融的道德風險）、問題解決的貨幣化是我國始終存在的，但又沒有根本解決、制約金融功能發揮。金融制度和政策設計時往往預設：企業或金融機構自我約束不強，能力不足，政府不得不“替代”市場主體而不是“幫助”主體成長。到目前為止，我國金融機構和市場的風險管理功能不足，大量轉嫁到企業，企業事實上承擔著大量金融功能。如銀行發放短期貸款，將流動性風險轉嫁到企業。政府融資平臺和交通運輸運營公司需要統籌協調才能獲得外部融資，事實上在企業層面進行了資金的再配置。資產管理行業的快速發展，金融業增加值的快速增加，並不反映金融功能的過度。恰恰相反，我國金融體系的開放競爭，還遠遠不能滿足實體經濟的需求。
3.激勵約束相容的機制設計。機制形成是長期過程，轉型中容易出現不相容現象。投資、生產、財政和黨性要求具有不同的文化和激勵約束機制。投資是基於未來的行為，是需要企業家冒險精神支撐的。成功的投資在初期往往並不能獲得大眾的普遍認可，按照現有的數據和標準很難證明其正確性。生產是經濟資源的組織，是有明確預期下受成本約束追求收益的最大化。財政更重視社會效益，重視程序的合規性和實現既定目標的成本最小化。黨性強調政治紀律，注重黨領導一切。當前我國探索了大量新的混合機制，如投貸聯動、PPP、政府引導基金和產業基金。這些混合機制的最終成型需要長期磨合的過程，在當前探索中出現了一定程度的文化和激勵約束機制上的衝突，特別是在目標設定、考核機制上。
4.政策制定和實施的藝術。政策不合理、不協調、節奏不和諧會嚴重影響投融資體系的有效運作。我國當前形勢複雜，轉型任務重，要求緊，甚至有大量的“救火”需求。這導致部分政策在短時間內匆忙出臺，科學性、靈活性有所欠缺。從不同目標出發的政策協調難度大，同方向的政策同時推動會帶來共振疊加，方向不同的政策又會容易引發預期混亂。一刀切、運動式追求理想模式的政策實施方式，經常與經濟實際運行要求的相對穩定和漸進調整相矛盾，一些政策的反覆和調整，也給經濟主體帶來不必要的巨大調整成本。轉型期的政策很多屬於“堵後門，開前門”，但當前開前門的政策，或者門檻太高，或者管道太小，破壞了“破”和“立”之間的平衡。
四、深化我國投融資體制改革的方向和重點
深化投融資體制改革，既要著眼於根本，也要從經濟和體制轉型入手，迴應當前迫切的政策訴求。為此，我國宜合理確定經濟增長目標，穩定市場預期。在稅收徵管水平不斷上升的環境下，大幅降低增值稅和所得稅的稅率。繼續深入推進放管服改革，減少不必要的行政性收費。提高財政資金使用效率，平衡中央和地方的融資能力和財政支出責任。嚴格區分不同責任，理順各類主體和平臺的激勵約束機制。區分投資、經濟和政治責任，根據不同主體平臺特點，設計合理的激勵約束機制，激發市場主體活力。此外，劃分財政和金融職能，設計不同類別的投融資機制，推動金融的開放競爭。做好過渡性制度安排，科學制定和實施政策。
（陳道富：長安街讀書會成員、國務院發展研究中心金融所副所長）
注：授權發佈，轉載須統一註明來自長安街讀書會公眾平臺：changanjie-read。
本期責編：劉星月
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當前我們正在探索大量新的混合機制，如投貸聯動、PPP、政府引導基金和產業基金，這些混合機制最終成型需要長期磨合的過程，目前出現了文化和激勵約束機制上的衝突。
出發點不同的政策協調難度較大。運動式追求理想模式的政策實施方式，與經濟實際運行要求的相對穩定和漸進調整相矛盾，一些政策的反覆也給經濟主體帶來不必要的成本。
近年來我國金融風險事件頻發，“寬貨幣”無法順暢轉化為“寬信用”。表面上是風險化解和貨幣政策傳導機制問題，但深層次上反映了我國投融資體制的不足。
