作者： 格隆匯 伊耽
5月以來，全球資本市場動盪不安，海外股票市場漲跌互現，美股更是暴漲暴跌波動劇烈。如今，全球金融市場瀰漫避險情緒，避險資產的價格又開始異軍突起，未來的市場會是怎樣的走勢？
避險資產大漲
受避險情緒再度升溫影響，過去幾個交易日，國際金價一舉突破1310美元和1320美元兩道關口，並逐漸逼近1330美元關口，升至今年3月以來的最高水平。今日盤中，國際黃金漲破1330美元/盎司，創今年2月26日以來新高。
受益於國際黃金價格上漲，近日來，港股市場的黃金股均有不同程度的上漲。其中，招金礦業5日內漲幅達到14.45%，山東黃金漲9.83%，其他相關個股亦有不同程度的上漲。
另外，全球最大黃金ETF——SPDRGold持倉6月3日增加16.44噸，增加數量為2016年7月6日以來最多，這也使得當前持倉量升至759.65噸，創近兩個月新高。
5月全球風險資產普遍呈現下跌態勢，資金避險情緒較高。權益類資產大幅波動與貿易爭端等因素推動避險情緒升級。新興市場國家貨幣貶值、美股大幅波動、中美貿易摩擦、地緣政治風險等不確定性因素都是全球經濟面臨的潛在風險。這導致市場避險情緒升溫，黃金、日元等避險資產配置價值凸顯。
不止是黃金價格，避險資產之一日圓兌美元和瑞郎的價格也在上漲，因各國的經濟數據不及預期，加劇了人們對全球經濟放緩的擔憂，投資者尋求通過日圓避險。對風險資產的謹慎將促使投資者買入日圓，這是市場狀況緊張時的常見做法。因投資者相信，當市場動盪時，持有大量海外資金的日本投資者將湧回日本。數據顯示，美元兌日圓自4月末開始急跌，現報107.99日圓。
（圖：美元兌日元近日走勢）
受全球經濟下行壓力和中美貿易戰等不確定因素的影響，投資者避險情緒大幅提升，美元中間價持續走高，黃金價格也跟隨震盪上行。石油受美國對伊朗出口限制以及OPEC希望協議減產的影響，在近一個月內價格大幅震盪，並在近期出現上調趨勢。
市場預期美聯儲降息
在進入6月後，美股接連暴跌，市場悲觀情緒蔓延，使得市場對美聯儲降息預期持續升溫，美聯儲也頂不住了。
昨晚，美聯儲主席鮑威表示，美聯儲將採取恰當措施維持經濟持續擴張，正在密切關注貿易談判和其他事件對美國經濟前景的影響。不過他同時也提示了長期利率偏低的危害；美聯儲副主席也稱如經濟或潛在通脹低於預期，將採取適當政策。
此番言論被解讀為暗示降息的可能性，受此言論提振，美股期盼已久的暴漲終於來臨。週二，標普500指數大漲2.14%；道瓊斯工業平均指數大漲2.06%；納斯達克綜合指數大漲2.65%。
市場普遍認為，美聯儲主席鮑威爾暗示降息推動美股大漲，提振了市場風險情緒。不過，美元繼續承壓下行給黃金帶來支撐，而美元指數當前已經跌至一個半月以來最低水平。
（圖：美元指數）
除了避險資產價格和美股暴跌、美元指數持續下行以外，美債收益率倒掛和美國經濟數據的出爐也成為了“熱門話題”。
美債收益率倒掛
5月29日，美國1y-10y國債收益率、3m-10y國債收益率差值擴大，美國3個月國債收益率上升至2.356%，一年期國債收益率降至2.299%，十年期國債收益率降至2.259%。美國10年期國債價格繼續攀升，收益率持續走低。美國10年期國債收益率與3個月期收益率之差已擴大到-13個基點，降至2007年以來的最低水平。
美國國債收益率倒掛意味著美國經濟的衰退預期加強，市場對於美國經濟的長期走勢持悲觀看法，風險厭惡情緒提升，買入十年期國債避險。除了中美貿易戰持續一年仍未達成協議，美歐之間的貿易衝突外；美國經濟自身也開始出現了分化，淨出口能否持續增長仍是疑問，消費投資持續走弱才是美國經濟下行的壓力。
