'中報亮眼：恆瑞股價感人，外資藥中國市場高回報 | 投資觀察'

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動態報告

研發客生物醫藥指數：7月至8月，雖然恆生指數受本地環境影響，表現弱於國內A股市場，連續兩月下跌，跌幅達到4.27%，研發客生物醫藥指數卻出現大幅上漲。其中被動指數為1027.74，漲幅達到16%；主動指數為1050.4，漲幅達到10.5%。

研發客生物醫藥指數大幅上漲的原因有兩方面：一是首次納入港股醫藥市值排名第一的翰森製藥，且翰森製藥上市後不斷創新高；二是在翰森製藥帶動下，中國生物製藥和石藥集團兩大權重股均出現大幅上漲。（擴展閱讀入圍恆生指數翰森坐穩港股醫藥市值第一）

科創板動態：前沿生物遞交科創板申請已獲受理

撰文 | 徐唯佳

強者恆強

近期，花旗環球金融最新發布的2019年上半年行業展望報告中提到，上半年製藥龍頭強者恆強，花旗首推的中國生物製藥股價今年初至9月9日的漲幅高達115%。同時，研發客觀察到，2019年中期業績報告發布的當日（8月30日），恆瑞醫藥的股價也再次創下新高。

中報數據顯示，2019年上半年，恆瑞醫藥實現營業收入100.26億元，同比增長29.1%。其中，第二季度營業收入達50.59億元。值得關注的是，這是恆瑞醫藥首次半年營收突破100億元。

實際上，在醫藥商業、流通領域，半年營收超過100億元的企業並不少，還有一些則是低附加值藥品類的企業。在醫藥研發領域，除恆瑞醫藥之外，半年營收超過100億元的另外三家企業分別是復星醫藥（142億元）、中國生物製藥（125.27億港元）和石藥集團（111.78億港元）。其中，中國生物製藥2019年上半年營業收入同比增長28.8%，增幅與恆瑞醫藥非常接近。石藥集團和復星醫藥的增幅相對略少，依次是22.9%和19.5%。

對比四家企業的毛利率數據可見，恆瑞醫藥依舊穩定保持在86%以上。中國生物製藥則以80%的毛利率，略遜於恆瑞。石藥集團和復星製藥的毛利率分別為69.8%和60.49%，相比於營收，與前兩家差距拉大。

研發投入的數據也出現了相似的情況。素來在研發開支上一擲千金的恆瑞醫藥，上半年的研發支出為14.8億元，佔營收的14.8%；緊隨其後的中國生物製藥研發支出為16.26億港元，佔營收的13%。復星醫藥和石藥集團在研發上的投入遠不及前兩家。財報顯示，2019年上半年，復星醫藥研發支出8.5億元，佔營收的5%，石藥集團的研發投入為9.4億港元，佔營收的8%。

儘管四家企業上半年營收表現不相上下，但市值差距之大不言而喻。截至9月11日，恆瑞醫藥市值達到3454億元人民幣，排名第一的地位難以撼動。中國生物製藥的市值1342億港元，復星醫藥在A股和港股兩地的市值總計為1300億元人民幣，石藥集團的市值為952億港元。

機構看醫藥股的門道

半年營收剛過100億元的恆瑞醫藥，在機構投資者連續追捧下，市值上遙遙領先其他同類上市公司。與個人投資者喜歡買相對估值便宜的股票有所不同，機構投資者更看重企業財務報表和企業遠期經營預期。

以上述財務報表為例，高毛利率代表醫藥企業產品在同行間的競爭優勢。比如，在香港上市的君實生物和信達生物，憑藉PD-1抑制劑的先發優勢，2019年上半年的毛利率分別高達86%和88%，在美國和香港兩地上市的百濟神州，上半年毛利率更是達到了89%。恆瑞醫藥、中國生物製藥的毛利率與這幾家biotech公司難分伯仲。

此外，恆瑞醫藥一直是行業中研發投入最大的企業，直到今年上半年被百濟神州超越。財務數據顯示，恆瑞醫藥2019年上半年研發支出為14.84億元，佔營收的14.8%。百濟神州2019上半年研發支出高達27.9億港元，這在整個行業中，也是驚人的數字。

在財務報表各項指標中，與恆瑞醫藥差距不大的中國生物製藥，目前在二級市場市值上與前者相差甚遠，更多原因在於兩家上市公司的上市地不同，聯交所對上市公司估值不僅遠遠低於國內A股上市公司，且長期在全球主要證券交易市場中最低。

花旗環球金融在前述的2019上半年行業展望報告中提到，9~10月在第二輪帶量採購與醫保談判目錄的雙重價格壓力之下，製藥板塊可能出現將近20%的回調。不過，他們仍然認為，機構持有製藥板塊目前整體倉位較低，回調之後，看好中國生物製藥、恆瑞醫藥、翰森製藥以及三生製藥等龍頭企業的表現。

跨國藥企在中國的表現