一、我國當前投融資面臨的主要問題
當前，我國投融資面臨的問題集中體現為“融資難”、“融資貴”和“投資難”。現有機構和項目難以合理的價格獲得必要的融資，金融機構難以其風險收益評價標準找到合意的融資企業和項目，出現“有錢人找不到投資對象，有投資項目的人融不到錢”的現象。
一是融資難。融資難不僅出現在中小微企業領域，也開始出現在了交通運輸、水利工程等基礎設施和政府項目上，市場化運作的工業和服務業領域也廣泛存在。
二是融資貴。我國企業資金成本偏高，面臨普遍的融資貴問題。我國資金市場還存在明顯的三元結構：銀行、資本市場構成的正規金融體系；資產管理和各類準金融機構構成影子銀行體系；互聯網金融和民間借貸。融資成本高度取決於進入哪類金融體系融資。
三是投資難。社會投資機會的匱乏，在某種程度上表現為市場對房地產和銀行理財產品的追捧。政府設立了大量的各種各樣的“產業基金”，有些也以較大的槓桿獲得了社會融資，但難以找到符合風險收益標準的項目，投資落地率不高。國有資本結構性調整基金、扶貧基金也存在同樣的問題，投資方的收益要求出現分歧，難以被市場接受。社會資金同樣充裕，前些年的社會資本以高市盈率（PE）入股企業，今年已出現大量企業上市發行價低於最後融資方成本的現象。
二、對我國當前投融資問題的深層次思考
1.融資難、融資貴和投資難是經濟轉型期的典型特徵。經濟轉型期意味著經濟增長需要從原來的增長模式轉向新的增長模式，動力和結構都要發生根本性轉變。這也意味著原來的增長邏輯普遍面臨“過剩”，新增投入並不能產生效益甚至出現負面效果，但新的增長邏輯尚未經過市場檢驗，大量的基礎設施和配套環境不健全。因此這個時期，市場認可的投資機會匱乏，建立在商業運作基礎之上的信任較低，即商業信任是昂貴的，表現為融資“難”和“貴”。
另一方面，不論是“難”還是“貴”，都是相對概念，都有相對的“不難”和“不貴”。我國當前融資“難”和“貴”，是相對4萬億擴張及此後一段時間內的“容易”和“便宜”，是過度擴張和多元化帶來的“後遺症”；也是相對於政府隱性擔保氾濫，隱性債務急劇擴張而言的規範和轉型。民營企業和中小企業的“難”和“貴”是相對於政府、國企和房地產企業的融資不難和不貴，這是商業信任降低後，社會信任從“商業”轉向“物”（以房地產為代表）和政府的表現。
當金融運作是基於商業效率的信任，其融資難是市場“優勝劣汰”中“劣汰”功能發揮作用的表現，但從不規範、過度擴張向規範、有序擴張的轉型，從商業信任向物、政府信任的變化，既是轉型過程中的合理結果，但可能並不“合意”，需要政府“有為”來引導。
2.現有的投融資體系尚不能很好滿足高質量增長和開啟新時代的要求。十九大開啟了新時代，繪製了建設富強民主文明和諧美麗的社會主義現代化國家藍圖。我國經濟增長轉向高質量增長，提出了七大戰略，設定了近三年的攻堅戰目標。這是我們想要做的事，類似於資產負債表中的資產方。為了實現這些目標，需要在負債方有足以保證完成這些目標的融資安排，包括：商業性融資體系（銀行、債券、多層次資本市場）、政策性金融機構和政策性業務、財政（預算內、基金、社會保障和國有資本）和貨幣。我國曾事實上以土地出讓金、地方融資平臺、大量政策性業務和房地產市場的繁榮支撐著資產方需要完成的目標。隨著我國加強對房地產、政府隱性債務的規範，增加更有社會效益的目標，資產和負債之間出現缺口，需規模龐大的政策性金融體系加以彌補。但政策性金融存在財政和商業不同的目標訴求和考核機制，容易帶來預算軟約束等潛在問題。
