'記者觀察丨小米中報業績發佈後股價下挫近6%，市場為何不認同？'

8月21日，發佈半年業績後的小米集團（01810.HK）股價實現高開，但此後快速回落翻綠，跌幅超過5%，到底為何市場依然對其業績增速不認同？其實這要回歸到小米集團上市前是“互聯網公司”還是“硬件公司”的話題，當前小米集團的估值已經跟硬件公司相當，而硬件銷售的增速也遠快於互聯網業務。

仔細翻看小米半年報，其實可以發現不少向好的變化，比如現金流量轉正、手機毛利率提升（儘管收入增速放緩）等，但從小米上市前就一直爭論的一個話題——小米是互聯網公司還是硬件公司，似乎繼續有向後者發展的趨勢。

從市場投資者的“投票”情況來看，當前小米的估值也進一步向硬件公司靠攏，17倍左右的市盈率，跟格力電器（000651.SZ）、美的集團（000333.SZ）、海爾智家（600690.SH）等多品類的白色家電企業大致相當，而大家電戰略正是小米向上述企業發起的全面挑戰。

手機毛利率改善

報告顯示，小米集團上半年實現總收入957億元，同比增長20.2%；調整後淨利潤達57億元，同比增長49.8%。其中2019年第二季度調整後淨利潤為36.4億元，同比大漲71.7%。

可喜的方面是，本季度小米智能手機平均售價在中國大陸和境外市場較去年同期分別提升了13.3%和6.7%，價格為2000元或以上的智能手機佔智能手機分部總收入的32.3%；而智能手機分部的毛利率也由2019年第一季度的3.3%增長至2019年第二季度的8.1%。

對比2018年第二季度的3200萬部出貨量，小米智能手機出貨量則幾無增長。小米集團表示，在市場從4G到5G切換的時期，將會繼續投資研發相關技術，同時維持穩定地現金流及盈利能力，加強投資能力，在5G技術廣泛應用時把握5G的市場機會。

對於智能手機出貨量壓力問題，財務總監周受資在財報電話會上回應稱，目前處於5G爆發前列，小米集團此時採取穩健的運營策略，穩健推進手機+IoT結合戰略。小米過去幾年也保持高速的增長，手機業務以結構性調整為主，不是單純地追求手機出貨量。

硬件銷售增速遠勝互聯網

是互聯網公司還是硬件公司？其實小米集團自身的描述，也已經越來越多地向硬件企業靠攏。

小米IoT及生活消費品在第二季度的收入為149億元，同比增長44%，這是小米幾大業務當中增速最快的一方面，主要來自於電視、電腦等銷售增長。第二季度電視機出貨量為270萬臺，同比增長41.1%。相比之下，2019年第二季度互聯網服務收入達到46億元，同比增長15.7%。這一增速遠遠不如上述IoT及生活消費品44%的增速。

光大證券表示，考慮到同業競爭壓力持續，預計小米集團下半年毛利率存在小幅回落可能。IoT業務短期增速或放緩。鑑於大家電新品類年內業績拉動作用稍顯不足、核心電視業務面臨華為等新進入者潛在威脅，下半年IoT業務面臨增速放緩壓力。

小米集團表示，“大家電是小米AIot策略的重要組成部分。我們會堅持創新，強調設計與只能用戶體驗，並著力推動智能家居的互聯互通。截至2019年6月30日六個月，米家空調出貨量達到約100萬臺。與此同時，我們也進軍了智能廚房電器市場。”

接近小米集團相關人士向第一財經記者表示，小米的電視其實主要是TCL的電視業務合作生產的，未來能不能在其他產品品類上覆制電視機的成功，是小米IoT業務的關鍵。

華南某知名白色家電企業高管向第一財經記者表示，白色家電跟電視有區別，TCL集團（000100.SZ）本身是電視面板供應商，有小米這個終端客戶是很好的搭配。但就空調等產品來說，其實有很大的規模效應因素，產銷量越大的企業，平均生產成本越低，小米在這些產品上從無到有，剛開始還要承受比行業平均水平高的成本，某些核心零部件，比如壓縮機等也會對外有所依賴。

現金流有所好轉

對小米集團來說，其實上半年硬件銷售的增加，帶來更多的好處則是現金流量的改善。

如果小米的金融業務並沒有扭曲現金流表現的話，那麼其實小米集團現在正在複製家電企業的成長路徑，現金流的好轉也越來越接近家電企業的情況。而有了跟TCL的合作，也使得小米集團在某些家電產品供應鏈上有所保證。

此外，小米集團上半年的現金及現金等價物達到349.2億元，總現金儲備達到511億元。其中第二季度，經營活動所得現金淨額達到110億元，這比第一季度淨流出1.17億元有明顯改善。2019年上半年經營活動所得現金淨額為109.15億元，同比去年61.21億元，增速達到78.3%。

投資活動所用現金淨額，淨流出80.3億元，去年則為淨流出38.25億元。

“2019年6月30日，小米共投資超過270家公司，總帳面價值287億元，同比增長20.8%。我們亦將投資擴展至供應鏈公司，以加強與主要零部件供應商的合作關係，增強先進技術採購及製造能力。”“我們已投資12家供應鏈公司”，其中有三家企業已經在科創板上市。

小米集團相關負責人向第一財經記者表示，這三家企業分別是方邦股份（688020.SH）、樂鑫科技（688018.SH）、晶晨股份（688099.SH）。