2019第一季度，美國不變價GDP環比折年率（季調）達到3.2%，好於預期。但從分項來看，其實主要受到了貿易淨出口、私人存貨投資支出增加的拉動，二者均為不可持續因素。而居民消費、私人固定投資分項仍處在下行通道。
美國企業端景氣見頂回落一般對應經濟景氣見頂，而居民端景氣的開始下滑，往往標誌著美國經濟景氣跨過拐點、進入回落階段。今年美國5月Markit製造業PMI終值錄得50.5，不及預期值50.6和前值50.6，強化了市場對於美國製造業放緩的憂慮。該數據創2009年9月份以來新低，產出分項指數終值創2016年6月份以來新低，新訂單分項指數終值自2009年8月份以來首次陷入萎縮區間。
儘管勞動力市場狀況的持續強勁支撐著經濟增長，但在第一季度出口和庫存積累的短暫提振之後，經濟活動正在放緩。2018年，美國企業端景氣領先指標製造業PMI指數於年初見頂回落，私人固定資產投資增速隨後自2季度起持續下挫，雖然去今四季度略有回升，但今年一季度又降到了1.5%。
此外，近期一系列受挫的經濟數據，進一步加劇了市場對全球經濟衰退的擔憂。週一公佈的各國PMI數據顯示，上月全球製造業創下2012年以來最疲軟表現。美國的數據更是創下10年新低。HIS Markit的全球採購經理人指數(PMI)在5月跌至50.5，瀕臨50的榮枯線。
目前看來，美國、歐元區、中國三個大型經濟體制造業PMI全線下滑，出口導向型經濟體的新訂單指數亦不及預期，德國、日本汽車出口情況不理想，韓國芯片出口也延續下跌趨勢，全球製造業創下2012年以來最疲軟表現。
外資加速抄底中國
值得注意的是，在市場普遍擔憂美國甚至全球經濟承壓下行的時候，中國的債券資產卻被外資所青睞。
5月，債券通交易量創歷史新高，淨買入規模大幅增加；5月，境外機構在中央結算公司的債券持倉規模達到16106.19億元，創歷史新高，淨增持規模為今年以來最大；6月以來，北上資金已連續兩日呈現淨流入。無論是買賣方向，還是買入力度，5月境外機構在中國債券市場上的表現都是超預期的。
（圖源：中央結算公司）
從以往來看，外資買入人民幣資產的意願顯著地受到人民幣匯率走勢的影響。然而，在5月人民幣匯率大幅貶值的情況下，是什麼讓外資無畏匯率貶值，逆勢加倉呢？
市場分析人士指出，當前至少有三大因素支撐外資繼續淨買入中國債券：
一是中國資本市場有序擴大開放，中國債券逐漸被納入國際主要指數，吸引外資持續流入。
二是今年中國債券利率下行幅度遠小於海外債市，令中外利差擴大，增強中國債券對外資的吸引力。目前中美10年期國債利差超過110個基點，且近期仍舊較為堅挺，在全球債券市場上性價比凸顯。
三是今年中國經濟平穩開局，表現好於預期，提振了外資對人民幣資產的信心。要知道，今年中國債券市場收益率下行不及海外債市，很大程度上是因為中國經濟表現出了較強的韌性。
進一步來看，外資在人民幣匯率出現短期波動、外部環境有所惡化的情況下，反而加大對中國債券的投資力度，“抄底”的痕跡相當明顯，這恰恰說明，境外投資者並不認為人民幣會持續貶值，並不認為中國經濟會出現大的波動。
結語
在黃金、日元、美債等避險資產價格大漲的背後，隱含著資本市場對於美國經濟是否會率先衰退的隱憂。而美債收益率近日在去年11月後再度倒掛，短時間內連續兩次倒掛已經釋放了經濟衰退的信號。
從當前全球貿易情況來看，在特朗普政府奉行的貿易保護主義之下，美國同中國、歐洲、墨西哥、日本、印度等多國都有貿易問題，美國的經濟衰退很可能會連帶歐元區和不少新興市場國家陷入其中，但中國經濟的韌性很強，出現大波動的概率並不大。
然而，目前中美貿易關係進入緊張時刻，當前市場情緒依然處於較敏感狀態，市場在短期內很難有持續性的走勢。雖然A股市場在陸續頒佈的多項行業利好政策作用下逐步企穩，但在避險情緒主導的背景下，未來的資金流向可能仍會以防禦性為主。