3.理想模式與實際運行巨大落差，快速轉型帶來“不適”和“緊縮”。以金融領域為例，金融領域去槓桿和嚴監管帶來的信用緊縮。在信用擴張的基礎上，當前我國金融體系信用擴張主要依靠三個領域：房地產、個人和基礎設施。這三大領域貸款加總起來，佔金融機構信貸比重80%左右，政府希望金融機構支持的不超過20%。信用擴張能力從政府信用、資本金雙支撐到以資本金為主支撐，短期內會制約信用擴張能力，進而影響信用擴張速度。當著力打破剛兌，市場的利率開始真正反映企業的信用風險，帶來中低信用等級的企業利率成本上升。這些都是市場的合理迴歸，但轉型也帶來了信用收縮。
三、影響我國投融資體制功能的其他因素
1.平衡經濟轉型期潛在經濟增速下移和實現合理經濟增速要求，為投融資體系設置科學目標。當追求超過潛在經濟增長速度增長時，就給投融資施加了不現實的壓力，容易產生變異和泡沫。在合理設定經濟增長目標下，激化市場主體活力，則是實現投融資動態平衡的關鍵。融資是為投資服務的，“巧婦難為無米之炊”，投融資活力的關鍵在於投資。當前投資預期嚴重製約了投融資功能的發揮。
2.財政、金融、企業的功能定位。財政的金融化（財政的擠出效應）、金融的財政化（金融的道德風險）、問題解決的貨幣化是我國始終存在的，但又沒有根本解決、制約金融功能發揮。金融制度和政策設計時往往預設：企業或金融機構自我約束不強，能力不足，政府不得不“替代”市場主體而不是“幫助”主體成長。到目前為止，我國金融機構和市場的風險管理功能不足，大量轉嫁到企業，企業事實上承擔著大量金融功能。如銀行發放短期貸款，將流動性風險轉嫁到企業。政府融資平臺和交通運輸運營公司需要統籌協調才能獲得外部融資，事實上在企業層面進行了資金的再配置。資產管理行業的快速發展，金融業增加值的快速增加，並不反映金融功能的過度。恰恰相反，我國金融體系的開放競爭，還遠遠不能滿足實體經濟的需求。
3.激勵約束相容的機制設計。機制形成是長期過程，轉型中容易出現不相容現象。投資、生產、財政和黨性要求具有不同的文化和激勵約束機制。投資是基於未來的行為，是需要企業家冒險精神支撐的。成功的投資在初期往往並不能獲得大眾的普遍認可，按照現有的數據和標準很難證明其正確性。生產是經濟資源的組織，是有明確預期下受成本約束追求收益的最大化。財政更重視社會效益，重視程序的合規性和實現既定目標的成本最小化。黨性強調政治紀律，注重黨領導一切。當前我國探索了大量新的混合機制，如投貸聯動、PPP、政府引導基金和產業基金。這些混合機制的最終成型需要長期磨合的過程，在當前探索中出現了一定程度的文化和激勵約束機制上的衝突，特別是在目標設定、考核機制上。
4.政策制定和實施的藝術。政策不合理、不協調、節奏不和諧會嚴重影響投融資體系的有效運作。我國當前形勢複雜，轉型任務重，要求緊，甚至有大量的“救火”需求。這導致部分政策在短時間內匆忙出臺，科學性、靈活性有所欠缺。從不同目標出發的政策協調難度大，同方向的政策同時推動會帶來共振疊加，方向不同的政策又會容易引發預期混亂。一刀切、運動式追求理想模式的政策實施方式，經常與經濟實際運行要求的相對穩定和漸進調整相矛盾，一些政策的反覆和調整，也給經濟主體帶來不必要的巨大調整成本。轉型期的政策很多屬於“堵後門，開前門”，但當前開前門的政策，或者門檻太高，或者管道太小，破壞了“破”和“立”之間的平衡。
四、深化我國投融資體制改革的方向和重點
深化投融資體制改革，既要著眼於根本，也要從經濟和體制轉型入手，迴應當前迫切的政策訴求。為此，我國宜合理確定經濟增長目標，穩定市場預期。在稅收徵管水平不斷上升的環境下，大幅降低增值稅和所得稅的稅率。繼續深入推進放管服改革，減少不必要的行政性收費。提高財政資金使用效率，平衡中央和地方的融資能力和財政支出責任。嚴格區分不同責任，理順各類主體和平臺的激勵約束機制。區分投資、經濟和政治責任，根據不同主體平臺特點，設計合理的激勵約束機制，激發市場主體活力。此外，劃分財政和金融職能，設計不同類別的投融資機制，推動金融的開放競爭。做好過渡性制度安排，科學制定和實施政策。
（陳道富：長安街讀書會成員、國務院發展研究中心金融所副所長）
注：授權發佈，轉載須統一註明來自長安街讀書會公眾平臺：changanjie-read。
本期責編：劉星月
長安街讀書會是在中央老同志的鼓勵支持下發起成立，旨在繼承總理遺志，踐行全民閱讀。為中華之崛起而讀書、學習、養才、報國。現有千餘位成員主要來自長安街附近中央和國家機關各部委中青年幹部、中共中央黨校（國家行政學院）學員、全國黨代表、全國兩會代表委員等喜文好書之士以及黨中央、國務院確定的國家高端智庫負責人,中央政治局集體學習主講專家和中央各主要出版機構的資深出版人學者等。新時代堅持用讀書講政治，積極傳承發展中華優秀傳統文化。
在第22個世界讀書日到來之前，經民政部、文化部等相關主管主辦單位報備批覆，長安街讀書會牽頭髮起成立“全民閱讀促進委員會”，作為全國性的人民團體，該機構將通過開發利用全國各級黨政機關、企事業單位、社會組織、大中院校的全民閱讀文化資源，促進全民閱讀活動深入開展。並以黨建為先導，傳承發展中華優秀傳統文化為支撐，努力繼承周恩來總理“為中華之崛起而讀書”遺志，深入“研讀經典”，讓“全民閱讀”形成人人蔘與的氛圍，共同為實現中華民族偉大復興的中國夢而努力奮鬥。
"陳道富：我國當前的投融資困局及出路
財經縱橫
★★★★★
當前我們正在探索大量新的混合機制，如投貸聯動、PPP、政府引導基金和產業基金，這些混合機制最終成型需要長期磨合的過程，目前出現了文化和激勵約束機制上的衝突。
出發點不同的政策協調難度較大。運動式追求理想模式的政策實施方式，與經濟實際運行要求的相對穩定和漸進調整相矛盾，一些政策的反覆也給經濟主體帶來不必要的成本。
近年來我國金融風險事件頻發，“寬貨幣”無法順暢轉化為“寬信用”。表面上是風險化解和貨幣政策傳導機制問題，但深層次上反映了我國投融資體制的不足。
一、我國當前投融資面臨的主要問題
當前，我國投融資面臨的問題集中體現為“融資難”、“融資貴”和“投資難”。現有機構和項目難以合理的價格獲得必要的融資，金融機構難以其風險收益評價標準找到合意的融資企業和項目，出現“有錢人找不到投資對象，有投資項目的人融不到錢”的現象。
一是融資難。融資難不僅出現在中小微企業領域，也開始出現在了交通運輸、水利工程等基礎設施和政府項目上，市場化運作的工業和服務業領域也廣泛存在。
二是融資貴。我國企業資金成本偏高，面臨普遍的融資貴問題。我國資金市場還存在明顯的三元結構：銀行、資本市場構成的正規金融體系；資產管理和各類準金融機構構成影子銀行體系；互聯網金融和民間借貸。融資成本高度取決於進入哪類金融體系融資。
三是投資難。社會投資機會的匱乏，在某種程度上表現為市場對房地產和銀行理財產品的追捧。政府設立了大量的各種各樣的“產業基金”，有些也以較大的槓桿獲得了社會融資，但難以找到符合風險收益標準的項目，投資落地率不高。國有資本結構性調整基金、扶貧基金也存在同樣的問題，投資方的收益要求出現分歧，難以被市場接受。社會資金同樣充裕，前些年的社會資本以高市盈率（PE）入股企業，今年已出現大量企業上市發行價低於最後融資方成本的現象。
二、對我國當前投融資問題的深層次思考
1.融資難、融資貴和投資難是經濟轉型期的典型特徵。經濟轉型期意味著經濟增長需要從原來的增長模式轉向新的增長模式，動力和結構都要發生根本性轉變。這也意味著原來的增長邏輯普遍面臨“過剩”，新增投入並不能產生效益甚至出現負面效果，但新的增長邏輯尚未經過市場檢驗，大量的基礎設施和配套環境不健全。因此這個時期，市場認可的投資機會匱乏，建立在商業運作基礎之上的信任較低，即商業信任是昂貴的，表現為融資“難”和“貴”。
另一方面，不論是“難”還是“貴”，都是相對概念，都有相對的“不難”和“不貴”。我國當前融資“難”和“貴”，是相對4萬億擴張及此後一段時間內的“容易”和“便宜”，是過度擴張和多元化帶來的“後遺症”；也是相對於政府隱性擔保氾濫，隱性債務急劇擴張而言的規範和轉型。民營企業和中小企業的“難”和“貴”是相對於政府、國企和房地產企業的融資不難和不貴，這是商業信任降低後，社會信任從“商業”轉向“物”（以房地產為代表）和政府的表現。
當金融運作是基於商業效率的信任，其融資難是市場“優勝劣汰”中“劣汰”功能發揮作用的表現，但從不規範、過度擴張向規範、有序擴張的轉型，從商業信任向物、政府信任的變化，既是轉型過程中的合理結果，但可能並不“合意”，需要政府“有為”來引導。
2.現有的投融資體系尚不能很好滿足高質量增長和開啟新時代的要求。十九大開啟了新時代，繪製了建設富強民主文明和諧美麗的社會主義現代化國家藍圖。我國經濟增長轉向高質量增長，提出了七大戰略，設定了近三年的攻堅戰目標。這是我們想要做的事，類似於資產負債表中的資產方。為了實現這些目標，需要在負債方有足以保證完成這些目標的融資安排，包括：商業性融資體系（銀行、債券、多層次資本市場）、政策性金融機構和政策性業務、財政（預算內、基金、社會保障和國有資本）和貨幣。我國曾事實上以土地出讓金、地方融資平臺、大量政策性業務和房地產市場的繁榮支撐著資產方需要完成的目標。隨著我國加強對房地產、政府隱性債務的規範，增加更有社會效益的目標，資產和負債之間出現缺口，需規模龐大的政策性金融體系加以彌補。但政策性金融存在財政和商業不同的目標訴求和考核機制，容易帶來預算軟約束等潛在問題。
3.理想模式與實際運行巨大落差，快速轉型帶來“不適”和“緊縮”。以金融領域為例，金融領域去槓桿和嚴監管帶來的信用緊縮。在信用擴張的基礎上，當前我國金融體系信用擴張主要依靠三個領域：房地產、個人和基礎設施。這三大領域貸款加總起來，佔金融機構信貸比重80%左右，政府希望金融機構支持的不超過20%。信用擴張能力從政府信用、資本金雙支撐到以資本金為主支撐，短期內會制約信用擴張能力，進而影響信用擴張速度。當著力打破剛兌，市場的利率開始真正反映企業的信用風險，帶來中低信用等級的企業利率成本上升。這些都是市場的合理迴歸，但轉型也帶來了信用收縮。
三、影響我國投融資體制功能的其他因素
1.平衡經濟轉型期潛在經濟增速下移和實現合理經濟增速要求，為投融資體系設置科學目標。當追求超過潛在經濟增長速度增長時，就給投融資施加了不現實的壓力，容易產生變異和泡沫。在合理設定經濟增長目標下，激化市場主體活力，則是實現投融資動態平衡的關鍵。融資是為投資服務的，“巧婦難為無米之炊”，投融資活力的關鍵在於投資。當前投資預期嚴重製約了投融資功能的發揮。
2.財政、金融、企業的功能定位。財政的金融化（財政的擠出效應）、金融的財政化（金融的道德風險）、問題解決的貨幣化是我國始終存在的，但又沒有根本解決、制約金融功能發揮。金融制度和政策設計時往往預設：企業或金融機構自我約束不強，能力不足，政府不得不“替代”市場主體而不是“幫助”主體成長。到目前為止，我國金融機構和市場的風險管理功能不足，大量轉嫁到企業，企業事實上承擔著大量金融功能。如銀行發放短期貸款，將流動性風險轉嫁到企業。政府融資平臺和交通運輸運營公司需要統籌協調才能獲得外部融資，事實上在企業層面進行了資金的再配置。資產管理行業的快速發展，金融業增加值的快速增加，並不反映金融功能的過度。恰恰相反，我國金融體系的開放競爭，還遠遠不能滿足實體經濟的需求。
3.激勵約束相容的機制設計。機制形成是長期過程，轉型中容易出現不相容現象。投資、生產、財政和黨性要求具有不同的文化和激勵約束機制。投資是基於未來的行為，是需要企業家冒險精神支撐的。成功的投資在初期往往並不能獲得大眾的普遍認可，按照現有的數據和標準很難證明其正確性。生產是經濟資源的組織，是有明確預期下受成本約束追求收益的最大化。財政更重視社會效益，重視程序的合規性和實現既定目標的成本最小化。黨性強調政治紀律，注重黨領導一切。當前我國探索了大量新的混合機制，如投貸聯動、PPP、政府引導基金和產業基金。這些混合機制的最終成型需要長期磨合的過程，在當前探索中出現了一定程度的文化和激勵約束機制上的衝突，特別是在目標設定、考核機制上。
4.政策制定和實施的藝術。政策不合理、不協調、節奏不和諧會嚴重影響投融資體系的有效運作。我國當前形勢複雜，轉型任務重，要求緊，甚至有大量的“救火”需求。這導致部分政策在短時間內匆忙出臺，科學性、靈活性有所欠缺。從不同目標出發的政策協調難度大，同方向的政策同時推動會帶來共振疊加，方向不同的政策又會容易引發預期混亂。一刀切、運動式追求理想模式的政策實施方式，經常與經濟實際運行要求的相對穩定和漸進調整相矛盾，一些政策的反覆和調整，也給經濟主體帶來不必要的巨大調整成本。轉型期的政策很多屬於“堵後門，開前門”，但當前開前門的政策，或者門檻太高，或者管道太小，破壞了“破”和“立”之間的平衡。
四、深化我國投融資體制改革的方向和重點
深化投融資體制改革，既要著眼於根本，也要從經濟和體制轉型入手，迴應當前迫切的政策訴求。為此，我國宜合理確定經濟增長目標，穩定市場預期。在稅收徵管水平不斷上升的環境下，大幅降低增值稅和所得稅的稅率。繼續深入推進放管服改革，減少不必要的行政性收費。提高財政資金使用效率，平衡中央和地方的融資能力和財政支出責任。嚴格區分不同責任，理順各類主體和平臺的激勵約束機制。區分投資、經濟和政治責任，根據不同主體平臺特點，設計合理的激勵約束機制，激發市場主體活力。此外，劃分財政和金融職能，設計不同類別的投融資機制，推動金融的開放競爭。做好過渡性制度安排，科學制定和實施政策。
（陳道富：長安街讀書會成員、國務院發展研究中心金融所副所長）
注：授權發佈，轉載須統一註明來自長安街讀書會公眾平臺：changanjie-read。
本期責編：劉星月
長安街讀書會是在中央老同志的鼓勵支持下發起成立，旨在繼承總理遺志，踐行全民閱讀。為中華之崛起而讀書、學習、養才、報國。現有千餘位成員主要來自長安街附近中央和國家機關各部委中青年幹部、中共中央黨校（國家行政學院）學員、全國黨代表、全國兩會代表委員等喜文好書之士以及黨中央、國務院確定的國家高端智庫負責人,中央政治局集體學習主講專家和中央各主要出版機構的資深出版人學者等。新時代堅持用讀書講政治，積極傳承發展中華優秀傳統文化。
在第22個世界讀書日到來之前，經民政部、文化部等相關主管主辦單位報備批覆，長安街讀書會牽頭髮起成立“全民閱讀促進委員會”，作為全國性的人民團體，該機構將通過開發利用全國各級黨政機關、企事業單位、社會組織、大中院校的全民閱讀文化資源，促進全民閱讀活動深入開展。並以黨建為先導，傳承發展中華優秀傳統文化為支撐，努力繼承周恩來總理“為中華之崛起而讀書”遺志，深入“研讀經典”，讓“全民閱讀”形成人人蔘與的氛圍，共同為實現中華民族偉大復興的中國夢而努力奮鬥。
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